פעם לוהטות היום אזהרות ממאסק - מה קורה לחברות הדאטה סנטרים?

מרוץ הבינה המלאכותית מייצר הזדמנות עסקית אדירה, אבל כמובן שעם זה מגיע גם סיכון. כדי להפעיל מודלים מתקדמים צריך שבבים, שרתים, חשמל, קירור ומרכזי נתונים. הם כידוע מחייבים השקעות עתק, בדרך כלל שנים לפני שהדאטה סנטרים מגיעים לניצול מלא ומייצרים הכנסות משמעותיות. לכן, לצד החברות שמפתחות את המודלים ומוכרות את השירותים, צמחו חברות תשתית שמנסות לספק להן את כוח המחשוב הדרוש.

הביקוש נראה חזק, החוזים מתארכים וההכנסות הצפויות גדלות. אלא שבין חוזה של מיליארדי דולרים לבין עסק שמייצר מזומן יש מרחק מאוד גדול. צריך להקים את התשתית, לרכוש את השבבים, לממן את ההקמה, לשלם ריבית ולעמוד בלוחות הזמנים. אם לקוח דוחה את תחילת הפעילות, אם עלויות ההקמה עולות או אם תנאי המימון מתייקרים, גם חברה עם צבר הזמנות מרשים עלולה למצוא את עצמה תחת לחץ קיומי.

השאלה למשקיעים אינה רק מי תיהנה מהצמיחה בביקוש ל-AI, אלא גם מי מסוגלת לממן את הצמיחה הזאת בלי לדלל מאוד ולפגוע בבעלי המניות ומי עלולה לגלות שההשקעות גדולות יותר מהתשואה שהן מייצרות.

האזהרות של מאסק, ארורה, ופאליהפיטיה

ניקש ארורה, מנכ"ל פאלו אלטו נטוורקסPalo Alto Networks -1.79%  , כתב ברשת X (לשעבר טוויטר) על הדאגה שלו בתחום הדאטה סנטרים- "חברות הניאו-קלאוד הן עסק של השקעות הון ותשואה פנימית (IRR). כשההיצע והביקוש יתאזנו, שווי המניות יתנרמל. מימון השקעות הון באמצעות הנפקת מניות עובד רק בשוק אופורי"

מובן לפי דבריו שהשקעות גדולות בבינה מלאכותית לא מבטיחות תשואה מספקת על ההון. חברות עשויות להציג ביקוש חזק ולחתום על עסקאות גדולות, אבל אם ההשקעה הנדרשת כדי לספק את השירות גבוהה מדי, הצמיחה לא תתורגם לערך כלכלי לבעלי המניות.

זאת הבחנה קריטית במיוחד עבור חברות תשתית. רכישת מעבדים גרפיים, הקמת מרכזי נתונים והבטחת אספקת חשמל דורשות הון רב עוד לפני שהפעילות מגיעה להיקף מלא. גם אם הלקוחות אכן זקוקים לכוח המחשוב, הספקיות עדיין צריכות להרוויח מספיק כדי להצדיק את ההשקעה ובזמני לחץ, נדרשות להחזיק מעמד עד לרגע יצירת תזרים משמעותי כשהעלויות מושתות עליהן.

אילון מאסק כתב גם הוא בנושא ואמר שהמימון עבור חברות בתחום למעשה נסגר וכי התלות במימון חיצוני תוביל לקריסה של חברות רבות בתחום לאחר שהודיע כי ספייס איקס גייסה 40 מיליארד לרכישת שבבים. כשהוצאות ההון גדולות והפעילות עדיין לא מייצרת מספיק מזומן, החברות תלויות בגישה מתמשכת לשוקי האשראי וההון. כל עוד המשקיעים והמלווים מוכנים לממן את התוכניות, אפשר להמשיך להתרחב. אבל שינוי בתנאי השוק עלול להפוך את המימון ליקר יותר, לצמצם את זמינותו או לחייב את החברות לגייס הון בתנאים שפוגעים בבעלי המניות הקיימים. כמובן שיש לו עניין בספייס איקס SpaceX -2.25%   הפועלת בתחום עם אפשרות למניעים נוספים לדבריו, אך הוא מעלה נקודה חשובה - חברות ללא יכולת לייצר תזרים מפעילות אחרת אשר תממן את התרחבותן ב-AI, עשויות להיתקל בקשיים משמעותיים להמשך פעילותן ואף לקיומן בתנאי אשראי שנעשים קשים יותר ויותר.

