מה הופך את חילן להשקעה ראויה בטווח הארוך?

חברת חילן -1.01% הציגה צמיחה מרשימה ברבעון השני של 2018. בפרסום תוצאותיה הכספיות לרבעון השני דיווחה על עליה הן בהכנסות והן ברווחים ביחס לשנה הקודמת. הכנסות החברה הסתכמו בכ-370 מיליון שקל עם רווח תפעולי של 35 מיליון שקל מיליון שקל ורווח נקי של 24.7 מיליון שקל. רוב השכירים מכירים את חילן בעיקר דרך זרוע הפקת הדוחות ותלושי השכר אך החברה מספקת פתרונות מורכבים יותר. למרות שבעסקי הליבה החברה מספקת פתרונות לניהול שכר והפרשות היא מחזיקה מגוון מוצרים משלימים ושעומדים בפני עצמה. החברה מספקת מערכות מידע בתחומים נוספים כגון ניהול חשבונות (באמצעות מערכות SAP) וניהול ניירות ערך באמצעות ההשקעה בחברת דנאל. למעשה, חילן עוסקת בעצמה ובאמצעות החברות שבשליטתה, בארבעה תחומי פעילות, הכוללים שירותי ניהול לתהליכים עסקיים, מכירת פתרונות מיקור חוץ ופרויקטים בתחום המחשוב ושיווק מוצרי תוכנה. רכישה מרכזית הייתה רכישת 99% ממניות חברת נס ב-2016, רכישה שתוצאותיה ניכרים בדוחות האחרונים ובעתיד הקרוב גם כן. מה מצב השוק? על אף שהסביבה העסקית תחרותית, היא איננה משפיעה על הצמיחה בשוק בשל הפיתוחים הטכנולוגיים מהשנים האחרונות שמאפשרים המשך צמיחה ויצירת פתרונות לכל אורך שרשרת הערך של החברה. בשל חשיבות המערכות, להתנהלות הצרכנים בשגרה בדיקה של פרויקט חדש או בחירה בחברה כלשהי כספק עיקרי היא החלטה חשובה שמעבר למחיר הסופי תלויה במידת היכולת של העובדים ללמוד ולהתנהל עם המערכת בשותף. על אף שאין רגולציה בתחום המשמשת כחסם כניסה ישנם תקנים בינלאומיים המהווים חסם כניסה להתמודדות עם מכרזים ופרויקטים גדולים וממשלתיים. שוק העבודה עבר בשנים האחרונות תמורות רבות וביניהן סינרגיה רחבה יותר בין חברות שבעבר היו מתחרות, יותר עובדים בוחרים לעבוד מהבית גם בעבור שכר נמוך יותר והלחץ להורדת מחירים מעודד חברות להעביר יותר פרויקטים למיקור חוץ מאשר בתוך העסק. חשיבות השמירה על המידע העסקי, טכנולוגי, לאור התגברות הפריצות הטכנולוגיות לשרתים, אתרים ומערכות מידע מגדילה את הביקוש לחברות שעומדות שתקנים מחמירים ובעלי יכולת להגיב ולהגן על המידע של הלקוחות (במיוחד אם מדובר בלקוח בסדר גודל ממשלתי או גדול). השוק צפוי להמשיך לגדול בשנים הקרובות בעיקר עקב הטמעה של טכנולוגיות חדשות כדוגמת הבלוקצ'יין, מערכות טכנולוגיות סינפטיות והתקדמות יכולות הניתוח של ביג דאטא שיאפשרו תובנות חדות יותר ויעילות יותר לעסקים.    חסמי הכניסה לשוק הם ידע טכנולוגי, מוניטין, תקנים, נזילות כלכלית והשקעה ראשונית. חסם היציאה העיקרי בתחום הפעילות הינו התחייבויות חוזיות כלפי הלקוחות.   חוזקות

• החברה עובדת מול 2,400 לקוחות בינוניים וגדולים כאשר אף לקוח אינו מהווה מעל ל-10% מהכנסות החברה.
• התקנים.
• משקיעה בצורה יעילה וסינרגטית.
• בשנים האחרונות מצליחה להציג צמיחה קבועה בשורת ההכנסות והרווחים.
• "לקוחות שבויים".

חולשות

• כל ההכנסות מגיעות מישראל.
• על אף שהחברה פועלת בארבעה מגזרי פעילות, כ-60% מהכנסותיה (ב-2016) הגיעו ממגזר ה"פתרונות עסקיים" (פרי הרכישות מהשנתיים האחרונות של "נס טכנולוגיות" ו"דנאל").
• תלות גבוה במשאב האנושי- הוצאות שכר מגיעות ל-75% מסך ההכנסות.
• כוח מיקוח גבוה של צרכנים גדולים וממשלתיים.
• תלויה בעיקר ב-ibm ובשרותיה כספקית השרתים העיקרים שלה.

