הטור של גרינברג: המניה שהכתה את הטכנולוגיה השנה מגיעה מעוגות גבינה

התלוננו הקוראים שהתחום הרפואי-בריאותי "רק מתדרדר, ולראייה", טענו, "ה-XLV מתדרדר ומניות הציוד הרפואי, בהובלת TMO, מתרסקות". אז ה-XLV בשיא כל הזמנים שוב, ואילו TMO כמעט שם. כאשר יבינו המומחים שהקורונה הייתה היוצא מן הכלל ולא הכלל, גם פייזר תתאושש כפי שטבע מתאוששת. ויודעים מדוע? כי ערכים, בסופו של יום, הם שקובעים, לא הפרשנים, והערכים נקבעים על סמך הפעילות העסקית ולא על סמך "קונצנזוס" או דעתו של גורו זה או אחר. תבדקו למה חברת אונקולוגיה בשלב קליני, Revolution Medicines (סימול:RVMD), עולה ב-550% בשנה. זו כולה תרומת מהפכת הטכנולוגיה, וזו רק ההתחלה: אישור ה-FDA לתרופה החדשה של החברה.

אז בואו ונציץ שוב ב-SPCX. מדוע? כי החברה הזו מייצגת את השיבוש הטכנולוגי הגדול ביותר, את המעבר שמתחייב מהערכות המאה ה-20 לזו של המאה ה-21, מעבר שמקשה על ההערכות. הערכת נכסים היא הבעיה העיקרית שניצבת בפני המשקיעים. זה נכון לגבי SPCX, לגבי אנתרופיק ואפילו לגבי טסלה, שנסחרת בוול סטריט כמעט 15 שנה. האמת היא שבעיית ההערכה אינה קלה כיום גם על משקיעים בחברות מתחומים שאינם טכנולוגיים. אני כותב היום על חברת המסעדות Cheesecake Factory, שבשנה האחרונה הכתה את רוב מניות הטכנולוגיה בתשואה שהניבה, וראיתי שמניית חברת קמעונאות ההלבשה הוותיקה Abercrombie & Fitch (סימול:ANF), שהוקמה במאה ה-19, משתוללת פתאום כי המשקיעים חושבים שהערכתה מוטעית.

SPCX, שהונפקה באמצע יוני השנה לפי 135 דולר למניה, עלתה תחילה ב-67% ל-225 דולר, ומשם ירדה ב-53% ל-104.8 דולרים. בתחילת אוגוסט התהפך הכיוון ומאז היא טיפסה ב-35%. איך מסבירים נדנדה כזו בתוך פחות משלושה חודשים? קונצנזוס האנליסטים, שערב ההנפקה התקשה לקבוע אם הערכת החברה נכונה, אינו מסוגל לעשות זאת גם כיום. מדוע? תעקבו אחרי שיחות משקיעים ב-X, ברדיט או בפייסבוק, ותקראו מדוע מוציא מורגן סטנלי הערכה של 300 דולר לחברה כשהמניה הייתה על 104 דולר. האנליסט הבכיר שעליו כתבנו לאחרונה, אדם ג'ונאס, כותב ש"המשקיעים אינם מעריכים את היקף התוכניות של SpaceX עבור מתקן סטארבייס (Starbase) המתוכנן שלה בלואיזיאנה, שעלותו מוערכת ב-100 מיליארד דולר". באמת? ואת מפעל המוליכים למחצה הגדול בעולם שבונות ספייסX וטסלה יחדיו בטקסס כן יכולים המשקיעים להעריך? ומישהו עוד מעריך את טסלה כחברת מכוניות? אני חוזר: מתקדמת מולנו מהפכה טכנולוגית שלא היו דוגמתה בעבר, קצב השיבושים שלה רק הולך וגדל, והשיבושים הללו מייצרים בוול סטריט שיאים ותיקונים לשיאים חדשות לבקרים. אבל בשורה התחתונה, המניות, עד להודעה חדשה, הן המשחק הגדול בעיר, והבעיה היא איך מעריכים נכון. אז מתפלאים שתעשיית הסלים פורחת?

