האיום הגדול על וול סטריט - בנק אוף אמריקה סבור שזו לא האינפלציה

שוקי האג"ח העולמיים שוגים - זו המסקנה החדה של האנליסטים הבכירים של בנק אוף אמריקה שניתחו את הקשר בין מחיר הנפט, מדיניות הפד והריביות בארה"ב. הזינוק במחיר הנפט מתחילת מרץ - על רקע המלחמה וסגירת מצר הורמוז ואי-הוודאות הגיאופוליטית - גורם למשקיעים לצפות שהפד יהדק מדיניות ויצמצם את הרודות הריבית ואף יעלה ריבית. לפי בנק אוף אמריקה, זה בדיוק ההפך ממה שקורה היסטורית - וזו הזדמנות.

"השווקים הגלובליים מתמקדים בסיכון האינפלציה כלפי מעלה ומוותרים בקלות רבה מדי על סיכוני הצמיחה כלפי מטה", כותבים האנליסטים מארק קבנה, ברונו ברייזינהה, מגן סויבר, ראלף אקסל ואלינור שיאו שלהערכתם - "ריביות ארה"ב הן גידור טוב לצמיחה שלילית ולשנאת סיכון". במילים פשוטות הם אומרים כך - מצפים לעלייה באינפלציה ובתגובה להעלאת ריבית, אבל עליית אינפלציה לא תוביל בהכרח לעליית ריבית. הכלכלה חלשה בהינתן עליית הנפט ועליית המחירים ועליית ריבית תחליש אותה עוד יותר ולכן - הפד' יחליט לחכות וזו דווקא צפויה להיות הזדמנות בשוק הריבית והאג"ח. 

אגרות החוב עלו בתשואה בשבועות האחרונים, ולהערכת האנליסטים הן מבטאות תשואה טובה. להערכתם, ויש לומר שזו הערכת מיעוט - הריבית בהמשך תרד ויהיו רווחי הון באגרות החוב.   

כשהנפט עולה, הפד לא זז. כשהנפט יורד - הוא חותך בחדות

הנקודה המרכזית בדוח היא תגובת הפד לשינויים במחיר הנפט. התגובה הזו לפי בדיקת האנליסטים היא א-סימטרית לחלוטין. כשהנפט עולה, הפד ממתין ולא עושה דבר. כשהנפט יורד, הפד חותך ריבית מהר ובאגרסיביות. הנתונים ההיסטוריים מאז 1986 מוכיחים זאת ללא עוררין. בתרחישים שבהם הנפט צנח ב-50% בששת החודשים שקדמו, הפד הוריד ריבית בממוצע של כ-154 נקודות בסיס. כאשר הנפט ירד ב-25% - הריבית ירדה בממוצע כ-67 נקודות בסיס. ומה קרה כשהנפט זינק ב-25% או אפילו ב-50%? הפד כמעט ולא זז - שינוי ממוצע של פחות מ-5 נקודות בסיס. "זעזוע נפט כלפי מעלה מציב את הפד בקונפליקט - אינפלציה גבוהה יותר מחד, וסיכון לצמיחה ולתעסוקה כלפי מטה מאידך. הפד בדרך כלל לא עושה דבר וממתין, בדיוק כפי שראינו בישיבת מרץ וכפי שעשה בנק קנדה". לעומת זאת, "ירידת מחירי הנפט מתרחשת בדרך כלל כאשר חששות הצמיחה כבר גבוהים, מה שיוצר התאמה - אינפלציה נמוכה יותר וסיכון לצמיחה - ואז הפד חותך ריבית במהירות".

• האינפלציה לא נרגעת: מדד מחירי היצרן זינק בפברואר מעל הצפי
• הפצצה המושהית: איך מלחמת איראן תגיע לצלחת שלכם - בפיגור של תשעה חודשים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

המסקנה המעשית: "משקיעים שמאמינים שתתרחש בהמשך ירידה חלקית במחיר הנפט צריכים להחזיק אג"ח".

