אג״ח ארה״ב נותנות 5% בדולרים - מה זה אומר למשקיעים?

התשואה על אגרות חוב של ממשלת ארצות הברית ל-10 שנים נגעה היום ב-5.01% ואז ירדה בחזרה לאזור 4.96%. על פניו, ההבדל בין 4.9% ל-5% כמעט חסר משמעות. עוד עשירית אחוז אינה משנה תיק השקעות. אבל 5% הוא מספר שהשוק מסתכל עליו אחרת, בעיקר מפני שהעולם התרגל במשך יותר מעשור לריבית אפסית ולאגרות חוב שנתנו כמעט כלום. בפעם האחרונה שהתשואה ל-10 שנים שהתה באזורים האלה לאורך זמן, לפני משבר 2008, הרבה מהמשקיעים של היום עוד לא ניהלו כסף.

והמשמעות למשקיע הישראלי די פשוטה: היום אפשר לקבל תשואה שנתית דולרית של סביב 5% מאגרת חוב של ממשלת ארצות הברית לעשר שנים, אם מחזיקים אותה בתנאים המתאימים ובהתחשב בשינויים במחיר ובמטבע. זה אינו אומר שתקבלו בדיוק 5% בכל שנה לחשבון בלי תנודות, ואינו אומר שאין סיכון. אם תמכרו לפני הפדיון ומחירי האגרות ירדו, אפשר להפסיד. יש גם סיכון מטבע למי שמודד את הכסף בשקלים. אבל מבחינת דולר, האגרת האמריקאית שוב הפכה לאלטרנטיבה רצינית למניה.

וזו נקודה גדולה מאוד. כשהאגרת נתנה 1% או 2%, משקיע שרצה תשואה כמעט היה חייב לקנות מניות, נדל"ן, אגרות חוב קונצרניות או נכסים מסוכנים יותר. כשהאגרת הממשלתית נותנת 5%, אפשר לשאול שאלה הרבה יותר קשה: למה שאקנה מניה במכפיל 30, 40 או 50 אם אני יכול לקבל קרוב ל-5% בלי לקחת את הסיכון העסקי של אותה חברה?

ה-5% הופך להיות מחיר הכסף של כל השוק

הדרך הפשוטה להבין את זה היא לחשוב על התשואה באגרת כעל מחיר בסיס. כל השקעה אחרת צריכה לתת למשקיע משהו מעבר אליו. אם ממשלת ארצות הברית נותנת 5%, אגרת של חברה חייבת לתת יותר. אם אגרת קונצרנית נותנת 6% עד 7%, מניה צריכה לתת למשקיע פוטנציאל גבוה עוד יותר, כי הוא יכול להפסיד בה הרבה יותר. ככל שהרף הבסיסי עולה, השווי שהמשקיעים מוכנים לשלם עבור רווחים עתידיים יורד.

נניח שחברה מרוויחה היום 5 דולר למניה ונסחרת ב-100 דולר. זו תשואת רווח של 5%, או מכפיל 20. אם המשקיע יכול לקבל בערך 5% מאגרת ממשלתית, הוא צריך לשאול למה לקחת סיכון במניה שנותנת לו באותו רגע תשואת רווח דומה. התשובה יכולה להיות צמיחה. אם הרווח של החברה עולה 15% בשנה, המניה יכולה להיות השקעה טובה בהרבה. אבל אם הרווח כמעט אינו צומח, פתאום מכפיל 20 כבר אינו נראה כל כך זול.

וזה בדיוק מה שקורה עכשיו בוול סטריט. כל עוד רווחי החברות עולים מהר, במיוחד בחברות הטכנולוגיה וה-AI, השוק יכול לחיות גם עם תשואה גבוהה. הבעיה מתחילה אם התשואה נשארת 5% והרווחים מתחילים להיחלש.

למה זה פוגע בעיקר במניות הצמיחה

חברת בנק או תעשייה שמרוויחה הרבה כסף היום מתומחרת במידה רבה על בסיס הרווחים של השנים הקרובות. חברת צמיחה יקרה מקבלת חלק גדול מהשווי שלה מרווחים שהמשקיעים מצפים לראות בעוד חמש, עשר ואפילו 15 שנה. ככל שהריבית גבוהה יותר, השווי הנוכחי של אותם רווחים עתידיים יורד.

זו המתמטיקה שמאחורי אחת התופעות המוכרות בשוק: כשהתשואות עולות מהר, מניות הטכנולוגיה היקרות בדרך כלל מרגישות את זה ראשונות. לא מפני שאפל, אנבידיה או מיקרוסופט מוכרות פחות מחשבים באותו יום, אלא מפני שהמשקיע משנה את המחיר שהוא מוכן לשלם היום על דולר של רווח שיגיע בעתיד. לכן 5% אינו בהכרח בעיה לחברה מצוינת. הוא בעיה בעיקר לחברה שהשוק כבר נתן לה מחיר מושלם.

מדד S&P 500 נסחר כיום במכפיל גבוה יחסית על הרווח הצפוי. אם האגרת הייתה נותנת 2%, אפשר היה להצדיק מכפיל כזה בקלות יחסית. ב-5%, הרווחים צריכים להמשיך לצמוח כדי שהחשבון יישאר אטרקטיבי.

