התהפכות עקומת אג"ח היא לא רק אינדיקטור למיתון, היא יוצרת אותו

עקומת האג"ח של ארה"ב ובריטניה מתהפכות היום לראשונה מאז המשבר הפיננסי של 2008, דבר שגורר תגובה חריפה בשווקים. באופן פראדוקסלי, דווקא תקנות באזל מגבירות את התהליך. במקביל, הצפי לחודשים הקרובים מאותת כי זו רק ההתחלה
 | 
(11)
פאואל פד, צילום: gettyimages
הסיפור המרכזי היום בשווקים מגיע שוב משוקי האג"ח: עקומת האג"ח של ארה"ב, בריטניה וקנדה התהפכו היום, כאשר התשואות לתקופה של 10 שנים נסחרות מתחת לתשואות של אגרות החוב לתקופה של שנתיים. למרות שרבים טוענים כי מדובר באינדיקטור למיתון, התהפכות עקומת האג"ח היא יותר אירוע שיוצר את המיתון.  
בדר"כ, אגרות החוב לטווחים הארוכים נותנות תשואה גבוהה יותר למשקיעים מהתשואה שאגרות החוב הקצרות מעניקות. ההיגיון מאחורי התנהגות זו הגיוני במיוחד: ככל שמתרחקים ממועד קבלת הקרן, הסיכונים עולים (אינפלציה/פשיטת רגל וכו'). בשוק ההון,  סיכון מתורגם בדר"כ לתשואה גבוהה יותר. 
התהפכות של עקומת האג"ח למעשה מאותתת כי קיימת מצוקת נזילות בשוק. הסיבות למצוקת נזילות לטווח קצר יכולות להיות רבות: החלטות לא נכונות של בנקים מרכזיים, אירועים פוליטיים וכלכליים עשויים ליצור בקלות מחסור של מזומנים לפעילות השוטפת של חברות ובעיקר בנקים. מה מתרחש בסיטואציה כזו? הגופים מוכנים לשלם ריבית גבוהה יותר לצורך גיוס משאבים לטווח הקצר. במקביל, קיים צפי בשוק לתגובה של הבנקים המרכזיים, והריבית לטווחים ארוכים יורדת באופן יחסי. במובן הזה, עקומת האג"ח של מדינה היא אכן אינדיקטור למצב במשק. 
אך במקביל, מתרחש תהליך הרבה יותר משמעותי עבור הכלכלה הריאלית. מרווחי האשראי של הבנקים נחתכים, דבר שמקטין את כדאיות מתן ההלוואות מצד הבנקים, ובפרט אם אתה בנק חלש שמתקשה להשיג את ההון לפעילות השוטפת. כמות האשראי מהבנקים לפרטים במשק יורדת. כאשר הכלכלה מבוססת על אשראי, מדובר ב"מכת מוות" הפעילות הכלכלית.
הפער בין תשואות האג"חים של ארה"ב לתקופה של 10-2 שנים

 
כאשר מבינים את ההשפעה הפרקטית של עקומת האג"ח על כמות האשראי בשוק, קל להסביר מדוע הבנקים המרכזיים בעולם מסתכלים באופן יומי על התנהגות העקומה. ביפן לדוגמא, הבנק המרכזי (BOJ) מבצע בשנים האחרונות תוכנית שכותרתה היא "שליטה על עקומת האג"ח". הבנק המרכזי מוכר וקונה אגרות חוב בתקופות שונות במטרה ליצור עקומת האג"ח תלולה יותר שתאפשר לבנקים להרוויח, ותעודד אותם להעניק הלוואות. 
זו רק ההתחלה לרבעון האחרון של 2019
מצוקה של נזילות במערכת הפיננסית כאמור עשויה לגרום להיפוך בעקומת האג"ח, ובהקשר מצפים לשווקים מספר חודשים מאתגרים במיוחד. כפי שציינו כבר תקופה ארוכה, הסיפור המרכזי בשוק הוא החזרה של "השחקן הגדול בשוק" לשווקים – ממשלת ארה"ב. הממשל האמריקני צפוי לגייס כ-800 מיליארד דולר עד סוף השנה, מהלך שצפוי לחתוך בצורה דרמטית את הרזרבות של הבנקים בארה"ב ובאירופה. בנוסף, גיוסי הענק צפוי להכביד על מאזני הדילרים בארה"ב, שמחויבים לקנות את כל הכמות שארה"ב מבקשת למכור, ורק לאחר מכן הם מוכרים בשוק המשני.
