פערי הריביות בעולם דורשים מאתנו כמשקיעים להגיב, בין אם על ידי הסטה קטנה או גדולה של נכסים כתוצאה מהאטרקטיביות היחסית שלהם. להערכתי, לא סביר שפער הריביות בין ארה"ב לשאר העולם ימשיך ויגדל בשנים הקרובות בגלל אפקט הגלובליזציה.

במשך עשורים רבים הריבית בישראל הייתה גבוהה יותר מהריבית בארה"ב, גם באג"ח הממשלתי כמעט לאורך כל העקום (ריביות הבסיס), ופער אף גדול יותר באג"חים הקונצרנים. תמונת מצב זו נתנה פרמיית סיכון למשק הישראלי והסביבה העסקית בו.

בשנים האחרונות התהפכה המגמה ואנו עדים לתופעה חדשה בה הריביות בישראל נמוכות יותר מאלה הקיימות בארה"ב בריביות הבסיס וגם בתשואות האג"ח הקונצרני, כמעט לארוך כל עקום התשואות למעט בריביות הארוכות.

נוצר מצב שלכאורה חוב של חברות ישראליות מסוכן יותר (סיכון הנובע מגודל השוק, פיזור הסיכון העסקי, איומים בעלי אפיון מקומי וכדומה), בדירוגים נמוכים יותר - אם עושים נרמול לסולם העולמי - מניבות תשואה שקלית נמוכה יותר, לעתים גם אם מכניסים למשוואה את עלויות גידור המטבע.

• קרנות אג"ח רבעון שלישי: איך אפשר להפסיד כשכל אפיקי האג"ח עולים?
• תשואות האג"ח הארוכות מטפסות - למה זה קורה עכשיו ומה המשמעויות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

למה אג"ח של חברות ישראליות מניב תשואה שקלית נמוכה בהשוואה לסולם העולמי?

1. מיקום הסייקל המוניטרי – בארה"ב החל תהליך של כניסה לעידן של צמצום מוניטרי. בשנתיים האחרונות ראינו כמה העלאות ריבית קטנות ורצופות בעוד בישראל אף אחד לא יודע  מתי תעלה הריבית לראשונה מזה שנים, לאחרונה אנחנו אפילו עדים לציפיות שנדחו לסוף 2018. נגידת בנק ישראל הצהירה לפני פחות מחודש כי ריבית בנק ישראל תיוותר ברמתה הנוכחית – בשיעור 0.1% עד סוף 2018 לפחות.

2. ציפיות אינפלציה – בעוד בישראל אנחנו מגרדים את יעד האינפלציה מלמטה הרי שבארה"ב הציפיות רק עולות, כאשר פך השמן האחרון שנזרק למדורה הוא בחירתו של טראמפ כנשיא, שהצהיר עוד טרם נבחר כי הוא מתכנן לבצע הרחבה פיסקאלית והשקעה בתשתיות לאומיות, לצד הפחתה במיסים. מהלך שלא ממש מבהיר כיצד זה ישפיע על גביית המיסים בפועל אבל סביר כי יגדיל את הגרעון הממשלתי ואת האינפלציה בגלל הגידול בביקושים, במיוחד בטווח הקצר. 

המשמעות היא כי הריבית הקצרה בישראל תהיה נמוכה בשנתיים הקרובות מזו של ארה"ב, וזו כמעט עובדה מוגמרת.

לדוגמה, אם נסתכל על ה-ETF המוכר "VCIT" המכיל אגח קונצרני אמריקאי בדירוג השקעה ממוצע של A-, הגבוה יותר מהתל בונד השיקלי במדד עולמי, התשואה לפדיון הכלואה היא 3.2%, למח"מ של 6.5 שנים בעוד התל הבונד השקלי נסחר בתשואה פנימית לפדיון של 2.21% למח"מ כ-4 שנים. כלומר הארכת מח"מ בשנתיים והעלאת דירוג ממוצע של התיק, מגדילה את התשואה לפדיון ב-50%.

• מלחמה בשמיים: בעלי הכנפיים שמאתגרים את המטוסים
• שער הדולר ירד יותר מדי - בגלל הספקולנטים והמוסדיים; מה יהיה בהמשך?
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• שער הדולר ירד יותר מדי - בגלל הספקולנטים והמוסדיים; מה יהיה...