מנהגי האכילה מחוץ לבית משתנים, והמשקיעים עוברים ממזון מהיר למסעדות ישיבה

נראה בלתי הגיוני בתקופתנו, אבל העובדות מצביעות בבירור שיותר ויותר אנשים שיוצאים לסעוד מחוץ לבית מעדיפים מסעדות רגילות על פני מסעדות המזון המהיר. בוול סטריט קלטו זאת, ובשנה האחרונה רואים שמניותיהן של "מסעדות הישיבה", מהסוג של Cheesecake Factory (סימול:CAKE), Bloomin' Brands (סימול:BLMN) או רשת ה-BJ's (סימול:BJRI), היכו במהלך השנה האחרונה את כוכבות המזון המהיר כמו מקדונלדס (סימול:MCD) או דומינו פיצה (סימול:DPZ). שלוש הראשונות עלו ב-80%, 90% ו-67% בהתאמה, ואילו שתי ענקיות הג'אנק היו הרחק מאחור: דומינו עלתה ב-10% ואילו MCD ירדה ב-13%. עד לשנה שעברה חשבו כולם בוול סטריט שאם משקיעים במסעדנות, אז המזון המהיר זה המקום.

מסעדות הישיבה מציעות ישיבה במקום כדי שלאורח תהיה חוויית סעודה מלאה הכוללת שירות לשולחן. עסקים אלו מציעים מגוון סגנונות קולינריים וידועים באירוח חם ובאווירה מזמינה, מה שהופך אותם למקומות אידיאליים למפגשים משפחתיים, לאירועים מיוחדים או פשוט לבילוי רגוע. התפריטים העשירים שלהם כוללים הכול, החל ממנות פתיחה ועד לקינוחים מפנקים, יינות וקוקטיילים. מדובר בתעשייה פרגמנטרית מאוד, מדיינרים דרך מסעדות משפחתיות ועד לרשתות ענק. היה סל ממוקד, EATZ, שנסגר באפריל השנה מחוסר עניין, כך שהמסעדות פזורות למעשה בין סלי מוצרי הצריכה המחזוריים (Consumer Discretionary) כמו ה-VCR של ואנגרד, שאחזקותיו פרושות על פני התעשייה כולה. התעשייה כולה גלגלה כ-1.5 טריליון דולרים ב-2025, בארצות הברית לבדה.

ענף מסעדנות הישיבה הראה מאז הקורונה מגמה של ירידות, שהובילו כאמור לחוסר עניין בסקטור, אבל בשנה האחרונה התחילו המשקיעים לשים לב לכך שמתפתח מעבר לסקטור הזה. ומדוע? ראשית, בגלל שהמשקיעים הבינו שהסיבות שהביאו לירידה בסקטור מאז הקורונה השתנו. הם הבינו שהביקוש לשירותי מזון יציב וגדל, מונע על ידי שינויים באורח החיים ובהעדפות של הצרכנים. עובדה זו, לצד תהליכי העיור המואצים ואורח החיים העמוס שחזרו לעלות מאז הקורונה, הובילו לעלייה בביקוש לאפשרויות הסעדה נוחות ונגישות מבחינת מחיר, מה שהחזיר את מסעדות הישיבה לאופנה ולחלק בלתי נפרד מהחיים המודרניים. המשקיעים, בנוסף, שמו לב לירידות המחירים הגדולות במניות הסקטור וגילו ערכים. כיוון שאני מכיר היטב את "מפעל עוגות הגבינה", חשבתי שרשת מסעדות זו מעניינת.

מי את, The Cheesecake Factory?