מה הנתונים אומרים: הנפט מניע את האג"ח - בשני הכיוונים

הדוח מציג ניתוח כמותי של הקשר בין הנפט לתשואות האג"ח. מתחילת 2026, תשואת האג"ח ל-10 שנים עלתה ב-6 נקודות בסיס בסה"כ - נתון שנראה ממותן. אבל הפירוט חושף דינמיקה חזקה בהרבה: בימים שבהם הנפט עלה, תשואת ה-10 שנים זינקה ב-26 נקודות בסיס; בימים שבהם הנפט ירד, התשואה צנחה ב-19 נקודות בסיס. האג"ח לשנתיים, הרגיש יותר לציפיות הריבית, נע באותו כיוון: עלייה של 33 נקודות בסיס בימי נפט עולה, ירידה של 8 נקודות בסיס בימי נפט יורד.

הדפוס הזה עקבי גם בטווח הארוך. מאז 2010, בכל יום שהנפט עלה, התשואה ל-10 שנים עלתה בממוצע 0.46 נקודות בסיס. בכל יום שהנפט ירד, התשואה ירדה בממוצע 0.44 נקודות בסיס. הקשר הדו-כיווני הזה חזק יותר בתקופות של מתח גיאופוליטי: "הרגישות של ריביות ארה"ב למחיר הנפט גבוהה יותר בתקופות של סיכון גיאופוליטי", מציינים האנליסטים ומוסיפים - "מכירת האג"ח שנראתה לאחרונה בכל רחבי העקום עולה,  אולם הריביות הריאליות עלו יותר ממה שהיסטורית מצופה וזה מה שהופך את אגרות החוב, במיוחד לטווח של 5 שנים לאטרקטיביות". 

לא רק נפט: הסיכונים שהשוק מסרב לראות

בנק אוף אמריקה מדגיש שסיכוני הצמיחה כלפי מטה רחבים בהרבה מאשר בגלל הנפט בלבד. "סיכוני הצמיחה כלפי מטה נובעים לא רק מנפט וגיאופוליטיקה, אלא גם מתיקון בנכסי סיכון, מהידבקות של חדלות פירעון באשראי פרטי, ומתזוזת שוק העבודה הנובעת מעליית הפריון", כותבים האנליסטים, "השוק צריך להתעורר מהתגובה הניצית לישיבת הפד של מרץ".

• טראמפ מעלה הילוך: אולטימטום של 48 שעות לאיראן
• ארה״ב פגעה ביכולת של איראן לאיים על הורמוז, אבל השווקים סקפטיים
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• חברת הרחפנים שמזנקת יותר מ-300% ביום המסחר הראשון שלה

בנק אוף אמריקה חושש מאוד מסטגפלציה - שילוב של האטה כלכלית עם אינפלציה מתמשכת. זהו התרחיש הגרוע ביותר עבור הפד, כיוון שהוא מקשה על כל תגובת מדיניות. הורדת ריבית תזין את האינפלציה; העלאת ריבית תחריף את ההאטה. "הפד עשוי להתעלם מחשש האינפלציה המונע מנפט, ללא העברה רחבה יותר לשכר ולציפיות אינפלציה ארוכות טווח", מסבירים האנליסטים ומוסיפים כי "הסיכון לא מגיע רק מהנפט: תיקון חד בשוקי המניות, גל של חדלות פירעון באשראי הפרטי, ותזוזה טכנולוגית בשוק העבודה - כל אחד מאלה עלול לתגבר צמיחה שלילית בו-זמנית עם אינפלציה שנותרת גבוהה מהיעד. 

במצב של סטגפלציה שוק המניות עלול לסבול מאוד. הירידה בצמיחה מחלחלת לדוחות, והאינפלציה גם פוגעת ברווחי החברות - הפגיעה הדו כיוונית הזו משפיעה על המספרים בדוחות ומשם עלולה להשפיע על המחירים בוול סטריט. זה הסיכון הגדול שמתחיל כעת בעלייה בנפט, אבל קשור בסוף פחות לנפט ויותר לסטגפלציה ולמחירי המניות בוול סטריט.