מנהלי תיקים לא יוכלו להפר את חוק הייעוץ ולהסתתר מאחורי שמות מכובסים
זו משמעות החלטתה של ועדת האכיפה ברשות ניירות ערך, בעניינו של מנהל תיקים שפעל בניגוד עניינים ערב הנפקתה של חברה. מדובר בהחמרה משמעותית שנועדה להגביר את ההגנה על הציבור
חוק ייעוץ השקעות חל גם על חברה העומדת לגייס הון ולא רק על חברות שכבר עשו זאת. זוהי משמעות קביעתה של ועדת האכיפה המינהלית ברשות ניירות ערך, אשר שללה לשבע שנים את רשיונו של מנהל תיקים שהפר את החוק ערב הנפקה. עמדה זו אמנם אינה מחייבת את ועדת האכיפה עצמה, בוודאי שלא בהרכבים אחרים שלה, אך היא מהווה איתות על החמרה. אם יוגש ערעור ובית המשפט יסכים עם הוועדה, ההחמרה תהיה משמעותית עוד יותר.
מנהל תיקים גייס 1.3 מיליון שקל מלקוחות בניגוד עניינים - ורישיונו נשלל לשבע שנים
מנהל התיקים (ששמו נאסר לפרסום, ועקב כך הושחרו מאות פרטים בהחלטת הוועדה) גייס משקיעים לחברה שתכננה להנפיק, כולל לקוחותיו הקיימים. הוא עמד ביעד הגיוס - מיליון דולר - אך לא סיפר ללקוחות שהצלחה שכזאת תעניק לו אופציות ל-30% ממניות החברה; כמחצית מן הגיוס הגיעה מלקוחותיו. בהמשך שונה ההסכם והמנהל החזיק בסופו של דבר 4% ממניות החברה, בשווי 1.5 מיליון שקל.
חברות ועדת האכיפה - השופטת בדימוס בלהה כהנא ועוה"ד לינה רסקין-רבקין ושרית פלבר - הציגו כך את השאלה המשפטית: "האם חוק הייעוץ חל על ההשקעה נשוא ההליך, אף שהייעוץ ניתן ביחס לניירות ערך אשר במועד הרלוונטי לא היו רשומים למסחר בבורסה אך הוצעו להשקעה על רקע הנפקה צפויה. השאלה מתעוררת שכן חוק הייעוץ מחריג מתחולת המונח 'ניירות ערך' - 'ניירות ערך שאינם רשמים למסחר בבורסה'. פן נוסף לשאלה זו - האם מכוח יחסי הצדדים והאופן שבו הוצגה ההשקעה ללקוחות במסגרת יחסי הצדדים, חל חוק הייעוץ הגם שההשקעה כעומדת בפני עצמה לא חוסה תחת חוק הייעוץ".
לא הייתה הפרדה בין הניהול להשקעה
תשובתן הייתה חיובית: חוק הייעוץ חל על השקעה זו. כהנא ופלבר סברו שאין צורך להכריע בסוגייה זו, שכן חוק הייעוץ חל על המנהל מכוח מערכת היחסים בינו לבין לקוחותיו (בלי קשר לטיב ההשקעה ששיווק להם). רסקין-רבקין קבעה, כי החוק חל גם על ההשקעה עצמה (ולא רק על יחסי המנהל והלקוחות).
הוועדה אומרת: "בפועל לא התקיימה הפרדה ראויה, מהותית ותפעולית בין פעילות ניהול התיקים לבין ההשקעה. בנסיבות אלה מתקיימת תחולה מהותית של חוק הייעוץ על מכלול הפעילות, חרף הכינוי שניתן להשקעה על ידי המשיב. חוק הייעוץ חל על מערכת היחסים בין יועץ ההשקעות לבין הלקוח, אלא אם כן ברור לשני הצדדים גם יחד ובעיקר ללקוח שחוק הייעוץ לא חל.
"כאשר המוצר המיועץ אינו נכס מוחשי כמו נדל"ן כדוגמא. וכאשר לא נערכה הפרדה מוחלטת וברורה הכוללת החתמה על הסכמה,תיעוד ורישום השיחות תוך גילוי מלוא הפרטים הרלוונטיים עם הלקוחות הרי שחובות יועץ ההשקעות יחולו גם כלפי הנכס המיועץ גם אם אינו חוסה תחת חוק הייעוץ.
