שנת תש"ע הסתיימה ומפנה את מקומה לשנה העברית החדשה, תשע"א. פנינו ל-6 בתי השקעות שהמליצו על המניות המעניינות לדעתם לשנה הקרובה, 5 בארץ ועוד אחת בחו"ל. התוצאות לפניכם: מניה מומלצת: פולירם ממליץ: דודו יוגב, מנהל מחלקת מחקר, מגדל שוקי הון פולירם היא חברה בשליטת מושב רם און אשר עוסקת בייצור ושיווק של תרכובים תרמופלסטיים וייצור מוצרי בונדירם, אשר מנוהלת מאז שנת 2000 ע"י יהושע (שוקה) שגב. החברה פועלת בתחום תחרותי מאוד שבו שולטות חברות ענק בינלאומיות כגון BAYER, BASF, GE ועוד. לקוחותיה של החברה מגיעים בעיקר משני תחומים בעלי סיכון עסקי גבוה מהממוצע: תחומי החקלאות (השקיה) והרכב, והיא פועלת בענף שהרווחיות הגולמית בו נמוכה מאוד (10%-18%). למרות הסביבה העסקית המורכבת צמחו הכנסותיה של פולירם מרמה של כ-77 מיליון שקל בשנת 2001 לרמה של כ-254 מיליון שקל בשנת 2008 צמיחה שנתית ממוצעת של כ-19%, אשר כמעט כולה אורגנית. המשבר הכלכלי העולמי היכה בחברה באופן קשה עקב חשיפתה הגדולה לענפי הרכב והחקלאות, והכנסותיה צנחו החל מהרבעון הרביעי של 2008 ולתוך 2009. עם תחילת המשבר לא היסס שגב לבצע קיצוץ כואב בעלויות שכלל בין היתר פיטורי עשרות עובדים במפעל החברה. החברה סיימה את 2009 עם רווחי שיא של כ-16 מיליון שקל למרות ירידה של כ-14% בהיקף הכנסותיה כתוצאה מהמשבר העולמי. שנת 2010 צפויה להיות שנת שיא נוספת לחברה אשר להערכתי תרשום הכנסות של בין 320 ל-330 מיליון שקל, המשקף צמיחה של 47%-51%, ורווח נקי של כ-30 מיליון שקל שהינו כמעט כפול בהשוואה לאשתקד. התוצאות החזויות לשנת 2010 גוזרות מכפיל רווח 7 שהינו אטרקטיבי להערכתי לחברה בעלת שיעורי צמיחה גבוהים כדוגמת פולירם. מניה מומלצת: בנק הפועלים ממליץ: אסף בסון, מנהל השקעות, אקסלנס נשואה בנק פועלים - תשואה להון של 12% וחזרה לחלוקת דיבידנדים. כלל האצבע הפשוט ביותר - בנקים קונים במכפיל הון נמוך מ-1, בהנחה כי מצב המקרו משתפר. בנק פועלים עונה להגדרה זאת - מכפיל ההון הנוכחי הינו 0.95, מכפיל ההון החזוי לסוף 2010 הינו 0.93. אנחנו מאמינים כי המשק הישראלי ומערכת הבנקאות הישראלית ממשיכה להראות סימני שיפור עקביים. בנק פועלים הציג ברבעון השני של 2010 תשואה להון מפעילות רגילה חזקה כ-10%, בנק לאומי השיג יותר אבל רק בזכות מכירת מניותיו בפז. הרווח מפעילות רגילה בבנק לאומי עמד על כ-8.5%. זה לקח לפועלים כ-שלוש שנים לעבור את בנק לאומי. התשואה של פועלים הושגה למרות שריבית בנק ישראל עדיין מאוד נמוכה (1.75%) ומשפיעה בצורה שלילית על המרווח הפיננסי. הבנק לא חילק דיבידנד מ-2007 ואסור לו, עפ"י הוראות בנק ישראל, לחלק דיבידנד לפני 2012 (את רווחי 2011) וזאת עקב הפסד שהבנק רשם בשנת 2008. אנחנו מאמינים כי הלימות ההון הגבוהה של הבנק תאפשר למנהליו לבקש לקצר את "העונש" ולחלק דיבידנד כבר ב-2011. האפשרות השנייה - בנק ישראל לא יאשר את הקדמת החלוקה ובנק פועלים, ב-2011, יהיה אגרסיבי יותר בהשקעות (בעיקר ריאליות) ובאשראי. זה מצריך הון, התשואה לא ניכרת בצורה מיידית, אבל הבנק יכול לחזור לתחרות על עמדת ההובלה מול לאומי. בשנת 2011, בהתאם למצב הכלכלי במשק, הבנק יכול להגיע לתשואה להון של 12% ומעלה. חלוקת דיבידנד תאפשר לו כמובן לעמוד ביעד זה. אבל גם בלי דיבידנד, במידה ובנק ישראל יעלה את הריבית במשק, בנק פועלים ייהנה מכך באופן ישיר ובצורה החזקה ביותר בין הבנקים הישראלים. שורה