שתי קרנות של אנליסט בצמרת ה-20/80: מה הן עושות אחרת?

קרנות ה-20/80 מיועדות בעיקר למי שרוצים להשאיר את עיקר הכסף באפיק האג"חי, אבל מוכנים לקבל מידה מסוימת של תנודתיות כדי להשתתף גם בעליות של שוק המניות. לפחות 80% מנכסי הקרן מופנים בדרך כלל לאיגרות חוב, לפיקדונות ולמזומן, בעוד החשיפה למניות מוגבלת ל-20%. זה מוצר מעט שמרני יותר מקרנות ה-25/75, אבל גם פופולרי יותר: כיום פועלות בקטגוריית ה-20/80 55 קרנות, לעומת 21 בלבד בקטגוריית ה-25/75. אבל גם כאן שם הקטגוריה הוא רק מסגרת. מנהל הקרן עדיין מחליט כמה מתוך מכסת המניות לנצל, אילו מניות ואיגרות חוב לרכוש, מה יהיה המח"מ, כמה מהתיק יופנה לחוב קונצרני ובאיזו איכות אשראי. ההחלטות האלה הן שיוצרות את הפערים בין הקרנות.

אם כבר הזכרנו את ה-25/75 - קראו על הקרן שרשמה ביצועי שיא בקטגוריה הזאת מתחילת השנה - במקום הראשון מתוך 21 קרנות: איך הראל ישראל 25/75 עושה את זה?

אצל אנליסט פועלות שתי קרנות תחת אותה מגבלה: אנליסט (2B) 20/80 (מספר קרן 5116033) ואנליסט פיזור רחב 20/80 (מספר קרן 5125109) שתיהן נמצאות מתחילת השנה בצמרת, אבל הן שונות מאוד בגודל ובאופן שבו בנוי התיק.

אנליסט 20/80 רשמה תשואה של כ־-5.5% מתחילת השנה, שמציבה אותה במקום החמישי בענף, וב-12 החודשים האחרונים הניבה כ-11.3% ודורגה במקום הרביעי. אנליסט פיזור רחב 20/80 עלתה בכ-5.3% מתחילת השנה ובכ-11.7% בשנה האחרונה.

הממוצע בקטגוריה עומד על כ3.8% מתחילת השנה ועל כ8.1% ב12 חודשים. כך שהקרן הגדולה עקפה את הממוצע בכ-1.7 נקודות אחוז מתחילת השנה ובכ-3.2 נקודות אחוז בשנה. קרן פיזור רחב עקפה אותו בכ1.5 ובכ3.6 נקודות אחוז, בהתאמה. העובדה ששתי קרנות מאותו בית נמצאות בסמוך זו לזו בצמרת מעניינת, אך אין פירושה שמדובר בשכפול של אותו תיק. אנליסט 20/80 היא קרן גדולה וותיקה יחסית, בעוד אנליסט פיזור רחב היא קרן קטנה יותר, שמדיניותה מחייבת פיזור גדול יותר מה שגם מגביל את המשקל של כל נייר בודד.

 יותר מ-2.3 מיליארד שקל מול כ-86 מיליון שקל

אנליסט 20/80 הוקמה במרץ 2011 ומנהלת כיום כ-2.35 מיליארד שקל, מה שהופך אותה לאחת הקרנות הגדולות בקטגוריה. מתחילת השנה היא רשמה צבירה נטו של כ-560 מיליון שקל. דמי הניהול שלה עומדים על 0.84%, ולצדם דמי נאמנות של 0.03%.

לעומתה, אנליסט פיזור רחב 20/80 צעירה יותר. הקרן הוקמה בספטמבר 2017 ומנהלת כ-85.6 מיליון שקל בלבד. דמי הניהול בה נמוכים מעט יותר, 0.74%, לצד דמי נאמנות של 0.03%. נכון להיום החשיפה בפועל למניות עמדה על כ-16.5% והחשיפה למט"ח הייתה נמוכה, כ-0.9%.

הפער בגודל משמעותי: הקרן המרכזית של אנליסט גדולה מקרן פיזור רחב ביותר מפי 25. לקרן גדולה יש יכולת לפזר סכומים משמעותיים בין מאות ניירות ערך, אבל הגודל יכול גם להקשות על השקעה בניירות קטנים ופחות סחירים. קרן קטנה יותר יכולה לפעול בגמישות בסדרות קטנות, אך היא עלולה להיות רגישה יותר לגיוסים או לפדיונות גדולים ביחס להיקף הנכסים שלה.