 
לנוכח הסיטואציה הבעייתית, יש היום צפי בשוק כי לחץ כבד צפוי להיות מורגש בשוקי המימון. זו הסיבה שהפד' החליט לעצור את תהליך צמצום המאזן בפגישה האחרונה, כחודשיים לפני התכנון המקורי. בבנק אוף אמריקה ובג'יי פי מורגן טענו בשבוע האחרון כי הפד' יהיה מוכרח להשיק תוכנית רכישות (QE) ולקנות חלק מההיצע. בקרדיט סוויס הצטרפו בימים האחרונים לטענות כי שוק המימון צפוי להיות בבעיה רצינית בחודשים הקרובים. זולטן פוזאסר, ראש מחלקת המחקר של הבנק ובעבר יועץ למשרד האוצר האמריקני, טעם בימים האחרונים כי התזמון של גיוסי ההון לא יכול להיות גרוע יותר מבחינת מבנה עקומת האג"ח. פוזאסר טוען כי הפד' לא יצליח להשיק בזמן כה קצר תוכנית רכישות, ולכן הדרך היחידה של הפד' היא חיתוך חד של הריבית.
מה הבעיה? שחיתוך חד של הריביות בארה"ב אמנם עשוי למנוע נפילה של גופי האשראי, אך במקביל צפוי לרסק לחלוטין את רווחים הבנקים (ומסיבה זו טענו מוקדם יותר השנה כי: טראמפ יקבל את מבוקשו בעניין הריבית, אך הדבר יוביל למיתון). אין דרך יפה לצאת מהפלונטר שהמערכת הבנקאית מצויה בה כרגע. 
קופת האוצר של ארה"ב: לנוכח צרכי הגיוס, רק תוכנית רכישות של הפד' יכולה למנוע בעיות משמעותיות ברבעון הבא
באופן פרדוקסלי, דווקא תקנות הרגולציה על המערכת הבנקאית לאחר המשבר הכלכלי גורמת להתהפכות משמעותית ומהירה של עקומת האג"ח. כפי שהסברנו מוקדם יותר החודש (לכתבה המלאה), תקנות באזל 3 מחייבות את הבנקים לבצע רכישות של אגרות חוב ממשלתיות, כיוון שהם מוגדרים כ"נכסים נזילים איכותיים" (HQLA). אותם ביקושים מהבנקים גורמים לעקומת האג"ח להשתטח בצורה משמעותית הרבה יותר. 
הגרף הבא מציג את "לולאת בלהות" שהמערכת הבנקאית ושוקי האג"ח בארה"ב נמצאים בו כעת. הריביות בארה"ב עשויות לרדת עוד הרבה ללא עזרה מצד הפד'

לסיכום, התהפכות עקומת האג"ח היום היא לא רק סימן בעייתי לשוק, אלא היא צפויה לגרום להאטה משמעותית יותר בחודשים הקרובים. במקביל, צורכי הגיוס של ארה"ב לחודשים הקרובים והדרישות הרגולטוריות מהבנקים מאותתים כי תהליך ההתהפכות של עקומת האג"ח רחוק מסיומו. האם כל זה מתרחש בקו ישר? כמובן שלא, אך דיי ברור כי התנודתיות בשווקים תלך ותתגבר ככל שנתקרב לספטמבר.
תגובות לכתבה(11):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 11.