צ'מאת' פאליהפיטיה, המליארדר ומשקיע ההון סיכון, העלה חשש נוסף הנוגע לחברות הנאו-קלאוד, ספקיות כוח מחשוב המתמקדות בתשתיות AI. החשש הוא שחלק מהחברות נכנסות למרוץ עם הון מוגבל מדי, מבנה מימון אגרסיבי ותוכניות התרחבות שאפתניות, בעוד שהענף כולו עלול להוסיף קיבולת במהירות רבה יותר מהביקוש שיוכל להצדיק אותה.

אם התרחיש הזה יתממש, הלחץ לא יגיע רק מהחוב. עודף היצע עלול לפגוע במחירי השכרת כוח המחשוב, להאריך את תקופת ההחזר על השקעות בשבבים ולהקשות על חברות להחזיר את עלות התשתיות לפני שהציוד מתיישן. גם חברה שיש לה לקוחות יכולה להיפגע אם היא נאלצת להתחרות על המחיר או להמשיך להשקיע כדי להישאר רלוונטית.

• מניית השבבים קיבלה רוח גבית: ההכנסות של STM זינקו, הרווח התפעולי הוכפל והתחזית התחזקה
• ורטיב מזנקת ב-16% בפרה-מרקט, ומספקת עוד הוכחה לביקוש לתשתיות AI

שלוש האזהרות מתכנסות לאותה שאלה: לא מי מצליחה לגייס הכי הרבה כסף או להכריז על החוזה הגדול ביותר, אלא מי יכולה להפוך את ההשקעות להכנסות, את ההכנסות לתזרים מזומנים ואת התזרים לתשואה מספקת על ההון.

כשהריבית חוזרת להיות חלק מהסיפור

הסביבה הפיננסית חשובה במיוחד לחברות שצריכות להשקיע מיליארדים לפני שהפרויקטים שלהן מגיעים לבשלות. עלייה בתשואות האג"ח האמריקאיות, חששות מאינפלציה ומחירי אנרגיה גבוהים עלולים להכביד על עלויות המימון ועל שווי החברות בשוק.

כאשר הריבית גבוהה, הלוואות חדשות נעשות יקרות יותר, חוב בריבית משתנה מייצר הוצאות ריבית גדולות יותר, וגם שווי ההכנסות שהחברות מצפות לקבל בעתיד יורד בחישובי היוון. עבור חברה בוגרת שמייצרת מזומן באופן שוטף, מדובר באתגר שניתן לעיתים לספוג. עבור חברה שמוציאה סכומים גדולים על ציוד ותשתיות, אך עדיין אינה מייצרת תזרים חופשי יציב, מדובר בסיכון מהותי.

גם מימון שנראה סביר על הנייר עשוי להיות בעייתי אם הוא תלוי בהמשך גישה לאשראי. חלק מהחברות משתמשות בחוב מגובה בנכסים, חלקן מנפיקות אג"ח להמרה, אחרות מסתמכות על מקדמות מלקוחות או על מימון פרויקטים. לכל מבנה יש יתרונות, אך גם מחיר: ריבית, בטוחות, התחייבויות עתידיות, מגבלות חוזיות או אפשרות לדילול בעלי המניות.

לכן, בבחינת החברות שלפנינו, צריך להסתכל מעבר לשורת ההכנסות ולצבר החוזים. חשוב לבדוק כמה מזומן יש בקופה, כמה ממנו מוגבל לשימוש, מה היקף החוב, מה עלות המימון, האם הפעילות מייצרת מזומן והאם ההשקעות המתוכננות יכולות להמשיך גם בתרחיש פחות נוח.

