חוב של 3 טריליון יורו, בורסה ברמות של בועת הדוט-קום: ההתהפכות הגדולה של איטליה

מונטה דיי פסקי די סיינה נוסד ב-1472, שני עשורים לפני שקולומבוס הפליג לאמריקה, והוא הבנק הפועל ברציפות הוותיק בעולם. לפני שמונה שנים הוא היה הסמל של השבר הבנקאי האיטלקי: חילוץ בכסף ציבורי, שליטה ממשלתית ושנים של תוכניות הבראה. הקיץ הוא עומד במרכז הדרמה הפיננסית הגדולה של אירופה, והפעם מעמדת כוח: אחרי שהשלים השתלטות עוינת בהיקף 16.5 מיליארד יורו על בנק ההשקעות מדיובנקה והגיע ל-86.3% ממניותיו, הוא הפך בעצמו ליעד. אינטזה סנפאולו, הבנק הגדול באיטליה, הגישה ביוני הצעת רכש ששוויה נאמד ביותר מ-35 מיליארד יורו על מונטה דיי פסקי - מהלך שאם יושלם ייצור את קבוצת הבנקאות השנייה בגודלה באירופה.

מונטה דיי פסקי הגדיר את ההצעה נמוכה מדי, בנקו BPM נסוג מרעיון מיזוג משלו אחרי התנגדות של בעלת העניין הצרפתית קרדיט אגריקול, וכללי הרכש האיטלקיים קובעים שההכרעה תיפול עד דצמבר. באיטליה קוראים לזה ריזיקו, על שם משחק האסטרטגיה, והסיבוב הנוכחי נפתח כבר בסוף 2024, כשיוניקרדיט ניסתה להשתלט על בנקו BPM תמורת כ-10 מיליארד יורו ונבלמה בידי הממשלה ברומא, שרצתה לבנות מ-BPM ומונטה דיי פסקי קוטב בנקאי שלישי משלה. מאז נסגרו עסקאות בזו אחר זו: BPER בלעה את פופולרה די סונדריו, בנקה איפיס רכשה את הבנק הדיגיטלי אילימיטי, וכעת מונחת ההצעה הגדולה מכולן. גל המיזוגים הוא הביטוי הבולט לשינוי שעברה הכלכלה השלישית בגודלה בגוש היורו. מדינה שכונתה עשורים החולה של אירופה מגלגלת עסקאות ענק, הבורסה שלה מובילה את היבשת שנה שלישית ברציפות, ותשואות האג"ח שלה ירדו מתחת לאלו של צרפת.

חוב של 3 טריליון, ריבית נמוכה משל צרפת

3 טריליון יורו - לשם טיפס החוב הציבורי האיטלקי, שיא כל הזמנים וכ-139% מהתוצר נכון לרבעון הראשון של 2026, היחס הגבוה באיחוד האירופי אחרי יוון. ובכל זאת, באמצע אוגוסט נסחרה האג"ח האיטלקית ל-10 שנים בתשואה של 4.07%, מעט מתחת ל-4.12% של צרפת, שהחוב שלה עומד על 117.5% תוצר. השוואת המרווחים מול גרמניה ממחישה את הדרך: בספטמבר 2022, ערב כניסת הממשלה הנוכחית, שילמה איטליה 2.51% מעל האג"ח הגרמנית; בינואר השנה התכווץ הפער ל-0.59%, ואחרי גל המכירות של הקיץ בשוקי החוב האירופיים הוא עומד על כ-0.8%. הזיכרון האיטלקי מחזיק גם תרחיש קיצון הפוך: ב-2011 חצתה התשואה ל-10 שנים את רף 7%, ממשלת ברלוסקוני נפלה בעיצומו של המשבר, וטכנוקרטים בראשות מריו מונטי הוזעקו להציל את הגישה לשווקים. ההתכווצות הנוכחית של המרווח מחלחלת הרבה מעבר לתקציב המדינה - היא מוזילה את המשכנתאות ואת האשראי העסקי, שמתומחרים סביב אותו עוגן.

שלוש סוכנויות הדירוג הגדולות יישרו קו עם השווקים: פיץ' העלתה בספטמבר 2025 את הדירוג ל-BBB+, ההעלאה הראשונה שלה לאיטליה מאז 2021; מודי'ס העלתה בנובמבר ל-Baa2; ו-S&P, שכבר העלתה ל-BBB+ באביב שעבר, הצמידה בינואר אופק חיובי. ההנמקות דומות: גירעון שיורד מהר מהצפוי, עודף תקציבי לפני הוצאות ריבית, ויציבות פוליטית שנחשבה בעבר לצירוף מילים דמיוני ברומא.

