איך מאתרים, בוחנים ולבסוף מקבלים החלטת השקעה באיגרות חוב? השאלה הפכה רלוונטית במיוחד בשנה האחרונה, המאופיינת בסביבת ריבית נמוכה מאוד כמעט בכל העולם. רק ביום שני האחרון הוריד בנק ישראל את הריבית במשק ב-0.25% לרמה של 2% בלבד, ורוב הכלכלנים מדברים על הורדת ריבית נוספת בחודשים הקרובים. למעשה, מאז משבר הסאבפריים ב-2008 אנו מצויים בסביבת ריבית נמוכה בקנה מידה היסטורי, אם ניזכר בכך שלפני 2008 ריבית בנק ישראל לא ירדה מ-3.5%.

במצב הנוכחי, במידה ונהיה מעוניינים לבנות את רכיב האג"ח בתיק ההשקעות שלנו אנו מוצאים עצמנו בדילמה לא פשוטה: כדי לקבל תשואה שנתית סבירה, סביב 4%-5%, עלינו להגדיל סיכון, כלומר לבחור באגרות חוב עם יכולת החזר פחות טובה, וכל זאת כשברקע הולכת וגדלה רשימת החברות המבקשות להגיע להסדרי חוב מול נושיהן, וזה לא נגמר כאן - עוד לא התייחסנו לאספקטים כמו: איגרת חוב ממשלתית אל מול קונצרנית, טווח לפדיון, מח"מ, התלבטות בין איגרות חוב צמודות לבין שקליות, ועוד.

אז בכל זאת, כיצד נבחר?

קיימים מספר אספקטים שאם נבין את משמעותם הם יוכלו לסייע לנו, הן בתהליך איתור איגרות חוב והן בבחירתן. כמובן, כל אחד מאיתנו יצטרך לעשות את ההתאמות הדרושות לאופיו ולצרכיו:

1. ממשלתית או קונצרנית - השאלה המרכזית היא מהי התשואה שאנו מעוניינים שהרכיב האג"חי יספק לנו. ככל שאנו דורשים תשואה גבוהה יותר - כך הסיכון המגולם באיגרת החוב גובר, כפועל יוצא מכך, בימים אלה, נצטרך לפנות לאיגרות החוב הקונצרניות. ניתן לבחון את רמת הסיכון המגולמת במחיר איגרת חוב על ידי ניתוח "המרווח" - הפער בין התשואות על אגרות החוב הממשלתיות לבין אלו של הקונצרניות.

במידה ואנו מסתפקים בתשואה הקיימת באגרות החוב הממשלתיות ("נכס חסר סיכון" - ביחס לאלטרנטיבות) ולא מעוניינים לקחת סיכונים ברכיב האג"חי, נבחר באופציה של אגרת החוב הממשלתיות.

2. שקלית או צמודה - לסביבת ריבית נמוכה עלולה להיות השפעה ישירה על האינפלציה. ככל שהריבית נמוכה יותר כך גדל הסיכוי לכניסת כספים חדשים למחזור הכסף ולצריכה מוגברת (ביקוש גובר למוצרים), מה שעלול להוביל לאינפלציה (אינפלציה = שחיקת האפיק השקלי). עלינו לעקוב אחר ציפיות האינפלציה באמצעות בחינת עקום התשואות - שוב אותו המרווח, רק שהפעם בין איגרות החוב הצמודות לשקליות.

כמו כן, תסייע תשומת לב לנתוני מאקרו הבוחנים את ביצועי המשק. ככל שהציפיות לאינפלציה גבוהות יותר, נרצה להחזיק איגרות חוב צמודות במשקל משמעותי יותר ביחס לאיגרות שקליות וזאת כדי להגן על תיק ההשקעות מפני שחיקת ערך הכסף. ההיפך הוא הנכון לגבי ציפיות לאינפלציה נמוכה.

3. דירוג אשראי - מדינות וחברות רבות משלמות כדי לעבור תהליך דירוג החוב שלהן על ידי חברות דירוג אשראי. מטרת הדירוג היא להגדיר את ההסתברות כי תוכלנה לפרוע את החוב בזמן, ובכך להקל על תהליך קבלת ההחלטות בהתייחס להשקעה בחוב שלהן. אנו רוצים להאמין כי קבלת החלטה וחישוב הדירוג מתבססים על בחינה מעמיקה של כלל האספקטים הרלוונטיים, בהם סביבה עסקית וגיאו-פוליטית, היסטוריה פיננסית, מצב הנכסים, הון העצמי אל מול ההתחייבויות שיש לאותה ממשלה / חברה ועוד.

