מידרוג מזהירה: עסקת אאורה ובית בכפר מגדילה את סיכון האשראי

שבוע אחרי שהודיעה על רכישת בית בכפר תמורת 1.7 מיליארד שקל, אאורה של יעקב אטרקצ'י מקבלת התייחסות ראשונה לעסקה מצד חברת הדירוג מידרוג. בהערת מנפיק שפרסמה החברה היא מעריכה כי הרכישה תתרום לגיוון הפעילות העסקית של אאורה ולהרחבת מקורות התזרים שלה, אך במקביל תגדיל את סיכון האשראי בשל החוב הפיננסי שיידרש למימון העסקה והכניסה לתחום פעילות חדש. למרות זאת, במידרוג לא צופים שינוי בדירוג האשראי של אאורה, שעומד על A2.il באופק יציב, בטווח הקצר.

ההתייחסות של מידרוג מגיעה לאחר שהעסקה לרכישת בית בכפר בפרמיה של כ-82% עוררה שאלות בקרב המשקיעים בנוגע למחיר שאאורה משלמת, למקורות המימון ולחיבור בין פעילות ההתחדשות העירונית לתחום הדיור המוגן. ביום ההודעה מניית אאורה ירדה בשיעור שהגיע עד לכ-8%, על רקע החשש מהגדלת החוב ומהתרחבות לתחום שאינו בליבת הפעילות המסורתית שלה.

כעת מידרוג מספקת הערכה פיננסית ראשונית להשפעות העסקה. מצד אחד, הרכישה צפויה להוסיף לאאורה פעילות מניבה עם תזרים מזומנים שוטף, שאינו תלוי ישירות בקצב מכירת הדירות שלה. מצד שני, היא תדרוש מהחברה נטילת חוב בהיקף משמעותי, תגדיל את הוצאות המימון ותוסיף השקעות עתידיות בפיתוח מתחמי דיור מוגן נוספים.

הוצאות המימון יגדלו - יחס הכיסוי צפוי לרדת

על פי מתווה העסקה, אאורה תרכוש תחילה כ-55% ממניות בית בכפר ממשפחת בלושטיין תמורת כ-935 מיליון שקל במזומן. במקביל תבוצע הצעת רכש מלאה ליתרת מניות החברה, במחיר של 24.31 שקל למניה, כאשר 30% מהתמורה לציבור ישולמו במזומן ו-70% במניות אאורה, לפי שווי מוסכם של כ-5.5 מיליארד שקל.

בסך הכול, רכיב המזומן בעסקה צפוי להסתכם בכ-1.15 מיליארד שקל, בעוד שכ-550 מיליון שקל ישולמו באמצעות הקצאת מניות. במידרוג מציינים כי מרבית רכיב המזומן צפוי להיות ממומן באמצעות חוב בנקאי חדש, כאשר את היתרה תממן אאורה ממקורותיה העצמיים.

אלא שאאורה נכנסת לעסקה עם רמת מינוף גבוהה יחסית. לפי תרחיש הבסיס של מידרוג לפני הרכישה, יחס החוב הפיננסי נטו ל-CAP נטו של החברה היה צפוי לעמוד בטווח של 62%-64%, כאשר נכון לסוף יוני 2026 החברה כבר נמצאת בחלקו העליון של הטווח. במידרוג מייחסים זאת בין היתר לרכישות קרקעות מואצות שביצעה חברת הבת מגידו.

למרות תוספת החוב, מידרוג מעריכה כי יחס המינוף של אאורה לאחר העסקה, בחישוב פרופורמה לסוף יוני, צפוי להישאר ברמה דומה. זאת בזכות רכיב המניות בעסקה, בהיקף של כ-550 מיליון שקל, ורמת המינוף המתונה יחסית של בית בכפר.

ההשפעה המשמעותית יותר צפויה להיות על יכולת כיסוי הוצאות המימון. לפי מידרוג, היחס בין הרווח התפעולי המותאם (EBIT) להוצאות המימון, שהיה צפוי לעמוד בטווח של 1.5-2, ייחלש לטווח של 1-1.5 בחישוב פרופורמה על בסיס ארבעת הרבעונים שהסתיימו ביוני 2026.

המשמעות היא שהרווח התפעולי של החברה יעניק מרווח ביטחון מצומצם יותר ביחס להוצאות הריבית. גם אם יחס המינוף הכולל לא יעלה באופן משמעותי, עלויות המימון הנוספות יכבידו על היחסים הפיננסיים של הקבוצה.

• אאורה רוכשת את בית בכפר בפרמיה של 82%, למה המנייה מזנקת ׳רק׳ 55%?
• אאורה בדיור מוגן? אטרקצ'י: "זה בליבת העסקים שלנו"; ועל המימון: "לא נצטרך לגייס הון נוסף"

מידרוג: גם פעילות הליבה של אאורה נמצאת תחת לחץ

במידרוג מתייחסים גם לסביבה העסקית שבה פועלת אאורה עוד לפני הרכישה. להערכת חברת הדירוג, ענף ייזום הנדל"ן למגורים מתמודד בשנים האחרונות עם ירידה בהיקפי העסקאות ושחיקה ברווחיות, בין היתר בעקבות מבצעי מימון והאטה בקצב המכירות.

לצד זאת, מידרוג מציינת לחיוב את היקף הפעילות הרחב של אאורה, את הפיזור הגיאוגרפי של הפרויקטים ואת שיעורי השיווק הגבוהים יחסית. עם זאת, היא מדגישה כי תנאי התשלום הגמישים וההנחות שמציעה החברה תומכים בהיקפי המכירות, אך גם כרוכים בשחיקה ברווחיות.

