האיום הגדול על וול סטריט: חמש חברות אחראיות לכ-70% מהצמיחה הצפויה ברווחים

מה יקרה לוול סטריט אם הרווחים של החברות הגדולות יצמחו הרבה פחות מהתחזיות? זאת השאלה שמטרידה כעת משקיעים, והיא עשויה להיות משמעותית יותר מהשאלה אם מניות הטכנולוגיה יקרות. במשך שנים העליות בשוק נשענו על ציפיות לצמיחה מהירה, בעיקר בחברות שנהנות מההשקעות בבינה מלאכותית. עכשיו מתברר שהשוק פגיע גם כאשר מחירי המניות כבר ירדו והמכפילים נעשו מתונים יותר.

לפי התחזיות העדכניות, הרווחים של חברות מדד S&P 500 צפויים לצמוח ביותר מ-30% בשנת 2026. מדובר בקצב חריג, שאופייני בדרך כלל לתקופות התאוששות ממשבר עמוק. בשנת 2027 צפויה הצמיחה להתמתן ל-16.3%. גם זה קצב גבוה ביחס לממוצע ההיסטורי, אבל השאלה הגדולה היא האם החברות יצליחו לעמוד אפילו בתחזית המתונה יותר.

החשש הזה כבר משפיע על המסחר. הנאסד"ק סיים את המסחר האחרון סמוך לכניסה לתיקון של 10% מהשיא, ומניות הטכנולוגיה הגדולות ספגו ירידות חדות. המשקיעים מתחילים לבחון מחדש את התחזיות, במיוחד בחברות שהרווחים שלהן תלויים בהמשך ההשקעות העצומות בשבבים, בשרתים ובמרכזי נתונים. כבר ברבעון הקודם ראינו שרווחי החברות בוול סטריט זינקו 31% והמכפיל דווקא ירד, וזו בדיוק התבנית שמדאיגה עכשיו.

יש כאן שינוי משמעותי לעומת השנים הראשונות של העליות. בעבר מחירי המניות עלו מהר יותר מתחזיות הרווח, ולכן מכפילי הרווח התרחבו. השנה התהליך התהפך. הרווחים המשיכו לצמוח, אבל המשקיעים הסכימו לשלם פחות על כל דולר של רווח עתידי.

מכפיל הרווח החזוי של S&P 500 ירד לכ-19, נמוך בכ-20% מהשיא. גם במניות הטכנולוגיה התמחור התכווץ. חלק ממניות השבבים נסחרות במכפילים שנמוכים משמעותית מהרמות שנרשמו ב-2025.

לכאורה, מדובר בהתפתחות חיובית. כשהמכפיל יורד והרווחים גדלים, המניה נעשית זולה יותר ביחס לביצועים העסקיים שלה. אבל יש כאן מלכודת אפשרית: המכפיל מחושב באמצעות תחזית הרווח. אם התחזית אופטימית מדי, המניה עשויה להיות יקרה גם כשהמכפיל נראה נמוך.

נניח שחברה נסחרת במחיר של 200 דולר וצפויה להרוויח 10 דולרים למניה. מכפיל הרווח שלה הוא 20. אם הרווח בפועל יסתכם ב-7 דולרים, המכפיל האמיתי יהיה קרוב ל-29. במצב כזה המשקיעים עלולים לדרוש מחיר מניה נמוך יותר, גם אם החברה עצמה ממשיכה להיות רווחית.

הסיכון גדל בגלל הריכוזיות החריגה בצמיחת הרווחים. חמש חברות בלבד צפויות לתרום כ-70% מהגידול הכולל ברווחי מדד S&P 500 בשנת 2027: אנבידיה, מיקרון, ברודקום, סנדיסק ומרק. ארבע הראשונות פועלות בתחום השבבים והזיכרונות, ונהנות מהביקוש לתשתיות מחשוב. החמישית, חברת התרופות מרק, היא היוצאת מן הכלל, ומה שמצמיח אותה הוא תרופות ולא שרתים.

