הסכנה היא לא רק בחירות חוזרות: מה יכול עדיין לבלום התאוששות בבורסה?

הבחירות הסתיימו ללא הכרעה ברורה, והבורסה כבר מתחילה לשלם את מחיר אי הוודאות הפוליטית. בשבוע שעבר איבד מדד ת"א 125 כ-2.4%, מדד הבנקים השיל 4.3% ות"א 90 נפל ב-5.2%. לשם השוואה, מדד המניות העולמי MSCI World ירד באותה תקופה ב-0.3% בלבד. גם השקל נחלש בכ-1.1% מול הדולר, מעט יותר מהמטבעות המרכזיים בעולם. המשקיעים הישראלים מגיבים לתוצאות הבחירות, אבל השאלה החשובה היא לא רק מי ירכיב את הממשלה הבאה, אלא האם בכלל תקום ממשלה שתוכל לתפקד, להעביר תקציב ולקבל החלטות כלכליות.

בסקירה השבועית של בית ההשקעות מיטב, שפרסם אלכס זבז'ינסקי, מוצגים שלושה תרחישים מרכזיים להתפתחויות הפוליטיות והמשמעות שלהם לשוק ההון ולכלכלה הישראלית. אף שהירידות האחרונות משקפות את אכזבת המשקיעים מתוצאות הבחירות, במיטב מציינים כי התגובה בשווקים עדיין מתונה יחסית לגודל ההפתעה. אלא שמאחורי התגובה המתונה מסתתרים כמה סיכונים: שוק מניות שנסחר בתמחור גבוה, חשיפה משמעותית של המשקיעים המקומיים למניות בישראל וכלכלה שההתאוששות שלה עדיין איטית.

התרחיש הראשון: ממשלת אחדות יציבה - האפשרות הטובה ביותר, אבל לא בהכרח זינוק בבורסה

התרחיש החיובי ביותר מבחינת הכלכלה ושוק ההון הוא הקמת ממשלת אחדות רחבה ויציבה, שתצליח לייצר ודאות פוליטית ולאפשר קבלת החלטות לאורך זמן. אלא שלפי הערכת מיטב, הסיכוי להתממשות התרחיש הזה אינו גבוה במיוחד.

גם אם תקום ממשלה כזו, אי אפשר לצפות לעליות חדות ומיידיות. אחת הסיבות לכך היא שהבורסה הגיעה לבחירות כשהיא כבר מתומחרת ברמות גבוהות יחסית, והירידות שנרשמו בעקבות התוצאות לא היו עמוקות מספיק כדי להפוך את השוק לזול באופן משמעותי. לכן, גם תוצאה פוליטית חיובית עשויה להוביל לתיקון מוגבל בלבד בטווח הקצר.

עם זאת, בטווח הארוך התמונה עשויה להשתנות. ממשלה יציבה שתצליח לקדם רפורמות, להעביר תקציבים ולצמצם את אי הוודאות יכולה לתמוך בפעילות העסקית ובשוק ההון. במיטב מדגישים כי הפוטנציאל החיובי המשמעותי תלוי ביכולת של הממשלה לתפקד ביעילות לאורך זמן. במילים אחרות, עצם הקמת הממשלה לא תספיק, והמשקיעים ירצו לראות גם תוצאות.

התרחיש השני: ממשלת שינוי בתמיכת מפלגות ערביות או חרדיות - הכול תלוי ביכולת למשול

התרחיש השני הוא הקמת ממשלה של גוש השינוי, שתישען על תמיכת מפלגות ערביות ו/או חרדיות. גם במקרה הזה מעריכים במיטב שההיתכנות הפוליטית אינה גבוהה במיוחד, אולם אם תקום ממשלה כזו, ההשפעה שלה על השווקים תהיה מורכבת יותר.

מצד אחד, ממשלה שתישען על תמיכה פוליטית רחבה יחסית מבחינת מספר המפלגות, אך תיתקל בהתנגדות ציבורית משמעותית, עלולה להתקשות לייצר יציבות לאורך זמן. מצד שני, במיטב מזכירים כי ממשלת השינוי הקודמת הצליחה לקדם רפורמות כלכליות חשובות, כך שגם ממשלה בעלת מבנה פוליטי מורכב יכולה להוביל מהלכים בעלי משמעות כלכלית.

