מינוס 2.2% ואז פלוס 15.4%: המספרים של הכלכלה שלמדה לצמוח בתוך מלחמה

מינוס 2.2% ברבעון הראשון של 2026, פלוס 15.4% ברבעון השני. שני המספרים האלה, במונחים שנתיים מנתוני הלמ'ס, מתמצתים את הדפוס שהכלכלה הישראלית משכללת כבר שלוש שנים: ספיגה, כיפוף, וזינוק חזרה. המערכה מול איראן שנפתחה בסוף פברואר, עם מאות תקיפות משותפות של ישראל וארה'ב בתוך ימים ספורים, שיתקה חלקים מהמשק במשך שבועות, וברבעון שאחריה התפרץ כל הביקוש שנדחס: הצריכה הפרטית קפצה 14.7%, הצריכה הציבורית 19.5%, והיצוא זינק 25.2%.

הקפיצות האלה מוכרות היטב למי שעוקב אחרי המשק מאז אוקטובר 2023. מלחמה בעזה, בלבנון, מול החות'ים ושני סבבים מול איראן ייצרו סדרה של רבעוני התכווצות שאחרי כל אחד מהם הגיע ריבאונד חד, וקרן המטבע הבינלאומית מציבה את ישראל עם תוצר לנפש של כ-60.3 אלף דולר, גבוה מגרמניה, מבריטניה ומצרפת. במקביל שברו היצוא, הבורסה והשקל שיאים, וזאת בשעה שהמדינה מוציאה על ביטחון שיעור תוצר כפול מהמקובל במערב. השילוב החריג הזה הוא הסיבה שכלכלני העולם מתקשים לסווג את ישראל: כלכלת מלחמה לפי ההוצאות, כלכלת צמיחה לפי השווקים.

שלוש שנות לחימה כתבו מחדש את ספר ההפעלה של המשק. מאות אלפי ימי מילואים שאבו עובדים ממשרדים, ממפעלים ומחברות סטארט-אפ, חברות תעופה זרות ביטלו והחזירו טיסות בכל סבב הסלמה, וענף הבנייה איבד בין לילה עשרות אלפי פועלים פלסטינים ונאלץ לייבא עובדים מהודו, מסרי לנקה וממולדובה. המשק למד לתפקד סביב זה: הצמיחה האטה ל-1% ב-2024, טיפסה ל-2.9% ב-2025, וההערכות לשנים הקרובות גבוהות משמעותית. עסקים קטנים ומסעדות ספגו את המכה הקשה, וההייטק, שעובדיו מסוגלים לעבוד מכל מקלט, המשיך לייצא במלוא הקצב.

מאקרו: צמיחה בקפיצות, אינפלציה בתחתית היעד

נתוני הצמיחה דורשים קריאה זהירה, והלמ'ס עצמה מספקת את ההסתייגות: בהשוואת המחצית הראשונה של 2026 למחצית השנייה של 2025 צמח התוצר 3.2% בלבד, ובנטרול הייצור של חברות ישראליות בחו'ל השיעור יורד לכ-1%. חלק גדול מהזינוק הרבעוני הוא פעילות שנדחתה בזמן הלחימה וחזרה מאוחר יותר. התחזיות קדימה אופטימיות בכל זאת: בנק ישראל צופה צמיחה של 5.2% ב-2026 ו-4.3% ב-2027, קרן המטבע מדברת על 3.5% ו-4.4%, וה-OECD על 3.3% השנה ו-5.6% בשנה הבאה, מהגבוהות בארגון.

האינפלציה, שהטרידה את המשק ב-2022-2023, ירדה ל-1.5% ביולי, בחצי התחתון של יעד 1%-3%. השקל החזק עשה חלק גדול מהעבודה: הדולר נסחר סביב 3 שקלים, השער החזק מאז 2021, אחרי התחזקות של כ-7% מתחילת השנה. בנק ישראל ניצל את התנאים והוריד את הריבית בארבע פעימות מסוף 2025, מ-4.5% ל-3.5%, הרמה הנמוכה מאז 2022, וריבית הפריים ירדה ל-5%. ההחלטה הבאה תגיע בתחילת ספטמבר, והנגיד אמיר ירון כבר אותת שההמשך פחות מובן מאליו - לדבריו אי הוודאות גדלה מאז ההחלטה הקודמת, והורדה נוספת עשויה להידחות.