• מרווחי זיקוק בשיא הכפילו את הרווח של של, והמניה מטפסת בלונדון
• מניות הניאו-קלאוד נופלות אחרי שמיקרוסופט השקיעה פחות מהצפוי בתשתיות

תשע חברות בתחום, פרופילי סיכון שונים

הדירוג הבא הוא הערכה השוואתית של חוסן פיננסי ויכולת להתמודד עם צורכי המימון של 9 חברות מרכזיות בתחום, ולא המלצת קנייה או מכירה. הוא משקלל מזומן, חוב, רווחיות, תזרים, עלויות מימון והיקף ההתחייבויות. הנתונים הכספיים מבוססים על הדיווחים שצוינו לכל חברה, ולכן תקופות הדיווח אינן זהות בכל המקרים.

החזקות: פינגווין סולושנס ונביוס 

פינגווין סולושנס Penguin Solutions 3.07%  נסחרת בשווי של כ- 3.5 מיליארד דולר, נמצאת בראש הדירוג בזכות שילוב של פעילות צומחת, רווחיות חשבונאית ונזילות משמעותית. ב-12 החודשים האחרונים החברה דיווחה על הכנסות של כ-1.7 מיליארד דולר, עלייה של כ-26%. הרווח הנקי עמד על כ-180 מיליון דולר, וה-EBITDA המתואם הסתכם בכ-256 מיליון דולר.

בקופה היו לחברה כ-650 מיליון דולר מזומן. מנגד, החוב השוטף עמד על כ-50 מיליון דולר והחוב לטווח ארוך על כ-740 מיליון דולר. כלומר, למרות המזומן המשמעותי, לחברה עדיין יש חוב נטו של כ-142 מיליון דולר. בנוסף, היא הנפיקה אג"ח להמרה בהיקף של 750 מיליון דולר, ב-0% ריבית ובפרמיית המרה של 50%, לפירעון ב-2031.

החברה העלתה את תחזית ההכנסות לכ-2.4 מיליארד דולר לשנת הכספים 2027, מספר המשקף 40% צמיחה משנה לשנה, גם התמחור של פינגווין מאפשר להעמיד את הסיכון במספרים. לפי שווי שוק של כ-3.5 מיליארד דולר ותחזית החברה לרווח מתואם של 4.45 דולר למניה בשנת הכספים 2027, מדובר במכפיל רווח עתידי של כ-13.

מה שמבדל את פנגווין הוא המומחיות שלה בזיכרון ובתשתיות AI עם פתרון ה-CXL שפיתחה שמאפשר להרחיב את הזיכרון הזמין למודלים בעזרת הציוד הקיים אצלם, לסחוט עוד את המעבדים ויכולתם להתמודד ולצמצם צווארי בקבוק בעומסי הסקת המסקנות וה-Agentic AI שמתפוצץ ומעלה ביקוש לזכרון רב יותר ויותר. לצד זאת, לחברה קשרים אסטרטגיים ארוכי שנים עם אס קיי הייניקס SK Hynix, שהשקיעה בה ומחזיקה 10% בחברה, בשווי של 325 מיליון דולר ופועלת איתה לפיתוח פתרונות זיכרון ותשתיות AI. השילוב עשוי לסייע לה להנות מהביקוש הגובר לזיכרון ומהמחסור העולמי באספקתו.

המניה עלתה בכ-190% מתחילת השנה. העלייה משקפת את האופטימיות סביב הצמיחה, אך גם מעלה את רף הציפיות. היתרון של פינגווין הוא שהצמיחה מלווה ברווחיות ובקופת מזומנים משמעותית יחסית. הסיכון הוא שהתרחבות מהירה תדרוש השקעות נוספות, ושהתמחור כבר מגלם חלק גדול מההצלחה העתידית. נתוני הגיוס החריגים של האג"ח להמרה והרווחיות מספקים נקודת ייחוס אל המצב בו הייתי רוצה לראות חברות נוספות בתחום. 

