שווי של 2 טריליון דולר על הכף: אנתרופיק תחשוף את המספרים שמניעים את מניות ה-AI

אנתרופיק, מפתחת קלוד, מתכוננת לאחת הפגישות החשובות בתולדותיה. מחר (רביעי) היא צפויה להציג למשקיעים מוסדיים את תוצאות הרבעון השלישי של 2026, לקראת הנפקה שעשויה להתבצע כבר בנובמבר לפי שווי של כ-2 טריליון דולר. החברה, שגייסה במאי 65 מיליארד דולר לפי שווי של 965 מיליארד דולר, מבקשת למעשה להכפיל את השווי שלה בתוך כחצי שנה. הנתונים שהיא תציג יקבעו במידה רבה אם המשקיעים מוכנים לשלם את המחיר הזה. על הפרק קצב הכנסות שנתי שמתקרב ל-100 מיליארד דולר ואף חצה אותו לפי דיווחים קודמים, רווחיות שהחלה להשתפר והתחייבויות עתידיות של מאות מיליארדי דולרים לתשתיות מחשוב. כל זה מגיע ימים ספורים אחרי שבלבול סביב נתוני ההכנסות של OpenAI גרר ירידות חדות במניות השבבים וה-AI בוול סטריט.

הפגישה צפויה להתקיים במטה החברה בסן פרנסיסקו, בהשתתפות משקיעים פוטנציאליים. מדובר בשלב מקדים להנפקה, שבו החברה מציגה את מצבה הפיננסי ובוחנת את הביקוש למניותיה. מסע השיווק הרשמי מתוכנן לפי הדיווחים לשבוע השני של נובמבר, והמסחר במניה עשוי להתחיל עוד לפני חג ההודיה האמריקאי, שחל ב-26 בנובמבר. המועדים ותנאי ההנפקה עדיין עשויים להשתנות.

ההנפקה של אנתרופיק כבר סוקרה בהרחבה בתחילת החודש, אבל כעת השוק עובר משלב התחזיות לשלב בדיקת המספרים. המשקיעים רוצים לראות את ההכנסות בפועל, את העלויות ואת קצב שריפת המזומנים. במיוחד הם רוצים להבין אם הצמיחה המהירה של קלוד מתורגמת גם לרווחים.

הנתונים שפורסמו עד כה חריגים כמעט בכל קנה מידה. אנתרופיק סיימה את 2025 עם הכנסות של כ-4.6 מיליארד דולר, פי 12 מהשנה הקודמת. ברבעון הראשון של 2026 ההכנסות כבר הגיעו ל-4.73 מיליארד דולר, וברבעון השני הן זינקו ליותר מ-11.5 מיליארד דולר, לעומת 787 מיליון דולר ברבעון המקביל אשתקד.

כלומר, במחצית הראשונה של 2026 החברה הכניסה יותר מפי שלושה מההכנסות שלה בכל שנת 2025. זהו קצב צמיחה נדיר גם בענף הטכנולוגיה, והוא נובע בעיקר מהתרחבות השימוש בקלוד בארגונים, בפיתוח תוכנה ובמערכות AI שמבצעות משימות עסקיות.

ברבעון השני אנתרופיק גם הציגה לראשונה רווח תפעולי מתואם, של כ-559 מיליון דולר. לפי ההערכות, היא צפויה להציג רווח תפעולי מתואם גם ברבעון השלישי. עם זאת, המדד הזה מנטרל בין היתר הוצאות בגין תגמול מבוסס מניות, ולכן הוא מציג רווחיות שונה מזו שמופיעה בדוח החשבונאי המלא.

איך פער של 20 מיליארד דולר בהכנסות הפיל את מניות ה-AI?

אחת השאלות המרכזיות בפגישה תהיה כיצד אנתרופיק מחשבת את הכנסותיה. הסוגיה הפכה רגישה במיוחד בשבוע האחרון, בעקבות האירוע ב-OpenAI.

מפתחת ChatGPT הציגה למשקיעים קצב הכנסות שנתי של כ-50 מיליארד דולר בסוף ספטמבר, בעוד שבדיווחים קודמים הופיע נתון של קרוב ל-70 מיליארד דולר. הפער של כ-20 מיליארד דולר עורר חששות מפני האטה בביקוש, ומניות של חברות כמו אנבידיה, ברודקום ואורקל ירדו בחדות.

אלא שבהמשך התברר שהפער קשור בעיקר לשיטות חישוב שונות. OpenAI מציגה בחלק מהמדדים את ההכנסות שהיא מקבלת בפועל ממכירות דרך שותפות הענן, ואילו אנתרופיק כוללת בחישוב המקביל את מלוא המכירה ללקוח, לרבות החלק שמועבר לספקית הענן.

