18 שנות נתונים: איך ת"א 90 מאותת על כיוון המשק חצי שנה מראש - והאם צפויה האטה ב-2027?

האם שוק המניות מאותת על האטה במשק המקומי עוד לפני שהיא מופיעה בנתונים הכלכליים? בסקירה השבועית של מיטב, שמפרסם הכלכלן הראשי אלכס זבז'ינסקי, מציגים בדיקה מעניינת של הקשר בין ביצועי הבורסה לצמיחת המשק כשהמסקנה היא שמדד ת"א 90, הכולל את החברות הבינוניות בבורסה, מצליח לשמש אינדיקטור מקדים טוב יותר לצמיחה במשק מאשר מדד הדגל ת"א 35. על רקע החולשה המתמשכת במדד, שהשלים בשבוע שעבר ירידה של כ-20% מהשיא, במיטב מעלים אפשרות שהמשק הישראלי צפוי להאט במחצית הראשונה של 2027, זאת בניגוד לתחזיות שמצביעות על האצה בצמיחה בשנה הבאה.

במיטב ביקשו לבדוק האם הבורסה רק מגיבה לשינויים בפעילות הכלכלית, או שהיא מצליחה לזהות אותם מראש. לצורך כך נבחן הקשר בין השינוי השנתי במדדי ת"א 35 ות"א 90 לבין קצב הצמיחה השנתי של התוצר המקומי, על בסיס נתונים רבעוניים מתחילת 2008 ועד לרבעון השני של 2026. מהבדיקה הוצאו שתי תקופות חריגות, משבר הקורונה בשנים 2020-2021 ופרוץ המלחמה ברבעון הרביעי של 2023, במטרה לצמצם את השפעתם של זעזועים חיצוניים חריגים על התוצאות.

הממצאים מצביעים על כך שהקשר בין ביצועי המניות לצמיחת המשק באותו רבעון דווקא חלש יחסית. המתאם בין ת"א 90 לצמיחת התוצר עומד על 23% בלבד, לעומת 19% בת"א 35. אלא שכאשר בוחנים את ביצועי המניות ברבעונים שקדמו לנתוני הצמיחה, התמונה משתנה. בהקדמה של רבעון אחד המתאם בת"א 90 עולה ל-46%, ובהקדמה של שני רבעונים, כלומר חצי שנה, הוא מגיע ל-54%, לעומת 43% בת"א 35. כאשר מאריכים את הטווח לשלושה או ארבעה רבעונים, המתאם נחלש שוב.

המשמעות היא שהבורסה עשויה לזהות שינויים בכיוון הכלכלה עוד לפני שהם באים לידי ביטוי בתוצר, כאשר חלון הזמן של כחצי שנה מציג את הקשר החזק ביותר. חשוב להדגיש שמתאם של 54% אינו הופך את המדד לכלי חיזוי מדויק, אבל הוא בהחלט מצביע על קשר היסטורי שיש לו ערך בניתוח המגמות במשק.

למה דווקא ת"א 90? 

ההסבר של מיטב קשור להרכב החברות בכל אחד מהמדדים. ת"א 35 נשען במידה רבה על חברות גדולות בתחומי הפארמה, הביטחון, הכימיקלים והטכנולוגיה, שחלק ניכר מהכנסותיהן מגיע מחוץ לישראל. הביצועים שלהן תלויים לא רק במצב הכלכלה המקומית, אלא גם בשער הדולר, בביקוש העולמי ובתנועות ההון של משקיעים זרים. לצידן נמצאים הבנקים הגדולים, שפעילותם דווקא קשורה באופן הדוק למשק המקומי.

ת"א 90, לעומת זאת, כולל שיעור משמעותי יותר של חברות נדל"ן ובנייה, קמעונאות, שירותים, תשתיות וחברות פיננסיות קטנות. אלה עסקים שחשופים יותר לצריכה הפרטית בישראל, למצב שוק העבודה, להשקעות במשק ולתנאי האשראי. כאשר משקי הבית מצמצמים הוצאות, עסקים מקטינים השקעות או שהמימון מתייקר, ההשפעה עשויה להגיע מהר יחסית לציפיות הרווח של החברות האלה, ובהתאם גם למחירי המניות שלהן. במילים אחרות, ת"א 90 רגיש יותר לשינויים בציפיות לגבי מצב הכלכלה הישראלית.

