עזריאלי עם ירידה ב-NOI וב-FFO: הפדיונות בקניונים ירדו, הרווחיות בדאטה סנטרס נשחקה

קבוצת עזריאלי מסכמת את הרבעון הראשון של 2026 עם דוח חלש יחסית ברמת הפעילות השוטפת, גם אם השורה התחתונה מציגה עלייה ברווח הנקי. ה-NOI של הקבוצה הסתכם בכ-638 מיליון שקל, לעומת כ-646 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד, ירידה של כ-1%. ההנהלה מציינת כי בנטרול השפעת המלחמה, ה-NOI נותר ללא שינוי. ה-FFO ללא תרומת הדיור המוגן ירד בכ-9% והסתכם בכ-395 מיליון שקל, לעומת כ-435 מיליון שקל ברבעון המקביל. ה-FFO כולל דיור מוגן הסתכם בכ-399 מיליון שקל, לעומת כ-452 מיליון שקל אשתקד.

החולשה ברבעון מגיעה בעיקר מהקניונים, מהוצאות המימון ומההשקעות בתחום הדאטה סנטרס. תוצאות הרבעון הושפעו מקיטון ב-NOI בקניונים עקב השפעת המלחמה, בהיקף שמוערך בכ-7 מיליון שקל, וכן מקיטון בשטחי המסחר בקניון עזריאלי תל אביב, בעקבות העבודות לחיבורו לבניין הספירלה. לצד זאת, התחזקות השקל מול האירו פגעה בתוצאות השקליות של פעילות הדאטה סנטרס. ה-Same Property NOI הסתכם בכ-635 מיליון שקל, לעומת כ-646 מיליון שקל ברבעון המקביל.

מנגד, הרווח הנקי של עזריאלי עלה לכ-540 מיליון שקל, לעומת כ-457 מיליון שקל ברבעון המקביל, גידול של כ-18%. אלא שהעלייה הזו נשענת במידה רבה על רווחי שערוך. במהלך הרבעון רשמה החברה רווחי שערוך של כ-311 מיליון שקל, בעיקר ממגזר הדאטה סנטרס, לעומת רווחי שערוך של כ-252 מיליון שקל ברבעון המקביל. לכן, יש פה פער בין הרווח החשבונאי לבין הפעילות השוטפת. אמנם השורה התחתונה משתפרת, אבל ה-NOI וה-FFO, המדדים המרכזיים והיותר רלוונטים לנדל"ן מניב, מצביעים על שחיקה.

עזריאלי עזריאלי קבוצה -3.9%   נסחרת כיום בשווי שוק של כ-58.3 מיליארד שקל, מה שהופך אותה לחברת הנדל"ן המניב הגדולה בבורסה בפער ניכר. אחריה נמצאות מגה אור עם שווי של כ-22.9 מיליארד שקל, מליסרון עם כ-20 מיליארד שקל, ביג עם כ-18 מיליארד שקל ומבנה עם כ-10.4 מיליארד שקל. הפער הזה משקף את גודל הפורטפוליו, איכות הנכסים, הנזילות והמאזן, אבל גם את העובדה שהשוק מתמחר בעזריאלי יותר מאשר פעילות נדל"ן מניב קלאסית.

• הבהלה לדאטה סנטרס בישראל: השחקנים, המודל העסקי ולמה בעצם צריך חוות שרתים בארץ?
• עזריאלי בתוצאות שיא, אבל הנפקה, וחשש לחולשה בדטה סנטרס מפילים את המניה
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

המניה עצמה כבר עשתה מהלך יפה מאוד. מתחילת השנה (לפני פתיחת המסחר היום) היא משלימה זינוק של כ-32%, ובטווח של שנתיים היא השלימה תשואה של כ-112%. אחרי מהלך כזה, השאלה הגדולה היא האם יש כאן "עוד בשר". לפי קצב הרווח הנקי ברבעון הראשון, כ-540 מיליון שקל, עזריאלי נמצאת בקצב רווח שנתי של כ-2.16 מיליארד שקל. שזה גוזר לה מכפיל של כ-27. זה מכפיל גבוה לענף הנדל"ן המניב, אבל גם החישוב הזה צריך להילקח בזהירות, משום שהרווח הנקי כולל רווחי שערוך של כ-311 מיליון שקל, בעיקר ממגזר הדאטה סנטרס, ולכן הוא לא בהכרח משקף את קצב הרווח התזרימי השוטף של החברה.