בארבעת הרבעונים שהסתיימו ביוני 2026 הסתכמו הכנסות אאורה ממכירת דירות ומשירותי בנייה בכ-2.12 מיליארד שקל, עם שיעור רווחיות גולמית של כ-25%. במידרוג מזכירים כי החברה פעלה לאורך השנים למתן את העלייה במינוף באמצעות הנפקות הון וכניסה לשותפויות, וכי היא נהנית מנגישות טובה לשוק ההון ולמקורות מימון.

מה תקבל אאורה מבית בכפר?

בית בכפר מפעילה כיום חמישה מתחמי דיור מוגן הכוללים כ-975 יחידות דיור, עם שיעור תפוסה ממוצע של כ-88% בשנים האחרונות. ארבעה מהמתחמים נמצאים בבעלותה המלאה ושוויים ההוגן בספרים נאמד בכ-1.9 מיליארד שקל, בעוד שהמתחם החמישי מופעל עבור חברה קשורה.

בארבעת הרבעונים שהסתיימו ביוני 2026 הניבה בית בכפר NOI של כ-76 מיליון שקל. בסוף המחצית הראשונה עמדו נכסיה על כ-2.36 מיליארד שקל והונה העצמי על כ-1.29 מיליארד שקל.

• אפולו פאוור מקדמת פרויקט של 14.5 מיליון שקל בארה"ב - החוזה טרם נחתם
• תותח העתיד "הרועם" בדרך לצה"ל - ואלביט זוכה בחוזה של 600 מיליון שקל

במידרוג מעריכים כי תזרים המזומנים מפעילות הדיור המוגן, ובכלל זה מהפעלת הבתים ומתחלופת פיקדונות הדיירים, יוכל לתמוך בשירות החוב שיילקח לצורך הרכישה. זהו אחד היתרונות המרכזיים של העסקה מבחינת אאורה, שעד היום נשענה בעיקר על תזרים מפעילות ייזום למגורים, שבה ההכנסות והרווחים תלויים בקצב התקדמות הפרויקטים, המכירות ומסירת הדירות.

עם זאת, מעבר לפעילות הקיימת, בית בכפר מחזיקה בקרקעות להקמת שלושה מתחמים נוספים עם פוטנציאל לכ-884 יחידות דיור. שניים מהפרויקטים, הכוללים יחד 549 יחידות דיור, נמצאים בשלבי ייזום, ועלות התכנון וההקמה שלהם מוערכת על ידי בית בכפר בכ-600-650 מיליון שקל.

כלומר, לצד המימון הנדרש לרכישת החברה עצמה, אאורה תידרש להתמודד בשנים הקרובות גם עם צורכי השקעה בפיתוח הפעילות. לפי מידרוג, ההשקעות הללו צפויות להיות ממומנות באמצעות התזרים של בית בכפר וליווי בנקאי, שאמור להיפרע בהמשך מתזרימי אכלוס הבתים.

אטרקצ'י התחייב שלא יידרש גיוס הון - מידרוג תמשיך לעקוב

בשיחת המשקיעים שקיימה אאורה לאחר פרסום העסקה, יעקב אטרקצ'י הבהיר כי החברה לא תידרש לגייס הון נוסף לצורך השלמת הרכישה. לדבריו, לחברה כבר היו הסכמות עם בנקים למימון העסקה, והחברה תוכל להשלים אותה באמצעות מימון בנקאי ומקורותיה הקיימים.

אטרקצ'י גם הציג את הכניסה לדיור המוגן כמהלך שמשתלב בפעילות הקבוצה בתחום המגורים, והבהיר כי בכוונתו להרחיב משמעותית את מספר מתחמי בית בכפר. מבחינת מידרוג, לצד הפוטנציאל העסקי של ההתרחבות, מדובר בתחום תפעולי שמחייב מומחיות מקצועית וניסיון ניהולי שונים מאלו הנדרשים בייזום דירות למגורים.

בהקשר זה מציינת חברת הדירוג כי אאורה מתכוונת לשמר את הצוות הניהולי הקיים בבית בכפר, וכי במסגרת העסקה נחתם הסכם ייעוץ לשלוש שנים עם יו"ר בית בכפר, יניב בלושטיין.

מידרוג מתייחסת גם למגמות ארוכות הטווח התומכות בענף הדיור המוגן, ובהן התארכות תוחלת החיים, הגידול באוכלוסיית הגיל השלישי והעלייה ברמת החיים ובעושר של משקי הבית. מנגד, היא מזהירה כי האטה בשוק הדירות בישראל עלולה להשפיע גם על תחום הדיור המוגן, במיוחד בחברות הנשענות על מודל הפיקדונות. בנוסף, כניסתם של שחקנים חדשים לענף מגדילה את התחרות.

בסופו של דבר, במידרוג רואים בעסקה פוטנציאל לשיפור הפרופיל העסקי של אאורה באמצעות הרחבת מקורות התזרים והפחתת התלות בפעילות ייזום הדירות, אך גם עלייה בסיכוני האשראי והכבדה על יכולת כיסוי הוצאות המימון. בשלב זה אין צפי לשינוי בדירוג בטווח הקצר, אולם מידרוג מבהירה כי תמשיך לעקוב אחר התקדמות העסקה, היקף ההשקעות העתידיות וההשפעה על היחסים הפיננסיים של החברה.

השלמת העסקה עצמה עדיין כפופה להתקיימות התנאים המתלים שנקבעו בהסכם, לרבות השלמת הצעת הרכש. הצדדים קבעו תקופה של 180 יום ממועד החתימה לקיום התנאים, עם אפשרות להארכות בהתאם להסכם.