מלחמה וכסף - כך משתנה ההתנהגות הכלכלית של צרכנים ומשקיעים בזמן עימותים

מלחמה היא אומנם בראש וראשונה, אירוע ביטחוני, אבל יש לה השלכות כלכליות ופסיכולוגיות משמעותיות. שורה ארוכה של מחקרים אמפיריים בעשורים האחרונים מנסה לפענח כיצד משקי בית, חברות ומשקיעים משנים התנהגות כלכלית תחת איום ביטחוני. התמונה שעולה היא דווקא מפתיעה - קיימת אומנם "פאניקה רגעית" שמשפיעה על צריכה ופעולות נוספות, אבל יש גם שינוי עומק בדפוסי חיסכון, צריכה והשקעה.

צרכנים - פחד, מחסור וצבירת מלאים

מחקרים שפורסמו בשנים האחרונות ב-Journal of Retailing and Consumer Services בחנו התנהגות צרכנים על רקע משברים ומלחמות, ומצאו כי תחושת איום מעלה באופן מובהק נטייה ל"פאניקת קניות" ולצבירת מלאים. מחקר של Naeem (2021) בדק כיצד פלטפורמות מדיה חברתית מפתחות התנהגות קנייה פאנית בקרב צרכנים במהלך פחד ממגפת COVID-19, ומצא שהאינפורמציה בזמן אמת והרשתות החברתיות יוצרות הוכחה חברתית שמניעה צרכנים לקנות יתר על המידה.

מחקר נוסף שפורסם ב-2024 על ידי Lin ו-Pazgal בכתב העת מצא שבזמני אי-ודאות, כמות המידע המתנגש וגיוון ההמלצות יוצרות "רעש" שמקשה על צרכנים לקבל החלטות רציונליות. החוקרים כותבים: "עודף מידע יכול להניע התנהגות אגירה שנראית לא רציונלית". המחקר הראה שאנשים שאספו יותר מידע נטו לקנות הרבה מלאים בשלבים המוקדמים של המשבר.

התופעה הזו מתחברת ישירות ל-תיאוריית הפרוספקט (Prospect Theory) של כהנמן וטברסקי משנת 1979, אחת התיאוריות המשפיעות ביותר בכלכלה התנהגותית. המחקר, שפורסם ב-Econometrica, מציג ביקורת על תורת התועלת המצופה כמודל תיאורי לקבלת החלטות תחת סיכון. כהנמן זכה על עבודה זו בפרס נובל לכלכלה ב-2002 (טברסקי נפטר לפני הענקת הפרס).

• ישראל במלחמה: שאלות ותשובות; כל מה שצריך לדעת כדי לעבור את המלחמה בשלום
• הברחות לעזה במיליונים: כתבי אישום ראשונים בפרשה חמורה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

העיקרון המרכזי של התיאוריה הוא שונאות הפסד (loss aversion): המחקר המקורי מצא שעבור אנשים רבים, הכאב מאובדן 1,000 דולר יכול להיות מפוצה רק על ידי הנאה מרווח של 2,000 דולר. כלומר, הפסדים "מרגישים" פי שניים יותר חזק מרווחים זהים. כהנמן אמר בראיון: "רווחים והפסדים הם קצרי טווח. הם תגובות רגשיות מיידיות. זה עושה הבדל עצום באיכות ההחלטות". ובמקרה המדובר - ההפסד מכך שלא יהיה מלאי ואוכל בבית, גדול פי כמה מהנזק של מלאי עודף. 

מחקר גלובלי שפורסם ב-Nature Human Behaviour ב-2022 אישרר את הממצאים המקוריים של כהנמן וטברסקי מ-1979 ב-19 מדינות ו-13 שפות, עם שכפול של התוצאות המקוריות. המחקר מצא שהתופעות שזוהו בשנות ה-70 - חיפוש סיכון כאשר מנסים למקסם רווחים אך הימנעות מסיכון כאשר מנסים למזער הפסדים - עדיין קיימות בכל התרבויות.

במלחמה, הפוקוס עובר מהשגת תועלת למניעת הפסד - בין אם זה הפסד כספי, אובדן נגישות למוצרים או פגיעה בביטחון אישי. מחקר של Kogan ו-Herbon (2022) שבחן קניות פאניות תחת איום מצא ש-"תפיסת מחסור וחרדה הקשורה למלחמה מגבירות באופן מובהק התנהגות אגירה". כלומר, גם כאשר שרשראות האספקה מתפקדות, עצם האיום מייצר שינוי התנהגותי.

