צרפת כבר לווה ביוקר מאיטליה: החוב, המותרות והגרעין של הכלכלה השנייה בגוש היורו

4.12% - זה המחיר שהמשקיעים דורשים מצרפת על הלוואה ל-10 שנים, נכון לאמצע אוגוסט 2026, הרמה הגבוהה מאז 2008. באותו יום ממש נסחרה האג'ח המקבילה של איטליה, שנחשבה שנים ארוכות לחולה של גוש היורו, בתשואה של 4.07%. סדר העולם הישן התהפך: השווקים מתמחרים היום את פריז כסיכון גדול יותר מרומא, אחרי עשורים שבהם האג'ח הצרפתית נחשבה כמעט תחליף לגרמנית.

גל המכירות ששטף החודש את שוקי החוב בעולם פגש את צרפת ברגע רגיש. המרווח מול האג'ח הגרמנית, מד החום המסורתי של הגוש, התרחב לכ-0.9% לעומת כ-0.7% באביב, ותשלומי הריבית של המדינה קפצו במחצית הראשונה של 2026 ל-34.5 מיליארד יורו, עלייה של 19% בתוך שנה. האוצר הצרפתי צופה ששירות החוב כולו יגיע השנה לכ-59 מיליארד יורו, כמעט כפול מהרמה של 2020.

ממשלה חמישית, דירוג יורד

סבסטיאן לקורנו, ראש הממשלה החמישי של עמנואל מקרון מאז 2022, מחזיק בתפקיד בזכות שילוב של תרגילי הישרדות וויתורים יקרים. הוא התפטר באוקטובר אשתקד אחרי 27 ימים בלבד בתפקיד, מונה מחדש בתוך ימים, ובפברואר הצליח להעביר את תקציב 2026 אחרי ששרד שתי הצבעות אי-אמון. המחיר היה כבד: הקפאת רפורמת הפנסיה שהעלתה את גיל הפרישה ל-64 עד אחרי הבחירות לנשיאות ב-2027, העלאות מס על חברות גדולות והטבות למשתכרים מעט ולסטודנטים.

פרנסואה ביירו, קודמו בתפקיד, נפל בספטמבר אשתקד אחרי שהציג תוכנית צנע של כ-44 מיליארד יורו, כולל ביטול שני ימי חג, והפסיד בהצבעת אמון שיזם בעצמו. האפיזודה הזאת מסבירה את הדינמיקה שכולאת את צרפת: כל ניסיון רציני לרסן את ההוצאות מפיל ממשלה, וכל ממשלה חדשה מגיעה חלשה מקודמתה. התוצאה היא צנע מדולל, גירעון עיקש ושוק אג'ח שמאבד סבלנות.

האספה הלאומית מפוצלת מאז הפיזור המפתיע של 2024 לשלושה גושים עוינים - שמאל רחב, מרכז וימין לאומי - וכל חוק תקציב הופך למסע ייסורים. חברות הדירוג הגיבו בהתאם: פיץ' חתכה בספטמבר אשתקד את דירוג האשראי ל-A+, שפל היסטורי מבחינת צרפת, S&P הצטרפה חודש אחר כך, ומודי'ס הצמידה לדירוג Aa3 תחזית שלילית. פיץ' גם מעריכה שהחוב יטפס ל-121% מהתוצר עד 2027. בשוק כבר נערכים להמשך: גופים מוסדיים מגדילים פוזיציות שורט על האג'ח הצרפתיות.

ההר הצרפתי הוא גם הגדול באירופה במונחים מוחלטים: 3.5 טריליון היורו של פריז עוברים את החוב האיטלקי ואת הגרמני, וכמחצית מהסכום מוחזקת בידי משקיעים זרים, כך שצרפת רגישה במיוחד למצב הרוח בשווקים הגלובליים. כשקרן פנסיה יפנית או בנק אמריקאי מקטינים חשיפה, התשואה עולה, תשלומי הריבית תופחים, והגירעון שממנו הכול התחיל מעמיק עוד.

הרחוב הצרפתי רותח תקופה ארוכה, מהאפודים הצהובים של 2018, דרך השביתות הגדולות נגד רפורמת הפנסיה ב-2023 ועד ימי מחאה ארציים בספטמבר אשתקד ששיתקו בתי ספר ותחבורה, והקפאת הרפורמה קנתה שקט זמני במחיר פיסקלי כבד. ההקפאה עצרה את העלייה ההדרגתית של גיל הפרישה, שתוכננה להימשך עד 2030, וכל מועמד רציני לנשיאות יידרש להכריע אם להפשיר אותה. ברקע מחכה 2027: החוקה חוסמת ממקרון קדנציה שלישית, הימין הלאומי מוביל בסקרים, והמערכת הפוליטית כולה מתנהלת כמו במערכת בחירות מתמשכת. עד אז כל תקציב, כולל תקציב 2027 שיוגש בסתיו, יצטרך לעבור דרך אותה אספה משותקת.

