27 אלף דירות על הנייר: כמה מהצבר של בוני התיכון באמת מתקדם?

אצל בוני תיכון בוני תיכון 3.56%   הסיפור הגדול הוא כבר מזמן ההתחדשות העירונית. החברה, שבשליטת עמי פרץ ופועלת בענף המגורים מאז שנות ה-80, צברה כ-65 פרויקטים עם פוטנציאל להקמת כ-27.4 אלף דירות. על הנייר זה צבר גדול מאוד, שאמור להיות מנוע הצמיחה שלה בשנים הבאות. אבל בצבר של התחדשות עירונית המספר לבדו לא מספר את כל הסיפור. השאלה היא כמה מאותן דירות באמת עוברות מהחתמת הדיירים והתכנון להיתר, למימון ולבנייה בפועל.

אם נשווה בין הדוח השנתי ל-2025 לדוחות הרבעון הראשון והשני של 2026, נתקבל תמונה חצויה. מה שכבר נמצא בביצוע ממשיך להתקדם ואפילו להשתפר ברווחיות, אבל חלק מהפרויקטים שעדיין מחכים לצאת לדרך ממשיכים להתעכב. מעין רוטציה כזאת שמה שתקוע נתקע עוד יותר ומה שמתקדם משתפר יותר.

הדוגמה הבולטת היא פרויקט פרנקל ברמלה. בדוח השנתי העריכה בוני התיכון שהביצוע יתחיל במהלך 2026. ברבעון הראשון היעד כבר נדחה לטווח שבין הרבעון הרביעי של 2026 לרבעון השני של 2027, וברבעון השני הוא נשאר באותו הטווח. במילים פשוטות, פרויקט שהיה אמור לצאת לדרך השנה עלול להתחיל רק בשנה הבאה.

סיפור דומה אנחנו מוצאים גם בפרויקט רמז בכפר סבא. גם שם דובר תחילה על ביצוע במהלך 2026, ובהמשך נדחה היעד לטווח שבין הרבעון הרביעי של השנה לרבעון השני של 2027. במקביל, הפרויקט גם הצטמצם: במקום 233 דירות, מהן 167 דירות ליזם, מדובר כעת ב-220 דירות, מהן 154 ליזם. תחזית ההכנסות דווקא נשארה סביב 497 מיליון שקל, כך שלפחות בשלב הזה הירידה במספר הדירות לא מתורגמת לפגיעה דומה בתחזית הכספית.

עם זאת, תחזית ההכנסות בפרויקט ירדה מכ-836 מיליון שקל בסוף הרבעון הראשון לכ-804 מיליון שקל בסוף הרבעון השני. מדובר בירידה של כ-32 מיליון שקל, או כמעט 4%, בעוד מספר הדירות בפרויקט נותר 429.

את אותה 'רוטציה' שראינו בתוצאות אנחנו מגלים גם בביצועים של המניה -  המניה של בוני התיכון הוסיפה כ-34% מתחילת השנה, זאת בזמן שהמדד הענפי, ת"א נדל"ן ירד בכ-6% ומדד ת"א בנייה איבד כ-10%. הפערים העודפים גם בולטים בחודש האחרון בו ראינו מעין התאוששות מסוימת של מניות הנדל"ן: המניה של בוני תיכון הוסיפה כ-9.3%, בעוד ת"א נדל"ן ירד בכ-1.5% ות"א בנייה נחלש בכ-3.5%. 

עם זאת, אם נסתכל רחב יותר על ה-12 החודשים האחרונים נגלה שהמניה עדיין משלימה פערים. בתקופה הזאת היא ירדה בכ-14.8%, לעומת עלייה של כ-5% בת"א נדל"ן וירידה של כ-3% בת"א בנייה. כלומר, מתחילת השנה בוני התיכון בולטת לטובה מול הענף, אבל העלייה עדיין לא מחקה את החולשה שנרשמה קודם לכן. נכון להיום היא נסחרת בשווי של כ-741 מיליון שקל - לחצו למעבר לדף המניה

הפרויקטים בביצוע דווקא משתפרים

בפרויקטים שכבר נמצאים בבנייה התמונה חיובית יותר. פרויקט ברנדה בפתח תקווה התקדם משיעור השלמה של 16% בסוף מרס ל-24% בסוף יוני. במקביל, שיעור הרווח הגולמי הצפוי מיתרת הפרויקט עלה מ-15% ל-17%, והרווח הגולמי שנותר להכרה גדל מכ-35.2 מיליון שקל לכ-36.1 מיליון שקל.