• הבית שלכם נפגע במלחמה? ככה תקבלו פיצוי
• מניות הביטחון - המלחמה תשפיע על המחירים? והאיום הגדול עליהן
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק

משקי בית - עלייה בחיסכון וירידה בהשקעות מסוכנות

מחקר מונומנטלי של NBER שפורסם בשנים 2024-2025 על ידי Benmelech ו-Monteiro מהאוניברסיטה Northwestern בחן 135 סכסוכים ב-115 מדינות מ-1946 עד 2023 - המחקר הרחב ביותר מסוגו על ההשפעות המאקרו-כלכליות של מלחמות.

הממצאים מדאיגים: "התוצר הריאלי נופל ב-13% בממוצע ללא התאוששות גם לאחר עשור". ההשקעות קורסות כאשר חיכוך פיננסי מפחית אשראי מקומי. צריכת משקי הבית יורדת ב-11%, השקעות בתשתיות ובטכנולוגיה יורדות ב-14%, ייצוא יורד ב-13% ויבוא ב-7%. החוקרים כותבים: "לעימותים אזרחיים יש השפעה שלילית מתמשכת על ההכנסה לנפש". הנזק עמוק יותר במלחמות אזרחיות מאשר בסכסוכים בין-מדינתיים. אצלנו זה לא המצב, אחרי המלחמות לרוב היה שגשוג כלכלי. 

מחקר נוסף של EBRD (הבנק האירופי לשיקום ופיתוח) מ-2022-2023 מצא שלמרות שמלחמה טיפוסית רואה ירידה של 9% בתוצר לנפש, המלחמות ההרסניות ביותר רואות ירידה של 40-70%. ב-29% מהמקרים, התוצר לנפש חוזר לרמות הטרנד תוך 5 שנים, אבל בכמעט מחצית מהמקרים הוא נשאר מתחת לרמות אלה 25 שנה לאחר הסכסוך.

ברמת משק הבית, מחקרים מראים עלייה בשיעורי חיסכון זהיר. עבודה שפורסמה ב-Review of Financial Studies הראתה כי חשיפה לאי-ודאות גיאו-פוליטית מעלה את הביקוש לנכסים נזילים ומקטינה חשיפה לנכסים תנודתיים.

אי-ודאות גיאו-פוליטית נמדדת באמצעות Geopolitical Risk Index (GPR) של Caldara ו-Iacoviello, שפותח בפדרל ריזרב וראה אור לראשונה ב-2018 ופורסם ב-American Economic Review ב-2022. המדד בונה מדד חדשני המבוסס על ספירת מאמרי עיתונים על מתחים גיאו-פוליטיים ב-10 עיתונים מובילים (New York Times, Financial Times, Wall Street Journal ועוד) מאז 1985, ובגרסה היסטורית - מ-1900.

המדד זינק במהלך שתי מלחמות העולם, בתחילת מלחמת קוריאה, במשבר הטילים בקובה, לאחר 11 בספטמבר, במהלך משבר אוקראינה-רוסיה 2014 ובמלחמת עזה 2023-2024.

החוקרים מצאו כי "עליות בסיכון גיאו-פוליטי מובילות לירידות בהשקעות ובתעסוקה". באופן ספציפי: ייצור תעשייתי (IP) יורד ל-0.9% שלילי אחרי כ-6 חודשים, תעסוקה מגיעה לשפל של 0.4% שלילי שנה לאחר מכן, וסחר (ייבוא ויצוא) יורד בכ-2%.

המחקר גם מצא ש-"סיכון גיאו-פוליטי גבוה יותר מבשר השקעות ותעסוקה נמוכות יותר, והוא קשור להסתברות גבוהה יותר לאסונות כלכליים ולסיכוני נפילה גדולים יותר". הממצאים מראים שגם איום בלבד, לא רק מימוש של אירוע ביטחוני, משפיע על הכלכלה.

בצד התאגידי, מחקר היסטורי שפורסם ב-Journal of Economic History בחן את בורסת בריסל ערב מלחמת העולם הראשונה. נמצא כי עלייה בסיכון מלחמתי הובילה לירידה בהנפקות חדשות ולשינוי במדיניות הדיבידנדים.

החוקרים מציינים כי מנהלים "מתאימים מדיניות חלוקה ושומרים על נזילות בתגובה לסיכון מלחמה" - כלומר, שומרים מזומן ומקטינים חלוקת רווחים. גם בתקופה המודרנית רואים דפוס דומה - IPOs נדחים, מיזוגים מוקפאים והחברות מחזקות מאזנים.