נביוס Nebius Group N.V. 6.96%   הנסחרת בשווי של כ-46 מיליארד, הפכה לאחת החברות הבולטות במרוץ לתשתיות AI, בזכות היכולת לספק כוח מחשוב בהיקפים גדולים, לחתום על הסכמים עם לקוחות משמעותיים, תמיכה פומבית ארוכה והשקעה של 2 מיליארד דולר מאנבידיה NVIDIA Corp. -1.17% . ברבעון השני של 2026 דיווחה החברה על הכנסות של כ-580 מיליון דולר ועל EBITDA מתואם של כ-230 מיליון דולר, על כן נסחרת בכ-20 פעמים ההכנסות הרבעוניות מנורמל לקצב שנתי, או בכ-49 פעמים EBITDA שנתי בקצב הרבעון האחרון. אלה חישובים גסים שאינם מנכים מזומן או כוללים את השינוי הצפוי בהיקף הפעילות, אבל הם ממחישים שהשוק מתמחר צמיחה מהירה מאוד.

לנביוס כ-8 מיליארד דולר במזומן, לצד חוב בהיקף של כ-8.5 מיליארד דולר. במילים אחרות, המזומן הגדול אינו מעיד בפני עצמו על עודף נזילות: חלק ניכר ממנו נועד לתמוך בתוכניות ההתרחבות, ובמקביל קיימות התחייבויות חוב משמעותיות. החברה נעזרת גם במימון מובטח, לרבות מסגרת אשראי של כ-3.5 מיליארד דולר מסיטי שהודיעה עליו בשבוע שעבר, עם תקופה ראשונית של 364 ימים ומרווח ריבית התחלתי של 2.75% מעל SOFR. תנאי המימון חשובים משום שהם משפיעים על עלות ההתרחבות ועל הצורך למחזר או להאריך מסגרות בהמשך.

החברה דיווחה על חוזים בהיקף של יותר מ-40 מיליארד דולר עם מיקרוסופט ומטא. מדובר בעוגן עסקי משמעותי, אך חוזים ארוכי טווח אינם שקולים למזומן שנמצא בקופה היום. החברה עדיין צריכה לעמוד בלוחות הזמנים, לספק את הקיבולת שהתחייבה לה ולהקים את התשתיות שיאפשרו לה לממש את ההכנסות לכדי תזרים משמעותי.

מניית נביוס עלתה בכ-90% מתחילת השנה, אך ירדה בכ-27% בחודש האחרון. התנודתיות ממחישה את הפער בין האמונה בפוטנציאל העסקי לבין החשש מהשקעות ההון, המימון והתמחור. לנביוס יש יתרון בדמות קופת מזומנים גדולה וחוזים עם לקוחות מהשורה הראשונה, אך ההתרחבות מחייבת אותה להוכיח שהיקף ההכנסות העתידי יצדיק את היקף ההון שהיא מגייסת ומשקיעה. נראה שנביוס מוכיחה יכולות מימון יצירתיות כגון אג"ח להמרה בתנאים טובים ומסגרות אשראי שכאמור הודיעה ממש לא מזמן, כך שעבורה אפשרויות המימון ממשיכות. 

לא חזקות ולא חלשות- מבססות את מעמדן: איירן, האט 8 וקורוייב

איירן Iris Energy 5.1%  עם שווי שוק של 11 מיליארד דולר, נמצאת בעיצומו של מעבר מפעילות כריית ביטקוין לתשתיות של AI. ב-12 חודשים האחרונים דיווחה על הכנסות של כ-700 מיליון דולר, מהן כ-130 מיליון דולר משירותי AI Cloud וכ-580 מיליון דולר מכריית ביטקוין. ה-EBITDA המתואם הסתכם בכ-245 מיליון דולר, אבל רשמה הפסד נקי של כ-700 מיליון דולר, בין היתר בשל ירידות ערך חשבונאיות משמעותיות הקשורות לציוד כרייה ולמעבר התשתיות.