• האופוזיציה זכתה ברוב ברור וכעת חובתה לממש אותו
• "לכנסת יש יותר לגיטימציה מאשר לממשלה"

אלא שכדאי לנהוג בזהירות.ההשפעה החיובית האפשרית של ממשלה כזו תהיה מוגבלת עד שתוכיח כי היא מסוגלת לקבל החלטות, לקדם מדיניות ולהחזיק מעמד. החשש המרכזי הוא שממשלה שתוקם לאחר משא ומתן פוליטי מורכב תתקשה לתפקד לאורך זמן, והמשק ימשיך לסבול מחוסר ודאות.

התרחיש השלישי: שיתוק פוליטי ובחירות חוזרות - האפשרות המסוכנת ביותר לכלכלה

התרחיש השלישי הוא גם זה שמעורר את החשש הגדול ביותר בשווקים: כישלון בהרכבת ממשלה, תקופה ממושכת של שיתוק פוליטי ולבסוף הליכה לסבב בחירות נוסף.

במיטב מגדירים את האפשרות הזאת כ"תרחיש הגרוע ביותר מבחינה כלכלית, אך סביר למדי". המשמעות אינה מסתכמת בעוד כמה חודשים של קמפיינים פוליטיים. תקופה ממושכת ללא ממשלה מתפקדת עלולה לעכב החלטות כלכליות, לפגוע בהשקעות ולהגביר את חוסר הוודאות לגבי המדיניות הכלכלית של ישראל.

לפי ההערכה, תרחיש כזה עלול להגביר גם את הסיכון לסנקציות בינלאומיות, לבריחת השקעות מישראל ולפגיעה בסנטימנט בשווקים. ככל שהשיתוק יימשך, כך עלולה להיפגע הנכונות של משקיעים, ובפרט משקיעים זרים, להגדיל את החשיפה שלהם לשוק המקומי.

• מטרופולין מאריכה זיכיונות עד 2039 ועוברת לתשלום לפי נוסעים: מה זה אומר לג'נריישן
• טאואר הכתה את הצפי ומספקת תחזית חזקה להמשך: ההכנסות עלו ב-33% ל-526 מיליון דולר

המשמעות נוגעת גם לדירוג האשראי של ישראל. במיטב מציינים כי קושי בהקמת ממשלה מגדיל את הסיכוי שהמשק ייכנס לשנת 2027 עם תקציב המשכי, המבוסס על הקצאה חודשית של אחד חלקי 12 מתקציב השנה הקודמת. מצב כזה אמנם מרסן את הוצאות הממשלה, אבל גם מקשה על קידום מדיניות כלכלית חדשה. הליכה לבחירות נוספות, מנגד, מעלה את הסיכון לדירוג האשראי של המדינה.

גם בלי בחירות חוזרות: שוק המניות הישראלי כבר יקר

אלא שגם אם הפלונטר הפוליטי ייפתר, במיטב סבורים כי יש סיבות נוספות לזהירות בשוק המניות המקומי. אחת המרכזיות שבהן היא רמת התמחור.

בהשוואה שערכו בבית ההשקעות בין מדדי המניות המרכזיים בעולם על בסיס מספר מכפילי תמחור, מדדי ת"א 125 ו-S&P 500 נמצאים בקבוצת המדדים היקרים ביותר. גם בהשוואה לרמות המכפילים ההיסטוריות של השוק הישראלי, התמחור הנוכחי גבוה יחסית. 

שזה אומר שחלק גדול מהציפיות החיוביות כבר מגולם במחירי המניות, כך שגם התפתחויות חיוביות לא בהכרח יצדיקו עליות משמעותיות נוספות.

לכך מצטרפת החשיפה הגבוהה של המשקיעים המקומיים. משקל המניות בישראל בתיק הנכסים הכספיים של הציבור קרוב לשיא מאז 2010, בעוד שהחשיפה למט"ח נמוכה יחסית. המוסדיים היו השנה הרוכשים המרכזיים של מניות בישראל, עם קניות נטו בהיקף של כ-40 מיליארד שקל.

