מסמן תחתית? אחרי שש שנים של פסימיות אסטרטג האג"ח חזר לקנות
האסטרטג הוותיק ג'ים ביאנקו שהחזיק בעמדה שלילית על איגרות החוב מאז שנת 2020 משנה כיוון: הזינוק בתשואות לרמה של למעלה מ-5.2% יוצר לדבריו נקודת כניסה נוחה; ביאנקו מסביר כי התשואה השוטפת מספקת למשקיעים כרית ביטחון מהותית מפני הפסדי הון, גם בתרחיש שבו ירידות
המחירים טרם הגיעו לסיומן
שוק איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית עבר חודשים קשים, אבל אולי מסתמן שינוי כיוון, דווקא מצד אחד הקולות הביקורתיים ביותר בוול סטריט. ג'ים ביאנקו, מייסד ומנכ"ל חברת המחקר ביאנקו ריסרץ', אומר בפעם הראשונה מאז 2020 דברים חיוביים על איגרות החוב של ממשלת ארצות הברית. לדבריו, זינוק התשואות יצר יחס סיכוי-סיכון נוח בהרבה, למשקיעים מוסדיים ופרטיים כאחד.
העיתוי בולט: שוק האג"ח האמריקאי נמצא בלחץ מתמשך כבר חודשים. בימי המסחר האחרונים טיפסה תשואת איגרת החוב הממשלתית ל-10 שנים לרמה של 5.27%, שיא שלא נראה מאז אמצע 2007. עלייה בתשואות פירושה ירידה במחירי האיגרות, והיא מגיעה בין היתר בגלל התייקרות הנפט, שמגבירה את החשש שהאינפלציה תכריח את הפדרל ריזרב להשאיר את הריבית גבוהה הרבה יותר זמן ממה שהשוק תמחר.
הגירעון הממשלתי ומאזן הכוחות בשוק החוב
העלייה בתשואות לא מגיעה רק מציפיות הריבית של הבנק המרכזי, היא גם תולדה של מספר גורמים מאקרו-כלכליים כבדי משקל הפועלים במשולב. המשק האמריקאי ממשיך להפגין יציבות נתונים חרף סביבת המימון היקרה, מה שמפחית את הצורך המיידי להוריד את מחיר הכסף בניסיון לתמרץ את הכלכלה.
לצד זאת, ממשל ארצות הברית מתמודד עם גירעונות תקציביים נרחבים הדורשים הנפקות חוב בהיקפים גדלים והולכים. צורכי המימון הממשלתיים יוצרים עודף היצע של איגרות חוב בשוק הפתוח, מה שמכביד על המחירים. במקביל, השקעות ההון הרחבות הנדרשות לפיתוח תשתיות טכנולוגיה תורמות גם הן לסביבת אינפלציה "דביקה", כמו גם לעודף היצע בשוק האג"ח מצד חברות ציבוריות ופרטיות. כלל הגורמים הללו מובילים לכך שהמשקיעים דורשים פרמיית סיכון גבוהה יותר כתנאי להחזקת איגרות חוב ממשלתיות ארוכות טווח.
המתמטיקה של שוק החוב וכרית הביטחון
ביאנקו, שדבק כאמור בגישה שלילית כלפי שוק האג"ח לאורך השנים האחרונות, מסביר כי כאשר התשואות חוצות את רף ה-5% ברוב חלקי עקום התשואות, המשוואה הכלכלית מקבלת צורה שונה לחלוטין. "זהו מהלך של חזרה לערך", אמר האסטרטג, והוסיף שאם התשואות ימשיכו לטפס מסיבות פיסקליות או מוניטריות, הוא מתכוון להמשיך ולהגדיל את פוזיציית הקנייה שלו בנכסים אלו.
חשוב להבין: ביאנקו לא מנסה לתפוס את השפל המדויק של מחירי האג"ח, והוא מניח שהתשואות בהחלט עוד יכולות לעלות בחודשים הקרובים. טענתו נשענת על המתמטיקה של משך החיים הממוצע (מח"מ) ועל כך שברמות התשואה הנוכחיות, המשקיעים נהנים מכרית ביטחון פיננסית מוצקה. הכנסה שוטפת של 5.2% מהקופון מקזזת חלק גדול מהפסדי ההון אם המחירים ימשיכו לרדת, כך שהתשואה הכוללת בתיק יכולה להישאר חיובית או מאוזנת.
"השוק מפגין כעת פסימיות מוחלטת כלפי איגרות החוב", הסביר ביאנקו. לדבריו, כשאפשר לקנות נכס בלי סיכון אשראי בתשואה של יותר מ-5.2%, מקבלים מספיק הגנה כדי לספוג את תנודות המחירים בטווח הקצר, ואין סיבה להיבהל מגורמים זמניים.
- השוק מתמחר אינפלציה של 1.9%: מתי אג״ח צמודה מניבה יותר משקלית
- תשואת האג"ח של אוטונומוס מתקרבת ל-40%, והחברה מבהירה: אין אירוע חריג
ביאנקו מזכיר את 2020, השנה שבה התחיל לדבר נגד אפיק החוב: אז צנחה תשואת האג"ח ל-10 שנים לשפל של כ-0.3%. במחירים כאלה, הפסד הון מעליית ריבית היה כמעט ודאי, בלי שום פיצוי של הכנסה שוטפת. היום המשוואה הפוכה, והמחירים הנמוכים מספקים הגנה מובנית.
הגדלת חשיפה בפועל דרך תעודות סל
ביאנקו גם מיישם את השינוי בפועל, בכסף אמיתי: הוא החל להגדיל את החשיפה לסיכון הריבית במדד איגרות החוב שהוא מנהל. המדד הזה משמש נכס בסיס לקרן סל של וויזדום טרי.
נתוני החברה מצביעים על כך שמשך החיים האפקטיבי של הקרן הוארך ועמד נכון לנתוני ספטמבר האחרון על 5.74 שנים, בעוד התשואה לפדיון הממוצעת בקרן עמדה על 5.02%. בתרגום פשוט: אם התשואות יעלו באחוז שלם, מחיר האיגרות בקרן יירד בכ-5.7%, אבל התשואה השוטפת של כ-5% תספוג בתוך שנה כמעט את כל ההפסד. זוהי אותה "כרית ביטחון" שעליה האסטרטג מדבר. הארכת המח"מ אומרת שהוא מוכן לספוג יותר תנודתיות, מתוך הנחה שעיקר הירידות כבר מאחורינו.
מי שהתרגל לתשואות של 2% בעשור שלפני משבר האינפלציה צריך להסתגל עכשיו לעולם תמחור חדש. אי הוודאות סביב מחירי האנרגיה והפוליטיקה הפיסקלית בוושינגטון עוד כאן, אבל החזרה של שחקנים ותיקים לאפיק מרמזת שהמחירים הנוכחיים מתחילים להיראות כהזדמנות לטווח ארוך.