הטריגר האחרון שנכנס למשוואה הוא שער הדולר שקל

1. קשה לנבא ספקולציות על שער הדולר שקל.

2. קיימים לחצים מבניים במשק לחיזוק השקל - זאת כאשר הנטייה במשק היא כלפי היצוא ולעודף במאזן השוטף וכן לעניין הגז. כל אלה משפיעים לא מעט על הציפיות להתחזקות השקל.

3. עם זאת, שער הדולר שקל אחרי מהלך חד, בין אם זה מוצדק או לא, צפוי להגביר את קשיחותו של בנק ישראל בהתערבותו  בקביעת שער החליפין. לאחרונה אף שמענו המלצה מדויטשה בנק  לבצע שורט על השקל דבר שמלמד על ציפייה זאת. 

מהי המשמעות של הסטת נכסים מחוב ישראלי לאמריקאי נקוב דולרי?

1. הגדלת התשואה לפדיון בתיק ההשקעות, ללא הורדה בדירוגים ואף לעיתים תוך העלאה של דירוגים כאשר המחיר הוא חשיפה לדולר. 

2. חשיפה לשער הדולר, בשער 3.54, בהסתכלות היסטורית של 15 השנים האחרונות כאשר הוא נע בין 3.4-4.00 שקל לדולר - היא מתחת לחציון ולממוצע (אין זה בהכרח משליך על העתיד) היא החלטה שבהחלט יש לה בסיס.  

3. הוספת רכיב הגנה לתיק למקרה של "זעזועים" בלתי צפויים בזירה הביטחונית המקומית (שתגרור בריחה מהשקל) או העולמית (שתגרור ריצה אל הדולר) וכן "זעזועים" כלכליים כאלה או אחרים שידחפו את המשקיעים לריצה לעבר חופים בטוחים. 

בשקלול של כלל הגורמים, מהלך כזה של הסטת נכסים מחוב ישראלי לאמריקאי הוא צעד המתבקש היום בתיקי ההשקעות.

הגנה על השקל

לאותם משקיעים המעוניינים בתשואה לפדיון אך אינם רוצים להסתכן בהתנהגותו הבלתי צפויה של שער הדולר (או אף להסתכן חלקית) ישנן מספר אופציות להגנה הכרוכה בעלויות שונות, כאשר האפשרות המועדפת בעיניי היא ביצוע של אסטרטגיית COVERED CALL  או צילינדר על החשיפה לדולר, לטווח של חודשיים שלושה (ניתן לבצע גם בבורסה בתל אביב), מתוך כוונה להמשיך ולחזור עליה בסוף התקופה.

באסטרטגיה זו אנו מקבלים גידור חלקי או לחילופין לטווח קצר אבל מעצם ביצוע העסקה ה"מתפשרת", העלויות בהן מצטמצמות דרמטית ואפילו מתאפסות.

באסטרטגיות אלה אנו בעצם כותבים אופציית CALL על הדולר עם אפשרות במקביל לקנות אופציית PUT, תלוי כמה אגרסיביים אנחנו רוצים להיות בגידור וכמה אנחנו מוכנים לשלם על כך.

לסיכום, פערי הריביות בעולם דורשים מאתנו כמשקיעים להגיב. בין אם ע"י הסטה קטנה או גדולה של נכסים בגין האטרקטיביות היחסית שלהם. לא סביר שפער הריביות בין ארה"ב לשאר העולם ימשיך ויגדל בשנים הקרובות בגלל אפקט הגלובליזציה כך שמשקיע החושש מעליית תשואות חדה, צריך לחשוש לא פחות גם מהשוק המקומי בשלב זה או אחר, ומשקיע שאינו חושש יקבל תשואה לפדיון גבוהה יותר ברכיב האג"חי בתיק ההשקעות שלו.

הכותב הוא דניאל ארד, שותף ומנכ"ל – קוואנטום שוקי הון בע"מ

** אין לראות באמור לעיל משום המלצה לביצוע פעולות ו/או ייעוץ השקעות ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ מכל סוג שהוא. המידע המוצג הינו לידיעה בלבד ואינו מהווה תחליף לייעוץ המתחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל אדם. כל העושה במידע הנ"ל שימוש כלשהו - עושה זאת על דעתו בלבד ועל אחריותו הבלעדית. החברה ו/או הכותב מחזיקים ו/או עלולים להחזיק חלק מן הניירות המוזכרים לעיל.