ג'ורג'ה מלוני נכנסה לארמון קיג'י באוקטובר 2022, במאי הפכה ממשלתה לשנייה הכי ארוכה בתולדות הרפובליקה כשעקפה את ממשלת ברלוסקוני הרביעית, ובתחילת ספטמבר, אם תחזיק עוד שבועיים, תשבור את שיא כל הזמנים - במדינה שבה ממשלה ממוצעת שורדת פחות מ-18 חודשים. הבחירות הבאות אמורות להיערך עד סוף 2027, מפלגתה אחים איטלקים מובילה בסקרים בפער גדול, והאתגר המרכזי צץ דווקא מימין: הגנרל בדימוס רוברטו ונאצ'י ומפלגת "עתיד לאומי" שהקים, שמושכת קולות מתוך גוש הימין עצמו.

הכלכלה צומחת לאט, האינפלציה חזרה מעל היעד

הצמיחה ב-2025 כולה הסתכמה ב-0.5%, החלשה ביותר מאז שנת הקורונה 2020. דווקא 2026 מפתיעה לטובה: ברבעון השני צמח המשק ב-0.2%, כפול מתחזית הכלכלנים, והצמיחה השנתית הגיעה ל-1.0%. הקצב שנצבר עד כה מבטיח לשנה כולה 0.8%, מעל היעד הממשלתי של 0.6% ומעל תחזית קרן המטבע, שנשארה על 0.5% לשנה הזאת וגם לבאה. במונחים מוחלטים מדובר בכלכלה של 2.74 טריליון דולר, השמינית בגודלה בעולם, עם תוצר לנפש של כ-45 אלף דולר.

האינפלציה עמדה ביולי על 2.9%, מעל הממוצע האירופי, אחרי שנים שבהן איטליה בלטה דווקא במחירים רדומים. את העלייה מובילים מוצרי אנרגיה בשוק החופשי, שהתייקרו ב-11.4% בתוך שנה - ביטוי לתלות של המדינה באנרגיה מיובאת. קרן המטבע מעריכה שהאינפלציה תישאר מעל היעד עד 2028. הבנק המרכזי האירופי מצדו הותיר ביולי את ריבית הפיקדונות על 2.25%, וההחלטה הבאה תגיע בספטמבר.

בשוק העבודה נרשמה ביוני עלייה באבטלה ל-5.7%, מ-5.3% במאי, בעיקר משום שעוד איטלקים יצאו לחפש עבודה והצטרפו לסטטיסטיקה; אבטלת הצעירים קפצה ל-18.4%. רוח גבית משמעותית מגיעה מתוכנית ההתאוששות האירופית: איטליה היא הנהנית הגדולה ביותר מקרן הקורונה של האיחוד, עם 194.4 מיליארד יורו, 85% מהכסף כבר הגיע לרומא, ומועד היעדים הסופי של התוכנית חל החודש - מה שמסביר את המרוץ הממשלתי להשלים רפורמות ופרויקטים.

• איטליה בדרך חזרה לאנרגיה גרעינית - 40 שנה אחרי שסגרה את הכורים
• קרב הירושה של ריי-באן: עסקת 10 מיליארד אירו מטלטלת את צמרת הפיננסים באיטליה

התעשייה השנייה באירופה - ומדינה שחיה בשני קצבים

14% מהייצור התעשייתי הנמכר באיחוד האירופי מגיעים מאיטליה, שנייה אחרי גרמניה עם 26% - מעמד שנעלם מאחורי הדימוי של פסטה ותיירות. מכונות תעשייתיות, אופנה ויוקרה, מזון, רכיבי רכב ותרופות מרכיבים את היצוא, ותעשיית התרופות לבדה הגדילה את היצוא בכ-31% ב-2025. בזמן שהתעשייה הגרמנית מתכווצת, מדד מנהלי הרכש של התעשייה האיטלקית נגע השנה בשיא של ארבע שנים.

לומברדיה שבצפון מייצרת תוצר לנפש של כ-145% מהממוצע האירופי במונחי כוח קנייה, בזמן שקלבריה שבדרום עומדת על כ-72% - פער שמלווה את המדינה מאז איחודה. השכר הממוצע בצפון גבוה בכ-12% מזה שבדרום ובאיים, ובין 2021 ל-2024 עזבו את הדרום 175 אלף צעירים. מכון המחקר SVIMEZ מעריך שסיום תוכנית ההתאוששות יאט את הדרום החל מ-2027, אחרי שנים שבהן דווקא הוא הוביל את הצמיחה בזכות ההשקעות הציבוריות.

