בנק אוף אמריקה על ASML: פרמיה של יותר מ-70%, מחיר יעד 2,845 דולר
דיווח על יצרן סיני שהחל לייצר מכונות ליתוגרפיה מקומיות הוריד את המניה בכ-11% בתוך יומיים. בבנק מחשבים אחרת: גם בתרחיש שבו סין תספק לעצמה 20 מכונות, הפגיעה במכירות 2027 מסתכמת בכ-1.4 מיליארד יורו, שהם 2.4% ממכירות הקבוצה
מניית ASML איבדה כ-10% בתוך יומיים ומחקה יותר מ-60 מיליארד יורו משווי השוק, אחרי דיווח שלפיו יצרן סיני בבעלות מדינה החל בייצור מכונות ליתוגרפיה מקומיות. בנק אוף אמריקה עשה את החשבון וקיבל מספר אחר לגמרי: גם בתרחיש נדיב לסין, הפגיעה במכירות של החברה ההולנדית ב-2027 מסתכמת בכ-1.4 מיליארד יורו, שהם 2.4% ממכירות הקבוצה.
האנליסט דידייה סקמאמה חזר על המלצת קנייה והשאיר את ASML כבחירה המובילה שלו בענף, עם מחיר יעד של 2,845 דולר. המניה נסחרת סביב 1,584 דולר, כך שמדובר בפוטנציאל של יותר מ-70%. הקונצנזוס הרחב עומד על 2,172 דולר, ומתוך 22 האנליסטים המסקרים את המניה כולם ממליצים על קנייה.
סין תופסת כ-20% ממכירות הקבוצה השנה וכ-44% מהכנסות ה-DUV. עם זאת, החשיפה הזו כבר עברה כיווץ מסודר: ברבעון השני של 2024 סין היוותה כמחצית מההכנסות, בסוף 2025 היא ירדה לכ-20%, וברבעון השני של 2026 היא עמדה על 14% ממכירות המערכות נטו. בקרות היצוא ההולנדיות והאירופיות עשו את העבודה עוד לפני שהיצרן הסיני הרים מכונה אחת.
וכאן נמצא הטיעון המעניין ביותר בכל התיק: המכונות הסיניות אמורות להחליף הכנסות ש-ASML כבר מנועה מלייצר. מכונה שאסור לה למכור, וגם מבחינה מעשית קשה לה לספק, שנבנית מקומית בשנגחאי, נותרת מחוץ לספר ההזמנות שלה ממילא.
פער הסקייל שמסביר את התגובה
מאחורי המהלך עומדת שנגחאי אישנגנה, חברה ממשלתית שהוקמה ב-2023 עם הון רשום של 7 מיליארד יואן, כמיליארד דולר, ושבלעה לתוכה את צוותי הפיתוח של יוליאנגשנג ושל SMEE. היעד שלה עומד על כחמש מכונות בשנה הנוכחית וכ-20 בשנה הבאה, ללקוחות כמו SMIC, הואה הונג ו-CXMT שהונפקה השבוע. מולן, ASML בנתה קיבולת של כ-130 מכונות DUV אימרסיה השנה, ומתכננת להרחיב אותה בכ-30% ל-169 בשנה הבאה. ב-2025 היא הכירה בהכנסות מ-131 יחידות אימרסיה. הפער עומד על יותר מסדר גודל, ולפי המקורות שמכירים את הפרויקט המכונה הסינית עדיין דורשת בדיקות ורחוקה מרמת הביצועים של הדגמים ההולנדיים.
המפרט הסיני שפורסם מדבר על אורך גל של 193 ננומטר, רזולוציה של 65 ננומטר ודיוק הצמדה של 8 ננומטר. אלה מספרים סבירים לצומת 28 ננומטר בחשיפה בודדת, ואפשר להגיע איתם גם לצמתים מתקדמים יותר באמצעות חשיפות חוזרות, במחיר של תשואת שבבים תקינים נמוכה יותר ועלות גבוהה יותר לכל פרוסה. מומחים בענף מדגישים שההבדל בין מכונה שעובדת במעבדה לבין מכונה שמייצרת ברווחיות במפעל נמדד בשנים של איטרציות בשטח, ושחלק מהרכיבים הקריטיים עדיין מיובאים מיפן.
