הנהלת מגדל בטוחה בתחזית הרווח ל-2-2.5 מיליארד שקל ב-2028? "כן, הכיוון והמגמה מאוד ברורים"

מניית מגדל מגדל ביטוח -2.76%   יורדת כ-4.4%, למרות רבעון שמבחינת מספרים נראה סביר. הסיבה פשוטה: המניה זינקה חזק בשנים האחרונות ובמיוחד מתחילת השנה. השוק כבר מצפה לתוצאות משובחות בכל רבעון, וכשהדוח לא שובר את התחזית - המימושים מגיעים. שאלנו את ההנהלה אם הם עדיין בטוחים ביעד לרווח של 2 עד 2.5 מיליארד שקל ב-2028? התשובה חד משמעית - "כן, הכיוון והמגמה החיובית מאוד ברורים".

בהינתן שזה יגיע, ובהינתן השווי הנוכחי מגדל נסחרת במכפיל רווח של כ-8-9 על הרווח בעוד שנתיים. על הרווח הצפוי השנה מדובר במכפיל רווח של כ-13-14 - זה אולי לא גבוה, אבל זה גם לא נמוך בהינתן האלטרנטיבות - בנקים, ובהינתן ששוק ההון בסייקל ארוך מאוד של עליות ושנים חלשות מתורגמות מיד לביצועים חלשים בחברות הביטוח. וגם - הרגולציה. תחום הביטוח, עולה מהדוחות של רשות שוק ההון והביטוח הופך עם השנים לריכוזי יותר - כלומר, פחות תחרותי. חברות הביטוח טוענות שהשוק תחרותי, אפילו מאוד, אבל במבחנים "האקדמיים" הריכוזיות רק עולה. רגולטור יכול וצריך לטפל בזה והמשמעות עלולה להיות פגיעה ברווחים וברווחיות. 

חברות פיננסיות בהגדרה במשך עשורים נסחרות בדיסקאונט על השוק כולו כשהסיבה היתה - רגולציה. החשש שרגולטור יגיע וייקח ביס מהרווחים יצרה דיסקאונט מובנה. בבנקים זה קיים, בביטוח זה לא קיים. חברות הביטוח אולי לא מרוויחות (עדיין) כמו בנקים, אבל, הן התעצמו והפכו לגורילות ענקיות שכבר ממש לא רחוקות מהבנקים: 5 הבנקים הגדולים שווים פי  2 מ-5 חברות הביטוח הגדולות. לפני שנתיים הבנקים היו פי 4. למעשה כמוציאים את לאומי ופועלים שהם בליגה משל עצמן, חברות הביטוח נותנות פייט גדול לבנקים ונסחרות באותן סדרי גדול. עד לא מזמן, הבנק הקטן בחמישייה היה ענק ביחס לחברות הביטוח - היום הבנק הזה - הבינלאומי נסחר  בשווי נמוך משלוש חברות ביטוח - הפניקס, הראל, מנורה, והוא לא עולה בהרבה על כלל ומגדל.  

ברבעון הראשון הרוויחה מגדל 322 מיליון שקל השוק ציפה ליותר, אבל החברה בדרך לרווח של 1.4-1.5 מיליארד שקל השנה - תחת תרחיש מייצג. אם השווקים ירעדו, השוק המקומי והכלכלה המקומית יחלשו - זה כבר סיפור אחר. מה הדגשים לרבעון הראשון?: "ברבעון הזה ראינו רווח מפעילות ליבה יפה מאוד, אחד הרבעונים החזקים שלנו. אנחנו רואים עלייה ברווח גם בתחום חיסכון ארוך טווח, שכולל את ביטוח החיים, שם יש כמעט הכפלה של הרווח", אומר רונן אגסי, מנכ"ל מגדל, "וגם בפנסיה, עם רווח חזק מאוד ברבעון הזה. אנחנו רואים עליות ברווחים גם בסוכנויות וגם במגדל שוקי הון, וזה בהתאם לתוואי ששמנו".

