האנליסטים מנתחים את הפאניקה בבורסה: "שיתוק פוליטי הוא שיתוק כלכלי" - והאם הזרים בורחים עכשיו מישראל?

הבורסה קיוותה להתעורר הבוקר להכרעה פוליטית, אבל במקום זאת קיבלה תמונה שזכורה למשק הישראלי כבר היטב - משא ומתן קואליציוני מורכב ואפשרות למערכת בחירות נוספת כל אלו מובילים לאי-וודאות פוליטית ומשכך כלכלית. 

הירידות החזקות היום הן תוצר של התנפצותן של הציפיות. הבורסה מבטאת את האכזבה הגדולה. הסקרים האחרונים העניקו יתרון לגוש השינוי, בשוקי החוזים נתנו לאיזנקוט את הכיסא וגם בבורסה ניכרה הציפייה לניצחונו ולהקמת ממשלה שתביא איתה יציבות שלטונית וכלכלית, תראו איך הבורסה ננעלה בשני. 

אלא שתוצאות האמת, החלקיות לפי שעה, מציבות סימן שאלה גדול אפילו יותר סביב האפשרות להקים ממשלה.

התוצאות  כאמור עדיין אינן סופיות, ספירת הקולות נמשכת והמעטפות הכפולות עשויות לשנות את תמונת המנדטים. ובכל זאת, כבר עכשיו מסתמן כי הרכבת ממשלה לא תהיה משימה פשוטה. ייתכן שאחד הצדדים יידרש לפשרות משמעותיות, לשיתופי פעולה שלא היו חלק מההבטחות לבוחרים או לשינוי במפת הגושים. אם לא תימצא נוסחה קואליציונית, ישראל עלולה להיגרר למערכת בחירות נוספת בתוך חודשים ספורים.

מבחינת השוק, זו בדיוק הבעיה. הבורסה מסוגלת 'לאכול' ממשלה כזו או אחרת, עם מדיניות כלכלית מרחיבה או מצמצמת, ואפילו עם צעדים לא פופולריים. מה שקשה לה יותר לתמחר הוא מצב שבו איש אינו יודע מי יקבל את ההחלטות, האם יהיה תקציב מדינה, מה יקרה לגירעון ומתי תוכל לקום ממשלה שתיישם מדיניות כלכלית.

תגובת השוק הבוקר משקפת את החששות האלה. מדדי הדגל - נכון לכתיבת השורות משילים עד 4% ויותר - כאשר מניות הפיננסים, הבנקים והנדל"ן מובילות את החולשה.

אלדד תמיר, מבית ההשקעות תמיר פישמן, מתאר את הסיטואציה: "משקיעים, מטבעם, שונאים אי-ודאות. התוצאות המסתמנות מציבות בפניהם את התרחיש הגרוע ביותר מבחינתם: שיתוק פוליטי שעלול להוביל לשיתוק כלכלי ולחוסר יכולת למשול. הבעיה כרגע היא שגם האופטימיים ביותר מתקשים לזהות תרחיש ריאלי שבו תקום ממשלה יציבה שתוכל לתפקד".

החשש אינו מוגבל לשוק המניות. גם בשוק המט"ח כבר ניכרת תגובה. יוסי מנשה, מייסד ומנכ"ל משותף באלטשולר שחם פיננשייל סרביסס, מצביע על השינוי המהיר בכיוון השקל לאחר שבימים האחרונים הוא התחזק על רקע הציפיות לתוצאות הבחירות.

"התוצאות החלקיות של הבחירות, שאינן מעניקות רוב ברור לאחד הגושים, מחזירות את התנודתיות למסחר בשקל. התמונה הפוליטית הלא מוכרעת הובילה כבר אמש לתיקון חד לאזור 3.08 שקלים, והבוקר הוא נסחר ברמה של 3.0852 שקלים, זינוק של כ-1%. הספירה עדיין נמשכת והקולות במעטפות הכפולות טרם נכללו במלואם, כך שהמשך עדכון התוצאות והיכולת לגבש קואליציה צפויים להישאר גורמים מרכזיים בתמחור השקל ופרמיית הסיכון המקומית".

• שבוע של הכרעות: השוק מתמחר תנודה חדה מיד אחרי הבחירות
• מירידות לזינוק של 2%: הבורסה ננעלה בירוק בוהק לקראת הבחירות; פאלו אלטו עלתה 10%, בית בכפר 62%

"השוק אינו מחפש מנצח ספציפי, הוא מחפש ודאות"

אבל רצינו להתעכב האם התגובה שאנחנו רואים בבורסה היא רק תיקון של הציפיות שנבנו לפני הבחירות, או שאנחנו בפניה של תקופה ממושכת של מימושים? בכלל איך זה יתבטא גם בשוק החוב, עד כמה זה ישפיע על המשקיעים הזרים?

שוחחנו גם עם ד"ר אילן גילדין, לשעבר הכלכלן הראשי של רשות ניירות ערך וכיום שותף בקרני פמילי אופיס ומנהל קרן גידור, על המשמעויות הכלכליות של התוצאות המסתמנות.

