יורם נוה: "יחס החוב-תוצר לא יחרוג מ-90% גם בתרחיש קיצון; מצבנו טוב"

"החלטת ההשקעה היא יחסית החלק הקל. החלק המורכב הוא לקבל הקצאה". כך תיאר יורם נוה, מנכ"ל קבוצת כלל ביטוח ופיננסים כלל ביטוח, את הדרך של הקבוצה אל אנתרופיק, מפתחת מודל הבינה המלאכותית קלוד, ונמצאת בדרך להנפקה. בשיחה עם עורך ביזפורטל, אבישי עובדיה בוועידה הכלכלית של ביזפורטל, שהתקיימה בבורסה בתל אביב, הסביר נוה שהגודל הוא היתרון: "היום אנחנו גופים שיודעים לשים טיקט של מאות מיליוני דולרים בהשקעה, ופתאום אנחנו נהיים רלוונטיים לקרנות המובילות בעולם. הקרנות המובילות לא מתעסקות עם גופים שמשקיעים סכומים מינימליים".

כלל נכנסה לאנתרופיק בספטמבר 2025, דרך כלי השקעה של בית ההשקעות האמריקאי ICONIQ, והמשיכה להגדיל את ההחזקה בשני סבבים נוספים. לדברי נוה, ההקצאה הגיעה מתוך קשרים ארוכי שנים: "כשיש הקצאה, הקרנות המובילות בעולם פונות לגופים שהן איתם בקשרים אסטרטגיים. הן פנו גם אלינו, או יותר נכון, אנחנו הלכנו אחריהן, וקיבלנו הקצאה מסוימת לצד אותם גופים". לשאלה אם מהלך כזה היה אפשרי לפני עשור או שניים, השיב: "חד משמעית לא. גם לא לפני חמש שנים. אלה דברים שנבנים לאורך זמן". להרחבה: כלל ברווח של 700 מיליון דולר על השקעתה באנתרופיק.

נוה ממהר לצנן את ההתלהבות. "נכון שעכשיו כולם מתלהבים, אבל עד שזה ייסחר ונוכל לממש את ההשקעה, והכסף יחזור לקרנות, ייקח עוד זמן. בואו נחכה עם ההתלהבות," אמר, והזכיר את גל העליות של 2021: "כרגע כולנו מרוצים מההייפ, ואנחנו זוכרים שבהייפ הקודם, של 2021, חלק מהחברות ירדו גם ב-50%. נכנסנו במקום סביר, ואני מאמין שנעשה טוב עם הכסף. האם זה יהיה פי 7 או פי 2? ימים יגידו". להרחבה: כמה השקיעו מגדל וכלל באנתרופיק וכמה זה שווה.

את הגישה שלו להשקעות כאלה המשיל נוה לגלים. "מדברים על שוק ההון כמו על גל. אם אתה כמו הדולפין ששוחה ליד הספינה שחותכת את המים, אתה נהנה מהגל, וצריך לדעת לעלות על הטרנדים בזמן הנכון," אמר. "בכל חברות הענק לאורך השנים, תיקח את אמזון, היו אנשים שהשקיעו ראשונים והפסידו כסף, והיו כאלה שהשקיעו אחריהם ועשו כסף. השאלה היא איפה נמצאים בסייקל ובגל. מי שמשקיע לצד המשקיעים המובילים בעולם, יש לו יותר סיכוי מאחרים. אלה השקעות שהלקוח הפשוט לא יכול להגיע אליהן לעולם".

סימולטור של תרחישים 

"באמצע 2024, באמצע המשבר, כשעלו השאלות אם להשקיע בישראל או להסיט כסף החוצה, הכנו סימולטור לכלכלת ישראל. השיח נהיה כל כך אמוציונלי ופוליטי, שכל אחד התחיל להתווכח על התחזית שלו: אם תהיה צמיחה, כמה היא תהיה, כמה יהיו הוצאות הביטחון, לפי ועדה אחת או אחרת".

