ה-AI דוחף את שוק האג"ח להמרה לשיא - והמשקיעים לוקחים יותר סיכון
היקף הנפקות האג"ח להמרה זינק ל-147 מיליארד דולר מתחילת השנה, מעל השיא של 2021; חברות כמו נביוס, קורוויב ולנובו נהנות ממימון זול, בעוד המשקיעים מוותרים על חלק מההגנה של אג"ח רגילה בתמורה לחשיפה לעליית המניות
המרוץ למימון תשתיות בינה מלאכותית משנה גם את שוק האג"ח להמרה. חברות טכנולוגיה מצליחות לגייס סכומים גדולים בריבית נמוכה מאוד, לעיתים קרובה לאפס, מפני שהמשקיעים מוכנים לוותר על חלק מההגנה שמספקת איגרת חוב רגילה בתמורה לאפשרות ליהנות מעלייה במניה.
אג"ח להמרה מתחילה כחוב, אך מאפשרת למשקיע להמיר אותה למניות בתנאים שנקבעו מראש. כשהקופון משמעותי, הריבית מפצה במידה מסוימת אם המניה אינה עולה. כשהקופון נעלם, התשואה תלויה הרבה יותר בביצועי המניה, והחלק הסולידי במכשיר מצטמצם.
הזיכרון מ-2021 חוזר לשוק
השוק כבר חווה מצב דומה לפני חמש שנים, כשפלוטון וביונד מיט ניצלו את הגאות בשווקים כדי לגייס מיליארדי דולרים באג"ח להמרה ללא קופון. כשהמניות שלהן נפלו בהמשך, אופציית ההמרה איבדה חלק גדול מערכה, והמשקיעים נותרו עם חוב לא מובטח שאינו מייצר הכנסה שוטפת. הדוגמה הזו ממחישה את הסיכון במבנה כזה: ככל שמחיר המניה מתרחק ממחיר ההמרה, היתרון המנייתי נחלש והמשקיע נשאר עם איגרת שחלק החוב בה מספק הגנה מוגבלת.
מנהלי השקעות טוענים שהפעם סביבת הריבית שונה, ושחלק גדול יותר מהמנפיקות מציג צמיחה בהכנסות וברווחיות. זהו הבדל חשוב, אך הוא אינו מבטל את מבנה הסיכון: ללא קופון מהותי, המשקיע עדיין נשען בעיקר על המשך העלייה בשווי החברה.
מתחילת השנה הגיע היקף ההנפקות העולמי של אג"ח להמרה ל-147 מיליארד דולר, יותר מ-50% מעל התקופה המקבילה אשתקד. הסכום כבר עבר את השיא השנתי שנרשם ב-2021, אף שנותרו עוד ארבעה חודשים עד סוף השנה.
המשקיעים כבר לא מקבלים תשלום כדי לחכות
בין המנפיקות הבולטות נמצאות קורוויב, לנובו ונביוס, כולן נהנות מהביקוש למחשוב ולתשתיות AI. נביוס גייסה בשבוע שעבר 4.5 מיליארד דולר, נוסף על 9.75 מיליארד דולר שכבר גייסה, ובחלק מהאג"ח לפירעון ב-2030 נקבע קופון בטווח של 0% עד 0.5%. המשמעות היא שבעלי האג"ח כמעט אינם מקבלים הכנסה שוטפת בזמן ההמתנה. ניקולא קרמייה, מנהל תחום האג"ח להמרה במיראבו, הסביר כי המשקיעים נמשכים בעיקר לאופציית ההמרה למניה, ולא לריבית שמציע החוב.
הדלתא הממוצעת של האג"ח להמרה, שמודדת עד כמה מחיר האיגרת מגיב לשינוי במניה, הגיעה לכ-64% - הרמה הגבוהה ביותר מאז 2021. ככל שהנתון גבוה יותר, כך המכשיר רגיש יותר לשוק המניות ופחות דומה לאג"ח רגילה.
עבור החברות מדובר במקור מימון זול יחסית, במיוחד בתקופה שבה הקמת דאטה סנטרים ורכישת שבבים דורשות הון רב. עבור המשקיעים זו דרך לקבל חשיפה לעליית מניות AI, אך במחיר של כרית ביטחון קטנה יותר אם התחזיות להכנסות עתידיות לא יתממשו.
אותו סיכון מופיע בכמה שכבות
הסיכון אינו מוגבל לאיגרת בודדת. משקיעים רבים מחזיקים במקביל מניות טכנולוגיה, אג"ח רגילות של חברות שמממנות דאטה סנטרים ואג"ח להמרה של אותן חברות או של ספקיות תשתית. כך אותה הנחת יסוד - שההשקעות ב-AI ימשיכו לצמוח - חוזרת בכמה חלקים של תיק ההשקעות.
- לוקסמבורג סוגרת את הדלת לבונדס של ישראל - ומה יקרה ל־2 מיליארד הדולר בשנה?
- שוק האג"ח מאותת על סיכון בברודקום: הימור ה-AI עובר למאזן
החשיפה הזאת מקבלת משקל נוסף לאחר שמדד הנאסד"ק התקשה לשמור על השיא שרשם ביוני. במקביל, חברות גדולות כמו אלפאבית פונות גם לשוק החוב הרגיל כדי לממן השקעות בתשתיות, וחלק מעסקאות הדאטה סנטרים בדירוג השקעה כבר מציעות תשואות שמזוהות בדרך כלל עם אג"ח בדירוג נמוך יותר.
אין בכך סימן שכל ההנפקות צפויות להסתיים כמו אלה של 2021. חלק מהמנפיקות כיום גדולות יותר, ההכנסות שלהן צומחות, והמשקיעים יכולים לבחון כל עסקה לפי מחיר ההמרה, מועד הפירעון והביטחונות. אלא שהיכולת הזאת מחייבת בחירה פרטנית, ולא רכישה של התחום כולו על בסיס הכותרת AI. היקף ההנפקות מלמד שהשוק עדיין מוכן לממן את ההתרחבות, אך תנאי העסקאות מראים מי נהנה כרגע מהביקוש. החברות מקבלות הון זול, והמשקיעים מקבלים אפשרות להשתתף בעליית המניה. אם העלייה תיעצר, יתברר שחלק מהאג"ח שנמכרו כמכשיר משולב נשענות בפועל על אותו מנוע שמניע את מניות הטכנולוגיה.