• מגדל נכנסת כמשקיעה בקבוצת סינרג'י: תשקיע כ-150 מיליון שקלים
• 80 מיליון שקל: מגדל נכנסת לפריים אנרג'י והופכת לבעלת עניין
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ומה פחות טוב?

איתי ינאי, משנה למנכ"ל ומנהל חטיבה פיננסית ומשאבים במגדל: "בביטוח בריאות אנחנו רואים ירידה לעומת הרבעון המקביל אשתקד. יש גם רבעונים כאלה. ראינו עלות תביעה מעט גבוהה יותר בנושא הסיעוד. בנוסף, הנקודה שהייתה פחות טובה ברבעון היא שרשמנו הפסד בתיק ביטוח המנהלים החדש. זה נבע גם מהמצב בשווקים, שהיה פחות טוב, ולכן הייתה לזה השפעה פיננסית, וגם מניודים שהיו חריגים לרעה ברבעון הראשון. אבל ה נקודתי".

המלחמה השפיעה על התוצאות אבל לא באופן משמעותי והנהלת מגדל מעודדת לגבי ההמשך - ינאי: "אחד הדברים שהכי מעודדים אותנו כשמסתכלים קדימה הוא נושא הפרמיות והנכסים המנוהלים. הפרמיות שלנו עלו ב-20% לעומת התקופה המקבילה אשתקד, והן לא מתמקדות רק במגזר אחד, אלא גם בפנסיה, גם בפיננסים, וגם בפוליסות חיסכון. עברנו את רף ה-600 מיליארד שקל אחרי תאריך המאזן, ואנחנו עומדים על 618 מיליארד שקל נכון למועד הפרסום. זה יוצר דמי ניהול קבועים ודמי ניהול משתנים ברמות גבוהות יותר."

בדוחות השנתיים דיברתם על רצון לחזור לחלוקת דיבידנד. האם דיבידנד ב-2026 עדיין על השולחן?

אגסי: "אתה כבר רואה את התוואי של החלוקה. אנחנו מתקדמים לשם, אבל צריך להסתכל על זה כחלק מניהול הון אחראי ולא כאירוע נקודתי. הרבעון הזה התחיל אפילו חזק יותר ממה שציפינו, וזה כמובן תומך בכיוון, אבל חלוקת דיבידנד צריכה להיעשות בזהירות, מתוך הסתכלות על ההון, על הסולבנסי ועל היכולת לשמר יציבות גם קדימה."

• פריון צוללת 18% אחרי הדוחות: הצמיחה נעצרה וה-EBITDA כמעט נעלם
• אופל בלאנס הרוויחה 10.6 מיליון שקל , תיק האשראי צמח ל-585 מיליון
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• בנק אוף אמריקה ממליץ לקנות את הפועלים: אפסייד של כ-25% כולל...

ברבעון הזה המלחמה כבר הייתה אירוע כלכלי ולא רק ביטחוני. איפה זה פגש את מגדל בפועל?

אגסי: "המלחמה משפיעה בסוף על הפעילות העסקית של כל המדינה, וכמובן גם על שוק הביטוח ועלינו. אנחנו מחפשים, כמו כל ישראלי, יציבות והבנה לאן הדברים הולכים. חוסר הוודאות משפיע גם על השווקים וגם על היכולת שלנו לעשות עסקים עם גופים פרטיים ועם חברות ציבוריות. אבל ההשפעה של המלחמה במרץ הייתה מאוד מגודרת ומאוד ספציפית. היא לא פגעה בפעילות העסקית השוטפת שלנו. כמובן שהושפעו מכירות חודש מרץ, אנשים היו בבתים והייתה פחות תנועה, אבל יציבות וסיום האירוע ישפיעו לטובה."