שוק העבודה הדוק באופן יוצא דופן: שיעור האבטלה נע סביב 2.7%-3%, מהנמוכים בעולם המפותח, וחלק מהענפים, מבנייה ועד תיירות, סובלים ממחסור כרוני בידיים עובדות. הצד הפיסקאלי ורוד פחות. הממשלה הוציאה על המלחמה יותר מ-90 מיליארד שקל ב-2025 לבדה, ההוצאה הביטחונית טיפסה לכ-8% מהתוצר לעומת כ-4.5% ערב המלחמה, והחוב הציבורי עלה מ-60% מהתוצר בסוף 2022 ל-68.6% בסוף 2025, בדרך לכ-70% השנה. הגירעון, שצומצם ל-4.7% ב-2025, צפוי להתרחב ל-5.3% לפי ה-OECD. חברות הדירוג, שהורידו את ישראל שלוש פעמים ב-2024, שינו כיוון: מודי'ס העלתה בתחילת 2026 את האופק ליציב על דירוג Baa1, ו-S&P עשתה זאת עוד בנובמבר על דירוג A.

הייטק: 18% מהתוצר, יותר משליש ממס ההכנסה

ענף אחד מסביר את רוב הפער בין מדינה במלחמה לכלכלה משגשגת. ההייטק הישראלי ייצר ב-2025 תוצר של 352 מיליארד שקל, 18.3% מהתוצר הלאומי, והיה אחראי לפי רשות החדשנות לכמחצית מהצמיחה של המשק כולו. כ-400 אלף עובדים, 11.4% מהמועסקים במשק, מייצרים 58% מהיצוא הישראלי, וגיוסי ההון בסטארט-אפים קפצו 30% ב-2025 לכ-14.6 מיליארד דולר. גם קופת המדינה נשענת על הענף: מחקר משותף של רשות החדשנות והכלכלן הראשי באוצר מצא שעובדי ההייטק משלמים יותר משליש מכלל מס ההכנסה על עבודה בישראל, וכרבע מסך תשלומי המסים משכר ומחברות במשק מגיע מהענף. המספרים האלה מסבירים למה סוגיית ירידת מהנדסים לחו'ל ועצירת הגיוסים במו'פ, שנרשמה ב-2025 לראשונה זה עשור, מדאיגה את האוצר הרבה מעבר לגבולות הענף.

שנת האקזיטים 2025 הייתה חריגה גם במונחי הענף: כ-84 מיליארד דולר בעסקאות מכירה והנפקה, ובראשן רכישת חברת הסייבר וויז בידי גוגל תמורת 32 מיליארד דולר, העסקה הגדולה בתולדות ההייטק הישראלי. עסקאות כאלה מזרימות לקופת המדינה מיליארדים במס רווחי הון, והן חלק מההסבר לזינוק בהכנסות המסים בשנתיים האחרונות.

היצוא כולו קבע ב-2025 שיא של 169 מיליארד דולר, למרות חרמות, שיבושים בשילוח ומלחמה בשישה גזרות. יצוא השירותים חצה לראשונה את רף 92 מיליארד הדולר, כ-56% מהסך, והיתרה סחורות: כימיקלים, מכונות, יהלומים וציוד ביטחוני שהביקוש האירופי אליו מזנק. לצד ההייטק פועלים עוגנים ותיקים יותר: מאגרי הגז לווייתן ותמר שהפכו את ישראל ליצואנית אנרגיה למצרים ולירדן, תעשיות ביטחוניות שנהנות מגל החימוש העולמי, וענף בנייה שמחכה לעובדים. התיירות, לעומת כל אלה, רחוקה מהתאוששות מלאה.

ארה'ב היא שוק היצוא הבודד הגדול של ישראל והאיחוד האירופי הוא השותף המסחרי הגדול בהיקפו הכולל, ותלות כפולה זו הפכה רגישה יותר בעידן של מכסים אמריקאיים ושל ביקורת אירופית גוברת על רקע המלחמה. הסכמי אברהם, שמחזיקים מעמד למרות שלוש שנות לחימה, פתחו ערוץ סחר שלישי: איחוד האמירויות הפך ליעד יצוא אזורי משמעותי, והרחבת ההסכמים למדינות נוספות היא אחד מיעדי המדיניות המוצהרים של וושינגטון לשנים הקרובות.

דמוגרפיה הפוכה מכל העולם, ובחירות בסוף אוקטובר

10.2 מיליון תושבים חיים היום בישראל, והמספר הזה גדל בקצב שגורם לדמוגרפים באירופה לשפשף עיניים: שיעור פריון של 2.87 ילדים לאישה, קרוב לכפול מממוצע ה-OECD, והמדינה היחידה בארגון שנמצאת בעקביות מעל רף ההתחלפות הדורית. בשעה שיפן, גרמניה ודרום קוריאה מתכננות התכווצות, ישראל היא המדינה הצעירה במערב, עם כל מה שנגזר מכך לשני הכיוונים: כוח עבודה שגדל וביקוש קשיח לדירות, לצד עומס על תשתיות, כיתות צפופות ופקקים.

