קול מכוסה ופוט מגן: שתי האסטרטגיות שמשקיע תיק באמת מפעיל

מאה מניות במחיר 100 דולר שוות 10,000 דולר. מכירת אופציית רכש עם מחיר מימוש 105 לחודש קדימה מכניסה 160 דולר לחשבון באותו יום, ורכישת אופציית מכר עם מחיר מימוש 95 לשלושה חודשים מוציאה 365 דולר. שתי הפעולות האלה, קול מכוסה ופוט מגן, הן האופן שבו רוב מחזיקי התיקים פוגשים אופציות: שכבה שמונחת מעל החזקה קיימת במקום הימור עצמאי.

המבנה של שתיהן זהה במהותו. המניה נשארת בחשבון, והאופציה משנה את פרופיל התוצאה שלה: הקול המכוסה ממיר עליות עתידיות בכסף מיידי, והפוט המגן ממיר כסף מיידי ברצפה מתחת לתיק. חוזה אחד מכסה 100 מניות, ולכן כל אחת מהאסטרטגיות מתחילה בהחזקה של 100 מניות לפחות.

קול מכוסה: 160 דולר עכשיו, תקרה של 660

מכירת אופציית רכש כנגד מניות שכבר בבעלות יוצרת התחייבות למכור אותן במחיר המימוש. הפרמיה, 160 דולר לחוזה, נכנסת לחשבון ביום העסקה ונשארת שם בכל תרחיש. הכיסוי נובע מכך שהמניות כבר קיימות, ולכן ההתחייבות מסולקת מהמלאי במקום מכיס פתוח.

הרווח המרבי נעצר בתקרה. מניה ב-100 דולר שנמכרה מולה אופציית רכש 105 מייצרת רווח הון של 500 דולר עד מחיר המימוש ועוד 160 דולר פרמיה, סך 660 דולר שהם 6.6% על 10,000 דולר בתוך חודש. כל תנועה מעבר ל-105 דולר שייכת לרוכש האופציה: מניה שמזנקת ל-120 דולר מותירה את הכותב עם 10,660 דולר מול 12,000 דולר בהחזקה פשוטה, פער של 1,340 דולר.

בחירת מחיר המימוש היא בחירה בין הכנסה לחופש תנועה. באותה מניה, בתנודתיות גלומה של 30% ולחודש קדימה, אופציית רכש בכסף מכניסה 345 דולר וחוסמת כל רווח הון; מחיר מימוש 105 מכניס 160 דולר ומאפשר רווח כולל של 660 דולר; מחיר מימוש 110 מכניס 65 דולר ומאפשר 1,065 דולר. ככל שמחיר המימוש רחוק יותר הפרמיה קטנה, והסיכוי שהמניות יילקחו קטן איתה.

ההגנה שהפרמיה מספקת מסתכמת ב-1.6%. ירידה ל-90 דולר מותירה החזקה בשווי 9,000 דולר ופרמיה של 160 דולר, סך 9,160 דולר מול 10,000 בפתיחה: הפסד של 840 דולר במקום 1,000. ירידה ל-75 דולר מותירה 7,660 דולר, הפסד של 2,340 דולר. נקודת האיזון של האסטרטגיה יורדת ל-98.40 דולר, והמסקנה המעשית היא שהקול המכוסה מרכך מכה קלה ונבלע במפולת.

מקור ההכנסה הוא שחיקת הזמן. האופציה שנמכרה מאבדת ערך בכל יום שבו המניה עומדת במקום, והכותב גובה את השחיקה כתזרים שוטף. שנים עשר גלגולים בשנה שבה המניה מדשדשת מצטברים לכ-1,920 דולר, כ-19% מהתיק, וזו הסיבה לפופולריות של המהלך אצל מחזיקים ארוכי טווח. כל גבייה כזו היא גם אירוע מס: הפרמיה מסווגת כרווח הון בשיעור 25% על הרווח הריאלי, ומכירה כפויה של המניות מממשת בנוסף את הרווח שהצטבר בהן, על כל המשתמע מכך במיסוי שוק ההון.

פוט מגן: רצפה ידועה מראש ופרמיה שנגרעת מהתשואה

רכישת אופציית מכר כנגד המניות מציבה רצפה מתחת לתיק. פוט עם מחיר מימוש 95 לשלושה חודשים על מניה ב-100 דולר עולה 3.65 דולר למניה, 365 דולר לחוזה. מהרגע הזה המחיר שבו אפשר להיפרד מהמניות עומד על 95 דולר, ובניכוי הפרמיה הרצפה האפקטיבית היא 91.35 דולר. ההפסד המרבי בשלושת החודשים חסום ב-865 דולר, 8.65% מהתיק, בכל עומק ירידה.

