2 טריליון דולר? למה וול סטריט לא נבהלת מהשווי המסתמן בהנפקת אנתרופיק

כחצי שנה לאחר הנפקת SpaceX אנתרופיק מגיעה לוול סטריט והאווירה של הנפקת SpaceX חוזרת ובגדול, כאשר רבים מאמינים שהערכת חברת הסייבר הצעירה תעבור את ההערכה שקיבלה חברת שירותי תחבורת החלל, התקשורת והבינה מלאכותית, 1.77 טריליון דולר. 

את זה נדע בקרוב מאוד, אבל בינתיים דבר אחד כבר ברור - הנפקות אלו שוב מבהירות למשקיעי תבל שהערכות נכסים במאה ה-21 אינן יכולות להתבסס (כפי שאני כותב מאז 2011-12) על פלטפורמות ההערכה של המאה ה-20 וזה גם נכון לגבי תחזיות הצמיחה הכלכלית. מדוע? כי קשה מאוד עד בלתי אפשרי להעריך את ההכנסות וההוצאות העתידיות של חברות בשל השיבוש שמהפכת הטכנולוגיה מבצעת לאורכה ורוחבה של הכלכלה.

אנתרופיק מגיעה לוול סטריט לאחר שב-2025 היו לה הכנסות של 4.6 מיליארד דולר והשנה היא תציג הכנסות של כ-74 מיליארד דולר (ועם רווח תפעולי), אבל לצד הנתונים הללו היא גם גוררת, במחצית הראשונה של 2026, הפסד של 80.7 מיליארד דולר. 

במאה הקודמת שום חתם מכובד לא היה מעז להעריך חברה כזו ב-2 טריליון דולר. בתי ההשקעות והמשקיעים של המאה הקודמת היו לבטח נכנסים לפאניקה לנוכח הדיווח על ההפסד שרשמה החברה במחצית הראשונה של 2026. אבל המשקיעים של היום מתעלמים מכך כי מסבירים להם שכ-90% מהחוב קיים "על הנייר" בלבד, כעניין חשבונאי טכני ולא כזרימת מזומנים ממשית אל מחוץ לעסק. 

לפיכך המשקיעים מתמקדים בביצועים התפעוליים הנוכחיים והעתידיים של החברה (הביצועים העתידיים אינם כלולים בתשקיף כמובן אלא מקורם בהערכות החברה והמומחים), שבמקרה של אנתרופיק מצביעים למעשה על עוצמה עסקית יוצאת דופן, מספרים שבמאה הקודמת לא ראו כמותם. 

בכמה יסתכמו הכנסות אנתרופיק ב-2030? 

כאשר אמריקאי רואה חברה שבתוך שנה וחצי עוברת מהכנסות של 4.6 מיליארד ל-74 מיליארד ואז מגלה שחברות ייעוץ מכובדות ביותר כמו חברת הניהול Coatue של פיליפ לאפונט, מעריכה שהכנסות אנתרופיק יגיעו לכמעט 2 טריליון ב-2030, ושמבחינת הפוטנציאל המומחים מאמינים שהחברה עשויה להגיע ל-30 טריליון (לעומת הפוטנציאל של 28.5 טריליון "בלבד" שנותנים ל-SpaceX), וכאשר במקומות כמו נאס"א בטוחים שסדרי הגודל של תעשיות החלל והסייבר בהחלט יצמחו לממדים שמאפשרים זאת, אז מה הפלא שאנתרופיק שווה 2 טריליון ו-SpaceX היתה שווה בהנפקה "רק" 1.77 טריליון?