שני איומים מרכזיים עבור החברה הינם התלות הגבוהה במשאב האנושי – גם שלה עצמה וגם של לקוחותיה, וכמובן התלות הגבוהה בכלכלה הישראלית שמיתון בה יביא שיביא לקיפאון בצמיחה. מבחינת נזילות וסיכוני אשראי החברה מייצרת מספיק הכנסות על מנת לכסות את ההוצאות השוטפות. גם במידה וההוצאות השוטפות יעלו ב-20% החברה עדיין אמורה לעמוד בהתחייבויות. הצמיחה הגבוהה והעקבית היא תוצאה של השקת מוצרים חדשניים וכמובן רכישת חברת נס ודנאל שהגדילו את סל המוצרים שהחברה מספקת ובמיוחד את תחום הפתרונות העסקיים שמהווה כמעט 60% מההכנסות. הרווח הגולמי גבוה ביחס לחברות טכנולוגיה אחרות שבהן שעור הרווח הגולמי עומד בממוצע באזור ה-40%. כ-66% מההוצאות הגולמיות נובעות מתשלומי שכר (77% עם מוסיפים עלויות של מיקור חוץ שגם הן סוג של שכר עבור עבודה). הוצאות השכר מהוות נתח משמעותי גם מההוצאות התפעוליות ובסך הוצאות השכר מהוות כ-65% מסך ההכנסות ו-72% מסך כל ההוצאות. לחברה מכפיל רווח 18 שלדעתי סביר בתחום חברות הטכנולוגיה ומגלם את הפוטנציאל הגלום בהמשך הצמיחה ובהשקת מוצרים חדשים. נקודה חשובה היא שהחברה עובדת מול חברות בינוניות/ גדולות ומתמודדת על מכרזים ממשלתיים וביטחוניים, בשל כך כחלק מהאסטרטגיה החברה בוחרת בשולי רווח נמוכים יותר אך ממקורות בטוחים יותר תוך התקשרויות לטווח ארוך.   לסיכום, חברת חילן מצליחה לשמור על צמיחה קבועה תוך המשך השקעה ומו"פ, חיזוק הקשרים עם הלקוחות והענקת שירות ומוצרים איכותיים בשוק. המוניטין של החברה הוא נכס צאן ברזל והיכולת שלה לפעול תחת מספר חברות בנות מקטין את הסיכון לפגיעה במוניטין של החברה עצמה (חילן). הפתרונות המגוונים שהחברה מספקת ללקוחותיה כמו גם היכולת שלה לשמור לאורך זמן ואפילו להגדיל את היתרונות התחרותיים שלה הופכים את חילן להשקעה ראויה לטווח הבינוני ארוך. אני מאמין כי מדובר בחברת ערך וותיקה עם בסיס לקוחות יציב וחזק שיכולה להמשיך לייצר ערך הן על ידי הפעילות העסקית הקיימת והן על ידי המשך יצירת סינרגיה ואסטרטגיית רכישות ממוקדת ושקולה כפי שכבר עשתה בעבר. ביחס למתחרים הבולטים ניכר כי לחילן שולי רווח נמוכים יותר אבל כאמור מקורות הרווח בטוחים יותר - חברות גדולות וחברות ממשלתיות שמחייבות עמידה במכרזים.     מניית חילן עלתה ב-25% בשנה האחרונה. כפי שניתן לראות בגרף ההשוואתי המצורף בשלוש השנים האחרונות החברה הציגה תשואה של יותר מ-80%, תשואה פנומנלית ביחס למדדי יחס כגון ת"א 35 (באדום-1.22%), ת"א 125 (כחול 1.46%-) ות"א טכנולוגיה עלית (ירוק 22%). אני מעריך כי מדובר בחברה טובה עם אסטרטגיית צמיחה אורגנית וחיצונית יעילה ומוכחת. המניה נתפסת כיקרה מעל 80 שקלים אבל במידה ויהיו מימושים בשוק מדובר בהשקעה אטרקטיבית לטווח הארוך. ** הנתונים, המידע, הדעות והתחזיות המתפרסמות באתר זה מסופקים כשרות לגולשים. אין לראות בהם המלצה או תחליף לשיקול דעתו העצמאי של הקורא, או הצעה או שיווק השקעות או ייעוץ השקעות בקרנות נאמנות, תעודות סל, קופות גמל, קרנות פנסיה, קרנות השתלמות או כל נייר ערך אחר או נדל"ן–בין באופן כללי ובין תחשב בנתונים ובצרכים המיוחדים של כל קורא – לרכישה ו/או ביצוע השקעות ו/או פעולות או עסקאות כלשהן.  הכותב הוא משקיע וסוחר עצמאי, עובד בחברת מיטב דש ומייצג את דעותיו האישיות בלבד