"הפסיקה הכירה בכך שתחולת חוק הייעוץ אינה מוכרעת באמצעות תיוגים פורמליים של בעל הרישיון (כגון 'השקעה חיצונית' או 'עסקה פרטית'), אלא באמצעות מבחן מהותי הבוחן את טיב הפעולה ואת הקשר בינה לבין מערכת היחסים המפוקחת. כאשר ההמלצה להשקעה ניתנת על רקע יחסי אמון מקצועיים שנוצרו מכוח שירות מפוקח (ייעוץ/ניהול תיקים), כבענייננו, וכאשר הלקוח מסתמך בפועל על מומחיות בעל הרישיון - לא ניתן להוציא את הפעולה מגדר החוק באמצעות בידול מלאכותי".
לא לרוקן מתוכן את החוק
רסקין-רבקין הוסיפה: "פרשנות דבר חקיקה אינה נעצרת בלשונו בלבד, אלא מחייבת בחינה תכליתית, המבקשת להתחקות אחר מטרותיו של המחוקק והערכים אותם ביקש להגשים. תכליתו של חוק הייעוץ היא הגנה על ציבור המשקיעים והבטחת סטנדרטים של מקצועיות, הגינות והיעדר ניגוד עניינים בפעילותם של בעלי רישיון. פרשנות מצמצמת, המתמקדת אך ורק בסיווג פורמלי של הנכס מושא הייעוץ, עלולה לרוקן מתוכן תכלית זו ולאפשר עקיפה של מנגנוני ההגנה דווקא במצבים המחייבים אותם ביותר".
- ה־SEC משנה כיוון: פחות תיקים נגד חברות, יותר חקירות הונאה נגד מנהלים
- משקיעים דרך הרשת? רשות ניירות ערך מזהירה מפעילות ללא רישיון
היא מסבירה: "אין מחלוקת כי במועד מתן הייעוץ נשוא ההליך, ניירות הערך טרם נרשמו למסחר בבורסה. ואולם, אין די בעובדה זו כשלעצמה כדי לשלול את תחולת החוק, אלא, יש לבחון את מהות הפעילות הכלכלית ואת האופן שבו מוצג הייעוץ ללקוח, ולא להסתפק בבחינה פורמלית של מצב הרישום במועד הנתון".
במקרה הנוכחי, המשיכה רסקין-רבקין, "הייעוץ לא עסק בהשקעה פרטית מנותקת משוק ההון כדוגמת עסקה לרכישת נדל"ן, או עסקה להשקעה במיזם טכנולוגי בראשית דרכו אלא בהשקעה שמאפייניה, סיכוניה והכדאיות הכלכלית שלה נבחנים כולם על רקע הכניסה הצפויה והקרובה מאוד למסחר בבורסה. לפיכך, יש לראות בייעוץ ככזה שניתן ביחס לניירות ערך כהגדרתם בחוק הייעוץ, גם אם מבחינה טכנית טרם הושלם הליך הרישום.
"פרשנות מצמצמת של חוק הייעוץ, שלפיה כל ייעוץ הנוגע לניירות ערך שאינם רשומים למסחר מוחרג באופן אוטומטי מתחולתו, אף כאשר הרישום למסחר נשקל ברמת ודאות גבוה או שהרישום קרוב עד כדי מיידיות, אינה מתיישבת עם תכלית החוק ועלולה לרוקן מתוכן את ההגנה על ציבור המשקיעים לקראת הנפקה ראשונה - IPO. קבלת גישה כזו תאפשר לעוסקים בייעוץ לעקוף את דרישות הרישוי והפיקוח דווקא בנקודת הזמן הרגישה ביותר למשקיע, כאשרהמידע אינו מפורט וגלוי באופן מלא במסגרת תשקף הנפקה - שלב טרום-ההנפקה".
המשמעות היא רבה. יועצים השקעות ומנהלי תיקים אינם יכולים לחמוק מתחולת החוק על ידי מתן שמות מכובסים למעשיהם. מה שקובע הוא המהות ולא הכותרת הפורמלית (כמו בדיני מיסים ובדיני חוזים). מי שינסה להתחכם - ישלם ביוקר, כי חובה להגן על הציבור.