יש לכם תיק נוסטרו של 66 מיליארד שקל. איך משקיע סביר צריך להסתכל על התיק הזה? כמה זה שווה לחברה?

"קודם כל, בערך חצי מהתיק מושקע באג"ח מיועדות, כי אנחנו מחויבים לזה, אבל גם נהנים מזה. על החצי הזה אנחנו מרוויחים בערך אחוז ביחס למה שאנחנו נותנים".

אג"ח מיועדות כמו שהיה פעם בפנסיה?

"כן. יש לנו פוליסות ישנות שבהן אנחנו מבטיחים למבוטח תשואה של 4% צמוד. המדינה מנפיקה לנו אג"ח בצמוד פלוס קצת יותר מ-5%, ולכן אנחנו מרוויחים בערך אחוז על המרכיב הזה. זה מרכיב משמעותי ויציב מאוד בתוך התיק שלנו".

"החצי השני, כ-30 ומשהו מיליארד שקל, מושקע בצורה מפוזרת. חלק באג"ח ממשלתיות, בעיקר לצורכי גידור חשיפות ריבית. החלקים האחרים הם נכסים נושאי סיכון, אשראי, מניות, קרנות, נדל"ן וכן הלאה. אנחנו מעריכים את התיק בתשואה נורמטיבית של ריבית חסרת סיכון פלוס 2%. זה מה שאנחנו זוקפים לרווחי הליבה. אנחנו חושבים שמרווח של 2% ואפילו יותר הוא הגיוני, וגם כשמנתחים את הדוחות של התעשייה, רואים שהשוק נמצא איפשהו בין 2% ל-3% מרווח מעל אג"ח ממשלתיות".

מול הרווח הזה (על שני החלקים של הנוסטרו) יש את ההתחייבות למבוטחים, וזה משאיר במגדל ככל הנראה סדר גודל של 1%-1.5%. זה הרבה כסף - סדר גודל של עד מיליארד שקל בשנה וזה מעיד על הקשר בין מניית מגדל למצב הבורסה לאורך זמן. מגדל ומניות הביטוח הן אופציה על הבורסה בשל החשיפה של תיק הנוסטרו ובשל הפעילות הענקית של ניהול הנכסים. זה אומר שירידות בשוק משפיעות על מניות הביטוח באופן משמעותי יותר, אבל צריך לזכור נקודה חשובה - השוק יכול לקרוס בחודש הבא, אבל בטווח ארוך על פי כל מבחן היסטורי התשואה המשוקללת של השווקים סיפקה תשואה שנתית ממוצעת מרשימה - זה אומר שהתיק נוסטרו של מגדל על פני זמן מייצר לה רווח מאוד משמעותי שניתן להעריכו אחרי מס בכ-600-750 מיליון שקל בשנה. זה רווח מייצג, יכול להיות גבוה יותר ויכול להיות נמוך מאוד תקופה מסוימת, אבל לאורך טווח ארוך זה הרווח ויש אפסייד (הרווח גדל בהתאם ל"חוק" הריבית דריבית - הנוסטרו גדל והתשואה עליו מתורגמת לרווח גבוה יותר)  

עד כמה אתם נעזרים בבינה מלאכותית? האם אתם רואים צמצום הוצאות אמיתי?

"המהפכה הזאת עדיין בהתהוות. יש לנו במגדל תחום שלם שעוסק בזה, בכל המנעד, מיעילות תפעולית שמחליפה עבודה של פקידים, ועד חיתום, ניהול לקוח ומכירות. אני לא חושב שיש עדיין מיצוי של ההבטחה הזאת. אנחנו בדרך לשם. להגיד מה מידת האימפקט שזה יעשה, אני לא יודע. אני חושב שנהיה מדויקים יותר, יעילים יותר, השירות שלנו יהיה טוב יותר, והדיוק מול הלקוח יהיה גבוה יותר"

אני רוצה לחזור לאיכות הרווח. כשמסתכלים על הליבה, יש כאן עדיין חולשה ברוב הסעיפים. חיסכון ארוך טווח כמעט הכפיל את עצמו, אבל בבריאות יש ירידה של 23%, ובביטוח הכללי יש תרומה מהמכרז של עובדי המדינה. אולי הליבה בעצם נחלשת אם מנטרלים את השוק?

