צמיחה מפתיעה בסין, אך מטעה: איך בום ה-AI והיצוא מסתירים את קריסת השוק המקומי?

כלכלת סין צמחה ברבעון השלישי בקצב שנת של 4.5%, נתון שהפתיע לטובה את השווקים ועקף את תחזיות האנליסטים שציפו לצמיחה של 4.3% עד 4.4% בלבד, לאחר התרחבות של 4.3% ברבעון השני. על פניו מדובר בנתון מעודד עבור קובעי המדיניות בביג'ינג שמתקרבים לעמידה ביעד הצמיחה השנתי, אך כדי להבין מדוע הנתון המעודד הזה מסתיר תמונה מורכבת בהרבה, צריך לבחון את הנתון הזה בפרספקטיבה היסטורית וגלובלית רחבה יותר. 

צמיחה של 4.5% הייתה נחשבת כמעט בכל מדינה להצלחה פנומנלית. ישראל, לשם השוואה, דווחה על צמיחה של 3.7% בשיעור שנתי במחצית הראשונה של 2026 ומדובר בשיעור הצמיחה השני הכי גבוה במדינות ה-OECD. המובילה בנתון הזה היא אירלנד עם 3.9%. 

אבל צמיחה של 4.5% נחשבת כמעט מיתון אם מדברים על סין, שהרגילה את העולם בעבר לשיעורי צמיחה של מעל 10% בשנה לאורך שנות ה-90 של המאה הקודמת ובעשור הראשון של המאה הנוכחית, ששנים שהיו תור הזהב של הצמיחה המאוצת במדינה. ההתרחבות התעשייתית האדירה, השקעות העתק בתשתיות, פתיחת המשק לסחר עולמי וההשתלבות הסינית, שלא לומר ההשתלטות הסינית, על שרשראות הייצור העולמי, הקפיצו את הכלכלה הסינית במהירות מסחררת אל עבר העולם המודרני.

אלא שקשה לצמוח בשיעור דו ספרתי לאורך זמן. שיעורי הצמיחה התמתנו לכשבעה עד שמונה אחוזים בעשור השני של המאה ה-21 על רקע התבגרות הכלכלה, מתן משקל גבוה יותר לשוק המקומי, ועצם התרחבות הבסיס הכלכלי שמקשה מתמטית ומעשית על שמירת קצב ההתרחבות המואץ לאורך עשורים.  

מאז נחבטו שיעורי הצמיחה עוד יותר כלפי מטה לפחות מ-5% בשנה (בממוצע) במחצית הראשונה של העשור השלישי, כשהענקית האסיאתית לא מצליחה באמת להתגבר על הקשיים הכלכליים מתקופת הקורונה, או ה"וירוס הסיני" כפי שטראמפ נוהג לכנות אותו. אבל מדיניות ה"אפס קורונה" הדורסנית לא הייתה הסיבה היחידה לקשיים במדינה. משבר העומק הקשה ביותר שמשפיע על הכלכלה הסינית היא פקיעת בועת הנכסים הסינית.

משולש החולשה: נדל"ן, חובות וצרכן משותק

בועת הנדל"ן התפתחה במשך שנים על רקע אשראי זול, השקעות מסיביות בבנייה והרבה מהלכים ספקולטיביים ממשלתיים ופרטיים, שהביאו לכך שיבנו הרבה יותר מדי דירות כשאין באמת ביקוש ריאלי. שנים של בנייה מואצת, אשראי נרחב והשקעות ספקולטיביות הותירו את המשק עם עודף היצע עצום , חובות כבדים וירידה באמון הרוכשים. המשבר לא הצטמצם רק לתחום הדיור. ההשקעות בפרויקטים ממשלתיים גרנדיוזים ותשתיות ענק לעיתים קרובות היו מיותרות לחלוטין והותירו פילים לבנים בכל רחבי סין. 

נקודת המפנה הגיעה בשנת 2020 כשהממשלה הידקה את מגבלות האשראי כדי להתמודד עם המינוף המופרז. בעקבות זאת יזמיות ענק כמו אוורגרנד וקאנטרי גארדן נקלעו למצוקה פיננסית ואף לחדלות פרעון. המשבר לא נעצר אצל הקבלנים. מאחר שענף הנדל"ן והתעשיות הנלוות הייוו בשיאם כרבע עד שליש מהתמ" הסיני הקריסה התרחבה במיהרות גם לרשויות המקומיות, לעושר של משקי הבית (שחלק ניכר ממנו קשור ישירות לנדל"ן) ולשאר הכלכלה המקומית, שלמעשה לא התאוששה ממנו עד היום. 

