ה-S&P 500 בשיא, אבל מתחת לפני השטח 44% מהמניות התרסקו לשוק דובי

ניתוח עדכני מעלה נתון סטטיסטי מהדהד: נכון לימי המסחר האחרונים, לא פחות מ-44% מהמניות הכלולות במדד S&P 500 היוקרתי נסחרות במרחק של לפחות 20% מתחת לנקודת השיא שלהן ב-52 השבועות האחרונים. במספרים מוחלטים, מדובר בכ-212 חברות ציבוריות מתוך 500 שחוו ירידות שערים חדות במיוחד ומחקו הון רב.

בשפת שוק ההון, נסיגה של 20% או יותר מהשיא האחרון משמשת כהגדרה הטכנית המקובלת לכניסה אל "שוק דובי". המשמעות המעשית היא שבעוד שהמדד הכללי מציג יציבות והירוק שולט במסכים, כמעט חצי מהחברות המרכיבות אותו כבר מצויות עמוק בתוך שוק דובי פרטי משלהן. נתון זה בולט בחריגותו נוכח העובדה שהמדד המרכזי עצמו רחוק רק בכ-2% משיא כל הזמנים. במצב עניינים תקין, כאשר מדד כה חשוב שובר שיאים, המשקיעים מצפים לראות השתתפות רחבה של רוב המניות במגמת העלייה – תופעה המכונה "רוחב שוק" בריא. אולם כעת, רוחב השוק האמריקאי צר מתמיד.

האשליה הסטטיסטית: ענקיות הטכנולוגיה מצילות את המדד

כיצד ייתכן שמדד עולה בעקביות כאשר כמעט חצי מהמניות בתוכו קורסות? התשובה טמונה במבנה המתמטי ההיסטורי של מדד S&P 500. בניגוד למדדים המעניקים משקל שווה לכל חברה, מדד זה מבוסס על שקלול לפי שווי שוק. המשוואה פשוטה: ככל שחברה גדולה יותר במונחי שווי שוק כולל, כך ההשפעה היחסית שלה על כיוון המדד הכללי היא עוצמתית יותר.

כאן בדיוק נכנסות לתמונה חברות הענק של סקטור הטכנולוגיה, ובראשן אלו המובילות כיום את מהפכת הבינה המלאכותית (AI). מניותיהן של ענקיות כגון אפל, מיקרוסופט, אנבידיה, אלפבית (גוגל), אמזון ומטא מחזיקות יחד במשקל עצום המהווה למעלה מרבע מסך השווי הכולל של המדד כולו. ביצועי היתר הפנומנליים של אותן מניות בודדות, הנהנות מביקושי שיא לשבבים, שירותי ענן ופתרונות בינה מלאכותית מתקדמים, מספקים למדד כוח עילוי אדיר. הקפיצה האסטרונומית בשווי השוק של קומץ החברות הללו מספיקה כדי לקזז, מתמטית, את הירידות החדות שחוו מאות חברות קטנות ובינוניות יותר המצויות בתחתית הרשימה.

כדי להבין את עומק הפיצול, נוהגים אנליסטים רבים להשוות בין מדד S&P 500 הרגיל לבין גרסת "המשקל השווה" שלו. במדד המשקל השווה, כל 500 החברות מקבלות נתח זהה לחלוטין של 0.2%, ללא קשר לגודלן. בחינה של מדד זה בתקופה האחרונה מציגה תמונה חיוורת בהרבה, ומשקפת נאמנה את הסטגנציה ולעיתים אף את הנסיגה שממנה סובל חלק הארי של החברות המסורתיות בכלכלה האמריקאית.

מניות שנחתכו בחצי

החולשה בשוק אינה מתרכזת בסוג אחד של חברות, והירידות החדות משקפות שורה של גורמים שונים. לא פחות מ-17 חברות שונות הכלולות במדד היוקרתי של וול סטריט איבדו 50% או יותר מערכן בהשוואה לשיא שקבעו ב-52 השבועות האחרונים. משמעות הדבר היא מחיקת מיליארדי דולרים של ערך עבור המשקיעים שהחזיקו בפוזיציות הללו, שמצאו עצמם מפסידים הון רב דווקא בשיאה של תקופה שבה כותרות העיתונים חוגגות את שבירת השיאים הכללית בבורסה.

