המבחן שיכריע האם הבינה המלאכותית היא בועה

תנודתיות חריגה במדדים

תנודתיות חריגה נרשמת בימים האחרונים בוול סטריט. זה התחיל עם נתוני תעסוקה חזקים בהרבה מהמצופה ביום שישי האחרון. המשק האמריקאי הוסיף 172 אלף משרות, יותר מפי 2 מהתחזיות. בנוסף נרשם תיקון חד כלפי מעלה של חודשי מרץ ואפריל. הנתונים החזקים מגיעים למרות שהבינה המלאכותית ממשיכה לגרום לקיצוץ משרות. מתוך כ-97 אלף קיצוצי משרות במהלך חודש מאי, כ-40% מיוחסים לבינה המלאכותית על פי הצהרת החברות. זה החודש השלישי ברציפות שהבינה המלאכותית היא הגורם המוביל לפיטורים. חברות הטכנולוגיה קיצצו מעל 120 אלף משרות מתחילת השנה, עליה של 66% לעומת השנה הקודמת, וזהו הסקטור המוביל בפיטורים.

נתון זה מעורר עניין רב וסותר חלק מהתחזיות המוקדמות. החשש העיקרי סביב שוק העבודה הוא שהבינה המלאכותית תחסל משרות. נראה, לפחות בינתיים, שהשוק מצליח לפצות על כך ביצירת משרות מאסיבית בסקטורים אחרים. נציין שמומחים רבים העריכו שכך יקרה. כל מהפכה טכנולוגית מחסלת ענפים מיושנים, אבל אף אחת מהן לא באמת הביאה לאבטלה המונית, אלא דווקא לפתיחת אופקי תעסוקה חדשים בתחומים אחרים. עוד מוקדם להעריך האם זו ההתפתחות שמצפה לנו, אך נראה שיש לא מעט סיבות טובות להאמין שכך יהיה גם הפעם.

 תגובת השוק לפרסום הדו"ח הזכירה את הימים של "חדשות טובות לכלכלה הן חדשות רעות למניות". המדדים הגיבו לדו"ח המצוין בירידות חדות, כשהנאסד"ק נפל במעל 4%, הירידה החדה ביותר מאז אוקטובר 25. הסיבה העיקרית לירידות החדות הייתה ההבנה שהורדת ריבית לא נראה כאן בעתיד הקרוב, והסיכויים גוברים שדווקא נראה העלאת ריבית. השבוע, לעומת זאת נפתח במה שנראה כהתאוששות ביום שני, רק כדי להמשיך להתרסקות ביום שלישי, אבל גם הנפילה הזו לא הייתה סטנדרטית. הנאסד"ק כבר גירד את המינוס 4 אחוז לפני שהתאושש לירידה של מעט יותר מאחוז. כך, מדד השבבים התרסק בכמעט 9% במהלך יום המסחר (לאחר נפילה של מעל 10% ביום שישי), רק כדי לסיים את יום המסחר בירידה "מינורית" של כמעט 2%. כאמור, תנודתיות יוצאת דופן.

מה הגורמים לתנודתיות החריגה מלבד דו"ח התעסוקה, שהוא כשלעצמו לא נראה שיכול לתת את ההסבר המלא? 

ראשית, חשוב לציין שהירידות מגיעות אחרי עשרה שבועות רצופים של עליות במדד ה-SP500 שחצה לראשונה את רף ה-7600 נקודות. כך שניתן לראות זאת גם כתיקון קל לאחר העליות הממושכות. המדדים, נזכיר, עדיין קרובים מאד לרמות השיא ונמצאים הרבה מעל השפל של סוף מרץ. 