צמיחה של 0.2%, אינפלציה שמרימה ראש

הכלכלה השנייה בגודלה בגוש היורו, עם תוצר של כ-3.6 טריליון דולר ותוצר לנפש של כ-52 אלף דולר לפי קרן המטבע, מדשדשת. ברבעון השני של 2026 צמח התוצר ב-0.2% אחרי התכווצות של 0.1% ברבעון הראשון, בעיקר בזכות קפיצה של 2.6% ביצוא. קרן המטבע חתכה ביולי את תחזית הצמיחה השנתית ל-0.6%, הלשכה הצרפתית לסטטיסטיקה מעט אופטימית יותר עם 0.7%, ושתיהן רואות ב-2027 שיפור צנוע לכיוון 0.9%.

זעזוע האנרגיה שיצרה ההסלמה במזרח התיכון שינה השנה את תוואי האינפלציה. מדד המחירים עלה ביולי ב-2.1% בחישוב שנתי, והתחזית הרשמית מדברת על 2.7% עד סוף השנה, בעיקר בגלל הדלק. התחזיות האלה נשענות על הנחת מחיר ברנט של 85 דולר בממוצע, אחרי שההבנות בין וושינגטון לטהרן החזירו את החבית אל מתחת ל-80 דולר, כך שכל הסלמה מחודשת במפרץ תשנה את החשבון כולו. הבנק המרכזי האירופי הותיר ביולי את ריבית ההפקדות על 2.25%. משקי הבית סופגים: כוח הקנייה צפוי להישחק השנה ב-0.3%, הצריכה הפרטית צפויה לצמוח ב-0.2% בלבד, ושיעור החיסכון הגבוה, 17.5% מההכנסה הפנויה, מלמד שהצרפתים שומרים את הכסף קרוב לגוף.

האבטלה טיפסה ל-8.3% ברבעון השני, והתחזית מציבה אותה על 8.4% בסוף השנה, הרמה הגבוהה מאז תחילת 2019, כשהמגזר העסקי צפוי לגרוע השנה כ-59 אלף משרות. גם הדמוגרפיה נהפכת לרוח נגדית: האוכלוסייה מונה כ-68.6 מיליון תושבים, הגידול השנתי ירד מתחת לחצי אחוז ונשען יותר ויותר על הגירה, ומספר הלידות צנח לרמות הנמוכות מאז מלחמת העולם השנייה - איום ארוך טווח על מערכת פנסיה שנשענת על העובדים של היום.

117.5% מהתוצר - זה יחס החוב שנרשם ברבעון הראשון של 2026, כ-3.5 טריליון יורו, לעומת כ-98% ערב הקורונה, והממשלה עצמה מתכננת להגיע ל-118.4% עד סוף השנה. הגירעון עמד אשתקד על 5.4% מהתוצר, כמעט כפול מתקרת ה-3% שקובעים כללי האיחוד האירופי, והיעד ל-2026, ירידה ל-4.7%, נשען על תחזיות צמיחה שכבר נחתכו.

• גולדמן זאקס: זעזוע הוצאות ה-AI עדיין לפנינו - ההשקעות בתשתיות עשויות להימשך עד 2028
• הערכת השווי של פולימרקט בסבב גיוס נוסף מזנקת מ-9 ל-21 מיליארד דולר תוך פחות משנה

מותרות, מטוסים ו-70% חשמל מהגרעין

ארבע קבוצות יוקרה - לואי ויטון (LVMH), הרמס (RMS), לוריאל (OR) וקרינג - מרכזות יחד כרבע ממשקל מדד קאק 40, והן שהפכו את פריז לבירת היוקרה של העולם. המודל שלהן מייצא צרפתיות במחיר פרימיום: תיק, בושם או שמפניה שנמכרים בשנחאי ובניו יורק בשולי רווח שיצרן רכב גרמני יכול להתקנא בהם. זו גם התורפה: הביקוש תלוי בצרכן הסיני והאמריקאי, וההתקררות של הדור הצעיר כלפי מותגי היוקרה כבר גבתה מלואי ויטון שנה שלמה של ירידת מכירות. בהנהלת הקבוצה תלו את החולשה גם בירידה בהוצאות התיירים, ובענף כולו מדברים על דור צעיר שמעדיף חוויות על פני תיק עור במחיר של משכורת חודשית. הרמס, שפונה לעשירון העליון של העשירון העליון, כמעט חסינה לתנודות האלה, ומכאן הפער המתרחב בין שתי הקבוצות.

