קווין וורש נכנס היום לפד עם ביקורת על הטעות הגדולה של 2021

קווין וורש מגיע לראשות הפדרל ריזרב עם טענה פשוטה, כמעט בסיסית, ואומר שאינפלציה לא נופלת מהשמיים. כשמזרימים למשק יותר מדי כסף, לאורך זמן, המחירים עולים. זה נשמע טריוויאלי, אבל בשנים האחרונות הפד כמעט לא דיבר במונחים האלה. הוא דיבר על ריבית, על שוק העבודה, על ציפיות ועל שיבושים בשרשראות האספקה. וורש אומר בעצם שלפני שמסבכים את הסיפור, צריך לבדוק כמה כסף נכנס למערכת, כמה מהר הוא גדל, ומה זה עושה למחירים.

הנקודה הזו חזרה להיות רלבנטית אחרי הטעות הגדולה של 2021 ו-2022. הממשל האמריקאי הזרים טריליוני דולרים לכלכלה, הפד השאיר את הריבית נמוכה, וכמות הכסף הרחבה במשק זינקה. באותו זמן, בבנק המרכזי עוד התייחסו לאינפלציה כאל תופעה זמנית. בפועל, מדד המחירים המועדף על הפד, מדד ההוצאה לצריכה פרטית, טיפס בהמשך לכמעט 8% באמצע 2022. זה כבר לא היה ויכוח תיאורטי על מילטון פרידמן, אלא אירוע שפגע במשקי בית, בעיקר בשכבות החלשות, דרך מזון, שכר דירה, אנרגיה וריבית גבוהה יותר.

וורש נשען על פרידמן, אבל הוא לא מנסה להחזיר את הפד לשנות ה-70. הוא לא מציע לקבוע באופן קשיח כמה כסף יגדל בכל שנה, אלא להחזיר את מדדי הכסף למרכז שולחן קבלת ההחלטות. הריבית תישאר הכלי המרכזי של הפד, אבל היא לא יכולה להיות הכלי היחיד. מבחינתו, אם הבנק המרכזי היה מתייחס ברצינות לזינוק בכמות הכסף ב-2020 ו-2021, ייתכן שהריבית הייתה עולה מוקדם יותר וההתפרצות האינפלציונית הייתה מתונה יותר.

הכסף חוזר להיות מדד שמסתכלים עליו

במשך עשורים, מדדי כסף כמו M2 ירדו למעמד משני. M2 כולל מזומן, פיקדונות עו"ש, פיקדונות חיסכון, פיקדונות לזמן קצר וקרנות כספיות. בעבר ראו בו מדד חשוב להבנת הלחצים במשק. אבל כשהאינפלציה ירדה בשנות ה-80 וה-90, והכלכלה הפכה מורכבת יותר, הרבה כלכלנים הפסיקו לראות בו כלי מרכזי למדיניות.

• קווין וורש אושר ליו״ר הפד - הקרב הבא יהיה על הריבית
• לא רק נפט: החלחול האינפלציוני שמאיים על הכלכלה האמריקאית ומדאיג את בכירי הפד'
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

הבעיה היא שבתקופת הקורונה המדד הזה זז בצורה חריגה וכמות הכסף עלתה מהר, אבל בפד לא נתנו לזה משקל גבוה מספיק. ג'רום פאוול אמר בתחילת 2021 שהגידול ב-M2 לא נושא איתו משמעות גדולה לתחזית הכלכלית. זמן קצר אחר כך האינפלציה יצאה משליטה, והריבית נאלצה לעלות בקצב חד.

וורש רואה בזה שיעור חשוב. מבחינתו, לא חייבים לחזור למדיניות מכנית שבה הפד קובע מראש קצב קבוע של גידול בכמות הכסף, כפי שפרידמן העדיף. אבל כן צריך להחזיר את הכסף לתוך לוח המחוונים של מקבלי ההחלטות. במילים פשוטות, הריבית עדיין תהיה הכלי המרכזי, אבל הפד לא יכול להרשות לעצמו להתעלם ממה שקורה בצד הכספי של הכלכלה.

הכיוון של וורש זה כנראה לא מוניטריזם קלאסי, אלא מוניטריזם מעשי. לא נוסחה קשיחה, אלא ניסיון לחבר בין הלקחים הישנים לבין הדרך שבה הפד עובד בפועל מאז שנות ה-90.

• זנאדו קוונטום הכפילה פי ארבעה את ההכנסות - והמניה עדיין יורדת
• ריאן כהן מנכ"ל גיימסטופ מגלומן? אני דווקא חושב שהוא רציני
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• אלמנתו של בעלי אונליפאנס קיבלה את השליטה באימפריה שבנה

המשימה הראשונה - אינפלציה של 2%

היעד הרשמי של הפד נשאר אינפלציה של 2%. וורש נכנס לתפקיד כשהמשימה הזו עדיין לא הושלמה. גם אם האינפלציה ירדה מהשיאים של 2022, היא עדיין רגישה למחירי אנרגיה, שכר, דיור וציפיות השוק. לכן הורדת ריבית מהירה מדי עלולה להחזיר לחץ אינפלציוני, במיוחד אם היא תיתפס ככניעה ללחץ פוליטי.

אחרי המשברים של 2008 ו-2020, הפד רכש אג"ח בהיקפים גדולים כדי להזרים נזילות לשווקים. הפעולה הזו נועדה לייצב את המערכת בזמן חירום, אבל היא גם הגדילה מאוד את הנוכחות של הפד בשווקים הפיננסיים. וורש רוצה להקטין את המאזן של הפד.

הוא סבור שרכישות כאלה מתאימות למשברים, אבל בתקופות רגילות צריך לצמצם אותן. מבחינתו, מאזן גדול מדי מטשטש את הגבול בין מדיניות מוניטרית לבין מדיניות תקציבית, ומכניס את הפד עמוק מדי לתוך שוקי ההון.

הקטנת המאזן שואבת נזילות מהמערכת הבנקאית ומאטה את קצב הגידול בכסף. הורדת ריבית, לעומת זאת, יכולה להגדיל אשראי ולתמוך בפעילות. וורש יצטרך לאזן בין שני הכיוונים האלה בלי לבלבל את השוק.

ריבית נמוכה יותר, אבל לא בכל מחיר

השווקים רוצים ריבית נמוכה יותר, וגם הבית הלבן רוצה ריבית נמוכה יותר. משקי הבית והעסקים גם מרגישים את הריבית הגבוהה במשכנתאות, באשראי צרכני ובמימון עסקי. אבל הפד לא יכול להוריד ריבית רק בגלל שהריבית גבוהה ולא נוחה. הוא צריך לראות שהאינפלציה באמת בדרך ליעד.

הגישה של וורש יכולה לאפשר לו לטעון שהפחתת ריבית אפשרית, אבל רק אם במקביל הפד שומר על שליטה בכמות הכסף ובמאזן. זאת תפיסה שמנסה להפריד בין תמיכה בכלכלה לבין פתיחת ברז נזילות בלי גבול.

המבחן של וורש יהיה בחיבור בין שני מהלכים שלא תמיד הולכים יחד: מצד אחד הורדת ריבית בהמשך הדרך, ומצד שני צמצום מאזן שיקטין את הנזילות במערכת. אם הפד יצליח לעקוב מקרוב אחרי מדדי הכסף, הוא יוכל לבדוק אם התמהיל הזה עדיין מתאים לצמיחה סבירה בהכנסות ובתעסוקה, בלי לפתוח מחדש לחץ אינפלציוני.