• ראש ממשלה שביעי בעשור ומדד בשיא כל הזמנים: שני העולמות של הכלכלה הבריטית
• וורש מזהיר: גל ההשקעות ב-AI דוחף את התשואות למעלה ומקשה על הפד להוריד ריבית

השכר מספר סיפור מפוצל. השכר הממוצע למשרת שכיר הגיע לפי הלמ'ס ל-15,223 שקל ביוני, ובמקביל נתוני הביטוח הלאומי, שסופרים את כלל העובדים כולל משרות חלקיות, מצביעים על 13,769 שקל. שכר המינימום עומד על 6,443.85 שקל. מול המספרים האלה ניצב יוקר מחיה מהגבוהים בארגון: מחירי מזון, רכב ודיור שמציבים את ישראל שנה אחרי שנה בצמרת מדדי היוקר של ה-OECD, פער שמכרסם ביתרון של השכר הגבוה.

הפוליטיקה תעמוד למבחן בסוף אוקטובר, כשתיערך מערכת הבחירות הראשונה מאז 1988 שמגיעה בתום כהונה מלאה של כנסת. אלה יהיו גם הבחירות הראשונות מאז מתקפת אוקטובר 2023, והסקרים מציגים מערכה צמודה בין בנימין נתניהו לבין מתמודדים ובראשם גדי איזנקוט, כשלשני המחנות צפוי קושי בהרכבת קואליציה. ברקע רוחשים השסעים שהמלחמה העמיקה: מחלוקת הגיוס סביב הציבור החרדי, שאלת יוקר המחיה, ועתיד היחסים עם ארה'ב שהפכה שותפה ישירה במערכה האיראנית. הפסקות האש בעזה ובלבנון מחזיקות בינתיים, וחברות הדירוג הפכו את ההנחה הזאת לבסיס התחזיות שלהן: מודי'ס, למשל, בנתה את תרחיש הצמיחה של 5% שלה על הנחת רגיעה מתמשכת, כך שכל הידרדרות ביטחונית תגרור בחינה מחודשת של הדירוג, של תקציב הביטחון ושל תוואי החוב גם יחד.

שוק ההון: שנה של 52%, וחמש ענקיות בראש הטבלה

מדד ת'א 35 נסחר סביב 4,170 נקודות, אזור השיא ההיסטורי, אחרי שנת 2025 שבה זינק 51.6%, מהטובות בתולדותיו, ועוד 14.9% מתחילת 2026. בשנים עשר החודשים האחרונים עלה המדד 39.1%, ומדד All Share הרחב נסחר סביב 3,195 נקודות, וכל הנתונים נכונים לאוגוסט 2026. הראלי הזה, שהחל עם מפנה המלחמה בסוף 2024 והתעצם אחרי כל הסלמה שהסתיימה, החזיר לתל אביב גם את המשקיעים הזרים שנעדרו ממנה בשנות המשבר המשפטי והמלחמה.

טבע (TEVA), עם שווי שוק של כ-43.5 מיליארד דולר, חזרה להיות החברה הגדולה בבורסה אחרי עשור אבוד. ברבעון השני הכניסה 4.1 מיליארד דולר, והסיפור הוא תרופות המקור: אוסטדו, אג'ובי ויוזדי צמחו יחד 43%, והחברה העלתה את התחזית השנתית לשלושתן. לאומי, כ-37.2 מיליארד דולר, הציג רבעון שיא עם רווח נקי של 2.8 מיליארד שקל, תשואה על ההון של 16.3% וחלוקה של מחצית הרווח בדיבידנד ורכישה עצמית, והוא נסחר סביב מכפיל 11 על קצב הרווח הנוכחי.

אלביט מערכות (ESLT), כ-34.7 מיליארד דולר, היא מניית המלחמה הגדולה של תל אביב: צבר ההזמנות טיפס לשיא של 32 מיליארד דולר, 73% ממנו מלקוחות מחוץ לישראל ובעיקר מאירופה החמושה מחדש, וההכנסות הרבעוניות צמחו 16% ל-2.29 מיליארד דולר. הזינוק במניה תמחר את זה מראש, והיא נסחרת סביב מכפיל 40, מה שמסביר למה דווקא ביום פרסום דוח חזק המניה ירדה. הפועלים, כ-33.6 מיליארד דולר, הרוויח 2.5 מיליארד שקל ברבעון עם תשואה של 15% על ההון, וחמישיית הענק נסגרת עם טאואר (TSEM), כ-25.2 מיליארד דולר, שהפכה לחברת ה-AI של הבורסה: הכנסותיה צמחו 24% ל-460 מיליון דולר ברבעון, הרווח כמעט הוכפל ל-91 מיליון, והכנסות הפוטוניקה שלה, השבבים האופטיים שמחליפים נחושת במרכזי נתונים, זינקו 270% בדרך ליעד של מיליארד דולר בקצב שנתי.