מפולת ממחישה את המנגנון. מניה שצונחת ל-70 דולר מותירה החזקה בשווי 7,000 דולר ואופציית מכר ששווה 25 דולר למניה, 2,500 דולר לחוזה. הסך הוא 9,500 דולר, ובניכוי הפרמיה 9,135 דולר: הפסד של 865 דולר מול 3,000 דולר בהחזקה חשופה, ומול 2,840 דולר באותה מניה שמעליה נמכר קול מכוסה.

עלות הפוליסה היא הצד השני של המשוואה. 365 דולר לשלושה חודשים הם 3.65% מהתיק, וארבעה גלגולים בשנה מגיעים ל-1,460 דולר, כ-14.6%. תיק שמניב 9% בשנה ומשלם ביטוח קבוע כזה מסיים את השנה בהפסד. במניה שעומדת ב-100 דולר בפקיעה האופציה פוקעת חסרת ערך והפרמיה נמחקת כולה, ובמניה שעולה ל-115 דולר נותר רווח של 1,135 דולר במקום 1,500.

ההגנה משתלמת בחלונות מוגדרים: לפני דוח רבעוני, לפני החלטת ריבית, או כשמשקיע מחזיק מניות תגמול שהבשילו וריכוזן בתיק גבוה, מצב שמפורט במדריך אופציות ו-RSU לעובדים. תמחור האופציה נגזר מסטיית התקן הגלומה, ולכן הביטוח מתייקר בדיוק כשהשוק כבר נבהל: אותו פוט 95 עולה 9.30 דולר כשהתנודתיות מזנקת ל-60%, פי שניים וחצי מהמחיר בשגרה.

• מוצרי מדד: מה קרן שעוקבת אחרי ת״א 35 או S&P 500 באמת קונה
• התשואה לטווח ארוך: בורסה זה לא קזינו

צווארון: הגנה שממומנת מהתקרה

שילוב של השתיים מייצר צווארון. מכירת אופציית רכש 106 באותה פקיעה מכניסה 360 דולר, שמכסים כמעט במלואם את 365 הדולר של אופציית המכר 95, ועלות נטו של 5 דולר לחוזה. התיק נעול בטווח שבין 95 ל-106 דולר: רווח מרבי של 595 דולר והפסד מרבי של 505 דולר בשלושה חודשים, שניהם ידועים ביום הפתיחה.

המחיר של הצווארון הוא ויתור על התרחיש הטוב. הצעת רכש שמזניקה את המניה ל-140 דולר מותירה את המחזיק עם 106 דולר למניה, ויתור של 3,400 דולר על החזקה של 100 מניות. משקיע שמפעיל צווארון על החזקה מרוכזת ממיר תנודתיות בוודאות, ומוותר בדרך על הסיבה שבגללה החזיק את המניה מלכתחילה. יסודות ההחזקה עצמה מרוכזים במדריך המניות המלא.

פרטי הביצוע מכריעים בשתי האסטרטגיות. אופציה אמריקאית ניתנת למימוש בכל יום עד הפקיעה, ומי שמכר קול מכוסה על מניה שמחלקת דיבידנד עלול לגלות שהמניות נלקחו ממנו יום לפני היום הקובע. פערי ציטוט גובים מס נוסף: אופציה שמצוטטת 1.55 מול 1.70 מחזירה 155 דולר במקום 170, ובשנים עשר גלגולים בשנה מדובר ב-180 דולר. בשוק המקומי האופציות על מדד ת״א 35 מסולקות במזומן, ולכן קול מכוסה על תיק ישראלי נבנה מול המדד עצמו.

מבנים שמרוויחים מדשדוש או מתנועה חדה בלי החזקת המניה עצמה נבנים מאותן אבני בניין בדיוק, בצורה של ספרד, סטראדל או קונדור ברזל. שתי האסטרטגיות שכאן נשארות שמרניות במובן אחד: המניה בבעלות, ההפסד המרבי ידוע מראש, והחשיפה נפתחת לגמרי ברגע שהכיסוי מוסר.

אין באמור ייעוץ השקעות או תחליף לייעוץ המתחשב בנתוניו של כל אדם.