מאקרו: "המייל האחרון" הוא הכי קשה - הורדות הריבית מתרחקות, והשוק יורד

נתוך האינפלציה המאכזב שלח את שוק המניות לירידות חדות ואת שוק האג"ח לצניחה חופשית ביום פרסום הנתונים, ירידות שתוקנו חלקית כבר ביום המסחר הבא. בשבועות האחרונים, באופן לא אופייני, המניות והאג"ח נעו בכיוונים מנוגדים, אבל ביום המסחר האחרון המניות "ישרו קו" עם האג"ח ועברו לירידות. במקביל הדולר ממשיך להתחזק. למעשה אינדקס הדולר מול המטבעות העיקריים התחזק בכל שבוע מאז תחילת שנת 2024.

 

נתון מעניין לגבי שנת בחירות – על פי רוב שנת בחירות מאופיינת בעליות שערים, אבל, גם על פי רוב, הרבעון הראשון של שנת הבחירות הוא הרבעון הגרוע ביותר מכל רבעון אחר בסייקל של 4 השנים. עד כה הרבעון הראשון של שנת 2024 לא כל כך גרוע, אבל נראה שהעליות מתחילת השנה מטעות, שכן הן מרכוזות בעיקר בכמה מניות בודדות בתחום הטכנולוגיה ובעיקר הבינה המלאכותית (אנבידיה, ARM) ש"מחזיקות" את השוק. למעשה רוב החברות ב-SP500 נמצאות בירידות מתחילת השנה.

 

אז אם נוריד כמה מניות מאד מוצלחות נראה שהשוק מדשדש כבר כמה שבועות ושוק האג"ח במגמה דובית. הסיבה לכך היא חוסר הוודאות ביחס למועד התחלת הורדת הריבית. מתברר שה"מייל האחרון" בהורדות האינפלציה אכן קשה יותר לפיצוח. האינפלציה מתעקשת להישאר מעל 3% במקום להמשיך לכיוון ה-2%, היכן שהפד' (וכולם) היה רוצה לראות אותה.

מאקרו: מה מפחיד את הפד' - קורת הגג או מחיר העבודה?

הנתון שהשפיע במיוחד על המדד האחרון, והפתיע לרעה, הוא רכיב "קורת הגג" (Shelter) העקשן שעלה ב-0.6% על בסיס חודשי וב-6% על בסיס שנתי. מהו אותו רכיב עקשן ומה "תוקע" אותו באינפלציה כל כך גבוהה?

 

רכיב קורת הגג מוגדר כ"ערך השירות שיחידת הדיור נותנת לדייר". יש לו שני רכיבים משמעותיים מאד ועוד כמה נוספים פחות חשובים. הראשון הוא פשוט מחירי השכרת הדירה. השני קצת מורכב יותר להבנה ומכונה "הערך המקביל לערך השכירות לבעלי הבתים" (OER), כלומר המחיר המשוער שהיה על בעלי הבית לשלם על שכירת הבית שלהם ללא ריהוט ותשלומים שוטפים כגון חשמל ומים. רכיבים נוספים משמעותיים פחות הם עלות לינה במלונות או במקומות דיור ארעיים וכן עלויות הביטוח של יחידת הדיור.

• המדינה הראשונה שקובעת יעד אינפלציה רשמי ומה קרה היום לפני 24 שנה
• לקראת החלטת ריבית דרמטית כשהפד' מפולג מאי פעם ו"עיוור" ללא נתונים עדכניים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

חשוב לציין שמחירי הבתים (שממשיכים לעלות למרות נפח מכירות נמוך), בדומה למדינות אחרות (כולל ישראל) אינם כלולים ישירות בנתון הזה או במדד המחירים לצרכן בכלל, כיון שרכישת דירה נחשבת להון בניגוד לשירות שמתקבל מהבתים (דיור). כלומר, הוצאות על קניית בית נחשבות כהשקעה לא כצריכה ולכן היא אינה חלק ממדד המחירים לצרכן. כך גם הריבית על המשכנתאות, מיסים על  הדירה עמלות תיווך, שיפוץ וכדו' נחשבים להון ולא לצריכה ואינם כלולים במדד. רכיב "קורת הגג" הוא הנתון הבודד בעל ההשפעה הרבה ביותר על המדדף שכן הוא מהווה מעל 40% ממנו. כשהוא עולה בצורה כה חדה מדד בהכרח יהיה גבוה.

