חיים ישראל ממריל לינץ': "במניית כיל אין שום תמחור, מדובר בהיסטריה נטו"

שנה הבאה לא תהיה שנה קלה לחברות הדשנים וגם לא לכיל, אך המנייה מגלמת היום תרחיש בו מחירי האשלג יצנחו ביותר מ-65% בשנה הבאה ושהחברה תחלק סחורה חינם בשנת 2015, כך אומר היום חיים ישראל.

חברת כיל דיווחה היום, כצפוי, על תוצאות חזקות מאוד עבור הרבעון השלישי, כאשר אמרה שההכנסות זינקו ב-108% לסך של 2.177 מיליארד דולר והרווח עלה ביותר מפי 3.8 ל-778 מיליון דולר. נציין, כי בהפחתת הוצאות חד פעמיות הרווח הנקי ברבעון השלישי זינק בכ- 428% לשיא של 846 מיליון דולר.

למרות זאת, במהלך חמשת החודשים האחרונים איבדה מניית כיל כ-75% מערכה, בעוד הירידה במחירי הסחורות והציפיות למיתון גלובלי העצימו את חששות המשקיעים, כי הביקוש למוצרים אותם מייצרת כיל יקטן.

בחודשים האחרונים ראינו את חברות האשלג ברחבי העולם מצמצמות תפוקה ומתכוננות להאטה חזקה בביקושים בשנת 2009. עצם העובדה שכרגע מתחילים לדשן פחות ולזרוע פחות, המלאים בעולם צפויים לרדת. בכיל לא מתכוונים להוריד את התפוקה כיוון שהם רוצים להיות מוכנים על מלאים כאשר הביקושים יחזרו. הנחה הנתמכת ע"י האנליסטים המסקרים את התחום הצופים, כי כל הדברים עליו מתבסס שוק הדשנים לא ישתנו בעתיד, כי אנשים ימשיכו לאכול.

יותר מזה, בכיל מתכוונים לנצל את תנאי האחסון המיוחדים השוררים בים המלח (בגלל היובש) ולהגדיל מלאים.

מחיר המנייה - מדובר בהיסטריה נטו

"הדוחות היו טובים מאוד", אומר היום חיים ישראל מנהל מחלקת המחקר במריל לינץ' ישראל. "כל המספרים היו חזקים, אך יותר מכך המאזן נראה טוב". בהסתכלות קדימה הוא אומר, כי "אנחנו יודעים שהרבעון הרביעי הולך להיות מאוד קשה, גם על בסיס עונתי וגם בעקבות האטה. בתחום הפוספטים אין כמעט עסקאות ובתחום האשלג יש מעט עסקאות. הדבר עלול להיגרר גם לרבעון הראשון של 2009".

"שחברה הולכת למצב של קיפאון ומיתון הניתוח של הרווח והפסד הוא לא נכון, צריך לנתח את המאזנים כדי לבדוק איך החברה נכנסת למיתון", אומר ישראל. "מהסתכלות במאזן של כיל ניתן לראות שהחברה נמצאת במצב מצוין שלא רק שיאפשר לה לעבור את המשבר, אלא גם עשוי לעזור לה לצאת מחוזקת".

ישראל מתייחס לתזרים המזומנים בסך 640 מיליון דולר שיצרה כיל ברבעון השלישי. "מדובר בתזרים חזק. החברה הצליחה להוריד את החוב נטו ב-300 מיליון דולר". כאשר היחס חוב נטו ל- EBITDA (הרווח התפעולי של חברה ללא הוצאות הריבית, המס, הפחת והאמורטיזציה) עומד רק על 0.3, אומר ישראל. כלומר שה- EBITDA הצפוי מכסה פי 3 את החוב שנתי נטו.

ישראל מציין גם את חוב נטו למאזן העומד על 13%. "החברה די והותר נמצאת במצב מצוין כדי לעבור את המשבר ללא בעיה פיננסית. החברה תייצר מזומנים גם בשנה הבאה והיא יכולה לספוג שנה קשה, כמעט ללא קושי".

