החלטת הריבית הראשונה של קווין וורש: מהו האתגר המרכזי ולמה כדאי לשים לב?

ביום רביעי תתפרסם החלטת הריבית הראשונה בעידן קווין וורש שהושבע כיו"ר הפד' בסוף מאי. הישיבה שהוא מנהל ביומיים הללו מתנהלת תחת עננים כבדים. ראשית, החלטתו הפרובוקטיבית של קודמו ג'רום פאוול להישאר במועצת הנגידים פוגעת קשות ביכולתו ליצור מנהיגות ולהוביל את המדיניות בה הוא דוגל. זה מתקשר לנקודה השנייה: נראה שהפד' מפולג מאי פעם, הן ברמה הפוליטית והן מבחינה מקצועית בנוגע למתווה הריבית הרצוי בהמשך. משא נוסף שרובץ על כתפיו של היו"ר החדש ומועצת הנגידים הוא הלחץ הכבד מצד הפוליטיקאים מצד אחד להורדת ריבית מיידית, ומהצד השני מצד כלי תקשורת מסוימים בתמיכת פוליטיקאים מהצד השני של המפה הפוליטית, שדורשים "עצמאות" באופן שמתפרש כאילו כל הורדת ריבית היא "כניעה ללחץ" ולא תוצאה של מדיניות כלכלית לגיטימית שנתמכת על ידי כלכלנים רבים. 

וורש ניצב בפני משימת איזון רגישה ומורכבת: הוא מונה לתפקיד על ידי הנשיא דונלד טראמפ מתוך ציפייה שיפחית את הריבית, אך בפועל, הנתונים הכלכליים המצביעים על אינפלציה מעל היעד ושוק תעסוקה איתן הובילו את השווקים לצפות דווקא להעלאת ריבית. מצד שני, מדד הליבה, החשוב יותר, מראה יציבות, וגורמים מסוימים כמו רכיב קורת הגג במדד, מעידים על התמתנות האינפלציה, וזאת בנוסף לצניחה האחרונה במחירי האנרגיה. כל אלו משאירים את הדלת פתוחה להורדת ריבית בהמשך, ייתכן שאף עוד בשנה הנוכחית.

קשה מאד לנטרל את כל הרעשים החיצוניים ואי הוודאות ולהפעיל שיקול דעת צלול ואובייקטיבי ביחס לשאלה העיקרית: מה צריך להיות גובה הריבית של הבנק המרכזי בתקופה הקרובה והבינונית, באופן שיתמוך בצורה המיטבית במשק האמריקאי. לגבי ההחלטה הנוכחית יש קונצנזוס שהריבית לא תשתנה, לא למטה ולא למעלה. הסיבה העיקרית היא כמובן האינפלציה שחזרה לרמות של מעל 4% בחודש מאי, שיא של למעלה משלוש שנים. יחד עם זאת, כאמור, הפד' לא יכול להתעלם מהעובדה שמדד הליבה נשאר יציב ולא זינק במקביל לזינוק במדד המלא, ומכך שבשבוע האחרון מחירי הנפט נפלו שוב לרמה של מתחת ל-80 דולר לחבית וההשפעה של הסכם אם אכן יחתם בסופו של דבר, ויחזיק מעמד, עשויה להיטיב מאד עם האינפלציה בהמשך.

יחד עם ההחלטה הנוכחית תתפרסם שוב "טבלת הנקודות" עם תחזיות חברי הפד' ביחס לריבית, הצמיחה, האבטלה ועוד בהמשך. טבלת הנקודות הקודמת שיקפה אפשרות להורדת ריבית נוספת עד סוף השנה. כעת ההערכות בשווקים כפי שהן באות לידי ביטוי בחוזי הריבית הן שלא נראה הורדת ריבית כלל בשנת 2026 וישנה אף אפשרות לא מבוטלת להעלאת ריבית. הערכות של כלכלנים בכירים כמו דיוויד מריקל מגולדמן זאקס דוחות את הורדת הריבית הבאה עמוק לתוך 2027. בהתאם, הטבלה שתפורסם הפעם ככל הנראה תהיה ניצית יותר, כשכמה חברי פד' הפכו לניציים הרבה יותר בשבועות האחרונים, אבל נראה גם שהיא תהיה מפוזרת מאד (כלומר טווח רחב של תחזיות, גם אם הממוצע יתכנס בסוף לצפי פחות או יותר), ותיצור בעיקר רעש חסר משמעות, שכן קשה מאד להעריך איך הדברים יתפתחו בהמשך, בעיקר סביב מחירי האנרגיה. ירידה דרמטית במחירי האנרגיה תשנה לחלוטין את כיוון האינפלציה בתוך חודשים ספורים בלבד.