• גולדמן זאקס: זעזוע הוצאות ה-AI עדיין לפנינו - ההשקעות בתשתיות עשויות להימשך עד 2028
• הערכת השווי של פולימרקט בסבב גיוס נוסף מזנקת מ-9 ל-21 מיליארד דולר תוך פחות משנה

בחזית האנרגיה איטליה משלמת עד היום את מחיר ההחלטה מ-1987 לסגור את הכורים הגרעיניים: המשק נשען על גז מיובא מאלג'יריה, מאזרבייג'ן ועל גז נוזלי, ומחירי החשמל לתעשייה הם מהגבוהים באירופה. ממשלת מלוני מקדמת מסגרת חוקית לחזרה לגרעין באמצעות כורים מודולריים קטנים. להרחבה: איטליה בדרך חזרה לאנרגיה גרעינית - 40 שנה אחרי שסגרה את הכורים.

355 אלף לידות מול 652 אלף פטירות

355 אלף תינוקות נולדו באיטליה ב-2025, ירידה של כמעט 4% והמספר הנמוך מאז מלחמת העולם השנייה. שיעור הפריון ירד ל-1.14 ילדים לאישה, מהנמוכים בעולם המערבי, ומול הלידות נרשמו 652 אלף פטירות - גירעון טבעי של כמעט 300 אלף בני אדם בשנה אחת. הגירה של כ-440 אלף איש ריככה את הפגיעה, ובכל זאת האוכלוסייה ירדה ל-58.9 מיליון בתחילת 2026, הרחק מהשיא של 60.8 מיליון ב-2014. הלשכה הלאומית לסטטיסטיקה צופה 54.7 מיליון תושבים בלבד ב-2050, ובמדינה עם החוב הכבד ביותר באירופה במונחים כמעט מוחלטים, השאלה מי יעבוד וימממן את הפנסיות הפכה מזמן משאלה חברתית לשאלה תקציבית.

שלוש שנים של ראלי: מילאנו בשיאים של עידן הדוט-קום

מדד FTSE MIB חצה בפברואר את הרמות הגבוהות ביותר מאז שנת 2000, במאי עבר את רף 50 אלף ההיסטורי, ובאוגוסט נגע ב-54 אלף בשיא תוך-יומי חדש. באמצע החודש הוא נסחר סביב 53 אלף - עלייה של קרוב ל-20% מתחילת השנה וכ-23% ב-12 החודשים האחרונים, נכון לאוגוסט 2026. זה מגיע אחרי זינוק של כ-31% ב-2025, שהציב את מילאנו בראש טבלת המדדים באירופה, ואחרי 12.6% ב-2024 ו-28% ב-2023. בדרך לשם רשם המדד באוגוסט שמונה שבועות רצופים של עליות, שבהם הוביל את כל הבורסות באירופה. את הראלי מושכים הבנקים, שנהנים מסביבת הריבית ומגל המיזוגים, לצד לאונרדו הביטחונית שרוכבת על תקציבי החימוש האירופיים ומניות האנרגיה.

יוניקרדיט (UCG) היא בעלת שווי השוק הגבוה במדינה: 123 מיליארד יורו נכון לאוגוסט 2026, אחרי עלייה של 19% בשנה. הבנק שבניהול אנדראה אורצ'ל הרוויח 10.7 מיליארד יורו ב-12 החודשים האחרונים, נסחר במכפיל רווח של 11.7 בלבד, ומחזיק כבר 47.6% מהון המניות של קומרצבנק הגרמני - השתלטות חוצת גבולות שאורצ'ל צופה שתבשיל לשליטה תפעולית עד סוף השנה, אחרי שההתנגדות בברלין הלכה ונחלשה.

אינטזה סנפאולו (ISP) צמודה אליה עם שווי של 119 מיליארד יורו, מכפיל 12.2 ורווח נקי של 9.7 מיליארד יורו בשנה - והיא זו שמנסה לבלוע את מונטה דיי פסקי. חברת החשמל אנל (ENEL) שווה 94 מיליארד יורו ומציעה תשואת דיבידנד של 5.2% על הכנסות של 79.5 מיליארד, וענקית האנרגיה Eni שווה כ-70 מיליארד יורו אחרי זינוק של 63% בשנה, עם מכפיל 12.6 ודיבידנד של 4.5%.

פרארי (RACE) משלימה את החמישייה עם כ-70 מיליארד יורו אף היא, שווי שמגלם מכפיל 39 - פי שלושה מהבנקים - על רווח נקי של כ-1.6 מיליארד יורו, משום שהשוק מתמחר אותה כמותג יוקרה יותר מאשר כיצרנית רכב. המניה דווקא ירדה כ-10% בשנה האחרונה, והחברה מפצה על מספרי מסירות מרוסנים בהכנסה גבוהה יותר מכל מכונית, בין השאר דרך ההתאמות האישיות לעשירי הבינה המלאכותית שמגדילות את הרווח מכל רכב. אחריה בתור ניצבת ג'נרלי (G), ענקית הביטוח ששווה 65 מיליארד יורו ועלתה 25% בשנה.