    הכיוון שלך טוב אבל לא הסברת את עקומת האג״ח
    רועי 17/08/2019 19:15
    הגב לתגובה זו
    0 0
    ההסבר שלך הוא הבעיה אבל האג״ח הממשלתי מייצג את ההשקעה הכי בטוחה. כאשר יש חשש למיתון משקיעים מחפשים תחליף להגן על הכסף ולכן פונים לאג״חים ממשלתיים של מדינות מפותחות. כאשר הריבית יורדת כמו שהצגתה בכתבה זה אומר שיש נהירה של משקיעים לאג״חים ולכן המחיר שלהם עולה וההחזר שלהם יורד(החזר=ריבית). לצורך העניין באירופה רוב המדינות נמצאות באג״ים שליליים מה שמצביע על מיתון כי משקיעים מעדיפים להפסיד אחוז אחד מאשר להפסיד הרבה יותר אם הסיכון של הישארות בשוק. לכן מאוד מפחדים מה עקומה הזאת שמסמלת מיתון קרב אם זה יהפוך שלילי אפשר לומר שהוא הגיע.
    סגור
  • 10.
    תותח!! יופי של הסבר (ל"ת)
    קובי 16/08/2019 13:39
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 9.
    כל הכבוד עמית על הדוביות העקבית!
    עמיר 15/08/2019 01:04
    הגב לתגובה זו
    1 0
    היום קיבלנו כנראה את האישור לכך שצדקת.
    סגור
  • 8.
    עמית התותח מחר יכול לכתוב ההפך
    אופיר 14/08/2019 23:32
    הגב לתגובה זו
    0 0
    כמו חתול תמיד יודע בדיעבד להסביר מדוע. ותמיד נחרץ ובשחור לבן ממש גאון
    סגור
  • 7.
    עמית נועם טל התותח - ניתוח מעולה! (ל"ת)
    גילי 14/08/2019 23:18
    הגב לתגובה זו
    4 1
    סגור
  • 6.
    לכו ללמוד כלכלה
    רועי 14/08/2019 22:46
    הגב לתגובה זו
    1 0
    חשש לפשיטת רגל ? זה הפיצוי במחמ גבוה יותר ? לא לממשלנץה שיש לה מכונה שמדפיסה כסףממשלה יכולה לפשוט רגל רק בחוב מטבע זרממש לא פיצוי על מח"מחוסר נזילות בשוק ????? כסף מחפש מה לעשות כבר כמה שנים טובות מה קרה לכם ?
    סגור
  • 5.
    תודה על ההסברים (ל"ת)
    מיכאל 14/08/2019 21:33
    הגב לתגובה זו
    2 1
    סגור
  • 4.
    אלה הבנקים המרכזיים
    מי שיצר את הבעיה 14/08/2019 20:25
    הגב לתגובה זו
    6 3
    הפתרון הוא לשבת בשקט לפוצץ את הבועה ואז לנפח מחדש מכספים אמיתיים ולא מלאכותיים הבעיה היא שטראמפ הדביל חושב שאם הבורסה תקרוס אז יראה ככישלון שלו, אין קשר. שוק לא עולה בלי הפסקה כנראה שהגיע הזמן
    סגור
  • 3.
    כל האםיקים מאבדים רלוונטיות
    דולר 14/08/2019 19:15
    הגב לתגובה זו
    2 0
    אגח תשואות אפס, מניות מסוכן, מה נשאר? דולר. בנק ישראל עוד מתכנן לגרום לירידות תשואה נוספות , מה שיגדעל את האטרקטיביות של הדולר. קראו הגלובס
    סגור
  • 2.
    הפכו לנו את הבורסה לקזינו
    עמית 14/08/2019 18:54
    הגב לתגובה זו
    8 0
    מנסה להבין באיזה עולם זה הגיוני לעלות 3 אחוז ביום ולמחוק למחרת הכל. כשלמניות אין קשר למציאות אז כבר עדיף ללכת לקזינו הקרוב ולהמר ברולטה.
    סגור
  • 1.
    אזהרה! ביטקוין פוגע ברווחיות הבנקים
    שמיל 14/08/2019 18:39
    הגב לתגובה זו
    3 0
    ואנחנו הרי אוהבים ודואגים לבנקים שכ״כ שומרים עלינו בכך שהם מזהירים אותנו מהביטקוין הנורא והמסוכן
    סגור