כדי להבין את עומק המשבר צריך להביט במאזן של האזרח הסיני ושל השלטון המקומי. הרשויות המקומיות הסתמכו על מכירת קרקעות ליזמי נדל"ן כמקור הכנסה עיקרי במשך שנים ארוכות. עם הקיפאון בשוק הרשויות החלו כורעות תחת חובות סמויים בהיקפים של טריליוני דולרים של זרועות מימון חוץ מאזניות. כעת הן מתקשות לממן שירותים חברתיים או פרויקטים חדשים. בנוגע לאזרח הקטן - כ-70% מעושרם של משקי הבית הסיניים אגור בנדל"ן. ירידת מחירי הדירות יצרה "אפקט עושר שלילי", כשהאזרחים שרואים את שווי הנכס המרכזי שלהם נשחק מדי חודש, מעדיפים לחסוך ולפרוע חובות במקום לצרוך. 

• שלושה מותגים סיניים מנתקים את אמבפה אחרי מם על מאו
• ארה"ב מול סין באנרגיה ובמינרלים: DFC מאשרת השקעות של 2.5 מיליארד דולר

מכאן צומחת הבעיה השלישית שקשורה ישירות לנקודה השניה: הביקוש המקומי ממשיך להיות חלש מדי ולא מצליח להניע את גלגלי הכלכלה הסינית. הייצוא היה המפתח לזינוק בצמיחה בעבר, אבל ככל שהכלכלה מתבגרת, ובמקביל לתנודתיות בכלכלה העולמית, מלחמות סחר וחסמים גיאופוליטיים, צמיחה המסתמכת על ייצוא בלבד אינה מספיקה, והכלכלה חייבת להישען יותר ויותר על צריכה פרטית וביקוש מקומי. המעבר הזה מתרחש במידה מסוימת, אבל לא בהיקף הרצוי, לא בקצב ולא בנפח. התוצאה היא לחצים דיפלציוניים מתמשכים: חברות מקומיות נאלצות לחתוך מחירים ולשחוק מרווחים כדי להיפטר ממלאים. 

שלוש הסיבות הללו - צלקות הקורונה, משבר הנכסים והחולשה הכרונית בביקוש המקומי מביאות לכך ששיעורי הצמיחה בשנים האחרונות מסתובבים סביב ה-5%. כאמור, זהו מספר לא רע עבור כמעט כל כלכלה בעולם, אך חלק מדי למדינה שבה חלק גדול מהאוכולוסיה עדיין נמצא ברמת חיים של מדינת עולם שלישי, למרות היותר הכלכלה השנייה בעולם. 

מעבר לפינה מחכה גם המשבר הדמוגרפי החריף. לאחר עשורים של "מדיניות הילד האחד", כשגם לאחר סיומה הסינים לא ממהרים להביא ילדים לעולם בשל יוקר המחיה, היעדר ביטחון כלכלי ושינוי תרבותי במהלך העשורים של האיסור, האוכלוסיה מתכווצת ומזדקנת. כוח האדם בגילאי עבודה מצטמצם, ובמקביל מילוני בוגרי אוניברסיטאות צעירים מתקשים למצוא תעסוקה והלמת בשוק שבו המגזר הפרטי והשירותים נחלשים. התופעה מובילה לדחיית הקמת משפחה ומזינה מעגל קסמים דמוגרפי כלכלי שמאיים הן על הביקוש המקומי והן על כושר הייצור העתידי. 

הטריק הישן בתלבושת חדשה - ייצור וייצוא בפנים חדשות

איך הממשלה הסינית מתמודדת עם המשבר המבני העמוק? התשובה של בייג'ינג הייתה לנסות לשחזר את הטריק הישן בתלבושת חדשה: נמכור לכל העולם עוד מוצרים במחירים זולים וכך נחזור לצמוח. אולם תמהיל המכירות משתנה. לא עוד בובות פלסטיק או חיקויים פשוטים, אלא פיתוח תעשייה מתקדמת וטכנולוגיה עילית שתעמוד בחזית הכלכלה העולמית - רק במחירים זולים יותר מהמתחרים במערב. 

• הענן של גוגל הכפיל את עצמו, אבל מניית אלפאבית צוללת 8.3%
• מיקרוסופט מזנקת בעקבות דוחות טובים - מה הפתיע את האנליסטים?