השיפור הבולט יותר נרשם בפרויקט רזיאל בנתניה. שיעור ההשלמה עלה מ-8% ל-10%, והרווח הגולמי הצפוי מיתרת הפרויקט גדל מכ-49.6 מיליון שקל בסוף מרס לכ-59.5 מיליון שקל בסוף יוני. שיעור הרווחיות הגולמית הצפוי עלה מ-16% ל-20%.

• אמפא נכנסת להתחדשות עירונית: תרכוש 49% משני פרויקטים של בוני התיכון

גם פרויקטים נוספים ממשיכים להתקדם. רמברנדט בתל אביב עלה משיעור ביצוע של 19% ל-27%, תוך שמירה על רווחיות גולמית צפויה של כ-14%. בני אפרים התקדם מ-38% ל-46%, עם רווחיות צפויה של כ-29%.

מנגד, בצבר הרחב קצב השינוי בשיעורי החתימות נותר מתון. בפרויקטים שבהם החלו ההחתמות בשנים 2017-2018 נותר שיעור החתימות על 77%. בפרויקטים מ-2019 הוא נשאר 76%, ובאלה שהחלו ב-2020 הוא עומד על 75%. גם בחלק מהקבוצות החדשות יותר נרשם שינוי קטן בלבד בין הרבעון הראשון לשני.

החברה אמנם הוסיפה פרויקט והגדילה את הצבר מכ-27 אלף לכ-27.4 אלף דירות, אבל בשלב הזה קצב ההבשלה של הפרויקטים חשוב לא פחות מגודלו הכולל של הצבר.

הרווח הגולמי זינק, המימון עדיין מכביד

התוצאות הכספיות ברבעון השני כבר מציגות שיפור ניכר. ההכנסות ממכירת דירות עלו בכ-19% לכ-111 מיליון שקל, לעומת כ-93.5 מיליון שקל ברבעון המקביל. הרווח הגולמי יותר מהוכפל והגיע לכ-24.1 מיליון שקל, ושיעורו מההכנסות עלה לכ-22% לעומת כ-12%.

הרווח התפעולי קפץ לכ-16 מיליון שקל, לעומת כ-4.7 מיליון שקל ברבעון המקביל. למרות השיפור, החברה נותרה עם הפסד נקי קטן של כ-730 אלף שקל, לעומת הפסד של כ-7.2 מיליון שקל ברבעון המקביל.

• קניון TLV שווה באמת 1.86 מיליארד שקל? כמעט עשור עבר והשווי נשאר במקום
• שוב הדברים משתבשים אצל תומר אבנון: אוטונומוס רחוקה מהתחזיות

במחצית הראשונה הסתכמו ההכנסות בכ-206 מיליון שקל, לעומת כ-211.5 מיליון שקל בתקופה המקבילה. למרות הירידה הקלה בהכנסות, הרווח הגולמי עלה לכ-39.3 מיליון שקל לעומת כ-23.2 מיליון שקל, והרווח התפעולי הגיע לכ-23.4 מיליון שקל לעומת כ-9.5 מיליון שקל.

מי שממשיך להכביד על השורה התחתונה הוא סעיף המימון. הוצאות המימון נטו הסתכמו בכ-34.6 מיליון שקל במחצית, לעומת כ-23.3 מיליון שקל אשתקד. בעקבות זאת סיימה בוני התיכון את ששת החודשים הראשונים של השנה בהפסד של כ-8.5 מיליון שקל.

במקביל, החברה הכניסה את אמפא אמפא 3.41%   כשותפה בשיעור של 49% בשני פרויקטים גדולים באזור ובארמון הנציב בירושלים. אמפא תשלם כ-77.6 מיליון שקל, ובוני התיכון מעריכה כי השלמת העסקה תניב לה רווח לפני מס של כ-137 מיליון שקל, כולל שערוך ההחזקה שתישאר בידיה.

העסקה מכניסה הון, מפזרת חלק מהסיכון ומאפשרת לבוני התיכון לקדם שני פרויקטים גדולים עם שותפה. כעת המבחן המרכזי של החברה הוא קצב ההמרה של הצבר הגדול לפרויקטים פעילים. ברנדה, רזיאל ופרויקטים נוספים שכבר בביצוע מצביעים על שיפור, אבל הדחיות ברמלה ובכפר סבא והיציבות בשיעורי החתימות מראות שחלק משמעותי מהצבר עדיין זקוק לזמן כדי להגיע לשלב שבו הוא מתחיל לייצר הכנסות ורווחים.