מה שאני מנסה לומר הוא שאם מישהו מהמומחים היה מאמין למשל שמיקרוסופט, שבתחילת 2010 הוציאה לשוק בהצלחה אדירה את טכנולוגיית הענן שלה, ה-Azure, מה שהעלה אז את שווי החברה ל-270 מיליארד דולר, תוערך בתוך 16 שנה לפי 4 טריליון, אין ספק שהיו מאשפזים אותו. אבל העלייה של מיקרוסופט וחברותיה בהכנסות ובערכים מאז, קשורה למה שהובילה מהפכת הטכנולוגיה בכלכלה כולה ובמנהגי הצריכה. 

כאשר משקיעי המאה ה-21 מתבוננים ולומדים את שקרה בעקבות מהפכת הטכנולוגיה, מאז הופיע הענן, ה-IOT, למידת המכונה וה-AI, הם מקבלים בהבנה את דעתם של כמעט כל המומחים שתעשיית החלל כדוגמה, שהשנה תגלגל כ-900 מיליארד, תגיע בעוד 4 שנים (רק בנושא התעופה הביטחונית והאזרחית) לסכום כולל של 3.1 טריליון ושבאותה שנה, 2030, יגיעו הכנסות SpaceX לטריליון דולר (מטיסות חלל, תקשורת חלל ושירותי חלל). אז מדוע אנחנו, הבייבי-בומרס, מתפעלים מכך? מדוע שנחשוב שהערכת אנתרופיק, שפועלת בתחום מודלי השפה (ה-Claude), הגישה ל-PIA והטמעות של בינה מלאכותית בארגונים, לפי 2 טריליון מטורפת אם כאשר בעוד 5-10 שנים התחום שכרגע מגלגל בארה"ב 161 מיליארד יגלגל 1.26 טריליון? 

• יורם נוה: "יחס החוב-תוצר לא יחרוג מ-90% גם בתרחיש קיצון; מצבנו טוב"
• אמודיי תורם מניות של אנתרופיק לצדקה, ושומר לעצמו את זכות ההצבעה בהן

עסקת המימון של ברודקום לאנתרופיק

השקת כל הטכנולוגיות החדשות, מאז השקת הענן, הקפיצה את המשתנים הכלכליים כולם, ובמיוחד בתחום השקעות התשתית שעלו בפראות בעקבות המעבר המטורף ממש למרכזי מידע שנדרשים לתמוך ב-AI והבהילה את המערכות הפיננסיות שעיסוקן בהלוואות, הנפקות וכדומה כי מקבלי ההחלטות בבנקים ובחברות ההשקעה הגדולות עדיין מתמחרים ומעריכים הכול לפי הנורמות של המאה ה-20. 

אבל מה שנראה כטירוף כלכלי רק לפני חודשיים הפך למקובל, והשבוע ראינו עוד אירוע שמדגים מצוין את הלכי הרוח שמשתנים. ענקית המוליכים למחצה ברודקום (סימול:AVGO), מתחרתה הגדולה של אנבידיה, הודיעה שסגרה מימון, באמצעות חוב, לאנתרופיק בשווי 63 מיליארד דולר. ברודקום תביא לעיסקה 40 מיליארד דולר וקרנות הון ענקיות כמו בלקסטון הצטרפו למימון עם 23 מיליארד, כאשר סיטיגרופ, מורגן סטנלי ובנק אוף אמריקה מובילות את העסקה. 

למה העסקה מציינת את הלכי הרוח המשתנים? כי לפני מספר חודשים ניסה מנכ"ל ברודקום, הוק טאן, לגייס 40 מיליארד באג"ח לאנתרופיק ובילה כמעט חודשיים בניסיון לגרום לבנקים ולקרנות להתחייב ליותר מ-40 מיליארד דולר לעסקת החוב (הגדולה ביותר אי פעם בתחום הבינה המלאכותית). הגיוס נועד לאפשר לאנתרופיק לחכור שבבים מיוחדים (מעבדי AI) שברודקום מפתחת עם גוגל. אנתרופיק וברודקום ניסו לסגור את העסקה לקראת הגשת ההנפקה הראשונית לציבור, אבל הבנקים וקרנות ההון דחו אותה בטענה שהשקעות התשתית בתחום ה-AI עלו לרמות מסוכנות (מה שהוביל לירידות במניות השבבים), וזה לצד העליות בריבית והחששות מאינפלציה, גרם להתנגדות. 