המדד הנקי יותר לתמחור הוא בדרך כלל ה-FFO. כאן התמונה נראית מתוחה יותר. ה-FFO בגישת ההנהלה הסתכם ברבעון בכ-399 מיליון שקל, כלומר קצב שנתי של כ-1.6 מיליארד שקל. לפי שווי השוק הנוכחי, מדובר במכפיל FFO של כ-36.5. זה מכפיל גבוה מאוד ביחס לענף, שבו חברות נדל"ן מניב יציבות נסחרות לרוב במכפילים נמוכים משמעותית. במילים אחרות, מי שקונה היום את עזריאלי לא משלם רק על ה-NOI הקיים מהקניונים, המשרדים והדיור המוגן, אלא גם על הציפייה שה-FFO יעלה בשנים הקרובות בעקבות הדאטה סנטרס והפרויקטים שבייזום.

אולי את ההצדקה לפרמיה הזאת אפשר לקבל במצגת. עזריאלי מציגה NOI מנורמל שנתי של כ-2.55 מיליארד שקל על בסיס הרבעון הראשון, ולצידו תרחיש שבו השלמת פרויקטים בטווח הקצר, אכלוס שטחים פנויים ותוספת NOI ממגזר הדאטה סנטרס על בסיס חוזים חתומים, שכל אלו יביאו את ה-NOI לכ-3.54 מיליארד שקל. ב-FFO, החברה מציגה מעבר מקצב שנתי מנורמל של כ-1.596 מיליארד שקל לכ-2.385 מיליארד שקל לאחר השלמת הפרויקטים וההתאמות.

• קבוצת דלק מגדילה הכנסות ל-4.7 מיליארד שקל ומחלקת דיבידנד של 250 מיליון שקל
• זינוק ברווחי שטראוס: הממתקים חזרו לרווח, פעילות הקפה בברזיל ממשיכה לצמוח
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• בנק אוף אמריקה ממליץ לקנות את הפועלים: אפסייד של כ-25% כולל...

אם משתמשים ב-FFO הפוטנציאלי הזה, התמונה משתנה. מול שווי שוק של כ-58.3 מיליארד שקל, FFO של כ-2.38 מיליארד שקל משקף מכפיל עתידי של כ-24.4. זה עדיין לא מכפיל נמוך ביחס לענף, אבל הוא כבר מסביר טוב יותר את האופן שבו השוק מסתכל על החברה.

דנה עזריאלי, מנכ"לית קבוצת עזריאלי: "אנו מסכמים את הרבעון הראשון לשנת 2026, עם המשך השקעות משמעותיות בהרחבת ובהשבחת הפורטפוליו בישראל והשקעות משמעותיות בתחום ה Data Centers-בחו"ל - מהלכים ארוכי טווח שמחזקים את מנועי הצמיחה של הקבוצה. במקביל, שמרנו על מדיניות פיננסית אחראית ושמרנית, שבאה לידי ביטוי גם בהשלמת הנפקת הון משמעותית של כ-1.4 מיליארד שקל בחודש מרץ, מהלך אשר מחזק את האיתנות הפיננסית של הקבוצה.

"תוצאות הרבעון הראשון הושפעו מהמלחמה עם איראן וכן מהפרשי תרגום של שערי חליפין שהשפיעו על התוצאות השקליות של פעילות הData Centers-. חרף השפעות אלו, הקבוצה מציגה תוצאות יציבות וחזקות, המשקפות את איכות וגיוון הנכסים והפעילויות שלנו. לצד זאת, אנו רואים פוטנציאל שטרם בא לידי ביטוי באופן מלא בתוצאות, במיוחד בתחום הData Centers- שבו העסקאות החתומות כיום, כולל עסקאות שטרם החלו בהנבה, מגלמות פוטנציאל NOI שנתי של כמיליארד שקל.