איירבוס מרכיבה בטולוז את המטוסים המבוקשים בעולם, ספרן מייצרת את המנועים, ודאסו מוכרת מטוסי ראפאל לצבאות ברחבי העולם - שלושתן הפכו את התעופה לעוגן היצוא הגדול של צרפת. סנופי מחזיקה את הפארמה, בי-אן-פי פאריבה את הבנקאות, והחקלאות הצרפתית היא הגדולה באיחוד האירופי. התיירות משלימה את הרשימה עם כ-100 מיליון מבקרים בשנה, יותר מכל מדינה אחרת בעולם.

57 כורים גרעיניים ייצרו ב-2025 כ-373 טרה-ואט-שעה, כ-70% מהחשמל הצרפתי, השיעור הגבוה בעולם, ותמהיל הייצור הגיע ל-95% אנרגיה דלת פחמן. העודף הפך את צרפת ליצואנית החשמל הגדולה באירופה, עם שיא של 92.3 טרה-ואט-שעה נטו אשתקד, כ-17% מהייצור. הגרעין גם ממתן את זעזוע האנרגיה הנוכחי, כי מחיר החשמל המקומי מנותק ממחיר הנפט, אם כי הדלק לרכב מיובא כמעט במלואו. חברת החשמל EDF, שהולאמה במלואה ב-2023, מקדמת תוכנית לשישה כורים חדשים מדגם EPR2, אחרי שהכור בפלמנוויל התחבר לרשת בסוף 2024 באיחור של 12 שנים ובחריגת ענק מהתקציב. לתעשייה המקומית החשמל היציב והזול יחסית הוא יתרון תחרותי של ממש מול מפעלים גרמניים, שנפרדו בכאב מהגז הרוסי ומשלמים תעריפים גבוהים בהרבה.

קאק 40 סמוך לשיא, והמצטיינת היא חברת הנפט

מדד קאק 40 נסחר סביב רמת 8,500, עלייה של כ-8% מתחילת 2026, אחרי שקבע בתחילת החודש שיא של כ-8,715. העלייה מגיעה אחרי 2024 חלשה, שבה איבד המדד כ-2% בזמן שהדאקס בפרנקפורט זינק בכמעט 19%. גם השנה העליות מרוכזות: מניות היוקרה והטכנולוגיה מושכות את המדד למעלה, בזמן שקרינג וסטלנטיס מכבידות עליו. הפער בין הבורסה לפוליטיקה מוסבר בהרכב: החברות הגדולות במדד מפיקות את רוב הכנסותיהן הרחק מצרפת, והקאק מתפקד בפועל כמדד צריכה עולמי יותר מאשר כברומטר פריזאי.

בראש טבלת שווי השוק, נכון לאוגוסט 2026, עומדת לואי ויטון עם כ-225 מיליארד יורו ומכפיל רווח של כ-21. הקבוצה עוד מלקקת את פצעי 2025, שנה שבה ירדו המכירות ב-4.6% ל-80.8 מיליארד יורו, וברבעון השני של 2026 צמחה חטיבת האופנה והעור שלה ב-1% בלבד. לוריאל שנייה עם כ-204 מיליארד יורו ומכפיל 32, על רקע צמיחה של כ-3.5% והכנסות שנתיות של כ-45 מיליארד יורו.

טוטאל אנרג'יס (TTE) היא הסיפור של השנה בפריז: זינוק הנפט דחף את המניה לעלייה של 46% בתוך שנים עשר חודשים, לשווי של כ-173 מיליארד יורו, והיא עדיין נסחרת במכפיל 11, הזול בחמישייה, עם רווח נקי של כ-15.6 מיליארד דולר בארבעת הרבעונים האחרונים. אחריה צמודות הרמס ושניידר אלקטריק (SU), סביב 165-166 מיליארד יורו כל אחת. שניידר, שנהנית מהשקעות העתק במרכזי הנתונים, צומחת בקצב של כ-7% ונסחרת במכפיל 35, והרמס הציגה ברבעון השני צמיחה אורגנית של 6.7% ושולי רווח תפעולי של 41%, מהגבוהים בעולם התעשייה כולו. להרחבה: הרמס מאיצה ל-4.1 מיליארד יורו ברבעון: כך נראה פער היוקרה מול לואי ויטון.

מאחורי החמישייה ממתינות ספרן, אסילור-לוקסוטיקה ובי-אן-פי פאריבה, וחמש הגדולות לבדן שוות יחד כ-930 מיליארד יורו, קרוב לשליש מהתוצר השנתי של צרפת. הריכוזיות הזאת פועלת לשני הכיוונים: כשהצרכן העולמי חזק פריז מזנקת, וכשסין מצטננת המדד כולו מרגיש.