אחת הדוגמאות הבולטות היא קוסטאר, שמנייתה נמנית עם 17 מניות במדד S&P 500 שאיבדו לפחות 50% מהשיא התוך־יומי שלהן ב־52 השבועות האחרונים. במקרה של קוסטאר, הירידה חדה במיוחד על רקע החשש מהשפעת הבינה המלאכותית על המודל העסקי של החברה, המפעילה פלטפורמות מקוונות בתחום הנדל"ן המסחרי. עם זאת, הירידה במניה התרחשה למרות שהחברה המשיכה להציג צמיחה דו־ספרתית בהכנסות: ברבעון השני ההכנסות עלו ב־18% לעומת הרבעון המקביל.

הנתון חשוב משום שהוא מדגים כי החולשה בשוק אינה מוגבלת בהכרח לחברות עם פעילות עסקית שנפגעה באופן מיידי. חלק מהמניות שספגו את הירידות החריפות ביותר עדיין מציגות צמיחה עסקית, אך המשקיעים מתמחרים מחדש את הציפיות מהן ואת הסיכונים הנשקפים למודלים העסקיים שלהן. מעניין לציין כי מבין 212 המניות שנמצאות בטריטוריה של שוק דובי, 63 זוכות להמלצת קנייה או להמלצה מקבילה מצד לפחות 75% מהאנליסטים המסקרים אותן.

• האותות של בנק אוף אמריקה נדלקו: מה הם באמת יודעים, ואיפה הם טעו בעבר
• הסיבה ששוק המניות לא מתרגש בינתיים מתשואת האג"ח ומה יכול לקלקל את החגיגה?

דוגמה מסוג אחר מגיעה מלולולמון, שמנייתה ספגה ירידה חריפה על רקע היחלשות במגמת הצמיחה והחששות לגבי הביקוש למוצרי החברה. גם חברות בתחומים אחרים נפגעו משמעותית: פיימסרב ספגה ירידה חדה לאחר שהמשקיעים בחנו מחדש את מודל הצמיחה שלה, ואילו חברות תוכנה ושירותים מקצועיים נמנות אף הן עם הקבוצות שספגו ירידות משמעותיות. המשותף למקרים הללו אינו אירוע יחיד, אלא שינוי חד באופן שבו השוק מתמחר צמיחה, רווחיות והיכולת של חברות לשמור על המודל העסקי שלהן בסביבה משתנה.

הצריכה המחזורית, הטכנולוגיה והתעשייה בולטות בחולשה

גם ברמת הסקטורים ניתן לזהות פערים גדולים בין ביצועי המדד לבין מצבן של המניות הבודדות. לפי נתוני רוחב השוק של Bespoke, ארבעה סקטורים שבהם המניות נמצאו בממוצע ביותר מ־20% מתחת לשיאי 52 השבועות היו צריכה מחזורית, טכנולוגיה, שירותי תקשורת ותעשייה. סקטור הצריכה המחזורית הציג את הפער הגדול ביותר, כאשר המניה הממוצעת בו הייתה 25.6% מתחת לשיא 52 השבועות שלה. גם בטכנולוגיה, בשירותי התקשורת ובתעשייה המניה הממוצעת הייתה במרחק של יותר מ־20% מהשיא.

הנתון אינו אומר שמדדי הסקטורים עצמם נמצאים בשוק דובי, אלא שהממוצע של המניות (כלומר, מקביל למדד במשקל שווה). למעשה, דווקא טכנולוגיה ותעשייה הציגו ביצועים חיוביים משמעותיים מתחילת השנה. מדד S&P 500 לטכנולוגיה עלה 27.5% מתחילת השנה עד 23 בספטמבר. הפער נובע בין היתר מכך שמדדי הסקטורים משוקללים לפי שווי שוק, ולכן ביצועים חזקים של חברות גדולות יכולים להסתיר חולשה רחבה יותר בקרב המניות הקטנות והבינוניות באותו סקטור.

לעומת זאת, האנרגיה נמצאת בתמונה שונה. נכון ל־23 בספטמבר, מניות האנרגיה במדד נסחרו בממוצע 11.3% בלבד מתחת לשיאי 52 השבועות שלהן, לעומת יותר מ־20% בסקטורים החלשים יותר. מדד האנרגיה של S&P 500 אף עלה בכ־37.6% מתחילת השנה נכון לאותו מועד, בעוד שגם שירותי הבריאות והפיננסים שמרו על מרחק ממוצע קטן יחסית מהשיאים.

