אי.די.בי - האם הסדר חוב הוא הפתרון היחיד?

אי.די.בי נמצאת בסביבה של חדלות פירעון, עם ערך נכסי שלילי (חישוב בכתבה). אבל יש לה כמה שפנים בכובע; לא בטוח שהליכה להסדר היא הפתרון הנכון למחזיקי האג"ח...
 | 
(12)
אדוארדו אלשטיין, צילום: סיון פרג'
האם אי.די.בי בדרך להסדר חוב שני? ביום שני הקרוב יבחרו מחזיקי החוב אם להתקדם לעבר הסדר חוב, או לספק לחברה זמן.
אי.די.בי של אדוארדו אלשטיין, נמצאת בגירעון של מעל 440 מיליון שקל ויש לה ערך נכסי נקי שלילי משמעותי. המספרים האלו מלמדים על מצוקה מאזנית ובמקביל עלולה להיות כבר בקרוב מצוקה תזרימית - חוסר יכולת לשלם את החוב.
במילים אחרות, החברה עמוק במצב של חדלות פירעון. אבל זה עדיין לא אומר שהדרך הטובה ביותר היא ללכת להסדר.
במצב כזה, חשוב להבין האם בעל השליטה מתכוון להזרים כסף לחברה, ולפחות לפי מה שנמסר בתקשורת – התשובה היא לא. ואם כך, השאלה על הפרק היא האם לספק לאלשטיין זמן או פתרונות אחרים, או להתקדם לעבר הסדר חוב.
ברור שצריך לדרוש ממנו להכניס את היד לכיס או לספק ערך אחר למחזיקי החוב (ריבית, מניות ועוד) - כל ויתור של מחזיקי האג"ח, מחייב גם ויתור מצד בעל השליטה. אבל, ייתכן  מאוד שלשבור את הכלים מול אלשטיין לא יהיה צעד נכון בשלב זה.    
הליכה להסדר עכשיו עלולה להתברר כטעות. הסדר חוב ארוך שכרוך בהוצאות מאוד גדולות. הסדר חוב שמשתק את החברה, הסדר חוב שיוצר מצב שאין בעל בית אמיתי (לטוב ולרע). בינתיים, המוסדיים לא הוכיחו שהם יודעים לנהל יותר טוב מאשר בעל השליטה. 
יש לקבוצת אי.די.בי נכסים שאמורים לצוף בשנים הבאות, ואפילו בזמן קרוב יותר. אולי צריך סבלנות.
אי.די.בי - תמונת מצב
אי.די.בי מחזיקה בכלל ביטוח וכן יש לה אגרות חוב של דולפין (ההולנדית) שמחזיקה ב דיסקונט השקעות 0% דיסקונט השק 554.8 0% דיסקונט השקעות בסיס:554.8 פתיחה:0 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: . אגרות החוב האלו שהן למעשה השקעה של אי.די.בי בדולפין ניתנו לה במסגרת העברת ההחזקה בדסק"ש לדולפין (כדי להיפרד מקומה בפירמידה). אלשטיין הוא גם בעל השליטה בדולפין.
אי.די.בי תלויה בשני הנכסים האלו – כלל עסקי ביטוח 0% כלל עסקי בי 5,342 0% כלל עסקי ביטוח בסיס:5,342 פתיחה:0 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: ואגרות החוב של דולפין שתלויות במצבה של דסק"ש. השאלה אם הסבלנות בדסק"ש תתברר כנכונה למחזיקי האג"ח? מסתבר שגם מחזיקי האג"ח חלוקים בתשובה.
רכישת נכסים ובניין – טוב למחזיקי האג"ח?
המצב הנוכחי הוא סדר גודל של שווי שלילי בסך 250-300 מיליון שקל, כאשר הנכסים הגדולים אג"ח דולפין וכלל ביטוח שווים כל אחד כ-750-800 מיליון שקל. בנוסף לקבוצה יש מזומנים (670 מיליון שקל) החזקה באידיבי תיירות ונכסים שוטפים שמגיעים לסדר גודל של 400 מיליון שקל. החוב מסתכם בכ-2.9 מיליארד שקל.
ומכאן כאמור שהערך הנכסי הוא שלילי (נכסים פחות התחייבויות) - מינוס של 250-300 מיליון שקל ( משתנה כמובן מדי יום).
אז האם אפשר לסגור את המינוס? הפתרון נמצא בהחזקות של דסק"ש. יהיה מעניין לראות מה יקרה עם נכסים ובניין המוחזקת על ידי דסק"ש. הצעת הרכש באוויר (דסק"ש העלתה את הצעת הרכש לנכסים ובניין). הצעה כזו אם תתממש, מקטינה את הקופה של דסק"ש, אבל מצד שני, נכסים ובניין תרשם בספרים לפי ערך שעשוי להיות גבוה משווי השוק, כלומר, צפוי שיפור במודל הערך הנכסי הנקי.  
אלא שלא מדובר בפתרון לבעיית הפרמידה - אלשטיין חייב לקפל קומה עד סוף השנה, ונכסים ובניין עדיין תישאר שכבה לצורך חוק הפירמידה (יש לה אגרות חוב). בפועל, יהיה קשה יותר לבצע מהלכים בקבוצה, אחרי המהלך הזה (אם יתממש). 
 האפסייד
אז למה לתת לחברה זמן? נראה שלדסק"ש יש כמה כדורים טובים באוויר. אין בטוח, יש סיכון גדול, אבל קחו לדוגמה את אלרון. לאלרון אמנם היו שתי אכזבות ענקיות בחודשים האחרונים – פאקרד ובריינסגייט, אבל יש לה שורה של חברות בתחומי הפארמה והסייבר שיכולות להציף ערך. זה משחק סטטיסטי – חלק מהחברות לא יצליחו, חלק יצליחו. שיעור ההצלחה של אלרון, לאורך זמן, יחסית גבוה (למרות הכישלונת האחרונים), ואם הוא יימשך, אז תהיה תרומה גבוה למעלה הפרמידה.
אלרון 0% אלרון 496.3 0% אלרון בסיס:496.3 פתיחה:0 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: עשתה בשבוע האחרון גיוס. גם דסק"ש  האם השקיעה באלרון. קשה לה לוותר אל הפוטנציאל. בדסק"ש יודעים שאלרון יכולה להיות Game changer.   
אפסייד נוסף יכול להיות ב סלקום 0% סלקום 862.6 0% סלקום בסיס:862.6 פתיחה:0 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: . סלקום ושאר חברות הסלולאר נמצאות על הקרשים, ומחיר המניה מבטא זאת. אבל הרגולטור כבר רמז על כוונתו לסדר את השוק הפרוע והתחרותי. אחרי הכל, הרגולטור האיץ את התחרות לטובת הציבור, וטובת הציבור שהחברות האלו ימשיכו להתקיים ולייצר רווחים סבירים. המצב הנוכחי לא סביר.
 