הסימולטור, שזמין לציבור ומאפשר לבחון תרחישים של הכנסות המדינה, הוצאותיה, הגירעון והחוב, מסתכל חמש שנים קדימה, עד 2031. "יש הרבה פרמטרים בליבת הכלכלה הישראלית שהם יחסית בטוחים וודאיים," הסביר נוה. "ניסינו לקחת את טווח התחזית שלדעתנו הכי רלוונטי בימים אלה, כחמש שנים קדימה". המודל בנוי משני תרחישים מרכזיים: תרחיש בסיס שנשען על תחזיות הליבה של בנק ישראל ומשרד האוצר, ותרחיש מיתון. "בתרחיש המיתון, מעבר למה שעברנו עד כה, מתווסף מיתון עולמי של שלוש שנים שמשפיע על כלכלת ישראל. זה אחד הסיכונים המרכזיים: מה יקרה בעולם, עוד לפני שמסתכלים על מה שקורה בישראל". את סעיפי התקציב בנו בכלל מלמטה למעלה, על בסיס הקונצנזוס, EY ביצעה תיקוף, ואת הפרויקט הוביל אסטרטג המאקרו של הקבוצה, אמיר ארגמן.

בתרחיש הבסיס, לפי נוה, הגירעון חוזר לרמה סבירה של כ-100 מיליארד שקל בשנה, ובתרחיש המיתון לוקח לו יותר שנים להתכנס. "אחרי שלוש שנות מלחמה אנחנו יוצאים לדרך קצת מתחת ל-70% חוב-תוצר," אמר. "בתרחיש הבסיס עולים לאורך השנים בסך הכל ל-70%. גם בתרחיש של מיתון של שלוש שנים מגיעים ל-80%, ובתרחישי קיצון, כולל ניתוחי רגישות של פגיעה בצמיחה והוצאות ביטחון גבוהות, לא חורגים מ-90%".

קרן המטבע הבינלאומית מעריכה את יחס החוב-תוצר של ישראל ב-73%, ובסימולציה של כלל הגיעו בתרחיש הבסיס ל-70%. "אז אנחנו קצת יותר אופטימיים," אמר נוה, והציב מול זה את בריטניה, עם כ-100%, ואת צרפת, עם כ-120%. "ישראל משקיעה כבר 30 שנה כ-5% מהתוצר בביטחון, ומאז 2008 אנחנו בפנסיית חובה, כך שסיפור הפנסיה והיציאה לקצבה מטופל בצורה טובה יותר מאשר במקומות אחרים. המספרים של אירופה לא כוללים בכלל את העלייה שלה בהוצאות הביטחון, וכל צרפת בוערת, כי יש בעיות בכל מה שקשור לעולמות הפנסיה". הוא הקפיד להבהיר: "זאת לא תחזית, אלה תרחישים. מצבנו טוב, וברמה העולמית עוד יותר טוב ממה שהיינו לפני כמה שנים".

"התוצר לנפש שלנו הוא 71 אלף דולר, מקום 13 בעולם, ואנשים לא מבינים את זה," אמר נוה. "אם לוקחים כלכלות של מעל 10 מיליון איש, אנחנו במקום הרביעי בעולם. זה מטורף". את מקור הכוח הוא מייחס ל"שילוב של כל הדברים". התחזיות מדברות לדבריו על צמיחה ריאלית של 4.5%, ובנק ישראל דיבר על כ-7% במונחים נומינליים השנה, לעומת 0.4% עד 1.4% באירופה. "אלה פערים אדירים, והם הלכו וגדלו. הצמיחה חזקה, ואנחנו בציר הקריטי של ההייטק וגם של הדיפנס-טק". הסיכון הגיאו-פוליטי של ישראל, כך אמר, חזר לרמה שהייתה לפני המלחמה, בזמן שהעולם "מתקרב לשכונה שלנו": אי ודאות פוליטית מימין ומשמאל שקורעת את אירופה, ההתמודדות עם ההגירה ובעיות גיאו-פוליטיות גלובליות. "העולם נהיה הרבה יותר מסוכן, ואנחנו באופן יחסי השתפרנו".