במריל מציינים מכפילים שונים על מחיר המנייה. מכפיל של 3 על הרווח הצפוי, וזאת עוד אחרי הפחתת התחזיות ב-30%. מכפיל 2.8 על EBITDA ויחס של שווי שוק ל-FCF (מדד המורכב מתזרים המזומנים התפעולי פחות הוצאות ההון) של 3.4. "מיותר לציין, אבל כיל נסחרת לפי תשואת דיבידנד של 18%".

"על מחיר המנייה אין לי הרבה מה להגיד חוץ מפאניקה. אין שום תמחור, מדובר בהיסטריה נטו", אומר ישראל. "הציפיות המגולמות במנייה הם שמחיר אשלג ירד בשנה הבאה ל-250 דולר לטון (מתחת לעלות הייצור), לעומת מחיר ממוצע של 750 דולר היום". נציין כי במריל מחזיקים במחיר פסימי של 550 דולר לטון. "יתרה מכך", אומר מנהל חדר המחקר במריל לינץ' ישראל, לפי מחיר המנייה הנוכחי עד 2015 מחירי האשלג צפויים לרדת ל-0 דולר לטון עד שנת 2015, קרי כיל תחלק אשלג חינם.

במריל בדקו אופציה שנייה, הוא שאם עובדים עם שיטת היוון תזרים המזומנים (DCF), יוצא שמתקבל מחיר הון משוקלל (WACC) בשיעור של 26%.

בשורה התחתונה, אומר ישראל "מדובר בהזדמנות. הולכים להיות מספר רבעונים קשים אבל זה הזמן לבנות פוזיציה".

לימור גרובר: "החברה לא יכלה להגיע מוכנה יותר"

"בעוד, עקיפת התחזיות ברבעון השלישי הייתה נמוכה יחסית לרבעונים קודמים ואנו מתחילים לראות את ניצני החולשה בענף הדשנים ברבעון (בעיקר באשלג)", אומרת לימור גרובר מנהלת מחלקת מחקר בפסגות, "חשוב להזכיר שוב את יכולת החברה לצלוח את המשבר ללא פגיעה באיתנותה, מדד חשוב במיוחד לאור המציאות החדשה".

החברה הודיעה שהיא ממשיכה עם תכנית הרכישה העצמית, אומרת גרובר וומציינת, כי מדובר בנקודה בהחלט חשובה לאור סימני השאלה שעלו בעניין. נציין, כי עד כה החברה השלימה 25% מתכנית הרכישה העצמית.

החברה צופה כי המשבר ישפיע גם על הביקוש למוצרים תעשייתיים, אם כי ההשפעה על הרווח תהיה מתונה יותר לאור ירידת מחירי האנרגיה והיחלשות השקל. "נראה כי גם מגזר מוצרי התכלית לא יחמוק מהמיתון הצפוי באירופה, למרות שהדבר טרם בא לידי ביטוי בפעילות המגזר", אומרת גרובר.

בתגובה להודעת החברה, כי היא נערכת להגברת צעדי חסכון והתייעלות, אומרת גרובר, כי "צעדים אלה כבר באים לידי ביטוי במגזר הדשנים ומתבטא בהאטה בהיקפי הייצור הן באשלג והן בפוספט ואנו צפויים לראות ירידה נוספת בהיקפי הייצור גם ברבעונים הבאים. הרווחיות שהציגה החברה במגזר הדשנים מרשימה במיוחד לאור הירידה בהיקפי הייצור".

יובל זעירא: הרבעון הרביעי יהיה פחות טוב

יובל זעירא מבית ההשקעות איי.בי.איי אומר כי הדוחות לרבעון השלישי טובים בדומה לתוצאה של הרבעון הקודם. התנופה העיקרית לדוח ביחס לרבעון מקביל הגיעה מהשיפור החד בתוצאות מגזר הדשנים של 601 מליון דולר (380%) ברמת הרווח התפעולי של המגזר.