לאיירן כ-6 מיליארד דולר במזומן ועוד כ-1.7 מיליארד דולר במזומן מוגבל. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת הסתכם בכ-2.1 מיליארד דולר, אבל תזרים המזומנים מפעילות השקעה היה שלילי בהיקף של כ-4.7 מיליארד דולר. תזרים המימון היה חיובי בכ-9.7 מיליארד דולר. התמונה הזו מראה עד כמה הצמיחה נשענת על גיוסי הון וחוב ועל מימון חיצוני, ולא רק על המזומן שמייצרת הפעילות.

החברה דיווחה על כ-4 מיליארד דולר בהכנסות שנתיות בקצב שנתי מחוזים עבור קיבולת ב-2026, אך רק כמיליארד דולר בקצב הכנסות שנתי מפעילות שכבר פועלת. ההבחנה חשובה: קיבולת שנמכרה בחוזה לא בהכרח קיבולת שכבר נמסרה ומייצרת הכנסה בפועל.

איירן גייסה מימון ייעודי לרכישת מעבדים גרפיים, כולל מימון של כ-3.6 מיליארד דולר עבור החוזה עם מיקרוסופט, בריבית של כ-6%. יחד עם מקדמות הלקוח, המימון נועד לכסות כ-96% מעלות המעבדים הקשורה להסכם. במקביל, החברה סגרה מימון של כ-2.4 מיליארד דולר עבור הרחבה אחרת, בריבית קבועה של כ-9%. הפער בין שיעורי הריבית ממחיש שלא כל חוזה ולא כל לקוח מקבלים את אותו תמחור אשראי.

מניית איירן ירדה בכ-35% מתחילת השנה. הירידה החדה מצביעה על כך שהשוק מתמחר לא רק את פוטנציאל הצמיחה, אלא גם את סיכוני הביצוע והמימון. לאיירן יש קופת מזומנים גדולה, חוזים משמעותיים ותוכנית התרחבות רחבה, אך היא צריכה להמשיך להעביר פרויקטים משלב ההקמה לשלב הפעילות, תוך ניהול חוב והוצאות השקעה בהיקפים גדולים תוך תשלום ריביות גבוה.

האט 8 Hut 8 Mining 3.15%  עם שווי שוק של 8 מיליארד דולר, בדומה לאירן, מנסה למצב את עצמה כשחקנית תשתית למחשוב מתקדם, לצד פעילותה ההיסטורית בתחום הכרייה. ברבעון השני של 2026 דיווחה על הכנסות של כ-75 מיליון דולר, הפסד נקי של כ-170 מיליון דולר, נתון שממחיש את הפער בין התרחבות הפעילות לבין רווחיות.

החברה דיווחה על חוזים בהיקף של כ-949 מגה-ואט ועל שווי כולל של כ-27 מיליארד דולר לחוזים. לפי החברה, ההכנסות התפעוליות השנתיות הממוצעות הצפויות עשויות לעלות על 1.75 מיליארד דולר. בנוסף, היא גייסה מימון פרויקטים בהיקף של כ-7.5 מיליארד דולר.

בפרויקטים כאלו שדורשים הרבה כסף מראש והמתנה עד ליצירת תזרים (אם בכלל) נדרשים חוזים ארוכי טווח כדי לספק נראות עסקית, אבל הם אינם פותרים את כל הסיכונים. צריך להקים את המתקנים, להשלים את החיבור לחשמל, לעמוד בלוחות הזמנים ולוודא שההכנסות בפועל מכסות את הוצאות ההפעלה של הדאטה סנטרים ואת התחייבויות המימון. מימון פרויקטים עשוי לבודד חלק מהסיכון ברמת הפרויקט, אך הוא עדיין מחייב עמידה בתנאים ובהתחייבויות שנקבעו.

מניית האט 8 עלתה בכ-30% מתחילת השנה, אך איבדה כ-27% בחודש האחרון. התשואה השנתית החיובית לצד הירידה החדה בתקופה האחרונה משקפת שוק שממשיך להאמין בפוטנציאל, אך נעשה רגיש יותר לסיכוני ביצוע ולתמחור. החברה צריכה להוכיח שהחוזים הגדולים אכן יהפכו לתשתית פעילה ולתזרים יציב, מעבר למספרים גדולים בפרסומים ומצגות על אף קשיים במציאת מימון וריבית שמטפסת.