בנוסף, המלחמה באירן עדיין במרכז תשומת הלב, כשהחלפת המהלומות בין ישראל לאירן עוררה שוב חשש להתלקחות רבתי. הסכסוך בינתיים הוכל ברמה מסוימת, אבל גם ביום שלישי בערב ארצות הברית עצמה הפציצה באירן, וזו הבטיחה להגיב (כנראה כבר הגיבה בזמן כתיבת שורות אלו עם מספר טילים על בסיסים אמריקאיים באזור). הנפט מגיב בעליות שוב לאחר רגיעה מסוימת והחוזים שוב אדומים בשעה זו. המלחמה באירן משפיעה כמובן באופן ישיר על האינפלציה ובאופן עקיף על שוק המניות. גם לאחר הרגיעה המסוימת במחירי הנפט, מחיר חבית נפט עדיין גבוה בהרבה ממה שהיה טרום הסכסוך. מחירי הדיזל והדלק הגבוהים כבר חלחלו וממשיכים לחלחל לכלכלה כעת, מעל 3 חודשים מאז פרוץ המלחמה במפרץ, כשמחירי המשלוח של מוצרים, עלויות הייצור ומחירי הטיסות כבר משקפים מחירי אנרגיה גבוהים יותר.

כתוצאה מכך, הכלכלנים מצפים לאינפלציה גבוהה של 4.2% ביום רביעי השבוע, ואינפלציית ליבה של 2.9% לעומת 3.8% ו-2.8% בהתאמה בחודש הקודם. אני מעריך בזהירות שיש מקום לקוות לתוצאה מעט טובה יותר מההערכות הללו. לאור דו"ח ה-PCE האחרון, ואינדקציות נוספות משוק המחירים, יש סיכוי סביר שהאינפלציה, בעיקר אינפלציית הליבה, תפתיע מעט כלפי מטה. אבל המשק האמריקאי והעולמי עדיין רחוקים מאד מלהביס את האינפלציה שהחלה לפני כ-4 שנים, וכעת, לפי מרבית ההערכות, האינפלציה עתידה לשוב לקידומת 4 לראשונה מזה שלוש שנים.

כפי שכתבנו בשבוע שעבר, השוק גם יצטרך לעכל את הנפקות הענק, הראשונה שבהן, ספייסאיקס, כבר השבוע. החברה מכוונת לשווי שוק של 1.75 עד 1.8 טריליון דולר, אבל במסחר בבורסות על רשתות הבלוקצ'יין משקף כבר ירידת מחיר חדה. האנליסטים של מורנינג סטאר פרסמו הערכת שווי שמרנית בהרבה העומדת על 780 מיליארד דולר בלבד. הרבה מאד אי וודאות סובבת את ההנפקה ויתכן שהסוחרים מעדיפים להיות בעמדה מעט יותר הגנתית למקרה של כשלון משמעותי. אל הגורמים הדוביים ניתן לצרף את תשואות האג"ח שעדיין גבוהות יחסית, למרות ששוק האג"ח נסחר בתנודות סולידיות בלבד במהלך ימי המסחר הסוערים בשוק המניות.

• ChatGPT הגיע למיליארד משתמשים חודשיים - המתחרות צומחות פי 10
• ביהמ"ש מבהיר לגוגל: תשובת AI שגויה עלולה לעלות לה

לא קריסה כללית, אלא התפכחות בסקטור ה-AI

אולי כדאי לשים לב לגורם משמעותי נוסף. למרות מה שנראה כמו התרסקות כללית במדדים, הירידות התמקדו בעיקר במובילות טרנד ה-AI בעוד כלל השוק לא חווה ירידות קיצוניות. למעשה הדאו ג'ונס סיים את יום המסחר האחרון בעליה, ו-356 ממניות ה-SP500 סיימו את היום בירוק לעומת 146 בלבד באדום. כלומר הירידות התרכזו בדיוק היכן שהראלי היה החזק ביותר – בסקטורים הקשורים לבינה המלאכותית. על פי ניתוח של יאהו פיננס, מניות השבבים המובילות איבדו 1.4 טריליון דולר במהלך חמשת ימי המסחר האחרונים, וגם מניות של חברות אחרות הקשורות לסקטור חוו ירידות חדות. כלומר, החששות סביב נושא הבינה המלאכותית היו גורם מרכזי במימושים האחרונים בסקטור.