מה אתה חושב על תגובת הבורסה היום? האם השוק חושש מהתוצאה הפוליטית עצמה, או בעיקר מהאפשרות שלא תקום ממשלה?

"השוק אינו מחפש מנצח ספציפי, הוא מחפש ודאות. תגובת הפתיחה החריפה של הבורסה הבוקר, עם נפילה של כ-1.3% בת"א 35 וכ-3% בת"א 90, משקפת תמחור מיידי של התרחיש השלילי ביותר עבור שווקים פיננסיים שהוא מבוי סתום וקיפאון שלטוני. השוק המקומי אינו מתמחר אידיאולוגיה פוליטית, אלא יכולת משילות ויציבות תקציבית".

גילדין מסביר כי החשש המרכזי נוגע ליכולת לנהל את המדיניות הפיסקאלית דווקא בתקופה שבה צרכיה התקציביים של ישראל גדולים. היעדר הכרעה עלול לעכב אישור תקציב, להקשות על ביצוע התאמות בהוצאות הממשלה ולהותיר את האוצר להתמודד עם צורכי גיוס משמעותיים ללא מדיניות ארוכת טווח ברורה.

• ארית עם הזמנה של 16.3 מיליון דולר מצפון אמריקה; הצבר ב-540 מיליון שקל
• כלל ביטוח תלווה 50 מיליון שקל לאבו פמילי מגורים ועשויה להחזיק כ-15% מהמניות

אבל האם התגובה החריפה מלמדת גם על מה שצפוי בחודשים הקרובים? יכול להיות שהשוק מגיב בהגזמה לאירוע פוליטי שיאבד מחשיבותו בהמשך?

"מבט היסטורי על עשר מערכות הבחירות האחרונות בישראל מלמד כי עיקר הלחץ נוטה להתרחש סביב אי-הוודאות המיידית של יום הבוחר, בעוד שבחודשים שלאחר מכן הפערים מול המדדים העולמיים נוטים להיסגר במהירות יחסית. תגובת הבוקר היא פריקת מתח טבעית של חוסר בהירות, אך בטווח הבינוני, מה שיכריע את כיוון השוק יהיו נתוני היסוד הכלכליים, מדיניות בנק ישראל ופרמיית הסיכון הביטחונית, ולא המבוי הסתום כשלעצמו".

ד"ר אילן גילדין הכלכלן הראשי לשעבר של רשות ני"ע וכיום שותף בקרני פמילי אופיס ומנהל קרן גידור

האם המשקיעים הזרים מתרחקים מישראל?

אחת הציפיות בשוק לפני הבחירות הייתה שהכרעה פוליטית תחזיר לישראל גם את המשקיעים הזרים. עכשיו, כשהתמונה הפוכה, האם החשש הוא מגל מכירות נוסף של הזרים, או בעיקר מכך שהם פשוט לא יחזרו?

"המשקיעים הזרים, שמרביתם צמצמו חשיפה לישראל עוד במהלך החודשים האחרונים עקב אי-הוודאות הביטחונית והמשפטית, לא ימהרו לשוב אל שוק ההון המקומי כל עוד המפה הפוליטית אינה מייצרת מתווה שלטוני ברור. בעולם שבו שוקי מניות גלובליים מציעים חלופות נזילות, גופים גלובליים מעדיפים 'לשבת על הגדר' במקום להמר על יציבות קואליציונית בישראל", אומר גילדין.

עם זאת, לדבריו, יש הבדל בין מצב שבו משקיעים זרים מוכרים את ההחזקות שלהם ומוציאים הון מישראל, לבין מצב שבו הם פשוט נמנעים מהגדלת החשיפה.

"אין לצפות לבריחת הון זר קטסטרופלית מהרמות הנוכחיות, מהסיבה הפשוטה שהחשיפה הזרה כבר הייתה מדוכאת טרם הבחירות. הזרים שעדיין פעילים בישראל מרוכזים בנכסי עילית ספציפיים ובראשם הבנקים הגדולים ומניות הטכנולוגיה הבינלאומיות".

ומי עשוי לבלום את המימושים האלה - מי יכול להיות תנועת הנגד לזרים?

"מה שימנע קריסה רחבה הוא 'הר הכסף' של הגופים המוסדיים המקומיים, שממשיכים לספוג צבירות שיא שוטפות בקרנות הפנסיה וההשתלמות ומספקים רצפת ביקושים קשיחה לנכסי הבסיס".

שוק החוב: האם כדאי להתרחק מאיגרות החוב הארוכות?

מה לגבי שוק האג"ח הממשלתיות? המדינה ממילא מתמודדת עם צורכי גיוס כבדים. האם האפשרות לממשלה זמנית ולתקציב המשכי צפויה להפעיל לחץ נוסף על התשואות, ומה נכון לעשות כרגע עם המח"מ?