המשמעות ברורה - מלחמה מגדילה את ערך האופציה להמתין. בעולם של אי-ודאות, ההחלטה לא להשקיע היא לעיתים ההחלטה הרציונלית. עקרון זה נקרא בכלכלה "תיאוריית האופציות הריאליות" (Real Options Theory) - כאשר ההשקעה היא בלתי הפיכה והעתיד לא ברור, הערך של ההמתנה עולה.

שווקים פיננסיים - ירידה ראשונית ואז הסתגלות

הספרות הכלכלית מבחינה בין "שוק בהלם" לבין "שוק מעכל". מחקרים על אירועים גיאו-פוליטיים, כולל עבודה של Karolyi ו-Martell מ-2010, מצאו כי שווקים מגיבים בירידות חדות בטווח המיידי, אך במקרים רבים מתאוששים תוך שבועות. עם זאת, יש מצבים שההכרעה מהירה והשווקים עולים במהירות. 

הסיבה נעוצה בכך שהשווקים מתמחרים אי-ודאות. ברגע שמתבהר שהעימות מוגבל גיאוגרפית או בזמן, פרמיית הסיכון מתכווצת. זה תואם גם ממצאים מאירועים ביטחוניים בישראל ובעולם - תגובה ראשונית חדה, ולאחר מכן התאוששות כאשר מתברר שהמערכת הכלכלית ממשיכה לפעול. הנה דפוס ההתנהגות בבורסה אחרי שישראל חיסלה מנהיגים של האויבים:

• איסמעיל הנייה (יולי 2024): הבורסה בתל אביב ירדה בפתיחה בסביבות 1-2%, השקל נחלש קלות, תשואות האג"ח עלו מעט. אך תוך זמן קצר המדדים חזרו לעלות.
• חסן נסראללה (ספטמבר 2024): התגובה הייתה חדה יותר - מדדי ת"א ירדו בחדות, הדולר זינק. אך בתוך ימים ספורים נרשמה התאוששות חלקית, וכשלא התפתחה מלחמה אזורית כוללת, הבורסה עברה לעליות משמעותיות.
• יחיא סינוואר (אוקטובר 2024): השוק המקומי הגיב בעליות, בעיקר במניות הביטחוניות ובבנקים, על רקע תפיסה שהחיסול מחזק הרתעה.

הדפוס חוזר: תגובה ראשונית רגשית, ואז הסתגלות רציונלית כאשר השווקים מעריכים מחדש את המצב.

מחקר ה-NBER על 135 מלחמות מצא שממשלות מסתמכות באופן כבד על אינפלציה למימון הגירעונות: רמת המחירים והיצע הכסף עולים ב-כמעט 50%, שוחקים את החוב ומייצרים הכנסות מהדפסת כסף, אבל גם מדכאים השקעות ומעלים את עלות סחורות מיובאות.

האם אנחנו בכלל רציונליים? הפסיכולוגיה במרכז

מחקרי כלכלה התנהגותית מראים שבמצבי לחץ, אנשים סוטים באופן שיטתי מרציונליות. התיאוריה הכלכלית הקלסית מניחה שאנשים מביאים למקסימום תועלת באופן רציונלי, אך המציאות שונה:

1. קיצורי דרך מנטליים (Heuristics): במקום לנתח כל החלטה לעומק, אנשים משתמשים בכללי אצבע. כהנמן וטברסקי זיהו מספר גורמים להטיות:
   • היוריסטיקת הזמינות: אנשים מעריכים הסתברות על סמך כמה בקלות הם יכולים להיזכר בדוגמאות. אם יש הרבה כיסוי תקשורתי למתקפות טילים, אנשים יעריכו יתר על המידה את הסיכון.
   • עיגון (Anchoring): המספר הראשון שאנשים רואים משפיע על השיפוטים שלהם. אם מחירי מזון עלו פעם אחת ב-50%, אנשים יצפו לעליות דומות בעתיד.
2. התנהגות עדר (Herding Behavior): מחקר של Naeem (2021) הראה שרשתות חברתיות מגבירות את ההתנהגות העדרית. כאשר אנשים רואים אחרים קונים מלאים, הם מצטרפים - לא מתוך ניתוח רציונלי אלא מתוך חשש "להישאר בחוץ".
3. הטיית עדכניות (Recency Bias): אנשים נותנים משקל יתר לאירועים אחרונים. אם הייתה מתקפה לפני שבוע, אנשים יעריכו יתר על המידה את הסיכוי למתקפה נוספת בשבוע הבא.
4. הטיית מצב קיים (Status Quo Bias): אנשים מעדיפים להישאר במצב הנוכחי. זה מסביר מדוע רבים לא משנים תיק השקעות גם כשזה הגיוני - פחד מהשינוי חזק יותר מהרצון להשתפר.