הטריגר לירידות בסקטור החל עוד לפני פרסום דוח התעסוקה, ביום חמישי האחרון עם פרסום דוחותיה של ענקית השבבים ברודקום. על אף שהחברה היכתה את התחזיות היא הותירה את יעדי ההכנסות ארוכי הטווח מתחום ה-AI ללא שינוי. זה הספיק למשקיעים לשלוח אותה לירידה דן ספרתית ביום חמישי ו-7.9% ביום שישי, מה שגרר ירידה רוחבית בסקטור השבבים כולל מובילת השוק אנבידיה עם מעל 6% ומיקרון עם קרוב ל-8%. למרות התאוששות מסוימת ביום שני בעקבות הצהרות של ראשי התעשייה כי מדובר בהזדמנות קניה, וההסכם הענק של גוגל לייצור מעבדי ה-TPU שלה במפעלי אינטל, השוק חזר לרדת בחדות ביום שלישי עם היפוך מגמה אלים עם פתיחת המסחר. ישנם אינידקטורים נוספים לכך שהשוק מציב בימים האחרונים סימן שאלה גדול סביב הקטר המרכזי שלו בשבועות האחרונים. כך לדוגמה, בנק אוף אמריקה מצביע על כך שהלקוחות שלו הקטינו בצורה משמעותית את החשיפה למניות הטכנולוגיה, עם יציאת הכספים הגדולה ביותר מאז החלו למדוד את הנתון בשנת 2008, ומבחינת אחוזי שוק, הגדולה ביותר מאז שנת 2014. כאמור, ייתכן שמדובר רק במימוש רווחים בריא, ו"שיעול קל" בראלי האגרסיבי שחווה הסקטור לאחרונה. אולם כדאי מאד להיות זהיר ברמת תמחור כזו, כשאי הוודאות לגבי עתיד הסקטור עדיין גבוהה מאד.

משוק פרטי לזירה הציבורית: מבחן המציאות של מודלי השפה

אז קשה לומר האם תמחור סקטור הבינה המלאכותית הוא בועה. הנעלם הגדול הוא רווחיות ספקי מודלי השפה הגדולה. חשוב להבין כי סקטור הבינה המלאכותית מורכב מהרבה שכבות. החל מתשתיות פיזיות כמו חשמל או בניית מרכזי הנתונים, עבור דרך שכבת השבבים, תעשיית המחשוב בענן וכדו', ומעל כל זה מודלי השפה. לאחר מכן נמצאים משתמשי הקצה שאמורים לייצר מהם ערך. הכל כמובן בנוי על ההנחה שמודלי השפה אכן יצליחו לייצר ערך עבור המשתמשים, מה שיוביל לצמיחה והכנסות לחברות המספקות אותם. מדובר בגולת הכותרת שאמורה להניע את כל התעשייה. אף אחד לא יבנה מרכזי נתונים אם מודלי השפה לא ייצרו כסף כדי לשלם עליהם.  

• הנסיך הסעודי שהפך השקעה של 1.9 מיליארד בטוויטר להחזקה של כ-13.5 מיליארד דולר בספייסX
• טראמפ נחקר בחשד שהעלים מס בסך 100 מיליון דולר ואז הגיע התרגיל

אולם, לפחות עד עכשיו, היה קשה לדעת מה מצב החברות הללו, שכן רובן ככולן היו פרטיות. החברה הציבורית היחידה הנסחרת שיש לה מודל שפה משמעותי היא גוגל עם ג'מיני, אך קשה לדעת איך השוק מתמחר את החלק הזה בעסקיה הענפים של החברה השניה בגודלה בוול סטריט. בקרוב המצב ישתנה מן הקצה אל הקצה. לאחר בום ההנפקות המתקרב תהיינה 3 חברות ציבוריות נוספות עם מודלי שפה כחלק מרכזי בעסקיהן. לגבי שתיים מהן, אנת'רופיק (קלוד) ואופן איי אי (צא'טג'יפיטי), מדובר בעסק העיקרי שלהן. לגבי השלישית, ספייסאיקס (גרוק), מדובר באחד העסקים העיקריים של החברה.

