תורפז צונחת למרות הכנסות שיא - האם השוק שינה את הטעם?

מתמציות שמשולבות במזון ובמשקאות ועד חומרי גלם לתעשיית הבישום, תורפז תורפז -8.8%    ממשיכה להתרחב מעבר לים באמצעות רכישות, והמספרים בדוחות הרבעון השלישי ממחישים עד כמה האסטרטגיה הזו משנה את היקף הפעילות שלה. אלא שאם תסתכלו על התגובה במניה זה נראה אחרת לגמרי. המניה צונחת בכ-10% עם הפתיחה, וזאת למרות הכנסות שיא של 94 מיליון דולר וקצב מכירות שנתי של כ-390 מיליון דולר. שני נתונים מסבירים את זה - אנחנו רואים האטה משמעותית בצמיחה האורגנית וגם שחיקה ברווחיות.

תורפז סיימה את הרבעון השלישי עם צמיחה של 22.6% בהכנסות לעומת הרבעון המקביל אשתקד, אבל הרווח התפעולי גדל ב-3.5% בלבד והרווח הנקי עלה ב-9.4%. גם ה-EBITDA המתואם צמח בקצב איטי יותר מהמכירות. במילים אחרות, החברה מצליחה להגדיל את הפעילות שלה בקצב מהיר, בעיקר באמצעות רכישות, אך בינתיים חלק קטן יותר מכל דולר של הכנסות מגיע לשורת הרווח.

בתשעת החודשים הראשונים של השנה התמונה עדיין נראית טובה יותר. ההכנסות הגיעו לשיא של 268 מיליון דולר, צמיחה של 34%, ה-EBITDA המתואם גדל לכ-62 מיליון דולר והרווח הנקי עלה ב-55% לכ-26 מיליון דולר. אלא שהרבעון האחרון מצביע על האטה בהשוואה לקצב שנרשם במחצית הראשונה של השנה, ולא רק בשורה העליונה.

הצמיחה האורגנית מאטה, והרכישות עושות את רוב העבודה

הנתון הבולט בדוח הוא הצמיחה האורגנית. בנטרול רכישות והשפעות מטבע, מכירות תורפז צמחו ברבעון השלישי ב-2.4% בלבד, לעומת צמיחה אורגנית של 18.2% ברבעון המקביל אשתקד. החברה מציינת כי ההשוואה נעשית מול רבעון חזק במיוחד, אך גם בהשוואה לביצועים שלה מתחילת השנה ניכרת האטה: בתשעת החודשים הראשונים של 2026 עמדה הצמיחה האורגנית על 6%.

גם כאשר מתמקדים בפעילות הליבה, הכוללת את תחומי הטעמים והריחות, קצב הצמיחה מתמתן. ברבעון השלישי צמחו מכירות הליבה ב-29.1%, אך הצמיחה האורגנית הסתכמה ב-5.6%, לעומת 11.6% ברבעון המקביל אשתקד ו-7.4% בתשעת החודשים הראשונים של השנה.

המשמעות היא שחלק ניכר מהגידול בהכנסות מגיע מאיחוד החברות שנרכשו ולא מגידול במכירות הפעילויות הקיימות. זו אינה בהכרח בעיה עבור חברה שאסטרטגיית הצמיחה שלה מבוססת מלכתחילה על רכישות, אך השאלה עבור המשקיעים היא עד כמה תורפז מסוגלת להמשיך לצמוח גם ללא הוספת חברות חדשות, וכמה מהר היא מצליחה להפיק את הסינרגיות והרווחיות שהיא מצפה לקבל מהרכישות שכבר השלימה.

מאז 2017 השלימה תורפז 29 רכישות ברחבי העולם, כאשר תשע מהן בוצעו מתחילת 2025. במהלך השנה הנוכחית השלימה, בין היתר, את רכישת Phoenix האמריקאית בתמורה של 95 מיליון דולר, את רכישת Romessence הצרפתית תמורת כ-22.6 מיליון אירו ואת רכישת Sensory הדרום אפריקאית תמורת כ-10.7 מיליון דולר עבור 70% ממניותיה. העסקה האחרונה הושלמה רק בסוף אוקטובר, ולכן תוצאותיה טרם נכללו בדוחות הרבעון השלישי.