אלא שמאז עברו כחודשיים והבנקים והקרנות בדקו את אנתרופיק לעומק והבינו את הפוטנציאל שלה ואת תחום העיסוק שלה. איך הבינו? כי בשבוע שעבר כינס טאן לאסיפה את כל הגופים שניסה לשכנע בעבר ונדחה, ולאחר 11 שעות של שכנוע התחייבו כל הנאספים לעיסקה. הבנקים וקרנות ההון גם קיבלו ערבויות מברודקום שיגנו עליהם מפני הפסדים במקרה שאנתרופיק תיכשל בתשלומי ההלוואות כאשר החתמים המכובדים תמכו גם הם בעיסקה, 

המודל החדש וחסר התקדים

מה שקורה בפועל לדעתי הוא שמודל הבינה המלאכותית החדש של אנתרופיק, ה-Claude Mythos, עורר טלטלה בעולם אבטחת המידע. המודל החדש מציג יכולות פריצה וזיהוי חולשות חסרות תקדים, מה שהוביל לעניין הגדול בוול סטריט. 

• מניות השבבים נופלות: אינטל צוללת 25.9%, AMD מאבדת 9.5% במסחר המוקדם
• אחרי האזרחות - הקרקעות: תאילנד בודקת 19 חברות שקשורות לרב הראשי

מעבר לזה, חשוב להבין מה בדיוק מנסה אנתרופיק לבצע. אנתרופיק אינה "עוד חברת AI" וצריך תחילה להבין מיהם האנשים שעזבו את את OpenAI על מנת להקים את אנתרופיק בראשות הד"ר לביופיזיקה מפרינסטון, דריו אמודיי, ואחותו דניאלה ובעזרת השקעת יסוד של כ-124 מיליון שהשקיעו מייסד סקייפ יאן טאלין, המייסד המשותף של פייסבוק, דסטין מוסקוביץ' ואריק שמידט, אז מנכ"ל גוגל. 

מטרת ההקמה של החברה הייתה לפתור את הבעיות שהתחילו להתגבר עם התקדמות ההתמזגות של ה-AI. בקיץ 2021 ראיתי את הקבוצה בזום בכנס של TechCrunch. "המערכות הגדולות והכלליות של ימינו", אמרה אז דניאלה, "עשויות להניב תועלת רבה לכל משתמש, אך הן עלולות להיות גם בלתי צפויות, בלתי אמינות ואטומות (חסרות שקיפות); מטרתנו היא לזהות ולקדם פתרונות לסוגיות אלו. בשלב זה, אנו מתמקדים בעיקר במחקר המקדם מטרות אלו; בעתיד, אנו צופים הזדמנויות רבות שבהן עבודתנו תוכל לייצר ערך - הן מבחינה מסחרית והן לטובת הציבור". 

מאז עקבתי אחרי החברה ובשנה האחרונה הבנתי, מתוך הודעות החברה עצמה באתר, שהאתגר שמולו מתמודדים אמודיי ואחותו הוא שמודלי בינה מלאכותית, למרות שהם עוצמתיים להפליא ותורמים משמעותית אינם מובנים דיים. הם הבינו שמודלי ה-GPT שעליהם עבדו ב-OpenAI מסוגלים לייצר טקסט משכנע ביותר כמעט בכל סגנון ובכל נושא. הבעיה היא כיצד הדבר הזה, הכל כך משכנע, בעצם עובד וחושב. 