אתחיל בכך שמאז נובמבר 2025 עלתה המניה בכ-180%, בהשוואה ל-18% של ה-S&P 500 ולעומת 23% של הנאסד"ק. הקפיצה הזו, של מניית מסעדת ישיבה רגילה, הפתיעה מאוד, ואגיע לכך בהמשך, אבל אתחיל מההתחלה. CAKE הונפקה ב-1992 באחת ההנפקות החמות של אותם ימים. ההנפקה הובלה על ידי שני חתמים, מונטגומרי סקיוריטיז ופירסט בוסטון, אז מהמובילים בתחום הביו-טכנולוגי דווקא, שהתלהבו מרמת הניהול בחברה שאז היו בבעלותה שש מסעדות. "ה-Cheesecake Factory היא משהו-משהו", טענו החתמים, שהתייחסו, לצד הניהול, גם לעיצוב ולאווירה ובעיקר למזון, שעוגת הגבינה שם הפכה למקדם המכירות הגדול. לתשקיף ההנפקה היה מצורף התפריט, שמשך תשומת לב של כל מי שעיין בו.

הסיפור סביב התפתחות הרשת היה מעניין. מה שהתחיל כאפיית עוגות גבינה בבית פרטי בעיירה הציורית קלבסס שבקליפורניה, על ידי עקרת בית שמכרה את העוגות בעיקר לתושבי העיירה, הפך לבית מאפה גדול לעוגות גבינה שהביקוש להן הגיע לכל רחבי קליפורניה. ההצלחה הובילה לפתיחת מסעדה בעיירה, שלצד סוגי העוגות שהוגשו שם עם קפה התחילו גם להגיש סלטים למיניהם. גם הפרויקט הזה הצליח, והמשפחה פתחה מסעדת ישיבה גדולה בעיירה עם תפריט של 200 מנות. השמועות על מסעדת איכות התפשטו במהירות מקלבסס לקליפורניה כולה, והשאר היסטוריה. בשנה שקדמה להנפקה, 1991, הרוויחה החברה 1.7 מיליון דולר על הכנסות של 46.4 מיליון, אבל הביקוש למניות שבר שיאים. החברה, שתכננה להנפיק 2.3 מיליון מניות לפי 13 עד 15 דולר למניה, יצאה לבסוף, בגלל הביקושים הגדולים, לפי 20 דולר למניה, והמסחר הסתיים על 27 דולר. משם עלתה המניה, עד אפריל 2006, ל-40 דולר.

השנים 2006 עד 2008 היו קשות למסעדות הישיבה כולן, ונראה היה שההצלחה הסתיימה: המניה הפסידה קרוב ל-70% מערכה. הירידה החדה נבעה משילוב של משבר מאקרו-כלכלי גדול שהתחיל להתפתח במיין סטריט, משבר 2008, שחיסל למעשה את המודל העסקי הספציפי של החברה. המשבר הוביל לעצירה של יציאת לקוחות למסעדות הישיבה ולמעבר למזון מהיר ומשלוחים, וזה, לצד ההוצאות הקבועות הגבוהות והאופטימיות לגבי העתיד שנעלמה, הוביל לקריסת המניות. היה אז אמנם אנליסט אחד, של KeyBanc, שבשיא משבר 2008, כשהמניה על כ-7 דולר, יצא בהמלצה על CAKE. "הם יחזרו חזק יחד עם הכלכלה, כבר ב-2009", אמר אז, ואכן, בתוך שמונה שנים, עד 2017, השלימה המניה עלייה רצופה של פי תשעה ל-65 דולר.

• ענקית התקשורת הברזילאית קורסת: חובות של 44 מיליארד ריאל ל-164 אלף נושים
• נעילה ירוקה בוול-סטריט; אוקטה זינקה ב-28%, פאלו אלטו ב-12%

אבל ברבעון הראשון של 2017 צנחה החברה ביותר מ-30%. אחרי 29 רבעונים רצופים של צמיחה דו-ספרתית והנחיות אופטימיות, בתחילת 2017 ירדו ההכנסות וההנחיות, בגלל השילוב בין מה שמכונה אפוקליפסת הקמעונאות, שפגעה בקניונים שבהם מרוכזים סניפי החברה, לבין פתיחת חקירה על ניהול החשבונות בה, שהסתיימה בכלום. המניה חזרה ל-65 דולר עם גאות 2021, ובתיקון הגדול שלאחר מכן, בסוף 2021, נפלה שוב ל-20 דולר. משם התחילה לטפס שוב, וכשמאמצע חודש מרץ השנה זינקה ביותר מ-100% לרמתה הנוכחית, 114 דולר, היא הרבה מעל הקונצנזוס, שעומד על 91 דולר.