סין מפנה את צינורות האשראי המוזל והסוביסיות הממשלתיות מענף הנדל"ן הגוסס אל עבר מה שהיא מכנה "שלושת החדשים" ותעשיות העתיד: כלי רכב חשמליים, סוללות ליתיום מתקדמות, פאנלים סולאריים וציוד לאנרגיה מתחדשת, לצד שבבים, רובוטיקה ורכיבי חומרה הקשורים לתעשיית הבינה המלאכותית. המטרה הרשמית היא שהגדלת הייצור והייצוא הטכנולוגי תחלחל בסופו של דבר גם לכלכלה המקומית, תיצור משרות איכותיות ותעודד מחדש את הביקוש של משקי הבית.

במקביל, הממשלה השיקה מפעם לפעם חבילות סיוע שזכו בתקשורת לכינוי "בזוקה" - חבילות רחבת היקף הכוללת הזרמה של כספי ציבור, הרחבת אשראי, תמיכה נקודתית במשקי הבית וסיוע לשוק הנדל"ן במטרה לעודד ביקושים, ולייצב את מחירי הדירות. סין ניסתה את הצעד הזה כמה פעמים בעבר, עד כה בהצלחה חלקית בלבד אם בכלל. 

מאחורי ההפתעה ברבעון השלישי כלכלה דו קוטבית

זהו הרקע גם לפרסום נתון התמ"ג האחרון, שדווקא הפתיע לטובה. נתוני הצמיחה שפירסמה הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה בבייג'ינג בשבוע שעבר סיפקו אנחת רווחה זמנית לקובעי המדיניות בסין ולמשקיעים בשווקים המתעוררים. הכלכלה השניה בגודלה בעולם צמחה ב-4.5% ברבעון השלישי לאחר צמיחה של 4.3% ברבעון השני - הצמיחה הנמוכה ביותר מזה שלוש שנים, ומעל לציפיות האנליסטים לצמיחה של 4.3% - 4.4% בלבד. הנתון מקרב את סין לעמוד ביעד הצמיחה השנתי של 4.5% - 5%. 

אלא שמתחת הנתון המעודד מסתתרת תמונה בעייתית - סין לא באמת פותרת את הבעיות שלה, היא רק מעכבת אותן. 

ניתוח עומק של נתוני הצמיחה מגלה שהמשבר המתמשך בענף הנדל"ן ובצריכה הפרטית רחוק מלהסתיים, ואף מחריף.

ההשקעה בנדל"ן צנחה ב-20.6% בחודשים ינואר עד ספטמבר, הפעילות בענף הבנייה התכווצה ב-4.4% ברבעון השלישי. בנוסף, ההשקעה בנכסים קבועים ירדה ב-7.2% בתשעת החודשים הראשונים של השנה. המכירות הקמעונאיות של מוצרים עלו בספטמבר ב-1.1% בלבד, בין היתר בשל מיצוי וצמצום חלק מתוכנית הסובסידיות הממשלתיות לרכישת מוצרי חשמל ורכבים. . כלומר אין שום סימנים להתאוששות במגזר החשוב והחבוט ביותר בכלכלה המקומית הסינית הנדל"ן, וגם הצרכן המקומי ממשיך לשבת על הגדר.  

מנגד, ההשקעה האגרסיבית בהגדלת הייצור והייצוא דווקא מניבה פירות בטווח הקצר, והיא זו שהצילה את נתון התמ"ג של הרבעון השלישי. בספטמבר עליה הייצור התעשייתי ב-5.5%, בייצור ההיטק נרשמה צמיחה חזקה של 15.3%, כאשר ייצור ציוד הדפסת תלת מימד זינק ב-62.5%, סוללות ליתיום ב-39.5% ורובוטיקה תעשייתית ב-29.1%. הייצוא הסיני רשם בספטמבר זינוק חריג של 36.3% לרמה של 447.2 מיליארד דולר. 

שלושה גורמים חברו לייצר את ההפתעה בצד הייצור והיצוא. בום הבינה המלאכותית העולמי, כשהמפעלים בסין נהנים מביקושי שיא לחומרה עבור מרכזי נתונים, רכיבי שרתים, ציוד תקשורת ואלקטרוניקה. הגורם השני הוא הקדמת משלוחים מחשש למכסים חדשים, כולל זינוק של כמעט 40% במשלוחים לארצות הברית. ובנוסף, חזרת מכרות הפחם לפעילות. 

המסקנה מהנתנים הללו היא שבעיות העומק של ביקוש מקומי חלש מדי ובועת הנכסים לא מראות שום סימן של פתרון, ולפחות לעת עתה, לא נראה שההצלחה בייצוא מחלחלת אל הכיס של הארח הסיני או מתרגמת לצריכה מקומית. 