כך מתקבלת תמונה שבה חולשת השוק אינה מתפזרת באופן אחיד: חברות מסוימות איבדו מחצית ויותר מערכן מהשיא, בעוד שבמקביל סקטורים שלמים מציגים פערים גדולים בין מחיריהן הנוכחיים לבין השיאים שקבעו במהלך השנה. הפער הזה הוא חלק מרכזי מהסיבה לכך שמדד S&P 500 יכול להישאר סמוך לשיא, בזמן שמספר גדול של מניות המרכיבות אותו כבר נמצאות בירידות משמעותיות.

• שוק התחזיות רותח: קלשי בדרך לגיוס לפי שווי של 40 מיליארד דולר
• בכיר בפד: לא צריך להבטיח את הריבית הבאה - צריך להסביר איך מחליטים עליה

קרנות הריט - הנפגעות העיקריות מהריבית

בין הנפגעות העיקריות נמצאות קרנות הריט (REITs) המסחריות, המהוות קורבן פיננסי ישיר של סביבת הריבית הגבוהה. המודל העסקי של קרנות אלו נשען באופן מסורתי על מינוף אדיר לרכישת נכסים מניבים, וכאשר עלויות המימון ומחזור החובות מזנקות, הן נוגסות באכזריות בשורת הרווח וביכולת חלוקת הדיבידנדים. 

במקביל, הריבית הגבוהה הופכת חלופות השקעה סולידיות ונטולות סיכון, כמו אגרות חוב ממשלתיות, לאטרקטיביות בהרבה עבור משקיעים המחפשים תשואה שוטפת. אפקט המספריים הזה – הוצאות מימון תופחות מחד ונטישת משקיעים לטובת אפיקים בטוחים מאידך – הוביל לגל מכירות אגרסיבי שדחף חלק ניכר מקרנות הנדל"ן במדד עמוק אל תוך הטריטוריה הדובית.

כך לדוגמה, מניית קראון קאסל Crown Castle International Corp -0.75%  , מענקיות תשתיות התקשורת הסלולרית בארה"ב, נחתכה בכ-35% משיא 52 השבועות שלה תחת נטל הוצאות המימון. בדומה לה, אלכסנדריה ריל אסטייט Alexandria Real Estate Equities Inc -0.39%  , המתמחה בנדל"ן למדעי החיים ושטחי משרדים, רשמה צלילה כואבת של כ-30% בעקבות החששות מנטישת משרדים. אפילו קרן הריט הפופולרית והסולידית ריאלטי אינקם Realty Income Corp -0.16%   , הידועה בכינויה "חברת הדיבידנד החודשי", לא חמקה מהמגמה השלילית ונסוגה בלמעלה מ-20% אל עומק הטריטוריה הדובית, כאשר משקיעים נטשו אותה לטובת תשואות האג"ח הממשלתיות.

דילמת המשקיע הפסיבי והסיכון המבני

ההתפתחות הנוכחית מציפה אל פני השטח את הדילמה המרכזית של השקעות פסיביות במדדים. בעשור האחרון, מיליוני חוסכים ברחבי העולם העבירו את כספם לקרנות סל ומדדים מחקים העוקבים אחר S&P 500, מתוך הנחה כי מדובר בהשקעה בטוחה יחסית המעניקה פיזור סיכונים אופטימלי על פני 500 החברות המובילות במשק האמריקאי.

אולם, המציאות הנוכחית מדגישה למשקיעים אלו שיעור כואב במתמטיקה פיננסית. משקיע שנחשף כיום למדד כולו אינו חווה פיזור מאוזן, אלא נחשף בפועל לפוזיציה ריכוזית במיוחד התלויה בביצועיהן של מספר קטן של ענקיות טכנולוגיה. כל עוד חברות הטכנולוגיה הללו ימשיכו לספק דוחות מצוינים ולהצדיק את מכפילי הרווח הגבוהים שלהן, המדד המרכזי ימשיך ככל הנראה לטפס. אך הפער ההולך וגדל בין המניות המובילות לבין שאר מרכיבי המדד מייצר סיכון מבני. אם וכאשר תורגש האטה משמעותית בקצב הצמיחה של סקטור הבינה המלאכותית, למדד הרחב לא תהיה "רשת ביטחון" פנימית, שכן מאות חברות אחרות כבר נמצאות בטריטוריה של שוק דובי ומלקקות את הפצעים.