מה המשמעות של “פיזור רחב”?

ההבדל העיקרי אינו טמון רק בשם. מדיניות אנליסט פיזור רחב קובעת שהחשיפה לאיגרת חוב קונצרנית בודדת לא תעלה על 1.5% מהקרן, וגם החשיפה למניה בודדת מוגבלת ל-1.5%. נוסף על כך, שיעור האג"ח שהנפיקה המדינה והפיקדונות יחד לא יכול לעלות על 50% מהנכסים, כך שהקרן אינה יכולה להפוך בפועל לתיק שמבוסס ברובו על חוב ממשלתי ומזומן.

• האשליה של אנליסט אסטרטגיות: האם הקרן היקרה בישראל באמת שווה את המחיר?
• 40% תשואה ב-12 חודשים: כך ניצחה קרן הגידור של אנליסט את מדד הנדל"ן

מדובר במגבלה שמחייבת את מנהל הקרן לפזר את הרכיב האג"חי בין מספר גדול של מנפיקים. לפי נתוני האחזקות, הקרן החזיקה 177 סדרות אג"ח קונצרניות, כאשר הגדולות שבהן היו מימון ישיר, מגה אור ואלוני חץ, במשקל של כ-1% כל אחת. אחריהן הופיעו סדרות של רבוע נדל"ן, שטראוס, אפי נכסים, בזן, מליסרון ועזריאלי.

גם במניות נשמר הפיזור. טאואר וטבע היו האחזקות המנייתיות הגדולות, במשקל של כ-1% כל אחת. אחריהן אנחנו מוצאים את בזק, אנלייט, לאומי, אלביט, בנק הפועלים ואנרג'יקס. בסך הכול מחזיקה הקרן 42 מניות ישירות, לצד חשיפה קטנה ל-S&P 500, לנאסד"ק ולת"א-90 באמצעות קרנות סל.

המבנה הזה מצמצם את ההשפעה של הצלחה או כישלון בנייר בודד. גם אם מניה מסוימת עולה בשיעור חד, המשקל המוגבל שלה מונע ממנה לקבוע לבדה את תוצאת הקרן. מנגד, הפיזור הרחב יכול להקשות על הקרן ליהנות באופן משמעותי מבחירה מוצלחת במיוחד.

הקרן הגדולה מעט פחות מוגבלת

גם אנליסט 20/80 מחזיקה תיק רחב מאוד. יש בה 215 סדרות אג"ח קונצרניות ו-78 מניות, לצד מק"מ, אג"ח ממשלתיות, פיקדונות, אג"ח להמרה וקרנות סל. עשר האחזקות הגדולות כוללים פיקדון, מספר סדרות מק"מ, אג"ח ממשלתית ואג"ח של רבוע נדל"ן, אנלייט וריט 1.

אלא שבניגוד לקרן פיזור רחב, הקרן הגדולה אינה כפופה לאותה מגבלה של 1.5% לכל מניה או אג"ח קונצרנית. כך, לדוגמה, אג"ח ט' של רבוע נדל"ן היוותה כ-1.58% מהקרן. אחזקות גדולות נוספות כללו אג"ח של אנלייט, ריט 1, משק אנרגיה, אוריון נכסים, מקורות, פתאל ועזריאלי.

• במקום הראשון מתוך 21 קרנות: איך הראל ישראל 25/75 עושה את זה?
• מהן קרנות עוקבות באסטרטגיית quality ואיך משלבים אותן בתיק ההשקעות?

ברכיב המנייתי בולטות אנלייט, טבע, טאואר ואנרג'יקס. עם זאת, גם כאן המשקלים היו נמוכים יחסית: אנלייט מהווה כ-0.7% מהקרן, טבע כ-0.6% וטאואר כ-0.6%. כלומר, אף שמדיניות הקרן מאפשרת יותר ריכוז, בפועל גם התיק הגדול מפוזר בין מספר רב של נכסים.

החשיפה הישירה למניות עמדה על כ-13% לפי חלוקת האחזקות, אך לקרן היו גם קרנות סל, אג"ח להמרה, כתבי אופציה וחוזים עתידיים, כך שהחשיפה הכלכלית הכוללת למניות יכולה להיות גבוהה יותר מהמשקל של המניות הישירות בלבד.