תחתונה: חזרה לחלוקת דיבידנדים, עלייה בריבית שתעזור לעלות את המרווח המימוני, שיפור במשק שיוביל להתאוששות. תשואה להון של כ-10% עד 13%. מניה מומלצת: חלל תקשורת ממליץ: אורי ליכט, מנהל המחקר ב-IBI תחום החלל בעולם בכלל ותחום הלוויינים בפרט נהנים מחסמי כניסה גבוהים מאד כתוצאה מרגולציה חזקה, צורך בהשקעות עתק ובידע ובשל העובדה כי מספר המקומות הרלוונטים בחלל מוגבל. מעבר לחסמי הכניסה הגבוהים נהנית התעשייה מגידול חד בביקושים בעקבות מספר מנועי צמיחה ובניהם גידול חד במספר ערוצי ה HD גידול במספר מנויי האינטרנט בלוויין וצמיחה חזקה בדרישה של רוחב פס לצרכים צבאיים. מגמות אלו חזקות עוד הרבה יותר בשווקים המתפתחים. להערכתנו הדרך הטובה ביותר להיחשף לתעשיית החלל בישראל היא דרך השקעה בחברת חלל. לחלל תוכניות צמיחה אגרסיביות שחלקן נמצאות בשלבים מתקדמים: שיגור של שלושה לוויינים נוספים עמוס 4, עמוס 5 ועמוס 6. השניים האחרונים הם בעלי קיבולת גבוהה ביותר מפי 2 מהלוויינים הקיימים, הם מתקדמים יותר ובאופן מפתיע עלות הייצור, השיגור והתחזוקה נמוכה יותר, וכאן קיים פוטנציאל צמיחה אדיר כאשר מאחורי כל לוויין סיפור מעניין. לוויין עמוס 4 ממומן ברובו ע"י הממשלה וצפוי להיות אחד הלוויינים המתקדמים בעולם, לוויין עמוס 5 ישוגר לאזור אפריקה, מהאזורים הצומחים ביותר בצריכת תקשורת לוויינים ועמוס 6 אשר צפוי להיות מתקדם בהרבה ויחליף בעתיד את לוויינים עמוס 2 ו 3. מימוש התוכניות הללו יובילו להערכתנו את חלל בחמש שנים הקרובות לשלש את הכנסותיה ולהפוך מחברה שאינה רווחית לחברה שמרוויחה מעל 100 מיליון דולר בשנה. זה לא שאין סיכונים ואלה כוללים בין היתר את הסיכון שבכשל בשיגור הלוויין ביישום תוכנית הצמיחה האגרסיבית של החברה והתלות של חלל בלקוח יחיד יס אשר עדיין מהווה כ-35% מהכנסות החברה אולם לסיכונים אלה הענקנו ב IBI משנה חשיבות בהערכת השווי שלנו ועדיין הגענו למסקנה כי הסיכויים גדולים מהסיכונים. מניה מומלצת: הראל השקעות ממליץ: מאיר סלייטר, אנליסט הביטוח והבנקים של דש ברוקראז' הראל הינה חברת הביטוח השלישית בגודלה בשוק, והיא מתאפיינת בהובלת תחום ביטוח הבריאות. תחום זה רושם את הצמיחה הגבוהה ביותר בסקטור הביטוח בשנים האחרונות, עם צמיחה של 11% במחצית הראשונה של 2010, וצפוי להמשיך כך גם בשנים הבאות. מאחר ובתחום זה יש יתרון משמעותי לגודל, בין השאר למשל בקבלת שירותי בריאות בהיקפים גדולים יותר, באופן אשר מוזיל את עלותם, הובלת תחום הבריאות מתבטא גם בשולי רווח גבוהים יותר מהמתחרות. מעבר לביטוח הבריאות, הראל צומחת יפה גם בפנסיה, עם צבירת כספים מנוהלים חדשים נטו בהיקף של 17% במהלך השנה האחרונה לעומת ממוצע של 13% בסקטור כולו. בנוסף, הראל רושמת צמיחה גם בתחום הפיננסים, וחזרה השנה ליהנות מרווחים בתחום זה לאחר שנתיים של הפסדים. הראל נסחרת היום במכפיל הון של 1.19 על ההון השייך לבעלי המניות. מכפיל זה נמוך ממרבית חברות הביטוח (למעט הפניקס) הנסחרות במכפילי הון של 1.27-1.82. מכפיל ההון של הראל אינו מבטא מנקודת מבטנו את שיעורי הצמיחה של החברה, הגבוהים בסקטור. אנו ממליצים על הראל בקנייה ובמחיר יעד של 228 שקל, 23% יותר משווי השוק. מניה מומלצת: קומטאץ' ממליץ: קובי נימקובסקי, מנכ"ל ומנהל השקעות ראשי, אלומות ספרינט אחת מחברות התוכנה שנסחרות מתחת לראדר של המשקיעים היא קומטאץ' הישראלית. החברה עוסקת במתן פתרונות