מרווח של 0.85% בתל בונד 20: מה הפער מהממשלתי מספר על הסיכון
המרווח בין אג״ח קונצרניות לעקום הממשלתי ירד לרמות שפל היסטוריות, וריבית בנק ישראל שבדרך למטה מכווצת אותו עוד. כך קוראים את מד תיאבון הסיכון של השוק, מה קרה לו במשברי 2008 ו-2020, ולמה תשואה גבוהה במיוחד היא קודם כל תמרור אזהרה
ממשלת ישראל מגייסת היום חוב לעשר שנים בתשואה של כ-3.9%, וחברה עסקית גדולה משלמת על חוב לתקופה דומה 5% ויותר. הפער הזה נקרא מרווח, ובעגה המקצועית ספרד, והוא המספר החשוב ביותר בשוק האג״ח הקונצרני. מאחורי החוב הממשלתי עומדות סמכות המיסוי על המשק כולו ויכולת ההנפקה של המטבע המקומי, ולכן הוא נחשב לנכס הקרוב ביותר לחסר סיכון בשוק המקומי. חברה עסקית, לעומת זאת, תלויה בהכנסות, ברווחים וביכולת למחזר את החוב שלה, והמלווים לה דורשים פיצוי על אי הוודאות הזו.
שני סיכונים מרכזיים מפרידים בין שני סוגי החוב: סיכון אשראי וסיכון נזילות. חברה שנקלעת לקשיים עלולה לעצור תשלומי ריבית, לפתוח בהסדר חוב ולהחזיר למחזיקים חלק מהקרן בלבד; סדרה קונצרנית קטנה גם נסחרת במחזורים דלים, ומי שמנסה למכור בעת סערה מגלה שהקונים נעלמו. המרווח הוא המחיר שהשוק גובה על שני הסיכונים יחד, והוא נמדד באחוזים מעל העקום הממשלתי באותו אורך חיים. את יסודות המכשיר כולו מרכז המדריך הגדול לאיגרות חוב.
איך קוראים מרווח בפועל: דוגמה מ-10,000 שקל
ניקח אג״ח ממשלתית שקלית במח״מ של חמש שנים שנסחרת בתשואה שנתית של 3.6%, ומולה אג״ח של חברת תקשורת גדולה באותו מח״מ ובאותו סוג הצמדה, שנסחרת בתשואה של 4.8%. המרווח הוא ההפרש: 1.2%. משקיע שקונה את הסדרה הקונצרנית ב-10,000 שקל מקבל תוספת של כ-120 שקל בשנה תמורת הסיכון העודף. ההשוואה הנכונה היא תמיד שקלי מול שקלי וצמוד מול צמוד, באותו אורך חיים בקירוב; השוואה של אג״ח צמודה מול שקלית מערבבת פנימה גם ציפיות אינפלציה ומעוותת את המספר.
מרווח של 0.6%-0.8% על חברה יציבה בדירוג גבוה נחשב שגרתי בתקופות רגועות, ומרווח של 3%-4% ומעלה מאותת על חשש ממשי מהסדר חוב. התשואה הקונצרנית נעה על שני מנועים במקביל - העקום הממשלתי והמרווח - ולכן גם כשהתשואה שרואים במסך עולה, ייתכן שהמרווח דווקא הצטמצם והשוק נעשה רגוע יותר. מי שמפריד בין שני המנועים מקבל את אות הסיכון הנקי, וזו הסיבה שמנהלי השקעות מדברים על מרווחים הרבה יותר מאשר על תשואות.
מדדי תל בונד: מדחום תיאבון הסיכון של השוק
מדד תל בונד 20 מרכז את 20 הסדרות הצמודות הגדולות בבורסה, תל בונד 40 את 40 הבאות אחריהן, ותל בונד 60 מאחד את שתי הקבוצות; לצדם פועלים מדדי תל בונד שקלי לסדרות בריבית קבועה שקלית. המרווח הממוצע של כל מדד מול העקום הממשלתי המקביל משמש את השוק כולו כמדחום, ומי שמבקש להעמיק בהרכבים ימצא פירוט בכתבה על ההבדלים בין מדדי תל בונד 20, 40 ו-60.