אנבידיה היא הכבדה מכולן. החברה בעלת שווי השוק הגדול בעולם מוכרת את המעבדים שעליהם רצים רוב מודלי הבינה המלאכותית, ורוב ההכנסות שלה מגיעות מקומץ לקוחות: מיקרוסופט, אלפאבית, אמזון, מטא ואורקל. היא גם הפכה למעין בנק של עולם ה-AI, שמשקיע בלקוחות שלה עצמם, וזה אומר שכל האטה בהשקעות הענן תגיע אליה פעמיים: גם במכירות וגם בתיק ההשקעות.

• שופטת פדרלית במיסיסיפי דחתה את בקשת xAI למחוק את תביעת הזיהום על טורבינות הגז
• כ-40% מהכסף בעשר מניות: האם תיק המניות שלכם ריכוזי יותר ממה שנדמה

מיקרון וסנדיסק הן סיפור של מחירים. שתיהן מוכרות זיכרון ואחסון, מוצרים שמחירם עולה ויורד במחזורים חדים לפי היצע וביקוש. הביקוש משרתי AI העלה את מחירי הזיכרון לשיא, ומיקרון הגיעה לשווי של 1.2 טריליון דולר לפני שנפלה בחזרה מתחת לטריליון כשמחירי הזיכרון התחילו להתקרר. סנדיסק, שהופרדה מווסטרן דיגיטל רק ב-2025, זינקה מאז על אותו גל. בענפים כאלה תחזית לשנתיים קדימה היא ניחוש מושכל על מחיר סחורה.

סנדיסק ממחישה עד כמה המספרים זזים מהר. המניה זינקה ביותר מפי שישה מתחילת השנה והפכה לאחת המניות החמות במדד, וברבעון האחרון עקפה את הציפיות והכריזה על פיצול מניה של 1 ל-8. חברה שלפני שנתיים רשמה הפסדים נמצאת היום ברשימה הקצרה של מי שאמורות לשאת את רווחי המדד כולו, וזה בדיוק סוג השינוי שעלול להתהפך באותה מהירות כשמחזור הזיכרון יסתובב.

ברודקום בנויה אחרת: היא מתכננת שבבי AI בהתאמה אישית לענקיות שלא רוצות לקנות רק מאנבידיה, ובהן גוגל, מטא ואנתרופיק, ובמקביל מחזיקה עסקי תוכנה גדולים. העסקאות עם אנתרופיק הקפיצו את המניה, אבל החברה כבר איבדה יותר מ-500 מיליארד דולר מהשיא כשהמשקיעים התחילו לשאול כמה מהצבר יהפוך לרווח. מרק, לעומת כולן, צומחת בזכות קיטרודה, תרופת הסרטן הנמכרת בעולם, והעלתה את תחזית הרווח. היא נמצאת ברשימה בעיקר בגלל בסיס השוואה נמוך, אחרי שנה שבה רשמה הוצאות חד-פעמיות גדולות.

המשמעות היא שחלק גדול מהצמיחה הצפויה של מאות חברות במדד נשען על ביצועיהן של מספר קטן של חברות. אם הביקוש לשבבים יתמתן או המחירים יתחילו לרדת, הפגיעה עלולה להיות מורגשת גם ברווחי המדד כולו.

הנתון הזה מתחבר לחשש הגובר בוול סטריט מפני תלות מוגזמת במניות הבינה המלאכותית. ככל שהחברות הגדולות תופסות משקל גבוה יותר במדדים, שינוי קטן יחסית בתחזיות שלהן יכול להשפיע על מיליוני תיקי השקעות וקרנות מחקות. בוועידה הכלכלית של ביזפורטל הלך פרופ' יובל שטייניץ רחוק יותר, וטען שהבינה המלאכותית היא איום על האנושות ולא רק על התיק.

• BYD מכפילה את היצוא, המניה איבדה 28%: החשבון של ענף הרכב הסיני
• גרה בבית שלו בחינם 38 שנה - ועכשיו סטיבי וונדר רוצה שתעזוב

גם בצד ההוצאות מתחילים להופיע סימני שאלה. אלפאבית ואמזון הציגו ברבעון האחרון השקעות במרכזי נתונים שהיו מעט נמוכות מהתחזיות. בפני עצמו, הנתון יכול לשקף הבדלים בעיתוי ביצוע ההשקעות. אבל אם יותר חברות יצמצמו את תוכניות ההתרחבות, ההשפעה תעבור במהירות לספקי השבבים, הזיכרונות, ציוד התקשורת והחשמל.