• לא תאמינו מי הרוויח מאקזיט הקוונטים הישראלי
• הישראלים שהרוויחו באנתרופיק: כמה השקיעו מגדל וכלל וכמה זה שווה

"זה לא מסיר אחריות ממקבלי ההחלטות ומהממשלות. זה מחזק את זה שהנתונים טובים, אבל הקריטיות תהיה במשמעת הפיסקלית," הזהיר נוה. "צריך להציג תקציבים שלא חורגים. כשיש פער, חלק ימומן במסים וחלק בהגדלת הגירעון, ובעיקר צריך לתת ודאות ויציבות. הדבר השני הוא לראות איך מצרפים את האוכלוסיות לצמיחה שלנו, ואיך היא מחלחלת לכל הכלכלה הישראלית, ואיך שומרים על הצמיחה: לאן ההוצאות הולכות, לצמיחה או לא. זה קריטי".

את הסימולטור עצמו השיקה כלל בוועידה, עם ברקוד שהוקרן לקהל. "שמנו הכל ב-AI. הכל אינטראקטיבי, ואל תיקחו את התרחיש שלנו," אמר נוה. "קחו כל אחד מהתרחישים ותשנו לבד את כל תחזיות הצמיחה, הריבית והתוצר של מדינת ישראל, תשחקו עם זה ותוציאו את כל הנתונים. עשינו את זה בכלי ה-AI המתקדמים ביותר, וזו הפעם הראשונה שאנחנו משיקים אותו, עכשיו, בכנס הזה". ובמשפט אחד: "אנחנו לא עושים תחזיות, בנינו סימולטור".

לשאלה איך כל זה מתורגם לתיק ההשקעות, ואם כלל עדיין במשקל יתר בישראל ובמניות, ענה נוה: "צריך לזכור שב-2023 וב-2024 זה לא שכלל הגדילה את ההשקעות בישראל. אחרים הסיטו כסף לחו"ל, ואז באופן יחסי היינו יותר ישראל. ניצלנו את זה כדי לקנות בזמן המשבר, כשהמחירים היו אטרקטיביים מאוד, וזה חלק מהסיבה שאנחנו מובילים היום בתשואות". מאז, לדבריו, המצב השתנה: "היום חלק מהגופים חזרו לישראל, וגם אנחנו, באופן טבעי, עם עליות המחירים. הפער שלנו מול אחרים תלוי מול מי, יש שונות מאוד גדולה, וכבר אין הטיה כזאת משמעותית. התמחור של השוק השתנה דרמטית, ובסוף האטרקטיביות היא פונקציה של מחיר ומכפילים". גם יאיר לפידות הזהיר באותה ועידה שהמשקיעים כבר אכלו חלק מהתשואות של השנים הבאות.

הגופים המוסדיים בישראל מנהלים כ-3.5 טריליון שקל, וחמש קבוצות, שפועלות גם בתחום הביטוח, מחזיקות כבר כ-60% מהנכסים. נוה מדגיש את התפקיד שלהם בהשקעות הלא סחירות: "ההשקעות הלא סחירות הן בעיקר בישראל, ואנחנו רוצים להגדיל אותן. התפקיד שלנו כמוסדיים בישראל הוא להיות גם גוף שבסוף נותן איזון ויציבות לכלכלה הישראלית. בשיא המשבר, כשכספים יצאו מכאן, היה צריך לסגור את המימון של הקו הירוק של הרכבת הקלה. בנק הפועלים והמוסדיים סגרו את המימון. זה חלק מהדברים שעוזרים לנו לצלוח משברים, כי יש כאן עומק פיננסי משמעותי".

"בסוף אנחנו פחות מפחדים מסיכון מדינת ישראל," אמר נוה. "יטרידו אותנו דברים בדרך, כמו יכולת הפירעון של אג"ח ממשלת ישראל, אבל אנחנו מסתכלים על זה בצורה כלכלית ועניינית, משתדלים להיצמד לנתונים ולראות הזדמנויות כשהן קורות".

• אסף בנאי: "שימו מסלול כללי בקופת גמל, כל עשור יעשה הכפלה"
• הכלכלן הראשי באוצר על עתיד המשק: "אני באמת אופטימי לגבי מה שאנו רואים, והקסם והפלא שאנו עשינו"