"בזירת האג"ח הממשלתית, המבוי הסתום מחריף את האתגר הפיסקאלי של האוצר. היעדר ממשלה מתפקדת מקשה על העברת תקציב מרוסן, ומגדיל את ההסתברות להסתמכות על תקציב המשכי שאינו מותאם לעלויות הלחימה וצורכי הגירעון, מה שיחייב את המדינה להגדיל את היקפי הגיוסים", מסביר גילדין.

לדבריו, אחת ההשלכות האפשריות היא עלייה חדה יותר בתשואות איגרות החוב הארוכות לעומת הקצרות, תופעה המכונה התללה של עקום התשואות. המשקיעים דורשים פיצוי גבוה יותר על הסיכון בהחזקת חוב ממשלתי לטווח ארוך, במיוחד כאשר הם מעריכים שהיקפי ההנפקות של המדינה יישארו גבוהים.

אז באיזה מח"מ אתה מעדיף להימצא כעת, והאם יש עדיפות לאג"ח צמודות מדד?

"בסביבה כזו, המלצת האלוקציה היא הימנעות מובהקת מהארכת מח"מ באפיק השקלי הלא-צמוד. המיקוד הנכון כעת הוא במח"מ קצר-בינוני של 3–4 שנים, עם עדיפות לאפיק הממשלתי צמוד המדד, המספק הגנה כפולה הן מפני אינפלציה דביקה המונעת מעלויות אנרגיה ופיחות השקל, והן מפני תנודתיות התשואות הארוכות".

באשר לשוק הקונצרני, גילדין מזהיר כי למרות הירידות שנרשמות במניות, מרווחי התשואה באיגרות החוב של החברות עדיין הדוקים יחסית. המשמעות היא שהמשקיעים לא בהכרח מקבלים פיצוי גבוה מספיק על הסיכון שהם נוטלים, במיוחד בחברות ממונפות.

"באג"ח הקונצרני, למרות הירידות במניות הבוקר, מרווחי התל-בונד נותרו הדוקים יחסית בזכות הביקושים המוסדיים, אך נדרשת סלקטיביות קפדנית והתרחקות מחברות בעלות צורכי מחזור חוב מיידיים".

מי ייפגע מהמצב הפוליטי, והאם מניות הטכנולוגיה יצליחו להתנתק?

אנחנו כבר רואים הבוקר את התגובה של מניות הפיננסים והנדל"ן, וזה די צפוי. אבל אילו סקטורים נוספים עלולים להיפגע מתקופה ממושכת של חוסר הכרעה, והאם יש כאלה שעשויים דווקא ליהנות מהמצב?

"הדיכוטומיה בבורסה חדה. הנפגעים המיידיים הם הסקטורים המקומיים והממונפים, ענפי הנדל"ן, הבנייה והביטוח, שצונחים הבוקר, סופגים פגיעה כפולה מסביבת ריבית שתישאר 'Higher for Longer' ומחוסר ודאות לגבי צעדי מיסוי או קידום פרויקטים לאומיים".

לדבריו, גם מניות הבנקים, שסופגות הבוקר ירידות של כ-3%, חשופות להשלכות של תקופה ממושכת ללא הכרעה פוליטית. החשש הוא מפני האטה בפעילות הכלכלית, ירידה בביקושים לאשראי והתגברות הקשיים של לווים ממונפים. עם זאת, הוא מדגיש שהרווחיות השוטפת והמאזנים של הבנקים ממשיכים להוות עוגן משמעותי עבורם.

ומה לגבי מניות הטכנולוגיה? נובה, קמטק וטאואר פועלות בשווקים גלובליים, וההכנסות שלהן כמעט אינן תלויות בצרכן הישראלי. האם הן יכולות להתנתק מהירידות כאן בבורסה ואולי אפילו ליהנות מפיחות בשקל?

"סקטור הטכנולוגיה המקומי-גלובלי, ובפרט חברות השבבים, הציוד והחומרה, דוגמת נובה, קמטק וטאואר, מציג יכולת התנתקות כמעט מלאה ממדדי תל אביב ומאי-הוודאות הפוליטית. חברות אלו פועלות בזירה הדולרית, נשענות על ביקושי שיא לתשתיות בינה מלאכותית ומחזורי CapEx גלובליים, והכנסותיהן מנותקות לחלוטין מהכלכלה הריאלית בישראל".

גילדין מוסיף כי פיחות השקל עשוי לשפר את מצבן של חברות שמקבלות את עיקר הכנסותיהן בדולרים, אך משלמות חלק מהוצאותיהן בשקלים"יתרה מזאת, פיחות השקל שמלווה את הבוקר דווקא משפר את שורת הרווח שלהן במונחי תרגום שקלי ומפחית את עלויות השכר המקומיות. לצידן, גם יצואניות ביטחוניות גדולות הנהנות מצברי הזמנות ממשלתיים בחו"ל עשויות להפגין עמידות עודפת מול החולשה של המגזרים המוטים לצריכה ולנדל"ן המקומי".