דומות במניות, שונות באג"ח

מבט על האחזקות מגלה חפיפה מסוימת בין שתי הקרנות. שתיהן מחזיקות בטבע, טאואר, אנלייט, אנרג'יקס, מניות הבנקים ואלביט מערכות. לכן סביר שחלק מהתשואה הגיע ממגמות משותפות: העליות במניות השבבים, ההתאוששות בטבע, הביצועים של מניות הביטחון והחשיפה למערכת הבנקאית.

אולם בקרן 20/80, שבה לפחות ארבע חמישיות מהתיק אמורות להימצא באג"ח, התוצאה אינה יכולה להיות מוסברת רק באמצעות כמה מניות. למבנה האג"ח יש משקל גדול יותר: בחירת המנפיקים והסדרות, המח"מ, הפער בין אג"ח צמודות לשקליות, מרווחי האשראי ושיעור המזומן.

הדירוג הממוצע המשוקלל של האג"ח בשתי הקרנות עומד על A, כלומר הן אינן מסתפקות רק בחוב ממשלתי או באג"ח המדורגות AA ומעלה. בקרן פיזור רחב המח"מ הממוצע עומד על כ-4.8 שנים, לעומת כ-4.3 שנים בקרן הגדולה.

המשמעות היא ששתי הקרנות לוקחות סיכון אשראי וריבית מסוים כדי לנסות להשיג תשואה גבוהה ממדדי האג"ח הסולידיים. מח"מ ארוך יותר מגדיל בדרך כלל את הרגישות לשינויים בתשואות האג"ח: ירידת תשואות יכולה לתמוך ברווחי הון, בעוד עלייה בהן עלולה ללחוץ על המחירים.

האם אחת עדיפה על השנייה?

התשואות של שתי הקרנות דומות למדי. אנליסט 20/80 מובילה בכ-0.2 נקודת אחוז מתחילת השנה, ואילו אנליסט פיזור רחב מובילה בכ-0.4 נקודת אחוז בטווח של 12 חודשים. אלה אינם פערים גדולים מספיק כדי לקבוע יתרון מובהק לאחת מהן.

גם בעלויות קיים פער קטן. אנליסט 20/80 גובה דמי ניהול של 0.84% ודמי נאמנות של 0.03%, בעוד אנליסט פיזור רחב גובה דמי ניהול של 0.74% ודמי נאמנות של 0.03%. כלומר, העלות השנתית המוצהרת בקרן פיזור רחב נמוכה בכ-0.1 נקודת אחוז - פער של כ-100 שקל בשנה על השקעה של 100 אלף שקל, לפני השפעת התשואה והריבית דריבית.

ההבדל המרכזי נמצא במבנה. הקרן הגדולה מציעה היסטוריה ארוכה יותר, היקף נכסים של יותר מ-2.3 מיליארד שקל ותיק רחב שמאפשר למנהל יותר חופש ברמת המשקל של כל סדרה. קרן פיזור רחב קטנה וזולה מעט יותר, ומדיניותה מונעת מראש ריכוז משמעותי במניה או באג"ח קונצרנית אחת.

שתי קרנות שמבטאות את סגנון הניהול של אנליסט

אנליסט הוא אחד מבתי ההשקעות הוותיקים בישראל. הוא נוסד ב-1985, הפך לחברה ציבורית אנליסט 1.91%   ב-1994 ומנהל קרנות נאמנות מאז 1987. בית ההשקעות פועל גם בניהול תיקים ובחיסכון ארוך טווח.

שתי קרנות ה-20/80 ממחישות את הגישה הזו בדרכים שונות. הקרן הגדולה מעניקה למנהל חופש רחב יותר בבחירת סדרות ובהקצאת משקלים, בעוד קרן פיזור רחב מוסיפה שכבת מגבלות שמחייבת לפזר את ההשקעות בין מספר גדול יותר של מנפיקים.

שתי הקרנות מצליחות לעקוף את ממוצע הקטגוריה ולהתברג בחלק העליון של הטבלה. העובדה שהן עושות זאת עם פערי גודל ומדיניות משמעותיים מלמדת שלא היה נייר יחיד שאחראי לתוצאה, אלא שילוב של רכיב מנייתי מקומי עם ניהול אקטיבי של תיק אג"ח קונצרני רחב.