תעלומה: הנתונים לא מסתדרים עם המציאות

הבעיה היא שהמציאות לא כל כך מסתדרת עם הנתונים שמפרסמת הממשלה. נתונים פרטיים על מחירי הדיור מספרים סיפור אחר לגמרי ממה שאומרים המספרים הרשמיים של מדד המחירים לצרכן. לפי אתר Realtor.com מחירי השכירות יורדים כבר 8 חודשים ברציפות. על פי הערכה של גורם נוסף מהשוק הפרטי מחירי השכירות ירדו ב-0.3% בינואר וב-1% בשיעור שנתי – רחוק מהנתון הממשלתי שמדבר על עליה של 0.6% ו-6% בהתאמה ברכיב המושפע מאד ממחירי השכירות.

 

בתעשיית הדיור מופתעים מהנתון הממשלתי הגבוה שנראה מופרך. "זה קצת תעלומה כיון שמחירי השכירות של הדירות לא עולים כבר, ועליית מחירי השכירות של בתים חד משפחתיים היא בשיעור חד ספרתי נמוך" אמר הכלכלן הראשי של אגודת המתווכים הלאומית. אז איך ניתן להסביר את הפערים האלו?

 

הפערים נובעים ככל הנראה משיטת איסוף הנתונים. נתוני המדד מסתמכים על סקרים. כלומר אנשים שונים נשאלים על מחירי השכירות שהם משלמים כעת, וזה מושווה למחירים עליהם דיווחו בשנה שעברה. כיוון שחוזי השכירות משתנים לכל היותר אחת לשנה ולעיתים קרובות רק אחת לכמה שנים, רק חלק קטן מהעונים לסקר עונים על פי מחירים שנקבעו לאחרונה. רובם מדווחים בעצם על חוזים שנחתמו לפני שנה או יותר. לכן, שינויי המחירים באים לידי ביטוי באיחור ניכר. הנתונים של המקורות הפרטיים לעומת זאת מתבססים על חוזי שכירות חדשים שנחתמו לאחרונה ולכן הם משקפים את המצב הנוכחי. כך נוצר הפער בין הנתונים הרשמיים לנתוני השוק הפרטי.

• הפד נכנס ל-2026 מפולג: אינפלציה עקשנית, שוק עבודה מתקרר ויו"ר חדש באופק
• למרות ההבנות: סין ממשיכה להגביל חומרי גלם קריטיים לתעשייה האמריקאית
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• "הזדמנות קיצונית באנבידיה" -בברנשטיין מצפים לזינוק של 54%...

גם בשלוחת הפד' בבוסטון פרסמו דו"ח רשמי בו מופיעה העובדה הזו באופן ברור: "מחירי קורת הגג שנמדדים במדד המחירים לצרכן משקפים את מחירי השכירות ונוטים לפגר אחרי השוק. האיחור הזה מסביר מדוע רכיב קורת הגג במדד עלה בעוד מחירי הדיור בשוק יורדים".

אז האם נמצאה התשובה לפער? לא לגמרי. הבעיה עם הדו"ח מבוסטון היא שהוא פורסם לפני שנה בפברואר של שנת 2023, והכלכלנים צפו שכבר במהלך השנה שעברה (2023) ירידת מחירי השכירות תבוא לידי ביטוי במדד. אבל רכיב קורת הגג ממשיך להיות גבוה באופן קיצוני גם בפברואר 2024. התמתנות האינפלציה החלה כבר לפני כמה חודשים, וזה יותר משנה שכלכלנים אחרים, לא רק אלו שבפד' בבוסטון, טוענים בביטחון שרכיב קורת הגג במדד יתחיל לרדת. גם בטור זה כתבנו על כך לפני כשנה. ובכל זאת, בינתיים זה לא קורה. להיפך, נראה בנתון האחרון שפורסם שעליות המחירים ברכיב זה דווקא מואצות. 

 

הפרופסור לפיננסים: הפד' מקבל החלטות על סמך נתונים לא מעודכנים

קמפבל הרווי הוא פרופסור לפיננסים באוניברסיטת דיוק. בעבודת הדוקטורט שלו, אי אז בשנת 1986 הוא הראה לראשונה את הקשר בין היפוך עקום התשואות לבין מיתון. מאז פרסום עבודתו העקום אכן התהפך מספר פעמים, וכל פעם בא המיתון לאחריו (חוץ מההיפוך האחרון שאנחנו עדיין בעיצומו, ובינתיים לא הביא איתו מיתון). הפרופסור הוותיק בטוח שהנתון הרשמי לא משקף את המציאות. 

"זה ברור לי. האינפלציה כבר בתוך היעד המועדף של 2%. המדיניות שלהם היא: 'חכה, חכה, חכה, ואז תטפטף תטפטף תטפטף' ובכך הם מגדילים מאד את הסיכוי לפספס את הנחיתה הרכה שכולם רוצים. הפד' צריך לחתוך את הריבית, מוטב מוקדם מאשר מאוחר" אמר בראיון.