• הבינה המלאכותית עלולה להשתלט על הטלוויזיה והמקרר - ולשכפל את עצמה
• בנק אוף אמריקה מתלהב מסיילספורס: מעלה את מחיר היעד מ-160 ל-285 דולר

נניח שלקוח עסקי משלם 100 דולר עבור שימוש במודל AI דרך ספקית ענן, ומתוך הסכום הזה 25 דולר נשארים אצל ספקית הענן. בשיטה אחת יופיעו 100 דולר כהכנסות של מפתחת המודל, והתשלום לספקית הענן יירשם כהוצאה. בשיטה אחרת יופיעו 75 דולר כהכנסות. הפעילות העסקית זהה, אבל המספר שמוצג למשקיעים שונה.

הפערים החשבונאיים בין אנתרופיק ל-OpenAI וההשפעה שלהם על וול סטריט כבר העלו שאלות לגבי הדרך שבה מתמחרים את שתי החברות. כעת המשקיעים יבקשו לראות נתונים שמאפשרים השוואה עקבית ביניהן.

יש גם הבדל בין הכנסות בפועל לבין קצב הכנסות שנתי. אם חברה מגיעה בחודש מסוים להכנסות של 8.3 מיליארד דולר, אפשר להכפיל את הסכום ב-12 ולהציג קצב שנתי של כ-100 מיליארד דולר. אבל מדובר בקצב שמבוסס על חודש אחד, ואילו ההכנסות שנרשמו במהלך השנה כולה יכולות להיות נמוכות בהרבה.

ההבחנה הזאת משמעותית במיוחד בחברה שצומחת במהירות. קצב ההכנסות של אנתרופיק הגיע לכ-65 מיליארד דולר במונחים שנתיים בסוף יולי, ובהמשך הופיעו דיווחים על חציית רף ה-100 מיליארד דולר. הנתונים הרבעוניים המלאים יאפשרו לבחון כמה מהצמיחה הזאת כבר מופיע בהכנסות בפועל.

מול קצב הכנסות שנתי של 100 מיליארד דולר, שווי של 2 טריליון דולר משקף מכפיל הכנסות של 20. אבל כאשר בוחנים את הכנסות הרבעון השני ומכפילים אותן בארבע, מתקבל קצב של 46 מיליארד דולר בשנה, והמכפיל כבר עולה לכ-43. הפער ממחיש עד כמה התמחור תלוי בהמשך הצמיחה.

• פרמי מזנקת 15% אחרי הסכם עם AMD
• דוחות הבנקים: הצרכן מחזיק מעמד, אך וול סטריט כבר לא קונה את הסיפור

בצד ההוצאות, התשקיף שהגישה החברה בחשאי לרשות ניירות הערך האמריקאית חושף את העלויות העצומות של הפעילות. בשנת 2025 אנתרופיק רשמה הפסד נקי של כ-42 מיליארד דולר, מתוכו כ-34 מיליארד דולר בגין הוצאה חשבונאית הקשורה לשינוי בשווי של מכשירי מימון. ההפסד התפעולי היה גבוה מ-8 מיליארד דולר, והוצאות המחשוב והתשתיות הגיעו ל-7.33 מיליארד דולר.

החברה גם הציגה התחייבויות ותוכניות להוצאות עתידיות בהיקף של כ-518 מיליארד דולר על שירותי ענן, מחשוב ותשתיות לאורך שנים. מדובר בסכום עצום, גם ביחס לחברות הגדולות בעולם, והיכולת לממן אותו תלויה בצמיחה בהכנסות, בתזרים המזומנים ובגישה להון נוסף.

אנתרופיק נהנית מביקוש גבוה מצד ארגונים ומפתחים, במיוחד לכלי התכנות קלוד קוד. במקביל, היא תלויה בשירותי המחשוב של אמזון, גוגל ושותפות נוספות. חלק מהחברות האלה גם השקיעו בה סכומים גדולים, כך שהן נהנות מהצמיחה שלה הן כמשקיעות והן כספקיות תשתיות.

מבחינת המשקיעים, הנתון המעניין מחר יהיה שיעור הרווח הגולמי, לצד הרווח התפעולי המתואם וההוצאות על הפעלת המודלים. אנתרופיק כבר הראתה שהיא יודעת להגדיל את ההכנסות בקצב יוצא דופן. כעת היא תידרש להראות כמה מההכנסות נשארות אצלה וכמה מופנה בחזרה למחשוב, לפיתוח ולהרחבת התשתיות.

גם הרכב הלקוחות ייבחן. בשנת 2025 כמעט רבע מהכנסות החברה הגיעו משני לקוחות גדולים, וחלק מההסכמים עם לקוחות עסקיים מאפשרים להם לשנות את היקף השימוש בתוך תקופה קצרה יחסית. המשקיעים ירצו לראות אם בסיס הלקוחות התרחב ואם התלות במספר מצומצם של לקוחות פחתה.

הנתונים האלה יקבלו משקל גם מחוץ לאנתרופיק. חברות שבבים, ספקיות ענן ויצרניות ציוד למרכזי נתונים נסחרות כיום על בסיס תחזיות להמשך השקעות ענק בתשתיות AI. תוצאות הרבעון השלישי של אנתרופיק, והתחזיות שתציג לקראת 2027, עשויות להשפיע על הערכות הביקוש למחשוב ועל הנכונות של המשקיעים לממן את הרחבת התעשייה.