יש כאן גם יתרון מובנה לשוק ההון על פני נתוני המאקרו. מחירי המניות משתנים בכל יום ומשקפים בין היתר את תחזיות המשקיעים לרווחי החברות בעתיד. נתוני התוצר, מנגד, מתפרסמים באיחור ואף עוברים עדכונים בהמשך. לכן ייתכן שהחולשה שמופיעה היום במחירי המניות תקבל ביטוי בנתוני הפעילות הריאלית רק בעוד מספר חודשים.

הנדל"ן, הריבית והלחץ על מניות השורה השנייה

הממצאים האלה מתחברים גם לדברים שכתב אתמול אמיר בן יהודה בטורו "שפת השוק" כאן באתר. בן יהודה התייחס לחולשה המתמשכת בת"א 90, שכבר מפגר משמעותית מול מדדי הדגל והצביע על משקלן של מניות הנדל"ן כאחד ההסברים המרכזיים לפער בביצועים. לדבריו, תשואות האג"ח אינן מאותתות על הורדת ריבית קרובה, ואולי אף משקפות אפשרות לעלייה נוספת. במצב כזה, המשקיעים מעדיפים חברות שפחות חשופות לשינויים בריבית, ומתרחקים מחברות שפעילותן תלויה במימון ובהשקעות עתירות הון.

• אפקט פידליטי בבורסה ועל הכיוון של מניות הנדל"ן - שפת השוק
• טבע עולה 4.8%, אלקטרה נדל"ן מתאוששת 4.5%; מדדי הדגל יורדים עד 1%

עליית תשואות האג"ח משפיעה על חברות הנדל"ן בשני כיוונים: היא מייקרת את עלויות המימון שלהן, ובמקביל מגדילה את שיעורי ההיוון שלפיהם מתומחרים נכסיהן. התוצאה עשויה להיות לחץ על שווי החברות גם כאשר הפעילות העסקית עצמה עדיין אינה מציגה הידרדרות משמעותית. אלא שאם סביבת המימון המכבידה נמשכת לאורך זמן, היא עלולה להשפיע גם על היקף הפרויקטים, על ההשקעות ועל הפעילות במשק. כך, מה שמתחיל בירידה במחירי המניות עשוי בהמשך להתבטא גם בהאטה בפעילות הכלכלית.

ומה זה אומר לגבי 2027? במיטב מצביעים על הפער שנוצר בין תחזיות המאקרו, שמעריכות כי המשק יאיץ את קצב הצמיחה בשנה הבאה, לבין ההתנהגות של ת"א 90 בחודשים האחרונים. אם הקשר ההיסטורי שנמצא בבדיקה ימשיך להתקיים, חולשת המדד עשויה להתבטא בקצב צמיחה מתון יותר במחצית הראשונה של 2027.

אלא שגם כאן יש הסתייגות. במיטב מציינים כי ייתכן שהביצועים החלשים של המדד משקפים גם את חוסר הוודאות הפוליטית לקראת הבחירות המתקרבות, ולא רק את הציפיות לפעילות הכלכלית. כלומר, המשקיעים עשויים לדרוש פרמיית סיכון גבוהה יותר על השקעה בחברות מקומיות, גם בלי שהם צופים בהכרח ירידה משמעותית בצמיחה.

בשורה התחתונה - האם ת"א 90 נותן לנו אינדיקציה להאטה בכלכלה הישראלית, או שהמדד פשוט סובל משילוב של ריבית גבוהה, חולשה בנדל"ן וחוסר ודאות מקומי? נראה שימים יגידו אך אם לשפוט לפי הנתונים ההיסטוריים שמציגים במיטב, כדאי לעקוב אחרי מדד המניות הבינוניות לא רק כאפיק השקעה, אלא גם כאחד המדדים למצבו העתידי של המשק.