מתחת לחמישייה הזאת נפרשת שכבה עבה של פיננסים ונדל'ן שמרכיבה את רוב המדד: מזרחי טפחות בשווי של כ-20.2 מיליארד דולר, עזריאלי עם כ-16.6 מיליארד, הפניקס עם כ-15 מיליארד ודיסקונט עם כ-13.9 מיליארד. הריכוזיות הזאת היא גם החולשה המבנית של המדד: כשהבנקים והביטוח מובילים את העליות, ירידת ריבית מהירה מדי או מס מיוחד על רווחי הבנקים, מהסוג שכבר הוטל, מסוגלים לשנות את המומנטום של השוק כולו.

נדל'ן: המחירים ירדו 1.5%, והשוק מחכה לריבית

מדד מחירי הדירות של הלמ'ס מציג ירידה של כ-1.5% בשנה האחרונה, אחרי עשור שבו כמעט כל שנה הסתיימה בעליות. ההיצע עשה את שלו: מלאי גדול של דירות חדשות שהצטבר אצל הקבלנים, מבצעי מימון אגרסיביים והיעדרם של עובדי בניין האטו את השוק, והריבית הגבוהה הרחיקה קונים. עכשיו הכיוון תלוי בבנק ישראל: הפריים ירד ל-5%, החזרי המשכנתאות התחילו לרדת, ובלידר שוקי הון מעריכים שהורדת ריבית נוספת בספטמבר תחזיר ביקושים לשוק הדיור. רוכשי הדירות מצדם כבר הצביעו: שיעור נוטלי המשכנתאות במסלולי פריים עלה בחדות, הימור ישיר על המשך ההורדות. הירידה עצמה מתחלקת בצורה שונה בין אזורים, כשבתל אביב ובחלק מערי המרכז נרשמו ירידות חדות מהממוצע הארצי, בין השאר בגלל היצע גדול של דירות יוקר שמתקשות למצוא קונים. מנגד, שכר הדירה ממשיך לעלות, והדירה הממוצעת עדיין דורשת מספר גבוה במיוחד של משכורות בהשוואה בינלאומית, כך שגם אחרי הירידה הנגישות לדיור נשארת מהבעיות החברתיות הקשות של המדינה.

מיסוי, ומה שמושך את הכסף הזר

מס החברות עומד על 23%, המע'מ הועלה בתחילת 2025 ל-18%, והמדרגה השולית העליונה ליחידים מגיעה ל-50% כולל מס יסף. רווחי הון ממוסים ב-25% במונחים ריאליים, דיבידנדים ב-25% עד 33% לפי גובה ההחזקה וההכנסה, ומ-2025 נוספה תוספת של 2% על הכנסות הון גבוהות. הפרט המעניין דווקא את המשקיע מבחוץ: תושבי חוץ פטורים ממס רווחי הון על ניירות ערך הנסחרים בתל אביב, פטור שהפך את הבורסה המקומית לנגישה במיוחד לכסף זר, ולצדו פועלות הטבות חוק עידוד השקעות הון שמורידות לחברות טכנולוגיה גדולות את המס האפקטיבי לשיעורים חד-ספרתיים.

הדרך הפשוטה להיחשף לשוק המקומי היא קרנות מחקות וקרנות סל על ת'א 125 ות'א 35, שנסחרות בדמי ניהול אפסיים בבורסה בתל אביב, ולצדן מדדי הבנקים והנדל'ן למי שמחפש מיקוד ענפי. משקיע שמעדיף דולרים ימצא בניו יורק את iShares MSCI Israel (סימול EIS), קרן הסל האמריקאית העוקבת אחרי המניות הישראליות הגדולות, ואת המניות הדואליות עצמן: טבע, אלביט, טאואר, נייס וצ'ק פוינט נסחרות בוול סטריט לצד תל אביב. שאלת הפיזור רלוונטית כאן במיוחד: החוסך הישראלי הממוצע חשוף לשוק המקומי ממילא דרך קרן הפנסיה, קרן ההשתלמות, הדירה ומקום העבודה, ולכן הדיון המקצועי בשנים האחרונות עסק דווקא בהגדלת הרכיב העולמי בתיק. מי שבכל זאת רכש את מדד הדגל המקומי לפני שנתיים, ערב מפנה המלחמה, כמעט הכפיל את כספו, והשקל הוסיף על כך עוד 7% מול הדולר מתחילת השנה.