כשבוחנים את המגמה ניתן לומר כי דשני האשלג נתנו תוצאות שיא בזכות המחירים הגבוהים אך תחום דשני הפוספט התחיל לזייף ולסמן את הבאות. הדוח מבליט את החשיפה הגדולה של החברה לאשלג ואת התלות של ביצועי החברה ברבעונים הקרובים ביכולת השמירה על מחירם הגבוה, אומר זעירא.

זעירא אומר כי הרבעון הרביעי יהיה שונה משני הרבעונים הקודמים, וכנראה שנצטרך להתרגל להרעה בתוצאות העסקיות לאחר השיפור המרשים שנרשם ברבעונים האחרונים. בכל מקרה, הנתון החשוב יהיה מגמת מחירי האשלג, כשבתחום זה הכיוון יתברר ככל הנראה רק ברבעון הראשון של 2009 כשיחתמו החוזים של היצרניות הגדולות מול סין.

אבירן רביבו: ניצני חולשה במגזר האשלג

האנליסט אבירן רביבו מכלל פיננסים אומר בתגובה לדוחות כי ניכרים ניצני חולשה במגזר האשלג. בעוד שמחיר המכירה ללקוחות חיצוניים עמד על רמה גבוהה של 707 דולר לטון, כמויות המכירה חושפות טפח מהחולשה המתפתחת בשוק זה. החברה מכרה 1.18 מיליון טונות אשלג ללקוחות חיצוניים ברבעון הנוכחי, ירידה של 13% לעומת מכירות של 1.35 מיליון טונות ברבעון המקביל אשתקד. מגמה זו צפויה להחריף ברבעון הרביעי, והמלאים חוזרים להבנות בכיל. מלאי הסגירה עומד על 844 אלף טונות, ירידה קלה לעומת מלאי סגירה של 902 אלף טונות בסוף הרבעון הקודם.

בפוספט תוצאות חזקות. החברה מכרה 397 אלף טונות דשן פוספט ברבעון, בדומה לרבעון המקביל אשתקד ומעל ציפיותינו למכירות של 320 אלף טונות. גם כאן, הרבעון הרביעי לא יביא בשורות טובות. מכירות סלע הפוספט תרמו תרומה משמעותית לתוצאות המגזר, עם כמויות מכירה בהיקף של 201 אלף טונות. שימו לב למחיקה של 40 מיליון דולר במגזר זה בשל ירידת ערך מלאי הגופרית, נתון שישחק באופן משמעותי לידיה של כיל ברבעונים הבאים. רווחיותו התפעולית של המגזר הושפעה לרעה בשל השימוש במלאי גופרית.

תוצאות יפות יש גם במוצרים תעשייתיים, מציין רביבו. החברה דיווחה על תוצאות יפות בשורה העליונה במוצרים תעשייתיים עם מכירות של 342 מיליון דולר. לכאורה הרווחיות התפעולית הפתיעה לרעה וירדה לרמה נמוכה של 5.9% בלבד. אולם הירידה נובעת מהפרשה חד-פעמית של 24 מיליון דולר במגזר בשל פרישה מוקדמת של עובדים. בניכוי הפרשה זו הייתה עומדת הרווחיות התפעולית במגזר זה על 11.9%, טוב במעט מהערכותינו המוקדמות.

עוד רבעון חזק במוצרי התכלית. החברה מציגה רבעון חזק הן בשורה העליונה והן בשורת הרווחיות. הזינוק במחירי סלע הפוספט ממשיך להשפיע לטובה על שיעורי הרווחיות עם רווחיות תפעולית של 22% ברבעון הנוכחי. הרווחיות הייתה גבוהה אף יותר ללא הפרשה של 18 מיליון דולר במגזר בגין החזרי מע"מ בחו"ל. עם זאת, גם כאן אנו צפויים לראות התמתנות במחירי הסלע ברבעונים הקרובים.

מיסוי נותר נמוך. הטבות המס על פעילות האשלג המשיכו ללחוץ מטה את שיעורי המס של החברה. שיעור המס ברבעון הנוכחי עמד על 11.1% בלבד. לסיכום, אומר רביבו, מדובר בדוח חזק לכיל. בניכוי ההפרשות החד-פעמיות הציגה החברה תוצאות הקרובות לתחזיות של כלל פיננסים.