"קבוצת עזריאלי ממשיכה לבנות את הארץ ולהשקיע בישראל מתוך אמונה בכלכלה הישראלית ובעוצמתו של המשק המקומי, ביכולת החדשנות שלו ובפוטנציאל הצמיחה ארוך הטווח שלו. אנו פועלים מתוך ראייה אסטרטגית ארוכת שנים, ומאמינים כי הכלכלה הישראלית נמצאת בפני פרק משמעותי נוסף של צמיחה - ואנחנו מתכוונים להמשיך להיות חלק מתנופת הצמיחה".

במגזר הקניונים ומרכזי המסחר, ה-NOI הסתכם ברבעון בכ-247 מיליון שקל, לעומת כ-252 מיליון שקל ברבעון המקביל. בנטרול השפעת מבצע "שאגת הארי", ה-NOI במגזר היה גדל בכ-1%. הפדיונות בקניוני עזריאלי ירדו בינואר-מרץ בכ-7.1% לעומת התקופה המקבילה, כולל השפעת המבצע. שיעור התפוסה בקניונים עמד על 98%, השטח להשכרה במגזר עומד על כ-390 אלף מ"ר, והשווי בספרים של הקניונים ומרכזי המסחר עומד על כ-17 מיליארד שקל.

כלומר, הקניונים של עזריאלי עדיין מציגים תפוסה גבוהה, אבל הרבעון משקף חולשה בפעילות הצרכנית ובפדיונות. עבור חברה כמו עזריאלי, שהקניונים שלה הם נכסי פריים ונמצאים ברובם במיקומים מרכזיים, ירידה של 7.1% בפדיונות היא נתון שצריך לקבל מקום בולט. הוא לא אומר שהנכסים איבדו את כוחם, אבל הוא כן מצביע על כך שהמלחמה והסביבה הכלכלית הורגשו היטב בפעילות המסחרית ברבעון.

בתחום המשרדים התמונה יציבה יותר. ה-NOI של המגזר הסתכם בכ-223 מיליון שקל, בדומה לרבעון המקביל אשתקד. לעזריאלי כ-655 אלף מ"ר שטחי משרדים בישראל, שיעור תפוסה ממוצע של 97%, ושווי בספרים של כ-18.1 מיליארד שקל. התחום הזה לא מציג צמיחה ברבעון, אבל הוא ממשיך לשמש בסיס יציב יחסית לפעילות, במיוחד לאור מיקום הנכסים ואיכות השוכרים.

גם הדיור המוגן ממשיך להיות חלק קטן יותר, אבל יציב, בתמהיל הפעילות. רשת פאלאס כוללת 1,141 יחידות דיור, שיעור תפוסה של 99% ושווי בספרים של כ-4.5 מיליארד שקל. ה-NOI בתחום הסתכם ברבעון בכ-29 מיליון שקל, עלייה של 21% לעומת הרבעון המקביל. במצגת החברה מופיעים גם פרויקטים עתידיים בתחום, כולל פאלאס ראשון לציון, שצפוי להיפתח במהלך 2026, ופרויקט שדה דב בתל אביב, שבו מתוכננות כ-320 יחידות דיור מוגן לצד מחלקת מדיקל וכ-1,200 מ"ר מסחר.

מה קורה בדאטה סנטרס?

בתחום הדאטה סנטרס, אותו מציגים בקבוצה כמנוע צמיחה מרכזי, התמונה ברבעון אינה חד-משמעית. הכנסות המגזר בשלושת החודשים שהסתיימו ב-31 במרץ 2026 עלו בכ-7% ל-224 מיליון שקל, לעומת 210 מיליון שקל ברבעון המקביל. הגידול בהכנסות נבע בעיקר מגידול במכירת חשמל. מנגד, ה-NOI של המגזר ירד בכ-5% ל-110 מיליון שקל, לעומת 116 מיליון שקל ברבעון המקביל, בעיקר בגלל הירידה בשער החליפין הממוצע של האירו וכן מגידול בהוצאות התפעוליות של המגזר. בשנת 2025 כולה הסתכמו הכנסות המגזר ב-844 מיליון שקל וה-NOI ב-449 מיליון שקל. כלומר, גם במנוע הצמיחה המרכזי של הקבוצה, הרבעון הראשון עדיין לא מציג שיפור ברווחיות התפעולית.