הרכישות האלה מאפשרות לתורפז להיכנס לשווקים חדשים ולהגדיל את מגוון המוצרים שלה, אך הן גם מוסיפות הוצאות תפעול, הפחתות נכסים בלתי מוחשיים והתחייבויות פיננסיות. ככל שקצב הרכישות גדל, כך גובר הצורך להראות שהחברות שנרכשו לא רק מגדילות את המחזור אלא גם משפרות את הרווחיות הכוללת.

הרווח הגולמי משתפר, אבל הרווחיות התפעולית נשחקת

למרות ההאטה בצמיחה האורגנית, תורפז דווקא הצליחה לשפר את שיעור הרווח הגולמי. הרווח הגולמי ברבעון השלישי גדל ב-24.9% ל-39.6 מיליון דולר, ושיעורו מההכנסות עלה ל-42.1%, לעומת 41.4% ברבעון המקביל. בחברה מייחסים את השיפור לצעדי התייעלות ולמימוש סינרגיות בין החברות בקבוצה.

• תורפז צונחת ובהנהלה מסבירים: "הרבעון המקביל היה חריג לטובה" - ומציבים יעדים קדימה
• לא רק מספרים וגרפים: שלוש המנכ"ליות שמוכיחות שכדאי לבדוק גם מי על ההגה

אלא שבהמשך דוח הרווח וההפסד התמונה משתנה. הוצאות המחקר והפיתוח עלו מכ-3.1 מיליון דולר לכ-4.5 מיליון דולר, הוצאות המכירה והשיווק גדלו מ-7.6 מיליון דולר ל-10.1 מיליון דולר והוצאות ההנהלה והכלליות עלו מ-8 מיליון דולר לכ-11 מיליון דולר. שלושת סעיפי ההוצאות האלה גדלו בשיעורים גבוהים יותר מקצב הצמיחה בהכנסות.

כתוצאה מכך, הרווח התפעולי הסתכם ב-13.8 מיליון דולר, לעומת 13.4 מיליון דולר ברבעון המקביל, עלייה של 3.5% בלבד. שיעור הרווח התפעולי מהמכירות ירד מ-17.4% ל-14.7%. גם כאשר מנטרלים הפחתות והוצאות מסוימות, הרווח התפעולי המתואם צמח ב-13% בלבד ושיעורו מההכנסות ירד מ-20.5% ל-18.9%.

תמונה דומה עולה מה-EBITDA המתואם, שהסתכם ב-21.7 מיליון דולר, לעומת 18.7 מיליון דולר אשתקד, עלייה של 16.1%. שיעור ה-EBITDA מהמכירות ירד מ-24.4% ל-23.1%. הרווח הנקי הסתכם בכ-6.6 מיליון דולר, לעומת כ-6 מיליון דולר ברבעון המקביל, ושיעורו מהמכירות ירד מ-7.8% ל-7%.

הפער בין הצמיחה בהכנסות לקצב הגידול ברווחים ממחיש את האתגר שעומד בפני תורפז. הרכישות אמורות לייצר יתרונות לגודל וחיסכון בעלויות, אך לפחות ברבעון הנוכחי הגידול בהוצאות והפחתות הנלוות לרכישות קיזזו חלק מהשיפור שהגיע מהגדלת המחזור.

תחום הריחות מזנק, אבל הרווחיות שלו יורדת

אחד ממנועי הצמיחה המרכזיים של תורפז הוא תחום הריחות, שבו החברה הגדילה בשנים האחרונות את פעילותה באמצעות רכישות בארה"ב ובאירופה, בין היתר בשוק הבישום היוקרתי. הכנסות התחום זינקו ברבעון השלישי ב-80.3% ל-27.1 מיליון דולר, לעומת 15 מיליון דולר ברבעון המקביל. אלא שגם כאן הצמיחה האורגנית הייתה מתונה בהרבה והסתכמה ב-5.2%.

• בעל 7 אחוז מדסק"ש מאיים בתביעה: "בחברה יש קבוצת שליטה"
• אנרג'יקס בוחנת הכנסת משקיע לפולין; המנכ"ל: "זו פעילות שהיא יהלום" - והאם יתבעו את המדינה על הוונדליז

במקביל, שיעור הרווח התפעולי בתחום הריחות ירד מ-26.3% ל-21%. החברה מסבירה כי הירידה נובעת מהפחתות בגין נכסים בלתי מוחשיים שנרשמו בעקבות הרכישות ומהכללתן של חברות חדשות, שרווחיותן נמוכה מזו של הפעילות הקיימת. בחברה מעריכים כי מימוש הסינרגיות בין הפעילויות יאפשר לשפר את הרווחיות ברבעונים הבאים.