קורוויב CoreWeave 7.32%  לה שווי של 33 מיליארד- היא המקרה המדאיג והבולט לעין ברשימה, למרות הגיבוי בסך מיליארדים מאנבידיה. ברבעון השני של 2026 דיווחה החברה על הכנסות של כ-2.6 מיליארד דולר ועל EBITDA מתואם של כ-1.5 מיליארד דולר. לצד זאת, היא רשמה הפסד נקי של כ-630 מיליון דולר והוצאות ריבית נטו של כ-640 מיליון דולר ברבעון.

לחברה כ-5.5 מיליארד דולר במזומן, ועוד כ-1.4 מיליארד דולר במזומן מוגבל. סך הנזילות כולל מסגרות אשראי זמינות, עמד על כ-15.5 מיליארד דולר, מתוכן כ-10 מיליארד דולר במסגרת אשראי זמינה. מדובר בנגישות משמעותית למימון, אך לא כל הנזילות היא מזומן חופשי, ולמסגרות אשראי יש כמובן ריבית.

תזרים המזומנים מפעילות שוטפת במחצית הראשונה של 2026 היה חיובי בהיקף של כ-3.6 מיליארד דולר. מנגד, תזרים ההשקעה היה שלילי בכ-15 מיליארד דולר, ותזרים המימון היה חיובי בכ-14 מיליארד דולר. המשמעות ברורה: הפעילות מייצרת מזומן, אבל ההתרחבות דורשת הרבה יותר, ולכן החברה נשענת על מימון בהיקפים גדולים.

לחברה צבר חוזים של כ-104 מיליארד דולר. זהו נתון מרשים, אבל צבר חוזים הוא לא הכנסה שהתקבלה ולא מבטיח רווחיות. על החברה להקים את התשתיות, לרכוש ציוד ולשלם על ההתרחבות, בעוד שהוצאות הריבית ממשיכות להצטבר. אם חלק מהפרויקטים יתעכבו, חלק מהלקוחות יקלעו לקשיים בעצמם או ישנו את קצב הצריכה, הפער בין הוצאות ההון לבין ההכנסות עלול להתרחב ולאיים על החברה שממונפת עד הצוואר.

מניית קורוויב ירדה בכ-25% מתחילת השנה, ובכ-30% בחודש האחרון. הירידות מראות שהשוק אינו מסתפק בצבר חוזים גדול. קורוויב כבר מפעילה עסק בהיקף משמעותי, אבל ההפסד הנקי והוצאות הריבית הגבוהות הופכים את עלות ההון לאחד המשתנים המדאיגים עבור המשקיעים.

החלשות שחייבות לגייס ומראות הפסדים: וויטפייבר, אפלייד דיגיטל, סייפר דיגיטל וטרה וולף

ווייטפייבר WhiteFiber Inc 8.01%  נמצאת במקום רגיש יותר מבחינת נזילות ושווי זעיר של חצי מיליארד בלבד. לחברה כ-56 מיליון דולר במזומן וכ-23 מיליון דולר בחייבים. במקביל, היא דיווחה על גירעון בהון החוזר של כ-30 מיליון דולר, שכלל בין היתר חוב קצר טווח של כ-29 מיליון דולר לצד קשור.

במחצית הראשונה של 2026 רשמה החברה תזרים מזומנים חיובי מפעילות שוטפת של כ-90 מיליון דולר. זהו נתון חיובי, אבל צריך לזכור כי תזרים שוטף בתקופה מסוימת בהחלט לא אומר על יכולת לממן לאורך זמן את ההשקעות וההתחייבויות. כאשר המזומן בקופה קטן כל כך יחסית לצורכי ההתרחבות, כל עיכוב בהכנסות או גידול בהוצאות עלולים להגביר את התלות במימון נוסף, וכשקשה להשיגו זו מכת מוות כמעט בוודאות אם אין קונה/משקיע שיחלץ לעזרה.