וורש וחבריו אולי יסתכלו גם על צעדי המדיניות שננקטו על ידי בנקים מרכזיים מובילים בעולם בשבוע האחרון. הבנק המרכזי האירופי היה ראשון להגיב לזעזועי האנרגיה והעלה את הריבית ברבע האחוז ל-2.25%, לראשונה מאז שנת 2023. ההחלטה לוותה בעדכון תחזיות במסגרתו הופחתה תחזית הצמיחה בגוש האירו בשנת 2026 ל-0.8% ותחזית האינפלציה הוקפצה מ-2% ל-3%. נשיאת הבנק המרכזי, כריסטין לגארד, הבהירה כי הצעד נועד להדגיש את מחויבות הבנק למאבק באינפלציה ולמניעת סחרור של עליות שכר ומחירים, ולא כפתחה של מערכת הידוק אגרסיבית. אנליסטים מציינים כי המשך העלאות הריבית בעתיד יהיה מאתגר במיוחד, שכן הנתונים המתפרסמים לאחרונה כבר מצביעים על האטה בפעילות העסקית ועל צמיחה כלכלית שמתקרבת לאפס, כאשר עלויות הדלק הגבוהות פוגעות בביקושים לסחורות ושירותים.

לאחר מכן גם הבנק המרכזי של יפן העלה את הריבית אף הוא ברבע אחוז לרמה הגבוהה ביותר זה שלושה עשורים – 1%. גם פה ציין הבנק את הזינוק במחירי האנרגיה כסיבה לצעד הניצי. ביפן מצטרף גם הין החלש, שממשיך להיסחר בסביבות ה-160 ין לדולר ומאיים לייקר עוד יותר את הייבוא למדינה, בעוד תשואות האג"ח ממשיכות לטפס. הבנק יתקשה להמשיך להעלות את הריבית לנוכח החולשה בכלכלה והרצון של הממשלה לעודד השקעות. הבנק המרכזי באנגליה, לעומת זאת, צפוי להשאיר את הריבית על כנה מתוך חשש מפגיעה בצמיחה, בדומה להחלטה הצפויה בארצות הברית.

האתגר המרכזי – בניית מנהיגות והובלת מדיניות חדשה

מעבר לכל האתגרים הללו נראה שהאתגר הגדול ביותר שעומד בפני קווין וורש הוא בניית מנהיגות  ויצירת קונצנזוס שיאפשר לו להוביל את המדיניות בה הוא דוגל ובשמה נבחר. כבר הזכרנו את האנומליה של הישארתו השערורייתית של פאוול שתוסיף קושי מיותר. בנוסף, וורש יתקשה מאד לאחד את הפד' סביב מדיניותו. הישיבה האחרונה תחת הובלת פאוול הסתיימה בהחלטה על הותרת הריבית על כנה ברוב של תומכים אל מול מספר חריג של ארבעה מתנגדים, כשהמתנגדים עצמם מתפצלים להתנגדות יונית והתנגדות ניצית. כדי להבין עד כמה זה חריג נאמר שמדובר במספר המתנגדים הגבוה ביותר בהחלטת ריבית אחת מאז 1992. הנגיד סטיבן מירן הצביע נגד הותרת הריבית על כנה ודרש הורדת ריבית נוספת. מנגד שלושה נגידים אזוריים הצביעו נגד הניסוח של הודעת הריבית. הם אמנם תמכו בהותרת הריבית על כנה, אך התנגדו נחרצות להכללת משפטים המאותתים לשווקים שהצעד הבא של הפד' יהיה הורדת ריבית. הם טענו שזה מוקדם ומסוכן מדי לספק הדרכה כזו כשהאינפלציה ממשיכה להיות דביקה ואף לטפס. 

• מה יקבע הפד? ההסתברויות להחלטה היום ומה יהיה בהמשך?
• ב-UBS מעריכים שהירידה בנפט, מפחיתה סיכויים להעלאת ריבית

האם וורש יצליח להתגבר על חילוקי הדעות, ולהוביל מדיניות ולבנות קונצנזוס סביב מנהיגותו? 

נשיא הפד של אטלנטה לשעבר, דניס לוקהארט, שעבד בצמוד לוורש בין השנים 2007 ל-2011, מתאר אותו ככלכלן שמרן בעל נטייה טבעית לעמדה ניצית בכל הנוגע לאינפלציה ולגידול במאזן הבנק המרכזי. עם זאת, לוקהארט מדגיש כי וורש ניחן ביכולות גבוהות של בניית קונצנזוס ודיפלומטיה בין-אישית. משימתו של וורש בישיבת יוני תהיה לאחד מחדש את השורות, כאשר הצלחה בצמצום מספר קולות המיעוט והמתנגדים תתפרש בשווקים כהפגנת מנהיגות ועוצמה פוליטית מצדו של היו"ר החדש. מצד שני פד' מפוצל מדי עלול לעורר חששות חדשים בשווקים.