אמזון היא דוגמה לפרדוקס. מצד אחד, החברה כבר מכרה כמעט את כל קיבולת הענן שלה ל-2027, והביקוש לא נעלם. מצד שני, המניה נפלה ביותר מ-7% אחרי הדוחות כשהרווח וההכנסות החמיצו את התחזיות. המשקיעים כבר לא מסתפקים בהבטחה לביקוש עתידי, ורוצים לראות את ההשקעה העצומה מתורגמת לרווח ברבעון הנוכחי. כשהחברות שקונות את השבבים נענשות על ההוצאה, ספקיות השבבים הן הבאות בתור.

כאן נכנסת גם שאלת המימון. חברות הטכנולוגיה הגדולות משקיעות סכומי עתק בתשתיות, ובחלק מהמקרים מממנות חלק מההשקעות באמצעות חוב. כשהריבית גבוהה וההתחייבויות גדלות, נדרש גידול משמעותי ברווחים כדי להצדיק את הרחבת הפעילות. כפי שעולה גם מהמעבר של ענקיות הטכנולוגיה למימון באמצעות חוב וההשפעה על תמחור המניות, המשקיעים כבר מתחילים לדרוש פיצוי גבוה יותר על הסיכון.

סימן נוסף מגיע מעונת הדוחות הנוכחית. חמש מתוך שבע ענקיות הטכנולוגיה כבר דיווחו, ובקבוצה מסתמנת צמיחת רווחים נמוכה מזו של יתר 493 החברות במדד. אם המגמה תישמר, זו תהיה הפעם הראשונה מאז תחילת השוק השורי בסוף 2022 שבה החברות הגדולות מפגרות אחרי שאר המדד בקצב צמיחת הרווחים.

לסיפור הזה יש גם צד ישראלי ישיר. בשנים האחרונות עבר חלק גדול מהחיסכון לטווח ארוך בישראל, בקופות גמל, בקרנות השתלמות ובפוליסות חיסכון, למסלולים שעוקבים אחרי S&P 500. המסלולים האלה נתנו תשואות גבוהות, אבל המשמעות היא שכל אחוז בתחזית הרווח של אנבידיה או מיקרון מגיע ישירות לחיסכון הפנסיוני של ישראלים רבים, גם כאלה שמעולם לא קנו מניה בעצמם. מסלול שעוקב אחרי המדד מחזיק אוטומטית את החברות הגדולות במשקל שלהן, ולא מאזן את הריכוזיות.

יש גם שאלה של היסטוריה. בשנים רגילות האנליסטים נוטים להוריד את תחזיות הרווח השנתיות בהדרגה ככל שהשנה מתקדמת, ורק במקרים מעטים מעלים אותן. בשנתיים האחרונות קרה ההפך, בעיקר בזכות חברות השבבים, שהפתיעו שוב ושוב כלפי מעלה. אם 2027 תחזור לדפוס הרגיל, התחזית של צמיחה ב-16% תיחתך בהדרגה, והמכפיל שנראה היום סביר יתברר כגבוה יותר.

ועדיין, התרחיש החיובי נשאר אפשרי. האימוץ של בינה מלאכותית מתרחב, חברות ממשיכות להשקיע במחשוב והביקוש למערכות מתקדמות גבוה. הבעיה היא שמחירי המניות כבר מגלמים ציפיות להמשך צמיחה מהירה במשך שנים.

לכן ב-2027 המשקיעים צפויים לעקוב במיוחד אחרי שלושה נתונים: קצב הגידול בהוצאות של ענקיות הענן, הרווחיות של יצרניות השבבים והיכולת של חברות המשתמשות בבינה מלאכותית לתרגם את הטכנולוגיה להכנסות ולחיסכון בעלויות.

הנתונים בדוחות הבאים של אנבידיה, ברודקום ומיקרון יקבלו משקל גדול במיוחד. שינוי בתחזית ההזמנות או בשיעורי הרווח שלהן עשוי להשפיע הרבה מעבר למניות עצמן, משום שחלק משמעותי מתחזית הצמיחה של וול סטריט נשען כיום על המשך ההתרחבות שלהן.