"דבר אחד הוא לא לדעת כיצד מודל בינה מלאכותית כותב עבורך מאמר או מחבר שירה", אמר אמודיי,"אבל המצב שונה לחלוטין כאשר אותו מודל עוקב אחרי התנהגות חשודה בחנות כלבו, או מאתר תקדימים משפטיים עבור שופט העומד לגזור את דינו של אדם. כלומר, המערכות הגדולות והכלליות של ימינו עשויות להניב תועלת רבה, אך הן עלולות להיות (ככל שהטכנולוגיה תתקדם) גם בלתי צפויות, בלתי אמינות, חסרות שקיפות וגם מסוכנות. מטרתנו היא לקדם פתרונות לסוגיות אלו". 

מסתבר שאנתרופיק פותרת או מתיימרת לפתור את מה שאני מכנה "בעיית המחסל" שהוצגה מצוין בסרטו של ג'יימס קמרון, The Terminator בשנת 1984 בכיכובו של ארנולד שוורצנגר. קבוצת תודעה בדיונית המבוססת על רשת נוירונים מלאכותית ומערכת אינטליגנצית-על בשם סקיינט שהיא למעשה מכונה שבאמצעות למידת מכונה הגיעה לאינטליגנציית-על ושנוצרה על מנת לשפר מערכות הגנה. 

המערכת מפתחת חששות אנושיים שלפיה המנהלים האנושיים שלה מעוניינים בחיסולה, מה שמוביל אותה לניסיון לחסל את האנושות. אמודיי  ואחותו מעולם כמובן לא הזכירו את הסרט או את שוורצנגר, אבל מי שעוקב אחרי התפתחות המיזוג בפועל בין ה-AI לכלכלה הגלובלית ולאנושות כולה יודע שהחשש מאיבוד השליטה על המכונות החכמות עולה מדי יום, ואם אכן לאנתרופיק תהיה היכולת לחזות ולהגן עלינו מהמכונות "על באמת", אז היא שווה הרבה מעבר ל-2 טריליון.

מה ייצא ל-SpaceX מהצמיחה של אנתרופיק?

SpaceX עתידה להפיק תועלת משמעותית ביותר מהצמיחה של אנתרופיק בשנים הקרובות. בתשקיף ההנפקה של אנתרופיק, שהוגש ביום שני, פירטה החברה את היקף ההוצאות הצפוי שלה מול SpaceX בשנים הקרובות, עד 2029, זאת בעקבות חתימה על מספר הסכמים עם SpaceXAI .SpaceX רכשה את חברת אינטליגנציית העל xAI של מאסק בפברואר השנה. xAI פיתחה בין השאר את ה-Grok שמתחרה למעשה ב-Claude של אנתרופיק שמעניקים לה גישה ליחידות העיבוד הגרפיות (GPUs) של אנבידיה לצורכי חישוב (ש-SpaceX רכשה). 

בתשקיף של אנתרופיק מתוארים ההסכמים שנחתמו בין מאי לאוקטובר 2026 שלפיהם יהיו לאנתרופיק הוצאות מחשוב מקסימליות של 120.5 מיליארד דולר לתקופות שנמשכות עד 2029. העמלות החודשיות לפי ההסכמים מגיעות לכ-3.1 מיליארד דולר. כתבתי על כך בזמנו כאשר SpaceX הודיעה על כך. בכל מקרה עסקת אנתרופיק תהיה מרכזית בהכנסות SpaceX עד סוף 2029 ומשמעותית לתזרים המזומנים שלה, 

אין ספק של-AI צריך להקדיש פינה בכל תיק השקעות כי זה המנוע שיזיז את הכלכלה הגלובלית בעתיד הנראה לעין. אין עדיין סלים שכוללים את אנתרופיק, אבל יש סלי AI מעניינים כמו IGPT, AIQ, CHAT ובהחלט כדאי לבדוק בקבוצת ARK של קתי ווד, שם יש ריכוז גדול של מניות AI. פירוט של הקרנות בקבוצה תמצאו כאן.  

*אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ. העושה במידע הנ"ל שימוש - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. הכתב עשוי להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.