מניית ווייטפייבר ירדה בכ-34% מתחילת השנה, ובכ-40% בחודש האחרון. הירידה החדה משקפת את הרגישות של חברות קטנות יותר בענף, שבהן גם שינוי בתנאי המימון או בציפיות הצמיחה עשוי להשפיע באופן משמעותי על השווי. ווייטפייבר צריכה להוכיח שהפעילות מסוגלת לייצר תזרים עקבי, ובמקביל לחזק את מרווח הביטחון הנזילותי שלה. נראה כי המשקיעים בהחלט מבינים שמצבה לא מעודד כרגע.

אפלייד דיגיטל Applied Digital 4.51%  בעלת שווי של כ-6 מיליארד דולר, מנסה להרחיב את פעילותה בתחום מרכזי הנתונים ותשתיות המחשוב. ברבעון הראשון של שנת הכספים 2027 דיווחה על הכנסות של כ-340 מיליון דולר, לעומת כ-80 מיליון דולר ברבעון המקביל בנשה הקודמת. הצמיחה החדה מעידה על שינוי בהיקף הפעילות, אך החברה עדיין רשמה הפסד נקי של כ-185 מיליון דולר.

במהלך הרבעון נרשמה ירידה של כ-475 מיליון דולר בכלל יתרות המזומן. בנוסף, תשלומי הריבית הסתכמו בכ-245 מיליון דולר ברבעון.

הסיכון המרכזי כמובן כמו בשאר החברות הוא שההתרחבות תמשיך לדרוש הון בקצב מהיר מהיכולת לייצר מזומן. גם חוזים והכנסות צפויות לא פותרים את הבעיה כשההשקעות, תשלומי הריבית והוצאות ההקמה מקדימים הכנסות לתקופות כה ארוכות.

מניית אפלייד דיגיטל ירדה בכ-30% מתחילת השנה, ובכ-20% בחודש האחרון. 

סייפר דיגיטל Cipher Mining Technologies 4.6%  עם שווי של כ- 3.5 מיליארד דולר- מגיעה מהעולם של כריית ביטקוין כמו הרבה ברשימה לאחר שחוו חוסר רווחיות וקשיים קיומיים, הסיטה את מאמציה (שינתה גם את שמה) ופעילותה לתשתיות AI. 

ניתן לראות זאת בתוצאות הרבעון השני של 2026 בהן הסתכמו הכנסות הכרייה בכ-25 מיליון דולר, לעומת כ-44 מיליון דולר ברבעון המקביל אשתקד. החברה דיווחה על הפסד תפעולי של כ-80 מיליון דולר והפסד נקי של כ-270 מיליון דולר. הוצאות הריבית ברבעון עמדו על כ-70 מיליון דולר והפסד נקי במחצית הראשונה של השנה של כ-380 מיליון דולר.

ניתן להבין מהמספרים שמדובר כאן בחברה שנמצאת בתהליך שינוי אך למרבה הצער עדיין נושאת בעלויות משמעותיות עם הכנסות בעלי פרופיל רווחיות בעייתי של כריית ביטקוין. זה נכון שמעבר לתשתיות AI עשוי לפתוח אפשרויות עסקיות חדשות, אבל דורש השקעות מאסיביות במתקנים, בחשמל ובציוד כשבמקביל הוצאות המימון תופחות ולחברה נותרו 830 מיליון דולר במזומן. 

המניה קרסה בכ-47% מתחילת השנה, ובכ-50% בחודש האחרון. הקריסה הזו לצד אחרות בתחום, ממחישה את חוסר הסבלנות של המשקיעים בסביבת ריבית ותשואות אג"ח עולות עבור חברות הזקוקות להון גדול למימוש שינוי עסקי בזמן שהפעילות הקיימת לא מספקת בסיס רווחי ותזרים יציב. על אף חוזים עם אמזון וגוגל, מצבה קשה בשל הוצאות ריבית חונוקות וקופת מזומנים מוגבלת.