מאז רכישת Green Mountain ביולי 2021, הפעילות הזו גדלה בצורה משמעותית. מספר מדינות הפעילות עלה מ-1 ל-3, מספר האתרים עלה מ-3 ל-7, היקף המגה-וואט החתום עלה מ-24 ל-257, וה-Contracted NOI עלה מ-84 מיליון שקל ליותר ממיליארד שקל. זו הסיבה שהשוק לא מסתכל על עזריאלי רק כחברת קניונים ומשרדים, אלא גם כחברה שמחזיקה פעילות צומחת בתחום שמקבל כיום תמחור שונה מענף הנדל"ן המניב המסורתי.

10 פרויקטים בפיתוח

מעבר לדאטה סנטרס, לעזריאלי יש צבר פיתוח גדול בישראל. החברה מציגה 10 פרויקטים בהקמה בשטח כולל של כ-0.7 מיליון מ"ר. בין הפרויקטים המרכזיים נמצאים הרחבת קניון עזריאלי ומגדל הספירלה בתל אביב, קמפוס גלילות ברמת השרון, מגרש 10 במודיעין, דיור מוגן בשדה דב, מלון הר ציון בירושלים, גליל ים, חולון, פתח תקווה ועזריאלי TOWN בניין E. פרויקט הספירלה, פרויקט הדגל של הקבוצה, כולל כ-150 אלף מ"ר להשכרה, מועד סיום משוער ב-2028 ועלות בנייה משוערת של כ-3.1 עד 3.3 מיליארד שקל כולל קרקע.

אם מביאים בחשבון את השלמת הפרויקטים בטווח הקצר, תוספת ה-NOI מדאטה סנטרס על בסיס חוזים חתומים ואכלוס שטחים פנויים, ה-NOI המנורמל השנתי עשוי לעלות מכ-2.55 מיליארד שקל לכ-3.54 מיליארד שקל. ב-FFO, החברה מציגה מעבר מקצב מנורמל שנתי של כ-1.596 מיליארד שקל לכ-2.385 מיליארד שקל לאחר השלמת פרויקטים, אכלוס והתאמות. החברה מדגישה כי התחשיבים האלה אינם תחזית, והם מבוססים על הנחות של תפוסה מלאה ושכר דירה נכון למרץ 2026.

בצד המאזני, עזריאלי ממשיכה להציג נתונים חזקים יחסית. נכון לסוף הרבעון, לחברה מזומנים, ניירות ערך ופיקדונות בהיקף של כ-4 מיליארד שקל, או כ-5.8 מיליארד שקל כולל מניות בנק לאומי. החוב הפיננסי ברוטו עמד על כ-28.6 מיליארד שקל, החוב הפיננסי נטו על כ-22.75 מיליארד שקל, יחס החוב הפיננסי נטו למאזן על כ-35%, ויחס ההון למאזן על כ-40%. לחברה נכסים לא משועבדים בהיקף של כ-40 מיליארד שקל. מח"מ החוב הממוצע עומד על כ-6 שנים, והריבית האפקטיבית הממוצעת על החוב עומדת על 2.9%, כאשר ללא פעילות חו"ל היא עומדת על 2.1%.

המאזן הזה חשוב במיוחד בתקופה שבה הריבית עדיין מכבידה על חברות נדל"ן מניב. הוא מאפשר לעזריאלי להמשיך לפתח פרויקטים גדולים, וגם לבצע גיוסי הון בתנאים נוחים יחסית. במרץ 2026 השלימה החברה הנפקת מניות שבה נרשמו ביקושים של כ-2 מיליארד שקל, וגייסה כ-1.415 מיליארד שקל במחיר של 443.4 שקל למניה. מבחינת החברה, זה מחזק את בסיס ההון ותומך בהמשך ההשקעות. מבחינת המשקיעים, זה גם מדגיש שעזריאלי מנצלת את רמות המחיר הגבוהות במניה כדי לממן את הצמיחה העתידית.