מה קרה? הזינוק התחיל כאשר החברה הודיעה שעברה מכירות של מיליארד דולרים ברבעון והכתה בגדול את קונצנזוס הרווח למניה. אבל הגורם המרכזי היה העלייה במספר הלקוחות החדשים ברבעון בהשוואה לשאר מסעדות החוויה והישיבה. לבסוף באו שני נתונים רבעוניים שהקפיצו את הביקושים למניה. הראשון היה השיפור המדהים בהתייעלות, כאשר המרווחים כולם השתפרו משמעותית. השני, הרשת החדשה של החברה, Flower Child, שעדיין בחיתוליה, צמחה ברבעון ב-21%. השילוב של השניים הלהיב אנליסטים ומשקיעים, ולטענת החברה היא מכוונת לפתיחת 700 מסעדות כאלה.

מה בדיוק עושה החברה כיום

החברה נחשבת מובילה בתחום ההסעדה החווייתית, בחדשנות קולינרית ובמיקוד באירוח. נכון ל-23 בפברואר 2026, סוף השנה הפיסקלית, החזיקה החברה והפעילה 368 מסעדות ברחבי ארצות הברית וקנדה תחת מותגים שכוללים את The Cheesecake Factory (216 סניפים), North Italia (48 סניפים), Flower Child (43 סניפים) ומותגים נוספים כחלק מפורטפוליו שמכונה Fox Restaurant Concepts. ברמה הבינלאומית פועלות 35 מסעדות The Cheesecake Factory בהסכמי זיכיון. חטיבת המאפייה של החברה מפעילה שני מתקנים המייצרים עוגות גבינה איכותיות ומוצרי מאפה נוספים עבור המסעדות, עבור זכיינים בינלאומיים וגם עבור לקוחות חיצוניים בתחום המאפה.

אני מאמין שמסעדות Cheesecake Factory, שפועלות בפלח היוקרה של מסעדות הנוחות (קז'ואל) עם סטנדרטים הקרובים יותר למסעדות יוקרה, יצרו לעצמן מוניטין של מסעדות קז'ואל יוקרתיות, מובחנות על ידי אוכל טרי וחדשני, מתכונים טעימים עם מצגות יצירתיות, פריסת מסעדות ייחודית, אלמנטים עיצוביים מושכי עין ושירות אישי יותר. ההנהלה מאמינה שהיא המובילה בסעודות קז'ואל יוקרתיות, וזאת בהתחשב במכירות הממוצעות הגבוהות היסטורית למטר מרובע במסעדות שלה בהשוואה לאחרות בפלח זה. תוכלו לעיין במדיניות בדוח ה-10K השנתי.

האם כדאי להשקיע בהערכה הנוכחית?

המניה, ללא ספק, "יקרה" מאוד לטעמי אחרי העלייה החדה מאז אמצע מאי. נכון שהקונצנזוס צופה המשך העליות החדות במכירות וברווחיות, אבל בתקופת האי-ודאות הנוכחית הייתי ממתין לתיקון, וראינו שכאלה מגיעים לעיתים. הנכס העיקרי של החברה לדעתי הוא היושב ראש והמנכ"ל, דיוויד אוברטון, בנם של מייסדי החברה. העובדה שנשיא החברה מכר מניות ב-3.5 מיליון דולר בשבוע שעבר לא עצרה את העליות. "בעיקר בשל האופטימיות של ההנהלה והאנליסטים בקשר להמשך הצמיחה", טוענים האנליסטים. אז אני, כאמור, חושב שהמניה יקרה, אבל בתיקון הבא, כשיבוא, וללא סיבה כלכלית אמיתית אלא בגלל המחיר, בהחלט אשקול כניסה בחזרה למניה.

• הנוסע הפך לחברת הביטוח של חברת התעופה
• תוכנית הסנקציות החדשה של טראמפ ומה הסיכויים שלה להצליח

*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ. העושה במידע הנ"ל שימוש - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. הכתב עשוי להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.