אנטי ספאם ואנטי וירוס והגנה מפני דואר זבל. הייחוד במוצרי החברה טמון בכך שכל הפתרונות שלה אינם מותקנים אצל משתמש הקצה אלא נמצאים אצל ספק האינטרנט או ספק התשתית בתצורת ענן מחשוב שמוגדרת על ידי מיקרוסופט כעתיד של עולם המחשוב. ענן מחשוב בעצם מנהל את כל הפעילות ברשת ומשתמש הקצה נגיש לחומר שלו, לתוכנות שלו ולפתרונות ההגנה שלו דרך הרשת, כך שתחנת הקצה היא בעצם רק פלטפורמה לקישוריות לרשת. קומטאץ' היא מובילה טכנולוגית בתחומה, המבנה העיסקי שלה המבוסס על הסכמי OEM רב שנתיים מבטיח לה הכנסות שוטפות וצפויות ומאפשר לה להתנהל תוך שמירה על שולי רווח גדולים משמעותית ממתחרותיה. לאחרונה רכשה קומטאץ חברת אנטי וירוס ובכך השלימה את קו המוצרים שלה שמעניק הגנה מלאה לחיבור לרשת (הן מבחינת גלישה, וירוסים וסינון דוא"ל). החברה נתנה תחזית לשנת 2010 למכירות של 16-18 מיליון דולר ורווח נקי של 5 מיליון דולר, בנוסף מעריכה החברה שבשנים 2011-2012 הם ירשמו צמיחה מואצת תוך שמירה על אותם שיעורי רווח. כיום נסחרת החברה לפי שווי שוק של 330 מלש"ח מה שמציג מכפיל רווח של 16.7. לשם השוואה אינטל רכשה בחודש האחרון את ענקית האנטי וירוס מק'אפי (שקומטאץ באמצעות חטיבת האנטי וירוס שלה מוכרת לה מוצרים) לפי מכפיל רווח של 45. להערכתינו המשך הגידול הטבעי בתוספת הגידול שינבע מרכישת חטיבת האנטי וירוס יביאו לגידול של 20-25% במכירות בשנת 2011 מה שיגזור ע"פ רמת המכפילים הנוכחית אפסייד של 35-40% במחיר המניה. מניה מומלצת: פולקסוואגן ממליץ: יאיר דרורי, מנהל השקעות לקוחות מוסדיים בתמיר פישמן החברה יחד עם החברות הבנות שלה היא מספר שתיים בשוק הרכב העולמי אחרי טויוטה. מלבד המותג פולקסוואגן (סימול: VOW3.F), החברה מחזיקה במותגים אאודי, סקודה, סיאט, בנטלי ומשאיות סקניה. כמו כן לחברה יש אחזקות בסוזוקי ובפורשה וביצרנית המשאיות מאן. החברה פרסמה תוצאות מצוינות לרבעון השני: הכנסות של 33.2 מיליארד יורו מול 27.2 אשתקד, ורווח תפעולי של 2 מיליארד יורו מול 928 מיליון אשתקד, ומול צפי אנליסטים של 1.2 מיליארד יורו. ניתוח הצמיחה ברווח יראה כי היא הושגה בזכות מותגי פולקסוואגן ואאודי שלוקחות נתח שוק בגרמניה, עקב המשך הדומיננטיות במדינות ה-BRIC וגם בגלל משברי הריקול של טויוטה ופשיטות הרגל של המתחרים האמריקאים. אם נתעכב רגע על שוק הרכב הצומח בעולם: סין, הרי שפולקסוואגן נהנית משני שיתופי פעולה אסטרטגים עם יצרניות מקומיות אשר יחד מקנות לה נתח שוק של 17% (!) מספר אחד בסין. התעשייה עצמה מאופיינת במרווחים נמוכים, ויתרונות עצומים לגודל, ולכן כשיש שיפור תפעולי קטן הוא מאד משמעותי לחברה. חיזוק לכך ניתן למצוא בהצהרתו של סמנכ"ל הכספים בדבר תוכנית התייעלות תפעולית שאמורה לחסוך לחברה מיליארד יורו בשנה. אם נבחן את מחיר המניה הרי שהיא (המניה המועדפת) נסחרת כיום ברמות של 82 יורו, וקונצנזוס האנליסטים הוא על רווח תפעולי של 3.1 מיליארד יורו השנה, כאשר החברה הציגה רווח תפעולי של 2.8 מיליארד יורו במחצית הראשונה של השנה. במילים אחרות ייתכן מאד כי השוק מפספס את מהלכי ההתייעלות התפעוליים של החברה אשר מקבלים רוח גבית מיורו נמוך אשר עוזר לחברה להציע מחירים אטרקטיביים ביחס למתחרים. אנו מניחים כי החברה תרוויח מעל 8 יורו למניה השנה ומעל 9 בשנה הבאה, לעומת הקונצנזוס שנמצא ב-6 וב-7.5 יורו השנה ובשנה הבאה. חג שמח ושנה של תשואות חיוביות....