נדל"ן: מילאנו במחירי שיא, הדרום הרחק מאחור

מחירי הדירות עלו ברבעון הראשון של 2026 ב-5.2% בחישוב שנתי, קצב מהיר בקנה מידה איטלקי, אחרי עשור שבו השוק המקומי דשדש בזמן שגרמניה וצרפת ברחו קדימה. מילאנו מובילה עם עלייה של 6.3%, רומא עם 5.0%, ובמרכז מילאנו המחיר המבוקש חצה 11 אלף יורו למטר רבוע - דירת 75 מטרים ממוצעת בעיר מתומחרת כבר סביב 420 אלף יורו. הפיצול האזורי מוכר מהתעשייה: הצפון-מזרח עלה 4.7% והצפון-מערב 4.4%, מרכז המדינה 3.7%, ובדרום ובאיים העליות מתונות בהרבה, כ-3%. בעיירות מתרוקנות בדרום עדיין נמכרים בתים בעשרות אלפי יורו - הפער שהוליד את מבצעי "הבית ביורו אחד" שנועדו לעצור את הנטישה.

עודף שיא מול ארה"ב, למרות המכסים

50.7 מיליארד יורו - זה עודף הסחר שרשמה איטליה ב-2025, שיפור לעומת 48.3 מיליארד שנה קודם לכן. היצוא הסתכם ב-591 מיליארד יורו ב-11 החודשים הראשונים של השנה שעברה, עלייה של 3.1%, כשהשותפות הגדולות הן גרמניה, ארה"ב וצרפת. מול ארה"ב נרשם דווקא שיא: יצוא של 69.6 מיליארד יורו, עלייה של 7.2%, ועודף מסחרי של 34.2 מיליארד - הגדול ביותר של איטליה מול מדינה בודדת - וזאת למרות המכס הבסיסי של 15% שמטיל ממשל טראמפ על סחורות אירופיות. את הגידול הובילו התרופות עם זינוק של כ-31%, ציוד תחבורה מעבר לרכב עם 10.7%, מתכות עם 8.4% ותעשיית המזון והמשקאות עם 4.3% - פיזור ענפי רחב שמקטין את התלות בכל שוק בודד.

איך נחשפים מישראל, וכמה מס משלמים שם

קרן הסל iShares MSCI Italy, שנסחרת בניו יורק תחת הסימול EWI, היא הדרך הפשוטה לחשיפה: דמי ניהול של 0.5%, נכסים של כ-1.1 מיליארד דולר ו-32 החזקות, עם יוניקרדיט (16.6%) ואינטזה (13.5%) בראש. כ-40% מהקרן יושבים על בנקים וביטוח, כך שמדובר בפועל בהימור על המשך חגיגת הפיננסים; בשנה האחרונה היא הניבה 25.9% כולל דיבידנדים, ותשואת הדיבידנד השוטפת שלה עומדת על כ-3%. באירופה נסחרות קרנות עוקבות FTSE MIB במבנה UCITS, ובהן iShares FTSE MIB (סימול IMIB), ומי שמעדיף מניות בודדות ימצא את פרארי נסחרת גם בניו יורק תחת RACE. דרך חברי בורסה ישראלים עם גישה לשווקים אירופיים אפשר לסחור במילאנו ישירות, בשעות המסחר של היבשת. להרחבה: המדריך לבורסות לונדון, פרנקפורט, פריז, טוקיו וסיאול.

מס החברות עומד על 24%, ואליו מתווסף מס אזורי על פעילות יצרנית (IRAP) בשיעור 3.9% - ולבנקים 4.65%. מס ההכנסה ליחידים בנוי משלוש מדרגות: 23% עד הכנסה של 28 אלף יורו, 33% עד 50 אלף - מדרגה שהוזלה השנה מ-35%, הטבה של עד 440 יורו בשנה שממנה נהנים 12.5 מיליון נישומים - ו-43% מעל לכך, לפני תוספות אזוריות ועירוניות. המע"מ עומד על 22%.

רווחי הון ודיבידנדים ממוסים ב-26%, בעוד ריבית על אג"ח ממשלתיות זוכה לשיעור מועדף של 12.5% - תמריץ ותיק שנועד להשאיר את החוב העצום בידי החוסכים המקומיים. ולמי ששוקל לעבור בעצמו: משטר המס המיוחד לתושבים חדשים גובה מס קבוע שנתי על כלל ההכנסות מחוץ לאיטליה, שעומד על 300 אלף יורו למצטרפים מ-2026, אחרי שהתעריף הועלה בתקציב האחרון מ-200 אלף יורו.