טראוולף TeraWulf 6%  עם שווי שוק נושק ל-6 מיליארד דולר, דיווחה ברבעון השני של 2026 על הכנסות של כ-45 מיליון דולר, מהן כ-32 מיליון דולר מתשתיות עבור AI. במחצית הראשונה של השנה תזרים המזומנים מפעילות שוטפת היה שלילי של כ-150 מיליון דולר, תזרים ההשקעה היה שלילי בכ-1.6 מיליארד דולר ותשלומי הריבית במזומן הסתכמו בכ-130 מיליון דולר כשיש לה 2.5 מילארד דולר מזומן לעומת 5 מיליארד דולר חוב.

החברה חתמה על הסכם שכירות ל-20 שנה עם אנתרופיק, ששוויו הראשוני הוערך בכ-19 מיליארד דולר. חוזה ארוך טווח עם לקוח משמעותי עשוי לספק נראות עסקית, נתון שכנראה מסביר את הירידה המתונה יחסית של המניה לעומת האחרות.

מניית טראוולף ללא שינוי מתחילת השנה, אך איבדה כ-16% בחודש האחרון.

האם הקריסות מציגות הזדמנות או מקום לזהירות?

קשה לומר באופן חד משמעי שכן החברות נתונות ללחצים חיצוניים מאוד גדולים של ריבית, עיכובים בבנייה שלא בשליטתן כמו אישורי רגלוטריים וזאת בנוסף לצורך בעמידה בלו"ז ותקציב. 

נראה שכדאי לעת עתה, לפחות עד להתבהרות המצב, לדבוק במובילות לאחר ביצוע של בחינה מעמיקה ונפרדת של כל חברה בנפרד.

בצמרת נמצאות פינגווין ונביוס, אך מסיבות שונות. פינגווין מציגה שילוב של הכנסות צומחות, רווח נקי וקופת מזומנים משמעותית, לצד חוב נטו מתון יחסית. נביוס נהנית מחוזים בהיקף עצום ומנזילות גבוהה, אבל גם צורכי ההשקעה והחוב שלה גדולים. במקרה שלה, האתגר הוא להוכיח שהחוזים יהפכו להכנסות ולתזרים בקצב שמצדיק את המימון.

איירן והאט 8 מציעות חשיפה משמעותית להתרחבות תשתיות ה-AI, אך שתיהן צריכות להמשיך לבצע את תוכניות ההקמה ולתרגם חוזים לקיבולת פעילה. באיירן, נתוני התזרים מראים עד כמה ההתרחבות נשענת על מימון; בהאט 8, היקף החוזים גדול ביחס להכנסות הנוכחיות, ולכן לוחות הזמנים והשלמת הפרויקטים קריטיים.

קורוויב שהייתה לתקופה ארוכה הגדולה מכולן בשווי שוק, עומדת כעת על כ-33 מילארד דולר, נפילה רצינית. היא עסק גדול ומבוסס יותר בהיקף הפעילות, עם צבר חוזים מרשים ותזרים חיובי מפעילות שוטפת, אבל הוצאות הריבית וההשקעה העצומות לא נותנות לי וודאות שהצמיחה תתורגם לערך לבעלי המניות, לפחות כרגע. ווייטפייבר, אפלייד דיגיטל וסייפר דיגיטל מציגות מרווח טעות קטן יותר, בין היתר בשל הנזילות הקטנה, ההפסדים המתמשכים ועלויות המימון הגדולות. טראוולף נהנית מהסכם ארוך טווח משמעותי, אך עדיין צריכה לממן את הדרך מהחוזה למתקן פעיל שמייצר מזומן והדרך לשם עוד ארוכה.

גם ביצועי המניות מתחילת השנה מספרים סיפור מורכב. פינגווין ונביוס עלו בשיעורים חדים, בעוד איירן, קורוויב, ווייטפייבר, אפלייד דיגיטל וסייפר דיגיטל ירדו. אלא שתשואת המניה לבדה אינה אומרת אם החברה חזקה פיננסית או אם היא השקעה אטרקטיבית במחיר הנוכחי. מניה שעלתה יכולה להיות יקרה מדי, ומניה שירדה יכולה להמשיך לרדת אם הסיכונים העסקיים והפיננסיים לא נפתרים, לכן יש לנקוט בזהירות רבה.