ינאי: "חלק מהיתרון שלנו הוא הפיזור. ברמה רבעונית, לפעמים ענף אחד יהיה חזק יותר וענף אחר יהיה חלש יותר. זה כוחו של הפיזור. בשורה התחתונה, רווחי הליבה גדלו שנה מול שנה ב-20%. כשמפרקים את זה אחד-אחד, אפשר להבין את המגמה, וזה לא שקרה כאן אירוע חד פעמי. להפך, גם בתקופה שבה ענפים מסוימים לא השתפרו, ענפים אחרים מכסים עליהם או מרוויחים יותר. בעיניי זה בדיוק החוזק של רווחי הליבה שלנו."

אם מסתכלים על רווחי הליבה, עיקר השיפור ברבעון הגיע מחיסכון ארוך טווח. עד כמה אפשר לומר שמחוץ לחיסכון ארוך טווח, רווחי הליבה עדיין לא מציגים שיפור רוחבי?

"ברמה רבעונית עברנו מרווח פעילות ליבה של בערך 350-400 מיליון שקל לרווח של 550-600 מיליון שקל. אנחנו רואים את זה מתמשך לאורך הרבעונים. בחיסכון ארוך טווח הרווחיות נובעת מכל הפעולות שעשינו בעבר, גם שיפור בתביעות, גם גביית דמי ניהול משתנים עודפים, וגם שינויים של מחקרים אקטואריים."

בביטוח הכללי אתם מציגים שיפור ברווח הכולל, אבל בתוך התחום רואים חולשה ברכב רכוש. האם השחיקה ברכב רכוש מטרידה אתכם?

"בביטוח כללי, לצד השחיקה שראינו ברכב רכוש, השחיקה הזו לא כזאת מהותית. אנחנו רואים צמיחה יפה מאוד ברכוש אחר, גם בדירות וגם בעסקים. אנחנו מצליחים לגדול גם כמותית וגם ברמת הרווח, ויש שם ניהול טוב יותר של העסק לאורך כמה שנים."

ובתחום הבריאות, רווחי הליבה ירדו לעומת הרבעון המקביל. האם מבחינתכם זו תנודתיות רגילה או אתגר רחב יותר?

"בביטוח בריאות זה המגזר היחידי שבו אנחנו רואים ירידה לעומת הרבעון המקביל אשתקד. אבל זה מאפיין של העסק עצמו, יש רבעונים פחות טובים ורבעונים יותר טובים. אנחנו מסתכלים על קו המגמה. גם בביטוח בריאות אנחנו ברמות רווח כאלה שבעבר היו באזורי 100 מיליון שקל, אחר כך עברנו לאזורי 150 מיליון שקל פלוס, ורבעון של 130 מיליון שקל לא משנה את קו המגמה."

לסיום, מה המסר שלכם למשקיעים?

אגסי: "הדוח הזה הוא המשך של המגמה שאנחנו נמצאים בה בשנים האחרונות. הוא תולדה של הרבה עבודה קשה, הרבה הקפדה ובחירה אסטרטגית לאן אנחנו רוצים להגיע, והוא משקף את הדרך הזאת. אנחנו בטוחים בתחזית ארוכת הטווח. רואים את הצמיחה ברווח, את הצמיחה ברווחי הליבה ואת הצמיחה בנכסים, ומרגישים מאוד בנוח עם הכיוונים האסטרטגיים שבחרנו ללכת בהם."

אתם בטוחים בתחזית לרווח של 2-2.5 מיליארד ב-2028? 

"כן, הכיוון והמגמה החיובית מאוד ברורים"