ולגבי שופרסל - ל שופרסל 0% שופרסל 2,507 0% שופרסל בסיס:2,507 פתיחה:0 גבוה:0 נמוך:0 תמורה:-- לעמוד ציטוט חדשות גרפים פרופיל חברה המלצות כתבות נוספות בנושא: יש נדל"ן שעשוי להשביח. יש לה את Be שעדיין לא מציפה ערך. אך מצד שני, אנחנו בשוק קמעונאות צומח כבר כמה שנים (במקביל לצמיחה במשק), והשאלה עד מתי הגל הזה יימשך?

לסיכום - הסדר חוב הוא אולי פתרון טוב, אבל לא בטוח שהפתרון האידיאלי לנקודת זמן הנוכחית.
תגובות לכתבה(12):

התחבר לאתר

נותרו 55 תווים

נותרו 1000 תווים

הוסף תגובה

תגובתך התקבלה ותפורסם בכפוף למדיניות המערכת.
תודה.
לתגובה חדשה
תגובתך לא נשלחה בשל בעיית תקשורת, אנא נסה שנית.
חזור לתגובה
  • 10.
    אם שוק הנדלן להשכרה יתקרר...אוי ואווי (ל"ת)
    יש לאן לרדת 27/06/2019 14:40
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 9.
    צריך פשוט לקחת את המניות ולחלק לבעלי החוב
    לילי 26/06/2019 15:43
    הגב לתגובה זו
    3 1
    כאשר ההון של חברה שלילי אין זה משנה אם יש לה מזומן בקופה או לא תשלום חוב בהון שלילי מהווה העדפת נושים .
    סגור
  • 8.
    עוד אופציה שצריך לחשוב עליה3
    דיגר 26/06/2019 15:03
    הגב לתגובה זו
    2 0
    המהלכים האלה יוצרים אידיבי פיתוח שלה הון עצמי חיובי (סדר גודל של 1200 מליון שח), אין תוספת של בעלי שליטה ולכן מספיק שאלשטיין מקבל אישור ואז לא צריך למכור את כלל ביטוח וזה מעלה את השווי של אידיבי עוד יותר מה 1200 מליון שח האלה. יש עוד שלב שניתן לעשות והוא שניתנת אופציה לאלשטיין לקנות את מניות הציבור באידיבי ומנגד אופציה לבעלי מניות אידיבי למכור לאלשטיין את מניות אידיבי פיתוח במחיר מוסכם כאשר הבטוחה היא מניות אידיבי שבידי אלשטיין
    סגור
  • בניע ושוק ההון אתה לא מבין (ל"ת)
    לך לדוג דגים 26/06/2019 19:37
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 7.
    עוד אופציה שצריך לחשוב עליה2
    דיגר 26/06/2019 15:02
    הגב לתגובה זו
    1 0
    אבל מה אם היינו עושים את המהלכים הבאים: אלשטיין מוחק את דסקש בהצעת רכש (סיפור של 160-200 מליון שח) ומוסיף את המניות הנרכשות לשעבוד (לטובת אגח ט, לאור הצעדים הבאים). במקרה כזה השווי הנכסי הנקי של דסקש (סדר גודל של 1300 מליון שח נהיה שווי הבטוחה) בנוסף, אלשטיין פורע 340 מליון שח מן ההלוואה באופן מיידי ומוריד אותה ל1500 מליון שח (כלומר תשלום של דולפין לאידיבי פיתוח). במקביל לכל המהליכים האלה, ממירים כ שליש מאגח ט (סדר גודל של 400 מליון שח) לשליש ממניות אידיבי פיתוח.