בתחום הטעמים התמונה יציבה יותר. ההכנסות גדלו ב-14.6% ל-60.7 מיליון דולר, הצמיחה האורגנית עמדה על 5.8% ושיעור הרווח התפעולי נותר כמעט ללא שינוי, ברמה של 20.3%.

החולשה המשמעותית יותר מגיעה מתחום חומרי הגלם הייחודיים, שאינו חלק מפעילות הליבה. הכנסות התחום ירדו ב-25.1% ל-6.5 מיליון דולר, לעומת 8.7 מיליון דולר אשתקד. הפעילות עברה מרווח תפעולי של 1.8 מיליון דולר להפסד תפעולי של כ-600 אלף דולר.

בתורפז מסבירים כי בתחום חומרי הגלם הוכנסו לייצור מולקולות חדשות, שהצריכו התאמות בתהליכי הייצור והרצה של קווים נוספים. החברה מעריכה שהשיפור במכירות וברווחיות בעקבות התהליכים האלה יבוא לידי ביטוי במחצית השנייה של 2027. כלומר, מדובר בפעילות שההתאוששות המשמעותית בה עדיין צפויה להיות רחוקה יחסית.

גם התזרים נחלש; החוב נטו מגיע ל-162 מיליון דולר

נקודה נוספת שעולה מהדוחות היא תזרים המזומנים מפעילות שוטפת. ברבעון השלישי ייצרה תורפז תזרים של כ-4.5 מיליון דולר בלבד, לעומת 13.3 מיליון דולר ברבעון המקביל אשתקד, ירידה של כ-66%. בחברה מייחסים את השינוי בעיקר לתנועות בהון החוזר.

בסוף ספטמבר החזיקה תורפז מזומנים ושווי מזומנים בהיקף של 37.7 מיליון דולר, לעומת 143.1 מיליון דולר בסוף 2025, לאחר שהשקיעה סכומים משמעותיים ברכישת חברות. החוב נטו של הקבוצה הסתכם בכ-161.6 מיליון דולר, ויחס החוב נטו ל-EBITDA עמד על כ-2.

במקביל, החברה הציגה גירעון של 33.1 מיליון דולר בהון החוזר, הנובע בעיקר מסיווג התחייבויות בגין רכישת פעילויות לזמן קצר. לפי הדוח, עיקר ההתחייבויות האלה, בהיקף של כ-73.5 מיליון דולר, צפויות להיפרע במחצית הראשונה של 2027, ובכוונת החברה לממן אותן באמצעות הלוואות בנקאיות לזמן ארוך.

רמת המינוף הנוכחית עדיין מאפשרת לתורפז להמשיך לבחון רכישות נוספות, אך ההתפתחות בתזרים ובחוב חשובה במיוחד עבור חברה שמודל הצמיחה שלה דורש השקעות הון מתמשכות. ככל שהפעילות הקיימת מייצרת פחות מזומנים ביחס לקצב הצמיחה בהכנסות, כך גדלה החשיבות של מימוש הסינרגיות מהרכישות שכבר בוצעו.

קרן כהן חזון, מנכ"לית תורפז, ממשיכה להדגיש את אסטרטגיית ההתרחבות של הקבוצה. לדבריה, "הרכישות שביצענו מתחילת השנה בארצות הברית, בצרפת ובדרום אפריקה מרחיבות את הפריסה הגיאוגרפית שלנו, מקרבות אותנו ללקוחות בשווקים צומחים ומחזקות את מגוון המוצרים והיכולות שאנו מציעים להם".

תורפז ממשיכה לשבור שיאי מכירות ולהגדיל את פעילותה. עם זאת, הדוח הנוכחי מחדד את הפער בין הצמיחה שמגיעה מרכישות לבין ביצועי הפעילות הקיימת. אחרי שנים של התרחבות מהירה, השאלה המרכזית מבחינת המשקיעים היא לא רק כמה מכירות תורפז תוסיף באמצעות העסקאות הבאות, אלא באיזו מידה היא תצליח להגדיל את הצמיחה האורגנית ולתרגם את המחזור הגדל לשיפור בשיעורי הרווחיות ובתזרים המזומנים.