הקו שבאמת מגן על ASML נמצא במקום אחר. EUV עובדת באורך גל של 13.5 ננומטר, קצר פי 14 מ-DUV, ובטווח הזה האור נבלע כמעט בכל חומר, גם באוויר. המשמעות היא ויתור מוחלט על עדשות לטובת מערכת מראות רב שכבתיות של צייס, עבודה בוואקום מלא, ומקור אור שמפוצץ טיפות בדיל בקוטר 25 מיקרון בלייזר CO2, חמישים אלף פעם בשנייה, בטמפרטורת פלזמה של כ-200 אלף מעלות. ניצולת האנרגיה בתהליך עומדת על 4% עד 6%. ASML הגיעה לשם אחרי כשני עשורים ומיליארדי דולרים במחקר ופיתוח, והטכנולוגיה הפכה רווחית בקנה מידה רק סביב 2020. לפי נתוני מורגן סטנלי היא מחזיקה ב-94% משוק הליתוגרפיה במונחי שווי המשלוחים, מול 3.4% לקנון ו-2.5% לניקון, וכ-90% משוק האימרסיה. במונחי יחידות התמונה שונה: קנון מחזיקה כשליש מהשוק, אך כמעט כולן מכונות לצמתים בשלים. ניקון מכרה 11 מכונות אימרסיה בשנת הכספים שהסתיימה במרץ 2024, ואפס בשלושת הרבעונים שאחריה.
מחירי המכונות ממחישים את החפיר. ASML נמנעת מפרסום מחירונים, אך אפשר לגזור אותם מהדוחות: ב-2025 היא הכירה בהכנסות של 11.6 מיליארד יורו מ-48 מכונות EUV, כלומר כ-242 מיליון יורו למכונה בממוצע, לעומת כ-43 מיליון יורו למכונת DUV. גרסת ה-High-NA מדווחת בעיתונות הכלכלית סביב 380 מיליון דולר ליחידה. כל מכונה כזו שוקלת כ-150 טון, מגיעה ב-250 ארגזי שילוח, ודורשת כחצי שנה ו-250 מהנדסים להרכבה.
למה בכל זאת ירדה המניה כל כך חזק? התשובה נמצאת בתמחור. ASML הוסיפה כ-55% מתחילת השנה וכ-122% בשנים עשר החודשים האחרונים, אחרי שהעלתה פעמיים את תחזית 2026: מטווח של 34 עד 39 מיליארד יורו בינואר, דרך 36 עד 40 באפריל, ועד 43 עד 45 מיליארד ביולי. ברבעון השני היא רשמה הכנסות של 9.3 מיליארד יורו, רווח נקי של 2.9 מיליארד ושיעור רווח גולמי של 54%. השיא נקבע בסוף יוני, והמניה נסחרת כ-21% מתחתיו. מניה שעלתה כך רגישה לכל סדק בסיפור המונופול, וזה מסביר תגובה של אחוזים בודדים כפול שלושה לדיווח שהשפעתו הכספית המוערכת היא 2.4%.
- סין מטלטלת את מניות השבבים: סנדיסק צונחת ב-12% ו-ASML מאבדת 7%
- חברת השבבים ששוב מעלה תחזיות - ואיך זה משפיע על המניות בתחום?
להרחבה: קורנינג צונחת 15%, מיקרון 7%, אינטל 5.4%; מה קורה בחוזים העתידיים, וגם נפילות בשווקים - ולמה יש תקווה שהן ייעצרו.
בשוק המקומי החשיפה מתחלקת בצורה שמפתיעה. נובה היא הנגזרת האמיתית של מורכבות הליתוגרפיה: בדוח השנתי שלה היא מציינת במפורש שריבוי חשיפות ו-EUV מייצרים אתגרי מטרולוגיה חדשים ומגדילים את מספר שלבי הבקרה, וסין היוותה 33% מהמכירות שלה ב-2025. קמטק, לעומתה, נשענת על אריזה מתקדמת וזיכרון HBM, וסין הגיעה אצלה ל-49.2% מההכנסות ב-2025 לעומת 30.9% ב-2024, החשיפה החדה מבין השלוש. טאואר מוגנת מבנית: היא עוצרת ב-65 ננומטר, נמנעה מרכישת מכונות EUV ומצהירה שבכוונתה להישאר בצמתים הבשלים.
הנתון המעניין ביותר נמצא בתגובת המניות. ביום שבו פורסם הדיווח הסיני, קמטק דווקא עלתה 2.5% ונובה ירדה 2.1% בלבד. הפגיעה בשלוש החברות מישראל הגיעה יום אחריו, כשגל המכירות התרחב לזיכרון ולחששות מימון ההשקעות בבינה מלאכותית, וסמסונג, SK הייניקס ומיקרון ירדו בשיעורים דו ספרתיים. כלומר ערוץ ההדבקה הרלוונטי לנובה ולקמטק עובר דרך DRAM ו-HBM, פחות דרך התחרות על מכונות הליתוגרפיה. השאלה שתיבחן בחודשים הקרובים היא כמה מהמכונות הסיניות יגיעו לקווי ייצור מסחריים, ובאיזו תשואת שבבים תקינים.