• הגיוס השני בחודשיים שהפיל את Z.ai ב-10%
• 4.96% ועוד רגע 5%: הדרך לתשואת האג"ח המפחידה והתרחישים להמשך

אז למה הבורסה לא קורסת

כי יש צד שני לעליית התשואות. לפעמים התשואה עולה מפני שהכלכלה חזקה. אם חברות משקיעות, משקי הבית ממשיכים לצרוך, האבטלה נמוכה והרווחים עולים, הביקוש לכסף עולה והריבית נשארת גבוהה. במקרה כזה 5% אינו בהכרח סימן שמיתון בדרך. הוא יכול להיות סימן שהכלכלה חזקה מספיק כדי לחיות עם ריבית גבוהה.

וזה בדיוק הוויכוח שמתנהל עכשיו. חלק מהמשקיעים רואים 5% ואומרים שזה מסוכן למניות. אחרים אומרים שאם רווחי החברות ממשיכים לצמוח בקצב גבוה, אין סיבה למכור עסק מצוין בגלל שאפשר לקבל 5% באגרת. ההיסטוריה גם אינה נותנת תשובה אחת. היו תקופות שבהן מניות עלו יפה גם כשהתשואה הייתה מעל 5%, והיו תקופות שבהן עלייה מהירה בתשואות הובילה לתיקון חד. מה שמשנה אינו המספר לבדו, אלא למה הגענו אליו וכמה מהר.

כרגע הסיבה הפחות נעימה היא האינפלציה. מחיר הנפט עלה שוב, הברנט התקרב ל-110 דולר, והחשש הוא שאנרגיה יקרה תחזיר אינפלציה בדיוק בזמן שהפד רוצה להוריד אותה. הפד צפוי השבוע להעלות ריבית, והמשקיעים מתחילים להבין שהכסף יכול להישאר יקר יותר ולמשך יותר זמן.

למשקיע ישראלי יש עוד משתנה: הדולר

משקיע ישראלי שרואה אגרת אמריקאית ב-5% צריך לזכור שזו תשואה דולרית. אם הדולר עולה מול השקל, התשואה בשקלים יכולה להיות גבוהה יותר. אם הדולר יורד בחדות, חלק גדול מהריבית יכול להיעלם. לדוגמה בלבד, אם האגרת נותנת 5% אבל הדולר נחלש ב-7% מול השקל בתקופה הרלוונטית, המשקיע הישראלי יכול למצוא את עצמו בהפסד בשקלים גם אם קיבל את הריבית במלואה. ואם הדולר מתחזק ב-7%, האפקט עובד לכיוון השני.

לכן אי אפשר לומר שאגרות ארצות הברית נותנות 5% בלי סיכון. אין כמעט השקעה בלי סיכון. יש סיכון ריבית, סיכון מחיר למי שמוכר לפני הפדיון וסיכון דולר מול שקל. אבל כן אפשר לומר משהו אחר: לראשונה זה הרבה זמן, למשקיע יש אלטרנטיבה רצינית.

• מניית התרופות הפסיכדליות שזינקה כבר 200% השנה
• המקורב לפוטין שמימן את חגיגות החתונה של דונלד טראמפ ג'וניור

ומה עושים עם מניות כשהאגרת נותנת 5%

אין חובה לעשות כלום. העובדה שהאגרת מעניינת יותר אינה אומרת שצריך למכור את כל המניות. מי שמשקיע ל-20 שנה עדיין צריך לחשוב על צמיחת הרווחים, ולא על הריבית של היום בלבד. אגרת של עשר שנים נותנת תשואה ידועה יחסית. חברה טובה יכולה להכפיל את הרווח שלה לאורך אותה תקופה ולייצר הרבה יותר. אבל היחס משתנה.

אם בעבר משקיע החזיק 90% מניות מפני שהאגרת לא נתנה לו כמעט כלום, היום הוא יכול לשאול אם 70% עד 80% מניות והשאר באגרות אינם נותנים לו שילוב טוב יותר של תשואה וסיכון. מי שמתקרב לפנסיה יכול בכלל לראות ב-5% דולרית הזדמנות שלא הייתה קיימת במשך רוב העשור הקודם.

גם בתוך שוק המניות צריך להיות יותר בררן. כשאפשר לקבל 5% באגרת, קשה יותר להצדיק מניה יקרה שאין לה צמיחה. חברות עם חוב גבוה נפגעות פעמיים: הן גם צריכות להתחרות באגרות על הכסף של המשקיעים, וגם לשלם יותר כשהן ממחזרות את החוב שלהן. לעומתן, חברות עם הרבה מזומן, רווחים חזקים וחוב נמוך יכולות להתמודד טוב יותר.

הנקודה החשובה היא ש-5% אינו אומר למכור מניות. הוא אומר שמחיר הכסף השתנה. במשך שנים משקיעים קיבלו כמעט אפס על כסף בטוח יחסית ולכן היו מוכנים לשלם יותר כמעט על כל נכס. עכשיו הם שוב מקבלים כסף על המתנה, וזה מכריח את המניות לעבוד יותר קשה. כדי להצדיק מחיר גבוה הן צריכות להמשיך להגדיל רווחים. כדי להצדיק מכפיל גבוה הן צריכות להראות צמיחה. וכדי לשכנע משקיע לקחת סיכון, הן צריכות להציע משהו משמעותי מעבר ל-5% שהוא כבר יכול לקבל מאגרת של ממשלת ארצות הברית.