זהירות, ברבור שחור: כשניסיון העבר מעניק תחושת ביטחון כוזבת

דמיינו תרנגול הודו שמקבל מזון מדי יום במשך אלף ימים. מבחינתו, כל יום שחולף הוא עוד הוכחה לכך שהחקלאי דואג לו ושאפשר לסמוך עליו. ככל שהימים עוברים, הביטחון שלו רק מתחזק, הרי העובדות מדברות בעד עצמן. ואז מגיע ערב חג ההודיה. התרנגול נשחט, ומתברר שכל המסקנות שהסיק מהעבר לא הכינו אותו לאירוע הקטלני שסיים את חייו.

זהו אחד המשלים המפורסמים של הסופר והמשקיע נסים ניקולס טאלב, והוא ממחיש עד כמה ניסיון העבר עלול להעניק לנו תחושת ביטחון כוזבת. העובדה שמשהו לא קרה עד היום, לא אומרת שהוא לא יקרה מחר. תקופה ארוכה של עליות, יציבות ורוגע לא מבטיחה שהסיכון נעלם, אלא רק גורמת לנו לשכוח מקיומו.

המעבר החד הזה, מביטחון מוחלט לקריסה טוטאלית, הוא מה שטאלב מכנה "ברבור שחור". במשך מאות שנים האמינו שכל הברבורים בעולם לבנים, והביטוי "ברבור שחור" שימש כמשל לדבר שאינו קיים. בשנת 1697 גילו באוסטרליה ברבורים שחורים אמיתיים. התגלית הוכיחה שגם מיליוני תצפיות בעבר (ברבורים לבנים) אינן מבטיחות מה יקרה בעתיד, ומספיק אירוע בודד ובלתי צפוי כדי לנפץ קונספציה שלמה.

בשווקים הפיננסיים, כמו בלול, היום ה-1001 תמיד יגיע בהפתעה, וכדי להמחיש זאת, נצלול אל שניים מהברבורים שחורים המפורסמים מההיסטוריה הפיננסית העולמית ועוד ברבור שחור אחד מקומי משלנו:

קריסת קרן הגידור LTCM בשנת 1998 היא דוגמה קלאסית לברבור שחור. הקרן נוהלה על ידי המוחות המבריקים ביותר בוול סטריט, כולל שני חתני פרס נובל לכלכלה, שפיתחו מודלים מורכבים והעריכו שההסתברות שהקרן תפסיד את ההון שלה היא אחת למעלה ממיליארד (!) שנה. המודלים הללו גרמו למנהלי הקרן להרגיש בטוחים מספיק כדי לקחת מינוף קיצוני, תוך שהם מייצרים חשיפת ענק לאג"ח של ממשלת רוסיה מתוך הנחה שמדינות לא מגיעות לחדלות פירעון. 

אלא שבאוגוסט 1998 ממשלת רוסיה הכריזה במפתיע על שמיטת חובות ופיחות דרמטי בערך הרובל. החשיפה הגבוהה של הקרן למטבע ולאג"ח הרוסי התבררה כמלכודת מוות, בתוך שבועות ספורים הקרן מחקה מיליארדי דולרים והגיעה לסף פשיטת רגל, אירוע שאיים לגרור את כל המערכת הפיננסית העולמית והצריך התערבות חירום מצד הבנק המרכזי האמריקאי.

משבר הסאב-פריים של שנת 2008 ממחיש כיצד אשליית יציבות ארוכת שנים בשוק הנדל"ן האמריקאי ייצרה שאננות קטלנית. במשך שנים, מחירי הבתים בארצות הברית הציגו עליות רציפות, מה שהוביל את הבנקים הגדולים ואת סוכנויות הדירוג להניח ששוק הדיור הלאומי חסין מפני נפילה סימולטנית. מנהלי השקעות רכשו בעיניים עצומות חבילות מורכבות של אג"ח מגובה משכנתאות מסוכנות שזכו לדירוג האשראי הגבוה ביותר, מתוך ביטחון שהסיכון אפסי. ברגע שהמגמה התהפכה ומחירי הבתים החלו לרדת, לווים החלו להכריז על פשיטת רגל בשרשרת. הבועה התנפצה לגמרי כשבנק ההשקעות הענק ליהמן ברדרס קרס בן לילה, מה שהוביל למשבר הכלכלי העמוק ביותר מאז השפל הגדול של המאה הקודמת.

נפילת קבוצת חנן מור היא תזכורת מקומית לכך שמינוף גבוה עובד מעולה, עד שהוא מוחק אותך. במשך קרוב לשני עשורים, החברה רכבה על גל העליות של שוק הנדל"ן המקומי. בתקופת ריבית האפס של 2021 היא קפצה גבוה מעל הפופיק ורכשה את קרקע החלומות בשדה דב במינוף מטורף של כ-1.3 מיליארד שקל. התוכנית העסקית הניחה שהריבית האפסית היא עובדת טבע, אלא ששנה לאחר מכן, בנק ישראל העלה את הריבית במשק מ-0.1% ל-4.75%. הוצאות המימון של החברה על הקרקע בלבד זינקו לעשרות רבות של מיליוני שקלים בשנה, במקביל שוק הנדל"ן התקרר, וברז האשראי הזול נסגר. 

בסוף 2023, אחרי שנאלצה לממש את כל הנכסים האיכותיים שלה וכשהיא חנוקה תחת חובות עתק, החברה קרסה אל תוך הסדר חוב שמחק לחלוטין את בעל השליטה.

עוד הוכחה לכך ששנים של עליות בכל שוק, הן המצע המושלם להתפתחות של ברבור שחור קטלני.

הכותב עסק שנים בייעוץ השקעות וכיום הינו יועץ ומשקיע עצמאי