מנגד, הציבור דווקא מכר מניות ישראליות באמצעות קרנות הנאמנות, עם פדיונות נטו של כ-6.5 מיליארד שקל מתחילת השנה. למרות זאת, משקל הקרנות המתמחות במניות ישראליות מסך נכסי קרנות הנאמנות, בנטרול הקרנות הכספיות, עומד על 18.4% - רמת שיא. המשקיעים הזרים, לעומת זאת, שמרו בשנתיים האחרונות על חשיפה יציבה יחסית, והם מחזיקים בכ-20% משוק המניות המקומי.

התמונה הזאת מלמדת שהשוק מגיע לתקופה של חוסר ודאות פוליטית כאשר חלק משמעותי מהכסף המקומי כבר מושקע במניות ישראליות. אם הסנטימנט ימשיך להידרדר, החשיפה הגבוהה עלולה להפוך לגורם סיכון נוסף.

ענף הנדל"ן נמצא בסיכון גבוה במיוחד

אחד הענפים שמיטב מסמנים כפגיעים במיוחד להתפתחויות הפוליטיות הוא ענף הבנייה והנדל"ן. הסיבה היא שילוב של שלושה גורמים: קיפאון בשוק הדירות, סביבת ריבית שעדיין מכבידה על החברות ותמחור גבוה יחסית של מניות הנדל"ן הישראליות בהשוואה לחברות דומות בעולם.

במיטב מעריכים כי תוצאות הבחירות צפויות להאריך את הקיפאון ברכישת דירות, במיוחד באזורים מבוססים. חוסר הוודאות הפוליטי עשוי להוביל משקי בית לדחות החלטות רכישה, בזמן שחברות הבנייה ממשיכות להתמודד עם מלאי דירות, עלויות מימון וצרכים תזרימיים.

גם בנק ישראל נכנס למשוואה. בעקבות המצב הפוליטי, במיטב מפחיתים את ההערכה לסיכוי של הורדת ריבית נוספת בתקופה הקרובה ומעלים את תחזית הריבית לעוד שנה ל-3%. ככל שאי הוודאות תימשך, כך יהיה קשה יותר להניח שהריבית תרד במהירות ותספק הקלה לשוק הדיור ולחברות הממונפות.

ברקע, נתוני הפעילות במשק עדיין אינם מצביעים על התאוששות חזקה בביקושים המקומיים. במיטב מציינים כי נתוני הפדיון בענפי המשק מעידים על האטה בצמיחה, בעיקר בענפים הקשורים לצריכה הפרטית. דווקא הביקושים ליצוא, במיוחד בענפי הטכנולוגיה, מציגים צמיחה גבוהה יותר.

אז איפה כדאי להיות בתקופת אי הוודאות?

השורה התחתונה של מיטב אינה אופטימית במיוחד לגבי שוק המניות הישראלי בטווח הקרוב. שילוב של מחירים גבוהים, חשיפה מנייתית משמעותית של המשקיעים, צמיחה מקומית מתונה וחוסר ודאות פוליטית מקשה על הציפייה לתשואות עודפות.

במיטב אף מעדיפים, מבחינת יחס הסיכוי והסיכון, את האג"ח הממשלתיות על פני המניות המקומיות. ההמלצה היא לקצר את המח"מ בתיק האג"ח הממשלתי לטווח בינוני של כ-5-6 שנים, תוך שמירה על הטיה קלה לאג"ח צמודות מדד.

בשורה התחתונה - השאלה הפוליטית הפכה לחלק בלתי נפרד מהערכת הסיכונים בבורסה. ממשלת אחדות יציבה עשויה לספק תמיכה לשוק, ממשלת שינוי תידרש להוכיח שהיא מסוגלת לתפקד, ובחירות חוזרות לאחר תקופת שיתוק עלולות להכביד על הכלכלה ועל הנכסים הישראליים. אלא שגם בתרחיש החיובי, רמת התמחור הגבוהה והצמיחה המתונה מציבות סימן שאלה לגבי פוטנציאל העליות בטווח הקרוב.