הנפקת החברות הללו צפויה לספק את המידע השקוף והמפורט ביותר עד כה למצבו האמיתי של המנוע העיקרי של שוק הבינה המלאכותית. המשמעות העיקרית של המהלך היא שהחברות הללו יצטרכו מעתה לתת דין וחשבון לבוס חדש וקשוח במיוחד: וול סטריט. המעבר מחברות פרטיות לציבוריות מביא עמו רמת בחינה וביקורת חסרת תקדים. עד כה, משקיעים פרטיים העניקו לחברות הללו מרחב נשימה. הם גיבו חזון טכנולוגי שאפתני והיו מוכנים להמתין שנים לתוצאות, פיתוחים והחזר על ההשקעה. אך בשוק ההון, חוקי המשחק שונים לחלוטין. ציפיות שנתפסות כגמישות וסבירות בשוק הפרטי, הופכות לבלתי אפשריות תחת עינו הבוחנת של הציבור. מעתה, ענקיות ה-AI יידרשו לספק תוצאות עסקיות ברורות, להציג צמיחה אדירה ורווחיות מדי רבעון, ולעמוד בסטנדרטים נוקשים של שקיפות מול משקיעים שאין להם סבלנות להבטחות ארוכות טווח. האתגר העצום שניצב בפני החברות הללו מומחש היטב באקלים השוק הנוכחי, שבו הרף שמציבה וול סטריט למניות הטכנולוגיה נמצא בשמיים ואינו משאיר מקום אפילו לאכזבה קלה. נזכיר לרגע לדוחות חברת  ברודקום, שהציגה צמיחה מדהימה בהכנסותיה, אך מנייתה צנחה פשוט משום שהמשקיעים מצפים ליותר ממושלם.

החברות כבר היום מציגות נתונים מדהימים.  אופן אי איי הוערכה לאחרונה ב-852 מיליארד דולר, ומייצרת כבר הכנסות של 2 מיליארד דולר בחודש. המוצר המרכזי שלה, צ'אטג'יפיטי, שבר שיאים כשהגיע למיליארד משתמשים בזמן הקצר ביותר אי פעם. אנת'רופיק דיווחה על קפיצה מדהימה בשוויה ל-965 מיליארד דולר, ועתידה להציג רווח תפעולי כבר ברבעון השני של השנה. צמיחת הענן בדוחות האחרונים של גוגל מיוחסת לא מעט להצלחת ג'מיני, אך המספרים הללו הם רק נקודת ההתחלה. הן יעניקו לחברות הללו שווי התחלתי באזור הטריליון דולר, ורף ציפיות בשמיים שלא יאפשר אפילו יום אחד של חסד. ביום שאחרי ההנפקה החברות הללו כבר תצטרכנה להתמודד עם השופט הקשוח ביותר – וול סטריט. הן תדרשנה להסביר כל עיכוב בפיתוח מודלים חדשים, להצדיק סגירת פרויקטים (כמו גניזתו של מודל הווידאו SORA), ולהוכיח כיצד הטכנולוגיה המהפכנית שלהם ממשיכה לייצר צמיחה אגרסיבית רבעון אחר רבעון. האם אנחנו מבססים כעת את יסודותיו של עידן כלכלי חדש ורווחי, או שמא אנו עדים לתיקון כואב והתפכחות מחלום? התשובות, כך נראה מתגובות השוק בימים האחרונים, יצטרכו להינתן הרבה יותר מהר ממה שחברות הטכנולוגיה קיוו.