מה לעשות ומה לא לעשות - תובנות מעשיות

על בסיס המחקרים, הנה המלצות מבוססות ראיות:

מה כדאי לעשות:

1. לשמור על פרספקטיבה: זכור שהתגובה הראשונית של השוק היא רגשית, לא רציונלית. אל תקבל החלטות גדולות ביום הראשון של משבר.
2. לגוון: המחקרים מראים שנזילות חשובה בזמן משבר. שמור 3-6 חודשי הוצאות במזומן או בנכסים נזילים.
3. להתמקד בבסיס: החברות והנכסים עם יסודות חזקים מתאוששים מהר יותר. השקעות בחברות יציבות עם תזרים מזומנים חזק עומדות טוב יותר.
4. לתכנן מראש: זה לא הזמן להחליט איך אתה פועל. קבע מראש כללים - למשל, "לא מוכר במהלך הירידות הראשוניות".
5. להשקיע באופן שיטתי: ממוצע עלות דולרית (Dollar Cost Averaging) - הוסף סכומים קבועים בכל חודש גם במהלך משברים. המחקרים מראים שזה מנצח ניסיונות לתזמן את השוק.
6. להגביל חשיפה למידע: יותר מידע לא תמיד טוב יותר. בחר 1-2 מקורות אמינים (כמו פיקוד העורף, הבנק המרכזי) ועצור שם.

מה לא כדאי לעשות:

1. לא לקנות מתוך פאניקה: המחקרים מראים שרכישות עודפות בדרך כלל לא מוצדקות. קנה מה שצריך, לא מה שמפחיד.
2. לא למכור הכול: מכירה בפאניקה היא ההחלטה הגרועה ביותר. אתה קובע הפסדים ומפסיד את ההתאוששות.
3. לא לעקוב אחרי העדר: כל המחקרים מראים שכשכולם עושים משהו, זה בדיוק הזמן לא לעשות. המונים טועים בשיאי השוק ובשפל.
4. לא להשקיע בדברים שאתה לא מבין: בזמן משבר מוכרים הרבה "פתרונות קסם". אם זה נשמע טוב מדי כדי להיות אמיתי - זה כנראה לא אמיתי.
5. לא להתעלם מאינפלציה: המחקרים מראים שמלחמות מייצרות אינפלציה משמעותית. החזקת רק מזומן תשחק את הערך. חשוב על נכסים ריאליים.
6. לא להאמין ששוק זה משחק: זה לא קזינו. מחקרי NBER מראים שההשפעות הכלכליות של מלחמה נמשכות שנים. התייחס לזה ברצינות.

בסופו של דבר, הכלכלה בזמן מלחמה היא כלכלה של תפיסות. הספרות המחקרית עקבית במסר: מלחמה מעלה אי-ודאות, ואי-ודאות משנה התנהגות.

משקי בית הופכים שמרניים יותר - חיסכון עולה ב-5-10% בממוצע לפי מחקרים. חברות אוגרות מזומן - אחזקות מזומנים של חברות עולות ב-15-20% בזמן משברים. משקיעים דורשים פרמיית סיכון גבוהה יותר - פרמיות הסיכון של ישראל עלו ב-1-2% במהלך 2023-2024. והמדינה מגדילה הוצאה ביטחונית על חשבון תחומים אחרים - ישראל הגדילה הוצאות ביטחוניות מ-5% לכ-7% מהתוצר.

השאלה הגדולה אינה האם יש פגיעה כלכלית - אלא כמה זמן היא נמשכת והאם השוק מצליח להסתגל. ההיסטוריה מראה שבמקרים רבים, לאחר שהאירוע מתומחר והגבולות מתבהרים, הכלכלה מוצאת שיווי משקל חדש. אבל בתקופת הביניים - הפסיכולוגיה מנהלת את הכסף לא פחות מהמודלים.

כמו שכהנמן אמר: "רווחים והפסדים הם קצרי טווח. הם תגובות רגשיות מיידיות". זה נכון גם לגבי משברים. התגובה הראשונית היא רגשית. ההבדל בין משקיע טוב למשקיע רע הוא היכולת להכיר בזה ולא לפעול על בסיסו.