    סגור
  • 6.
    עוד אופציה שצריך לחשוב עליה1
    דיגר 26/06/2019 15:01
    הגב לתגובה זו
    1 0
    אני חושב שצריך לחשוב כאן מחוץ לקופסא. המפתח לתפיסתי הוא יצירת דיל שיביא ערך גם לאלשטיין וגם לבעלי האגח. הגדלת ההון העצמי של אידיבי פיתוח היא הדבר החשוב לא רק מכיוון שזה יתן ודאות גדולה יותר בהקשר של תשלום האגח, אלא בגלל שזה יכול לאפשר את קבלת היתר השליטה בכלל ביטוח. אם אינני טועה, החוב הרשמי של דולפין לאידיבי פיתוח הוא באיזור ה 1840 מליון שח, ואם הוא היה משולם פארית ובנוסף היינו מניחים שווי מניות כלל ביטוח של 60 שח למניה ושווי שאר הנכסים (ווגאס ואידיבי תיירות) של 350 מליון שח, היינו מקבלים שווי אידיבי חיובי (לצורכי המודל נניח 800 מליון שח). הבעיה היא שלפי שווי מניות דסקש שבידי דולפין, החזר ההלוואה נראה בלתי סביר.
    סגור
  • 5.
    אלשטיין חסר כישורים ליצור ערך
    עמי 26/06/2019 14:28
    הגב לתגובה זו
    2 1
    צוות אלשטיין לא הצליח לעשות אף מהלך יוצר ערך מאז רכש השליטה (הדבר היחיד שעשו היה מכירת אדמה בעסקה שסידרו להם המנהלים הקודמים שעזבו). מעבר לזה ישבו 4 שנים ולא עשו כלום אז לא נראה שזה הצוות שיביא להשבחה. אלשטיין ידע עד היום להביא כסף מבחוץ, אם הוא כבר לא יכול לעשות זאת אבדו יכולותיו לסייע למצב. מלבד זאת עיני אם אמרו לך באידיבי שהישועה תגיע מאלרון המצב מאוד נואש. כדי לייצר 400 מיליון שקל באידיבי אלרון צריכה לייצר אצלה ערך נוסף של 800 מ. כלומר להיסחר ביותר מפי 4 משוויה הנוכחי. מאחר והיא מחזיקה במקרה הטוב ב20-25% בחברה היא צריכה לייצר 4-5 מיליארד שקל ערך בחברות בהן מחזיקה. חלומות באספמיה.
    סגור
  • אהבתי את הניתוח שלך.... בקיצור אתה אומר הסדר חוב
    משקיע 26/06/2019 15:35
    הגב לתגובה זו
    1 0
    או שאלשטיין יביא כסף מהבית.
    סגור
  • 4.
    תודה על כתבה מאוזנת. לא כמו דה מרקר שמחפשים את אלשטיין
    יוסי 26/06/2019 13:48
    הגב לתגובה זו
    2 0
    אני מחרים את דה מרקר מעכשיו
    סגור
  • 3.
    לוקסי קח את אידיבי (ל"ת)
    ג'סי 26/06/2019 13:07
    הגב לתגובה זו
    0 0
    סגור
  • 2.
    שיפור בסלקום ואלרון יכול לקחת שנים רבות.... (ל"ת)
    הכל הגיוני אבל... 26/06/2019 12:47
    הגב לתגובה זו
    1 0
    סגור
  • 1.
    האפסייד נמצא במכירה של נכסי הנדלן
    עופר 26/06/2019 12:38
    הגב לתגובה זו
    3 0
    כמו בניין HSBC
    סגור