פלסטרים במקום "בזוקה": הדילמה של בייג'ינג והצפי להמשך

על רקע נתון הצמיחה שעמד ביעד הממשלתי החליטה הנהגת סין בינתיים שלא להפעיל "בזוקה" פיסקלית נוספת ברבעון הרביעי. הבנק המרכזי כן הכריז על שורה של צעדי צמיחה מדודים, בהם הפחתת ריבית על הלואות המשלימות לבנקים ברבע אחוז והרחבת מסגרות המימון לתחומי הטכנולוגיה ושדרוג התעשייה, העסקים הקטנים והחברות הפרטיות. הממשלה עצמה הודיעה על סבסוד של נקודת אחוז אחת בריבית למשכנתאות חדשות לזכאים הרוכשים דירה חדשה בערים נבחרות לצד הקלות נוספות במימון מגורים. כלומר עוד כמה צעדים קטנים באותו כיוון - עידוד ייצור, התמודדות עם בועת הנדל"ן ועידוד צריכה מקומית. צעדים קטנים אבל לא "בזוקה" חדשה, ובוודאי לא רפורמה מבנית שתתמודד עם בעיות העומק. 

ניתוח נתוני התמ"ג מפצל את הקהילה הכלכלית לשתי תפיסות מנוגדות באשר לעתידה של סין:

העמדה האופטימית רואה בנתוני התמ"ג של הרבעון השלישית עדות להצלחת האסטרטגיה הממשלית לבניית מה שמכנים במפלגה הקומוניסטית: "כוחות יצרניים איכותיים חדשים". לשיטתם, סין השלימה את השלב הכואב ביותר של הגמילה מהתלות הספקולטיבית בנדל"ן ועברה למודל צמיחה מבוסס פריון טכנולוגי, אוטומציה, שרשראות האספקה של מהפכת הבינה המלאכותית והובלה עולמית במעבר האנרגטי לאנרגיה מתחדשת. לראייתם, חבילת התמריצים החלה לייצב את שוק האשראי ולהחזיר את האמון העסקי, מה שמבטיח לסין נחיתה רכה ועמידה ביעד הצמיחה בשנה הקרובה, לקראת האצה נוספת בצמיחה בשנים הבאות. 

מנגד העמדה הפסימית טוענת כי מדובר בהצלחה טקטית מסוכנת המטשטשת את הכשלים המבניים העמוקים, ומייצרת פגיעות חדשה. המודל הסיני הנוכחי מבוסס כולו על סבסוד צד ההיצע וניפוח כושר הייצור של המפעלים, תוך התעלמות כמעט מוחלטת מהחולשה המבנית של הצרכן המקומי. בהיעדר רשת בטחון סוציאלית, וכשעיקר הונם של משקי הבית נשחק במפולת מחירי הדירות, הציבור הסיני מסרב לפתוח את הארנק. 

כתוצאה מכך, המשק מייצר הררי סחורות שהשוק המקומי פשןו אינו מסוגל לקלוט. עודפי הייצור מופנים לייצוא במחירי היצף אגרסיביים. למעשה סין "מייצאת דיפלציה" לשאר העולם. תופעה זו מעוררת זעם בבירות המערב. בארצות הברית ממשל טראמפ רגיש במיוחד לגרעונות מסחריים ומאיים בהטלת מכסים נוספים, אך גם באירופה ובקנדה ובשווקים מתעוררים מטילים מגבלות על ייבוא סיני, מכסי מגן וחקירות היצף, בראש ובראשונה בתחום הרכב החשמלי, הפלדה והטכנולוגיה הירוקה.

 בעלי עמדה הפסימית מזהירים כי סין תיכנס לשנת 2027 על קרקע שברירית במיוחד. אם שערי המערב ייחסמו בצורה מלאה או חלקית לעודפי הייצוא הסיני, או אם קצב ההקשעות העולמי בבינה המלאוכתית יתמתן, מנוע הצמיחה העיקרי שמחזיק את המשק הסיני מעל המים יבלם בחדות. בתרחיש כזה, ללא צרכן מקומי חזק, מלכודת החובות הפנימיים ומשבר הנדל"ן עלולים להטביע להטביע את משק הסיני בהאטה כואבת ומתמשכת.

עיני השווקים נשואות כעת לוועידת העבודה הכלכלית המרכזית של הנהגת המפלגה הקומוניסטית הסינית בדצמבר הקרוב, שבה יתברר האם בייג'ינג תכיר בצורך לבצע תפנית אמיתית או שתמשיך להמר על מכונת הייצוא אל תוך סביבה גלובלית עויינת מאי פעם.