לדברי הרווי הנתונים הממשלתיים מפגרים אחרי הנתונים האמתיים המגיעים מהסקטור הפרטי בכשנה. "היינו אמורים לבסס את ההחלטות שלנו על נתוני זמן אמת. אינפלציית "קורת הגג" היא לא 6%, אני לא מכיר אף אחד שחושב שהיא 6%". הבעיה היא, לדבריו, שהנתונים האלו, שאינם נתוני  זמן אמת, משפיעים על קביעת המדיניות. הפד' לא יחלום על התחלת הורדת הריבית עם אינפלציה ברמה כזו, ובכך יפגע בשוק התעסוקה, בייצור, בצריכה ובצמיחה באופן כללי, ואולי אפילו יביא בסופו של דבר למיתון, שכרגע נראה רחוק. 

 

נראה שהפד' בכלל חושש מרכיב אחר ולא מרכיב הדיור

ייתכן שהרווי טועה בטענתו שהפד' מבסס את החלטתו על נתונים מטעים. לא בגלל שהנתונים לא מטעים, אלא בגלל שלא כל כך אכפת לפד' מרכיב קורת הגג - זה פשוט לא הנתון שמדאיג אותם. כך לדוגמה, במדד המועדף על הפד', ה-PCE (מדד הוצאות הצרכנים), רכיב הדיור הרבה פחות משמעותי מאשר ב-CPI (מדד המחירים לצרכן).

מה שיותר חשוב לפד' הוא רכיב השירותים, שבו תופס משקל חשוב שוק העבודה. הבעיה המדאיגה יותר עם המדד האחרון היא שגם הרכיב הזה הראה עלייה לא צפויה, ואפילו יותר מרכיב הדיור. מחירי השירותים לא כולל דיור ואנרגיה עלו ב-0.9% בשיעור חודשי. העלייה השנתית הייתה של 4.4% לעומת 3.9% בחודש הקודם.

פאוול, ושאר דוברי הפד' לא מדברים כמעט בכלל על מחירי הבתים או השכירות בנאומים או בראיונות שלהם. נושא שוק העבודה ו"דביקות" אינפלציית השירותים לעומת זאת תופסים מקום נכבד ומרכזי. עלויות שוק העבודה (משכורות) ומחירי השירותים, המכונים לפעמים "סופר ליבה" (לעומת המדד הכללי שכולל את מחירי האנרגיה והמזון, ומדד הליבה שלא כולל אותם) הם באופן כללי יותר "דביקים" ולא נוטים לרדת כלל, ובינתיים, הם מקשים מאד על היכולת של הפד' לחתוך את הריבית בקרוב. עד שלא יכול שיפור גם ברכיב הזה הפד' לא יוריד את הריבית, והשוק מתחיל להפנים זאת. יש כאלה שאף מתחילים לדבר על העלאת ריבית נוספת אפשרית. 

 

מיקרו: מניה מעניינת למי שלא חושש מהתרופות נגד הרזיה

תרופות ההרזיה שפרצו בשנה האחרונה לעולמנו שיבשו לא מעט שווקים - תעשיית התרופות, תעשיית המזון המהיר, רשתות שיווק ועוד הגיבו להתפתחות המהירה בתחום. התחום שנפגע יותר מכל הוא תעשיית החטיפים והמזון המהיר, אבל האם אנשים באמת יפסיקו לאכול חטיפים?

אחד החטיפים האוהבים בעולם הוא עוגיות האוראו. חברת  MONDELEZ, לשעבר קראפט פווד, שמייצרת אותו היא ענקית בשווי של כמעט 100 מיליארד דולר שנסחרת במכפיל רווח של 19.88 עם תשואת דיבידנד של 2.36%. מלבד אוריאו היא מחזיקה במותגים מוכרים נוספים. המיוחד בחברת הצריכה הזו היא שקרוב לשלושה רבעים מהכנסותיה מגיעים מחוץ לארצות הברית, 40% מתוכם מארצות מתפתחות.

מדובר בנתון מעודד מבחינת המשקיעים, שכן בארצות האלו תרופות ההרזיה פחות מאיימות, והמודעות באופן כללי לנזקי החטיפים נמוכה יותר. כך הצליחה המנייה להכות את מדד הסקטור ה"צרכנות בסיסית" לו היא משתייכת בשנה האחרונה. בעוד מניית החברה עלתה בכ-15% המדד עלה ב-1% בלבד. מכירות עוגיות אוראו לבדן, הפופלריות בעולם כולו מסין ועד ארצות הברית, הגיעו ל-4 מיליארד דולר בשנה האחרונה.