תדהר נערכת להנפקה: רווח נקי של 202 מיליון שקל ב-2025
קבוצת תדהר פרסמה תשקיף ראשון לקראת הנפקה בבורסה בתל אביב, במהלך שבו היא מתכננת להציע עד 30% מהון המניות של החברה. ההנפקה צפויה לשלב בין גיוס הון לחברה לבין הצעת מכר מצד בעלי המניות הקיימים, ובראשם בעלי השליטה גיל גבע, אריה בכר ומארק ויסמן. לפי ההערכות, תדהר מכוונת להנפקה לפי שווי של 7-8 מיליארד שקל.
התשקיף חושף לראשונה את המספרים של אחת מקבוצות הנדל"ן הפרטיות הגדולות בישראל. בשנת 2025 הסתכמו הכנסות תדהר בכ-2.89 מיליארד שקל, לעומת כ-2.68 מיליארד שקל ב-2024, עלייה של כ-8%. הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות עמד על כ-202 מיליון שקל, לעומת כ-180 מיליון שקל ב-2024. הרווח הנקי המתואם עמד על 238 מיליון שקל ב-2025, לעומת 223 מיליון שקל שנה קודם לכן, כך שבסיכום השנתיים האחרונות רשמה החברה רווח נקי מתואם של 471 מיליון שקל.
מייזום ועד משרדים ולוגיסטיקה
תדהר פועלת בכמה זרועות מרכזיות: ייזום, תכנון ובנייה של פרויקטים למגורים, משרדים, מסחר ולוגיסטיקה, לצד פעילות ביצוע, עבודות גמר, מלונאות והחזקה בנכסים מניבים. הקבוצה נוסדה לפני יותר משלושה עשורים ומזוהה בעיקר עם פעילות הביצוע הרחבה שלה, אבל בשנים האחרונות היא מבקשת להציג את עצמה כקבוצת נדל"ן רחבה יותר, שמחזיקה גם פעילות יזמית משמעותית ונכסים מניבים.
את הפעילות מוביל גיל גבע, ממייסדי תדהר ומבעלי השליטה בה, לצד המנכ"ל אורי לוין, לשעבר מנכ"ל בנק דיסקונט, שהצטרף לחברה כחלק מההיערכות שלה לשוק ההון. ערב ההנפקה מחזיקים גבע, בכר וויסמן בכ-27.71% ממניות החברה כל אחד, והראל מחזיקה בכ-13% מהמניות.
- תדהר בדרך להנפקה בשווי של מעל 6 מיליארד שקל
- 1.5 מיליארד שקל: תדהר ומבנים זכו במכרז דיירים במבשרת
- המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7
במצגת למשקיעים שצירפה, מציגה תדהר את ההנפקה כחלק מהמשך ההתפתחות של הקבוצה לאורך השנים. לפי הנתונים שמציגה החברה, ההכנסות צמחו מ-195 מיליון שקל בשנת 2004 לכ-2.9 מיליארד שקל בשנת 2025, וההון העצמי הגיע לכ-2.75 מיליארד שקל. החברה מציגה את הצמיחה הזו כקצב שנתי ממוצע של 13% בהכנסות ו-21% בהון העצמי. במקביל, המצגת מתארת את המעבר של תדהר מחברת ביצוע ממוקדת לקבוצת נדל"ן שפועלת גם בייזום, התחדשות עירונית ונכסים מניבים.
החלוקה הפנימית של הפעילות ממחישה את התמהיל של תדהר. זרוע הביצוע היא עדיין מקור ההכנסות המרכזי של הקבוצה, עם הכנסות של כ-2.7 מיליארד שקל בשנת 2025. הרווח הגולמי במגזר זה עמד על 228 מיליון שקל, והרווח הנקי המתואם הסתכם ב-126 מיליון שקל. כלומר, רוב המחזור של תדהר מגיע מפעילות הבנייה והביצוע, תחום שמתאפיין בהיקפי פעילות גדולים אבל גם בשיעורי רווחיות מוגבלים יחסית לענפי נדל"ן אחרים.
- אורון: ההכנסות ירדו ל-418 מיליון שקל ברבעון הראשון, הרווח נחתך ב-23%
- וואן טכנולוגיות: ההכנסות עלו ב-17.5% ל-1.33 מיליארד שקל, הרווח הנקי צמח ב-14%
- תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
- בנק אוף אמריקה ממליץ לקנות את הפועלים: אפסייד של כ-25% כולל...
מנגד, זרוע הייזום היא זו שמחזיקה את החלק הגדול יותר במאזן. לפי המצגת, פעילות הייזום רשמה בשנת 2025 מחזור של 731 מיליון שקל, רווח נקי מתואם של 100 מיליון שקל, סך מאזן של כ-6.77 מיליארד שקל והון עצמי של כ-1.79 מיליארד שקל. פעילות הנכסים המניבים רשמה מחזור של 140 מיליון שקל ורווח נקי מתואם של 36 מיליון שקל, עם סך מאזן של כ-2.1 מיליארד שקל והון עצמי של 465 מיליון שקל.
תדהר מגיעה לבורסה עם שני סיפורים עסקיים שונים שפועלים במקביל. מצד אחד, פעילות ביצוע גדולה שמייצרת את רוב ההכנסות השוטפות. מצד שני, פעילות יזמית ונכסים מניבים שבהם יושב חלק גדול מהמאזן, ושעליהם נשען חלק מרכזי מסיפור השווי של החברה. זהו שילוב שמבדיל את תדהר מחברת קבלנות ביצוע רגילה, אבל גם מחייב בחינה נפרדת של איכות הרווח בכל זרוע ואת קצב המימוש הצפוי של הפרויקטים.
