כך בונים תיק השקעות בעולם של אינפלציה קבועה
ציפיות האינפלציה נתקעו מעל היעד, הזהב שובר שיאים והתיק הקלאסי של 60/40 מאבד גובה - כך מנהלי הכסף מסתגלים למחירים שממשיכים לטפס
במשך שנים נהגו הבנקים המרכזיים להבטיח שהאינפלציה תשוב ליעד של 2 אחוזים, וברוב המקרים השוק האמין להם. כיום התמונה השתנתה מן היסוד. יותר ויותר משקיעים בונים את התיקים שלהם על הנחה חדשה: קצב עליית המחירים יישאר גבוה מהיעד לאורך זמן, והדרך חזרה אליו תימשך שנים ארוכות.
הנתונים מספקים רקע להיפוך בתפיסה. מדד המחירים לצרכן בארצות הברית טיפס בכ-3.5 אחוזים בקצב שנתי, כמעט כפול מהיעד הרשמי. גם כשגרעין המדד, המנקה את מחירי האנרגיה והמזון התנודתיים, ירד לכ-2.6 אחוזים, הפער מהיעד נותר עקשן. באירופה התמונה דומה: תחזיות הבנק המרכזי מצביעות על אינפלציה ממוצעת סביב 3 אחוזים השנה, כשגרעין המחירים מתייצב סביב 2.5 אחוזים. המספרים האלה מלמדים שהתייקרות המחירים הפכה לחלק קבוע מהנוף הכלכלי, ופחות לאירוע חולף.
בתחילת העשור נסב הוויכוח סביב שתי אפשרויות: נחיתה רכה, שבה האינפלציה דועכת בלי מיתון, מול נחיתה קשה הכרוכה בהאטה כואבת. ההיסטוריה מלמדת שנחיתות קשות שכיחות יותר מרכות, ולכן רבים ציפו למחיר כלכלי כבד. בפועל התקבל תרחיש שלישי, שנותר עד כה בשולי השיח: הכלכלה המשיכה לצמוח, שוק העבודה נשאר הדוק, אך המחירים סירבו להתקרב ליעד. זהו עולם שבו האינפלציה פשוט נשארת גבוהה, בלי הדרמה של קריסה.
הציפיות של השוק ממחישות את ההסתגלות. סקר אוניברסיטת מישיגן מצא שציפיות האינפלציה לטווח של חמש עד עשר שנים מרחפות סביב 3.4 אחוזים, הרחק מהיעד. במקביל, שוק איגרות החוב מתמחר אינפלציה עתידית מתונה יותר, סביב 2.3 אחוזים, לפי הפער בין תשואות האג"ח הרגילות לצמודות המדד. הפער בין תחושת הצרכן להערכת השוק חושף מתחים עמוקים בתפיסה, אך שני המדדים חולקים מסקנה אחת: ימי האינפלציה האפסית מאחורינו. הפער הזה מלמד שמשקי הבית חשים את ההתייקרות בעיקר דרך סל הקניות היומיומי, בעוד השוק הפיננסי מעריך שהמגמה תתמתן בהדרגה.
הבנקים המרכזיים עצמם משדרים סבלנות. הפדרל ריזרב האמריקאי הותיר את הריבית ברמה של 3.5 עד 3.75 אחוזים, בעמדת המתנה, מתוך חשש שהתייקרות האנרגיה בעקבות המתיחות במזרח התיכון תצית מחדש את המחירים. הבנק המרכזי האירופי דווקא הרים את הריבית ברבע אחוז, אות לכך שגם ביבשת הסיכון האינפלציוני נותר חי. שני הבנקים אימצו גישה זהירה, צעד אחר צעד, במקום התחייבות למסלול קבוע מראש. המסר למשקיעים מפורש: הריבית תישאר גבוהה זמן רב.
מול המציאות הזאת מנהלי ההשקעות משנים את הרכב התיקים. הזהב הפך לכוכב התקופה: המתכת היקרה זינקה בכ-65 אחוזים בשנה החולפת ושברה שיא של אלפי דולרים לאונקיה, כשמשקיעים חיפשו מחסה מפני שחיקת ערך הכסף. בתי השקעות מובילים כבר ממליצים על הקצאה נדיבה של עד חמישית מהתיק לזהב, תפנית חדה מהתפיסה הישנה שראתה בו נכס שולי. לצד הזהב, איגרות חוב צמודות מדד חוזרות לאופנה, משום שהן מבטיחות תשואה ריאלית שמתעדכנת עם עליית המחירים ושומרת על כוח הקנייה.
גם נכסים ריאליים אחרים נהנים מהגל. נדל"ן מניב, תשתיות וסחורות מציעים הגנה טבעית, משום שההכנסות מהם עולות יחד עם רמת המחירים הכללית. מניות של חברות בעלות כוח תמחור, כאלה שמסוגלות לגלגל התייקרויות אל הלקוחות, נחשבות אף הן למגן יעיל. הזהב ממשיך למשוך ביקוש שיא, אך משקיעים רבים משלבים אותו עם סחורות אנרגיה ומתכות תעשייה כדי לפזר את ההגנה על פני כמה אפיקים.
הקורבן הבולט של התקופה הוא התיק הקלאסי, המחלק את הכסף בין 60 אחוזים מניות ל-40 אחוזים איגרות חוב. המודל נשען על הנחה שמניות ואג"ח נעות בכיוונים מנוגדים בעת משבר, כך שהאחת מגינה על רעותה. בסביבה של אינפלציה דביקה ההנחה מתפוגגת: כששני האפיקים יורדים יחד, הפיזור שעבד במשך עשורים מאבד מכוחו. התגובה בשטח היא נוסחה חדשה, שמכניסה רכיב זהב או נכסים ריאליים במקום חלק מהאג"ח ומחלקת את התיק לשלושה חלקים במקום שניים. מנהלי קרנות מדגישים שהאיזון החדש נועד להגן על התיק בתרחיש של אינפלציה עקשת יחד עם צמיחה מתונה, שילוב שהעמיד את המודל הישן בפני מבחן קשה. הריבית הגבוהה הפכה את האיגרות לאטרקטיביות יותר מבחינת תשואה, אך פחות אפקטיביות כמגן מפני נפילות בשוק המניות.
השינוי בהתנהגות המשקיעים משקף הפנמה עמוקה: במקום להמר על חזרה מהירה ליעד, השוק בונה תיקים שיעמדו במבחן גם אם המחירים ימשיכו לטפס בקצב מוגבר. ההסתגלות הזאת, יותר מכל תחזית, מספרת את הסיפור האמיתי של הכלכלה הנוכחית.