דירות בקיפאון, סחר משתפר, מסים בעלייה

שוק הדיור יצא משנתיים של ירידות ועבר לקיפאון זהיר. מדד מחירי הדירות יד שנייה של הנוטריונים עלה ב-2025 בכ-1.1%, וברבעון הראשון של 2026 הואט לעלייה שנתית של כ-0.1% בלבד, כשמאחורי הממוצע מסתתר פיצול חד: ערי הצפון מטפסות, בזמן שפריז, בורדו וליון ממשיכות לרדת. ריבית המשכנתאות נעה מעל 3%, בערך פי שלושה מהרמות של 2021, והיקף העסקאות מתאושש באיטיות. במונחים ריאליים, בניכוי אינפלציה של יותר מ-2%, המחירים בפועל עדיין נשחקים. הנגישות לדיור נותרה בעיה חברתית מהמעלה הראשונה: שילוב של ריבית גבוהה ומחירים שירדו במתינות בלבד מותיר רוכשים צעירים רבים תלויים בהון משפחתי או בשוק השכירות.

הגירעון המסחרי בסחורות הצטמצם ב-2025 לכ-70 מיליארד יורו, לעומת כמעט 80 מיליארד שנה קודם, ובינואר 2026 נרשם הגירעון החודשי הצר מאז 2009, 1.8 מיליארד יורו. היצוא נשען על מטוסים, תרופות, מוצרי יוקרה, יין ומזון, והחשבון השוטף קרוב לאיזון בזכות עודפי ענק בשירותים ובתיירות. שותפות הסחר הגדולות הן גרמניה, איטליה, ספרד, בלגיה וארה'ב, לצד יבוא רחב מסין. התלות הגדולה נותרה אנרגיה: צרפת מייבאת כמעט את כל הנפט והגז שלה, וההתייקרות השנה מאיימת לכרסם בשיפור.

מס החברות הבסיסי עומד על 25%, אבל תקציב 2026 האריך את תוספת המס על הגדולות: חברות עם מחזור צרפתי של 1.5 מיליארד יורו ומעלה משלמות שיעור אפקטיבי שמטפס עד כ-36%, והתוספת תפקע כשהגירעון ירד מתחת ל-3% מהתוצר. יחידים משלמים מס שולי עליון של 45%, ועליו תוספת של עד 4% להכנסות הגבוהות, ומאז 2025 חל גם מס מינימום אפקטיבי של 20% על משקי בית שמרוויחים מעל 250 אלף יורו ליחיד בשנה. רווחי הון, דיבידנדים וריבית ממוסים במס אחיד של 30%, והמע'מ עומד על 20%. אמנת המס בין ישראל לצרפת מסדירה למשקיעים ישראלים ניכוי מופחת במקור על דיבידנדים.

איך אפשר להיחשף מישראל

קרן הסל המרכזית על השוק הצרפתי היא של בלאקרוק, על מדד MSCI צרפת (סימול EWQ): נסחרת בניו יורק, מחזיקה כ-60 מניות ובראשן לואי ויטון, טוטאל אנרג'יס ואיירבוס, וגובה דמי ניהול של 0.5%, כשכ-90% מנכסיה חשופים ישירות לשוק הצרפתי. באירופה נסחרות קרנות עוקבות קאק 40, ובראשן קרן הסל של אמונדי, מנהלת הנכסים הגדולה באירופה, ומי שמעדיף פיזור רחב יכול להיחשף דרך קרנות על יורו סטוקס 50, המדד שבו לצרפת המשקל הלאומי הגדול ביותר, לרבות קרנות מחקות ישראליות על מדדי אירופה. חשיפה ישירה זמינה גם היא: טוטאל אנרג'יס וסנופי (SNY) רשומות למסחר גם בניו יורק, ואת מניות היוקרה אפשר לקנות בפריז דרך רוב הברוקרים. מי שמחזיק מניות צרפתיות ישירות נדרש להביא בחשבון גם את הניכוי במקור על הדיבידנד, שהאמנה בין המדינות מפחיתה. המסחר בפריז מתנהל בין 10:00 ל-18:30 שעון ישראל, והחשיפה כוללת כמובן גם את היורו: התחזקות השקל מכרסמת בתשואה השקלית, והיחלשותו מוסיפה לה. להרחבה: המדריך לבורסות לונדון, פרנקפורט, פריז, טוקיו וסיאול.

השקעה בצרפת היא בפועל הימור על הצרכן העולמי יותר מאשר על הכלכלה המקומית, מהתיק של הרמס בשנחאי ועד חבית הנפט של טוטאל אנרג'יס. הסיכון המרכזי יושב דווקא בפריז עצמה: ממשלה שברירית, תקציב 2027 שממתין בסתיו, וחוב של 3.5 טריליון יורו שמגולגל מחדש בתשואה הגבוהה מאז 2008.