בצד המאזני, תדהר מציגה מאזן של כ-9.8 מיליארד שקל נכון לסוף 2025, והון עצמי של כ-2.9 מיליארד שקל. במצגת למשקיעים מופיע הון עצמי של כ-2.75 מיליארד שקל, בהתאם לנתוני הפרופורמה שמציגה החברה. הרווח הגולמי של הקבוצה הסתכם ב-408 מיליון שקל בשנת 2025, לעומת 366 מיליון שקל ב-2024, ושיעור הרווח הגולמי עלה מ-13.6% ל-14.1%. דירוג האשראי שמצוין לחברה הוא A.
צבר ההזמנות
אחד הנתונים המרכזיים בתשקיף הוא צבר ההזמנות. לפי גישת ההנהלה, הצבר הכולל של תדהר עומד על כ-49.9 מיליארד שקל. מתוך הסכום הזה, כ-35 מיליארד שקל מיוחסים לייזום למגורים, כאשר חלק משמעותי מהצבר מיועד לשנים 2031 ואילך. הנתון הזה מציג את היקף הפעילות העתידי של החברה, אבל גם מראה לנו שחלק גדול מהצבר לא צפוי לקבל ביטוי בהכנסות וברווח בטווח הקצר - וזה דגל אדום קטן.
החשיפה לייזום למגורים היא אחת הנקודות המרכזיות שהשוק יבחן במסגרת ההנפקה. שוק המגורים בישראל עדיין מתמודד עם סביבת ריבית גבוהה יחסית, עלויות מימון משמעותיות והאטה בקצב המכירות באזורים ופרויקטים מסוימים. לכן, לצד הצבר הגבוה צריכים לבחון את לוחות הזמנים למימוש, את שיעורי הרווחיות הצפויים ואת היכולת של החברה להוציא לפועל פרויקטים בקצב שתוכנן.
היקף הפעילות
תדהר מציגה בתשקיף גם נתונים תפעוליים שממחישים את היקף הפעילות שלה. החברה מסרה עד היום כ-22 אלף דירות לאורך 32 שנות פעילות, מחזיקה כיום כ-6,700 יחידות דיור בביצוע, ומציגה צבר של כ-40 אלף יחידות דיור בייזום לבנייה. בשנת 2025 מכרה זרוע הייזום 251 דירות. בתחום הנדל"ן המניב מחזיקה החברה ביותר מ-300 אלף מ"ר, לצד פעילות בתחומי משרדים, מסחר, לוגיסטיקה, מלונאות ועבודות גמר.
בין הפרויקטים והנכסים שמוזכרים ביחס לפעילות החברה נמצאים משרדי מיקרוסופט בהרצליה פיתוח, שנותרו נכס מניב המושכר לחברה, וכן פרויקטים בתל אביב, אשדוד, בת ים ונתניה. לצד הפעילות בישראל, תדהר מציינת גם השקעות ופעילויות נוספות בארה"ב ובגרמניה, וכן השקעות בסטארט-אפים בהיקף כולל של כ-212 מיליון שקל. פעילות זו אינה מרכזית ביחס לפעילות הליבה של החברה, אבל היא חלק מהתמונה הרחבה שתדהר מציגה לקראת כניסתה לשוק ההון.
תגמול ושכר גבוה לבכירי החברה
הנפקת תדהר חושפת גם את מבנה התגמול של בכירי החברה. עלות השכר של המנכ"ל אורי לוין הסתכמה בשנת 2025 בכ-17.9 מיליון שקל, כאשר עיקר הסכום מיוחס לתגמול הוני. בשנת 2024 עמדה עלות השכר שלו על כ-26.6 מיליון שקל, גם אז בעיקר בשל תגמול הוני. לוין מחזיק ערב ההנפקה בכ-1.5% ממניות החברה במניות חסומות, עם מנגנון הבשלה לאורך מספר שנים, ולצד זאת הוקצו לו אופציות נוספות.
גם אצל היו"ר גיל גבע מופיעה עלות שכר משמעותית. בשנת 2025 הסתכמה עלות השכר שלו בכ-5.4 מיליון שקל עבור 80% משרה, כולל דמי ניהול ובונוס. טל הרשקוביץ, משנה למנכ"ל ומנכ"ל תדהר ביצוע, קיבל בשנת 2025 תגמול בעלות של כ-7.3 מיליון שקל, כאשר חלק גדול ממנו מיוחס לרכיב הוני. עם הכניסה לבורסה, מבנה התגמול הזה יהפוך לחלק מהמידע השוטף שייבחן על ידי המשקיעים.
דירקטוריון והנהלת הקבוצה מתוך המצגת
לאן ילך הכסף?
מבחינת השימוש בכספי ההנפקה, התמונה המלאה עדיין תלויה בהיקף הגיוס ובמבנה הסופי של ההצעה. לפי הכיוון שמציגה החברה, כספי ההנפקה מיועדים בין היתר למימון והרחבת פעילות, פירעון חובות לגופים מממנים, וכן לחלוקת דיבידנד במהלך השנה. את ההנפקה מובילים לידר הנפקות ודיסקונט קפיטל חיתום.
ההנפקה של תדהר מגיעה בתקופה שבה שוק ההנפקות בבורסה המקומית עדיין סלקטיבי, ובמיוחד בענף הנדל"ן. מצד אחד, החברה מגיעה עם פעילות בהיקפים גדולים, הכנסות של כמעט 3 מיליארד שקל, רווחיות קיימת, הון עצמי משמעותי וצבר גבוה. מצד שני, חלק מהשווי המבוקש נשען על פעילות ייזום ארוכת טווח, שחלקה תתממש רק בעוד שנים, ועל שוק מגורים שעדיין פועל בסביבה מאתגרת יותר מזו שהענף התרגל אליה בעשור הקודם.