מסיבת העיתונאים - במה להתמקד?

כלכלנים מציינים כמה נושאים שחשוב לשים לב במסיבת העיתונאים הצפויה לאחר ההכרזה על הריבית.

• פוקס קונה את רוקו, אבל נטפליקס ודיסני עוד יכולות להיכנס לתמונה
• קארמקס מכה את התחזיות, אבל המניה נופלת: השוק רוצה לראות שינוי עמוק יותר

המוקד הראשון נוגע לאופן שבו יציג וורש את תמונת האינפלציה. המשקיעים יבחנו האם הוא רואה באינפלציה תופעה המתרחבת מעבר למחירי האנרגיה או שמא הוא יתמקד בכך שמחירי מוצרי הליבה נותרו שטוחים בחודשיים האחרונים. כדאי לשים לב גם להשקפתו בנוגע למהי ה"ריבית הנייטרלית" בטווח הבינוני ארוך.

המוקד השני הוא ספקנותו הידועה של וורש כלפי תחזיות ועודף תקשורת - נושא שוורש הזכיר לא פעם, וכזה שבו צפוי שינוי מדיניות משמעותי. וורש מאמין שבפד' "מדברים יותר מדי" ושפעילותם התקשורתית של החברים הפכה לעודפת ומזיקה. וורש סבור כי הניסיונות של העשורים האחרונים להגביר את השקיפות, ניסיונות הכוללים דברור אינסופי של תחזיות כלכליות, מסיבות עיתונאים ופרסום תחזיות ריבית הידועות כטבלת הנקודות, למעשה כובלים את ידי הבנק ומייצרים מחויבויות שקשה לסגת מהן. בכוונתו להשיב את הפד לימים עברו, שבהם הבנק היה פחות קולני, נמנע משיח ציבורי תדיר ומותיר לשווקים לפעול באופן עצמאי יותר. עם זאת, וורש ניצב בפני אתגרים משמעותיים בבואו ליישם את תוכניתו. הוא נדרש לשכנע קולגות שחלקם תומכים בכלים הקיימים, וקיים חשש שצמצום התקשורת יפגע בשקיפות ובאחריות הציבורית של הבנק, ויגרום ל"פיצול" בסימנים שהפד משדר.

מוקד נוסף, ואולי הרגיש ביותר, הוא סוגיית העצמאות המוניטרית. וורש צפוי להישאל ישירות על הלחצים המופעלים מצד הנשיא טראמפ להורדת ריבית. הוא מן הסתם ידחה את הטענות, השאלה היא האם השוק ישתכנע.

לבסוף, כדאי לשים לב לשינוי אפשרי במדיניות הבנק ביחס לגודל המאזן והאפשרות להידוק הכמותי. וורש התבטא בעבר רבות בעד צמצום מהיר ואגרסיבי של החזקות האג"ח של הפד, והשווקים יבחנו האם הוא מתחיל להוביל למהלך כזה בפועל.

ישיבת יוני 2026 צפויה להסתיים בלי הפתעה בזירת הריבית, אך עשויה להיות עתירת משמעות מבחינה אחרת לחלוטין. קווין וורש עומד בפני אתגרים לא מבוטלים. האם הוא יצליח לאחד את הפד' המפולג, לצמצם את קולות המיעוט ולשדר מסר ברור? האם ישנה את כללי המשחק התקשורתי שקבעו קודמיו? ועל כל אלה מרחפת השאלה: האם האינפלציה שעלתה בעיקר בגלל זינוק האנרגיה תמשיך לטפס, או שהצניחה האחרונה במחירי הנפט מבשרת רגיעה? קווין וורש לא רק נדרש לנווט ספינה כלכלית בתוך ים סוער של נתוני אינפלציה מתעתעים ומחירי אנרגיה תנודתיים, אלא עליו להוכיח שהוא מסוגל להשליט סדר בתוך פד מפולג ולבסס את מנהיגותו מול לחצים פוליטיים חסרי תקדים. אם יצליח ליישם את משנתו ולצמצם את ה"רעש התקשורתי" של הבנק, ייתכן שבעוד מספר חודשים נראה פד שונה לחלוטין – עצמאי יותר, שקט יותר, ובעיקר כזה שאינו כובל את ידיו מראש בפני השווקים. המשקיעים, מצידם, יצטרכו ללמוד לקרוא את המפה הכלכלית מחדש.