הדירוג משתנה בין דירוג מקומי לעולמי. למשל, אג"ח מדינת ישראל מוגדר כ-AAA בדירוג מקומי ו-A+ בדירוג העולמי. דירוג האשראי הוא כלי העזר היחידי שיש למשקיע פרטי בניתוח חוב של חברה, אך ניסיון העבר מלמד כי יש לקחת בחשבון שיכולת המדרגים להגיב בזמן אמת לאירועים שונים נמוכה באופן יחסי, בשל הצורך בניתוח מעמיק מחודש עד להחלטה על שינוי דירוג.

4. תשואה לפדיון ברוטו חשובה, אבל כדאי להסתכל גם על הנטו - התייחסות לפרמטר זה רלוונטית עבורנו במידה ואנו מעוניינים להחזיק את איגרת החוב עד פדיונה (סוף חייה). התשואה לפדיון היא זו שנקבל בהנחה ונחזיק את האגרת עד סוף חייה. אבל חבויה כאן הנחה נוספת, קשה אפילו יותר, שנשקיע את כל התקבולים אשר איגרת החוב תייצר לאורך חייה באותה סביבת ריבית הקיימת בעת הרכישה.

אחרי כל זה, מה היא תשואה לפדיון נטו?

תשואה ברוטו אינה מתייחסת להיבטי מיסוי שהמשקיע הפרטי חייב בהם - אלה מפחיתים את התשואה, לכן חשוב לקחת אותם בחשבון. טעות נפוצה היא הסתמכות רק על התשואה לפדיון ברוטו.

התשואה לפדיון ברוטו היא 1.1%, ואילו תשואה לפדיון נטו עומדת על מינוס 0.71. איך זה יכול להיות? מס, הנגזר ומשולם מהקופון (ריבית) ולא מהתשואה לפדיון. לעיתים תשלום זה גבוה מהתשואה לפדיון ברוטו. תופעה זו משמעותית יותר באיגרות חוב שהונפקו כאשר סביבת הריבית במשק היתה גבוהה באופן משמעותי מהריבית כיום.

5. תשואה שוטפת - פרמטר בעל חשיבות רבה, במידה ואנו לא מתכוונים להחזיק באגרת החוב עד פדיונה, או לחילופין באם אנו מעוניינים לקבל הכנסה שוטפת וידועה מראש. תשואה זו נגזרת מהקופונ/ים שאיגרת החוב משלמת לאורך חייה ומייצגת את היחס שבין ההכנסה השוטפת מאיגרת החוב למחירה בשוק. לכן קיימת חשיבות בבחינת מפת תשלומי הקופון וופרעונות הקרן לאורך חיי האיגרת.

6. מח"מ - משך חיים ממוצע של אגרת חוב. במילים "שוק הוניות" - הממוצע המשוקלל של הזמן עד לפירעון האיגרת תוך התייחסות לריביות המשולמות לאורך חייה ופרעונות הקרן. בעברית: מדד חשוב זה מציג בפנינו את רגישות מחיר איגרת החוב לשינויים בריבית המשק.

כלומר, אם אנו צופים עליות ריבית - נירתע מרכישת איגרות חוב בעלות מח"מ ארוך משום שמחירן יפגע משמעותית ביחס לאיגרות חוב בעלות מח"מ קצר ואז נצבור הפסדי הון, ולהיפך. פרמטר זה בעל משמעות פחותה אם אנו מחליטים כי האיגרת שרכשנו תוחזק עד לפדיון.

אחת הטעויות הנפוצות היא לבחון לעומק חברה אחת או שתיים ולהתמקד בהשקעה בניירות הערך שלהן, מתוך התחושה שאם אנו מכירים - נבין את הסיכון. גם במניות אבל בוודאי באג"ח, מספיק שפרויקט אחד מתעכב בחצי שנה בלבד וזה כבר עשוי לקבוע את יכולת ההחזר של החברה. זו רק דוגמא אחת לסיכונים.

אם כך, מהי המסקנה החשובה?

פיזור פיזור פיזור! לא כדאי להחליט על כיוון אחד בלבד. אין בידינו את כל הקלפים כדי לדעת האם הריבית תרד או תעלה, למשל. לכן, כדאי להבין את כל הפרמטרים לעיל אבל גם לפזר גם את רכיב האג"ח כך שיהיה לכם בתיק צמודה וגם שקלית, קונצרנית אבל גם אג"ח מדינה. קרן נאמנות אבל אולי גם קרן מחקה או תעודת סל. השקעה באג"ח נראית מורכבת, אבל כמו כל דבר חדש, לימוד הכללים, ניסוי (ולפעמים טעויות) מאפשרים לנו לשפר משמעותית את תיק ההשקעות ואת התאמתו לצרכינו הפיננסיים.