המרווח בתל בונד 20 עומד כיום סביב 0.85%, ובתל בונד השקלי סביב 0.8% - רמות שפל היסטוריות, והצמצום נמשך גם במחצית הראשונה של 2026. הרקע ברור: ריבית בנק ישראל ירדה ל-3.5% אחרי שתי הפחתות רצופות, השוק מתמחר הפחתות נוספות, והכסף שמחפש תוספת תשואה זורם לאפיק הקונצרני. לשם השוואה, אג״ח ארה״ב לעשר שנים נסחרת סביב 4.66%, מעל התשואה הישראלית המקבילה - עדות לאמון שהשוק נותן בחוב המקומי גם בסביבה גלובלית תנודתית. הביקוש נראה גם בגיוסים: כ-138 מיליארד שקל גויסו בשוק החוב במחצית הראשונה של 2026, לעומת כ-88 מיליארד בתקופה המקבילה אשתקד. במקביל נערכת הבורסה לרפורמת סחירות שתשנה את הרכב המדדים - הרחבה בכתבה על הרפורמה שתוציא 59 סדרות אג״ח מהמדדים.
תנועת המרווחים מלמדת יותר מהרמה הרגעית שלהם: התרחבות עקבית לאורך שבועות מספרת שהשוק מתחיל לתמחר האטה או בעיה ענפית עוד לפני שהיא מגיעה לכותרות, והצטמצמות ממושכת משקפת ביטחון גובר ביכולת ההחזר של החברות. מעקב פשוט אחרי מרווחי תל בונד, אפילו פעם בחודש, נותן למשקיע הפרטי מדחום זמין של שוק האשראי כולו.
מרווח צר מספר על אמון גבוה בחברות ועל תיאבון סיכון בריא, אבל הוא גם משאיר כרית דקה: כשהפיצוי על סיכון האשראי יורד מתחת לאחוז, התרחבות קטנה של המרווחים מוחקת את יתרון התשואה של שנה שלמה. בבתי ההשקעות מעדיפים בסביבה כזו את הדירוגים הגבוהים, מתוך הערכה שהתוספת שמציעים הדירוגים הנמוכים קטנה מכדי להצדיק את הסיכון שלהם.
מה קורה למרווחים במשבר, ולמה 8% זה תמרור אזהרה
במשבר הקורונה של 2020 זינק המרווח הממוצע של המגזר העסקי בישראל לכ-4%, לעומת כ-2.7% שנה קודם; באג״ח בקבוצת דירוג BBB הגיע המרווח הממוצע בשיא לכ-20%, ובקבוצת A לרמות דו-ספרתיות. משבר 2008 היה קיצוני עוד יותר, עם מרווחים רחבים מאלה של 2020 ותשואות זבל בענפי הנדל״ן הממונף. הדפוס חוזר על עצמו בכל משבר: המרווחים מתרחבים במהירות, מחירי האג״ח הקונצרניות צונחים, ומי שמחזיק סופג הפסד הון על הנייר גם כשהחברה ממשיכה לשלם כסדרה. מנגד, מי שקנה בשיא הפאניקה של 2020 נהנה מרווחי הון מהירים כשהמרווחים שבו והתכווצו בתוך חודשים.
- מפת האג״ח המלאה: מ-3.2% במק״מ ועד 6% בקונצרני - איזה סוג מתאים לכם?
- צרות בצרורות בסימד: הרשויות הפדרליות פותחות במהלך פלילי נגד החברה
המלכודת הגדולה של האפיק היא רדיפה אחרי המספר הגבוה במסך. אג״ח שמציעה 8% כשהעקום הממשלתי נותן פחות מ-4% נושאת מרווח של יותר מ-4%, והשוק מתמחר בה הסתברות ממשית להסדר חוב; התשואה הזו תתממש בתרחיש אחד בלבד, זה שבו הכל מסתדר. הצעד הראשון לפני כל קנייה הוא השוואת התשואה לפדיון מול הממשלתי המקביל, והצעד השני הוא הבנת הדירוג שמאחורי המרווח - על כך במדריך על סיכון, דירוגים וכשלי פירעון. ולמי שעדיין מתלבט בין סדרה צמודה, שקלית או בריבית משתנה, ההתחלה הנכונה היא המדריך על סוגי האג״ח בבורסה.
