להלן ציטוט מכתבה שפרסמתי כאן לפני כחודשיים (22/7/2014):

"בנק ישראל צופה בתחזיותיו עלייה בריבית בתחילת השנה הבאה, אך תחזיותיו תתנפצנה אל מול עיניו. לאור ההתפתחויות המוזכרות לעיל הוא ייאלץ להוריד את הריבית לרמה נמוכה עוד יותר מרמתה כיום."

מספר ימים לאחר פרסום שורות אלה הפתיע בנק ישראל והוריד את הריבית במשק ב-0.25% וחודש לאחר מכן הפתיע בשנית עם הורדה נוספת של 0.25% נוסף.

על אף כתיבת שורות אלה, גם אני לא ציפיתי ואף הופתעתי מהורדת הריבית האגרסיבית של הבנק המרכזי. שוק ההון הוא שוק דינמי ומשתנה, וקצב האירועים שבו מבטיח לנו הפתעות. אז הריבית ירדה, מחירי איגרות החוב הממשלתיות עלו והתשואות שלהן ירדו בהתאם, אך מה לגבי אג"ח חברות?

מחירי אג"ח החברות נתקעו מאחור ולא הגיבו כמו אלו הממשלתיות להורדות הריבית. לכן לדעתי הן כיום האפיק האטרקטיבי להשקעה עבור המשקיעים הסולידיים. יתר אפיקי ההשקעה הסולידיים מניבים ריבית ריאלית שלילית, למשקיעים לא נותרות הרבה ברירות ובעתיד הקרוב נראה נהירה של כספים לאפיק זה.

אחד הפרמטרים החשובים ברכישת אג"ח הוא מרווח התשואה בו היא נסחרת. המרווח הינו פרמיית הסיכון אותה דורשים המשקיעים עבור השקעה באג"ח והוא אמור לשקף את פרמיית הסיכון של אותה חברה / מדינה ביחס לנכסים אחרים.

• קרנות אג"ח רבעון שלישי: איך אפשר להפסיד כשכל אפיקי האג"ח עולים?
• תשואות האג"ח הארוכות מטפסות - למה זה קורה עכשיו ומה המשמעויות
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

הורדת הריבית האגרסיבית הביאה לירידת התשואות באיגרות החוב הממשלתיות, וכיום איגרת חוב ממשלתית שקלית ל-10 שנים נסחרת בתשואת שפל של 2.5% - תשואה נמוכה מזו של איגרת חוב אמריקנית מקבילה. העובדה שהמרווח בין תשואת איגרות החוב הישראליות והאמריקניות הינו אפסי ואפילו שלילי מעידה על כך שהמשקיעים לא דורשים פרמיה על השקעתם באג"ח ממשלת ישראל על פני זו האמריקנית וכי הם מעריכים את הסיכון בהשקעה בחוב ממשלתי ישראלי כנמוך ביותר.

ירידת פרמיית הסיכון של מדינת ישראל אמורה להעיד על כך שמצב החברות גם הוא טוב יותר, אך מבחינת המרווחים שבין אג"ח חברות לזה הממשלתיות לא נראה כי הדבר אכן כך, וצמצום המרווחים שבין אג"ח ממשלת ישראל לזו האמריקנית אינו מחלחל גם לשוק אג"ח החברות.

להלן גרף המתאר את התפתחות המרווחים של שתי אג"ח בנקאיות: פועלים הנפ הת יד (מח"מ 6) ומז טפ הנפק 30 (מח"מ 2.6) אל מול אג"ח ממשלתיות מקבילות וכן שיעור הריבית במשק:

• על ניהול סיכונים: איך נזהה את הקרנף האפור?
• הבית הלבן באוויר: סיפורו של המטוס שהוביל את הנשיא טראמפ לישראל
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• הבית הלבן באוויר: סיפורו של המטוס שהוביל את הנשיא טראמפ...

ניתן לראות בבירור כי על אף ירידת הריבית ב-0.25% לפני חצי שנה וירידות הריבית הנוספות בחודשיים האחרונים, המרווח של איגרות החוב הנבדקות נשאר כמעט קבוע ברמה של כ-0.75%.

יש להבין כי מרווח של 0.75%, כאשר הריבית במשק הינה 1% אינו כדין מרווח של 0.75% כאשר הריבית במשק היא בגובה 0.25% בלבד. תוספת התשואה המתקבלת כיום למי שמשקיע באג"ח חברות (או בנקים בדוגמא לעיל) היא גבוהה מאוד ביחס לאלטרנטיבה. ניתן לדמות זאת לאדם שיש בכיסו 1,000 שקלים ויוצעו לו 10 שקלים נוספים, לעומת אדם אחר שבכיסו 10 שקלים בלבד וגם לו יוצעו 10 שקלים נוספים. ברור כי לאדם השני תוספת של 10 שקלים הינה משמעותית הרבה יותר.

מדוע זהו המצב?

שוק האג"ח הממשלתי הינו סחיר יותר, ולכן מגיב מהר יותר להתפתחויות. הלחימה בעזה וירידות השערים שנרשמו במהלך חודש יולי גרמו ליציאת כספים מקרנות הנאמנות וחלקם עדיין לא חזרו, ובאופן כללי המשקיעים טרם הפנימו את המשמעות של ריבית כה נמוכה.

אני מאמין כי המרווחים הקיימים כיום בשוק גבוהים מדי וצפויים לרדת בשל רמתה הנמוכה של הריבית. אלו המאמינים (כמוני) שאכן זהו המצב, צריכים להגדיל השקעתם באג"ח קוצרניות (בדירוג גבוה) על חשבון השקעה באג"ח ממשלתיות. במידה והמרווחים ישמרו על רמתם הנוכחית, המשקיעים באג"ח בנקאית (לדוגמא) ירוויחו כל שנה רק על הסיכון שבין בנק למדינה פי 3 מהריבית במשק. במידה והמרווחים יצטמצמו, כפי שאני סבור שיקרה, יהיו גם רווחי הון.

תוספת תשואה של פי 3 מהריבית במשק (שלא לדבר על ה-0 בפק"מ), תמורת הנכונות "להסתכן" ולהלוות כסף לבנק, איננה מצב של שיווי משקל, אלא עיוות זמני שניתן לנצלו.