הפאשלה הגדולה של הלמ"ס האמריקאי

קשה להפריז במשמעותה של הפצצה שהנחית דו"ח התעסוקה ביום שישי האחרון. הדו"ח עצמו, עם יצירה של 73 אלף משרות חדשות ביולי, היה מתחת לציפיות אך לא ברמה מזעזעת. הבעיה הייתה בתיקון לאחור. מתברר שהמספרים של החודשים האחרונים פשוט מנותקים מהמציאות, ושוק התעסוקה חלש בהרבה ממה שחשבנו קודם לכן. כמה תוקן? בשני החודשים הקודמים, על פי הנתונים הראשוניים, המשק האמריקאי הוסיף 291 אלף משרות. על פי הנתונים המתוקנים, רק 34 אלף משרות. מדובר על אחד התיקונים הגדולים בהיסטוריה של הלמ"ס האמריקאי, למעשה, התיקון המשמעותי ביותר מזה רבע מאה (למעט תקופת הקורונה). זו אינה הפעם הראשונה בתקופה האחרונה שאנו מתמודדים עם תיקונים כל כל משמעותיים. מיד לאחר הבחירות, תוקנו לאחור נתוני שוק התעסוקה של שנה שלמה בכמות עצומה של 818 אלף משרות כלפי מטה. מדובר כמובן בתיקון ששיחק לטובתם של ביידן והדמוקרטים, שהציגו לפני הבחירות מה שנחשב כביכול לשוק תעסוקה חזק יותר, מה שהיה רחוק מאד מהמציאות. בין אם הטעות נובעת מסיבות פוליטיות כפי שטוען טראמפ, ובין אם מטעויות עקב גורמים אוביקטיביים (שנדון בהם בהמשך) כפי שטוענים בלמ"ס, מדובר בטעויות מזעזעות.

למה זה כל כך מזעזע? אם הנתונים הללו היו בפני הפד בזמן החלטת הריבית בשבוע שעבר, ייתכן מאוד שההחלטה הייתה שונה לחלוטין. ייתכן שאפילו הורדת ריבית של חצי אחוז הייתה על השולחן. ההצהרה של יו"ר הפד' ג'רום פאוול ביום רביעי האחרון ש"שוק העבודה נראה מאוזן" נראית כעת מגוחכת. הפד טוען כל הזמן שהוא "תלוי נתונים", אבל מה אם אי אפשר לסמוך על הנתונים הללו? על סמך מה אפשר לקבל החלטות בכלל?

טראמפ הזועם מיהר לפטר את אריקה מקאנטארפר, הממונה על הלמ"ס האמריקאי שמונתה על ידי ביידן, שלטענתו היא מנסה לפגוע בו מבחינה פוליטית, ואמר כי יודיע על מינוי חדש עוד השבוע. בעוד שהתקשורת ניסתה, כהרגלה, להשחיר את טראמפ ולטעון שהוא כעס על כך שהנתונים לא יצאו לפי רצונו, ושהוא רוצה "להנדס נתונים", מדובר בקשקוש, כרגיל. הזעם הוא לא על עצם הנתונים אלא על הכישלון המוחלט בניהול המידע החשוב כל כך הזה. לא משנה אם זה נעשה מסיבות פוליטיות (כמו שטוען טראמפ) או סתם מרשלנות, כפי שיותר סביר להניח, העובדה היא שהנתונים הללו משפיעים על קביעת מדיניות שגויה שעלולה להכניס את המשק האמריקאי למיתון, משפיעים על הריבית שמשלם האוצר האמריקאי על האג"ח שהוא מנפיק, משפיעים על היכולת לקנות דירה, לקנות רכב, לשלם חובות או לקחת הלוואות, לפתח עסקים, להעסיק עובדים או לפטר אותם וכו'. כאמור, אי אפשר להפריז בהשפעת הנתונים הללו על הכלכלה ועל קבלת ההחלטות. פעם הנתונים הכלכליים מארצות הברית היו נחשבים למהימנים ביותר בעולם. קשה לומר זאת כעת על נתוני שוק העבודה. אי אפשר לנהל מדיניות כשנתונים בסיסיים כל כך מוטעים ברמה כל כך משמעותית. ושוב, גם בהנחה שלא מדובר בהטיה פוליטית אלא סתם בפשלה, על פשלה ברמה כזו צריך ללכת הביתה. נקודה.

• מה הדליק לגולדמן זאקס נורות אדומות - ומה זה אומר על התיק שלכם?
• שוק העבודה בארה"ב במרכז, ואיזה עוד נתונים חשובים השבוע?
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

למה מתרחשת טעות בסדר גודל כזה? טראמפ, כאמור, טוען שמדובר בנתונים מהונדסים פוליטית שנועדו לפגוע בו. זו לא נראית אפשרות סבירה. מומחים טוענים שמאז הקורונה הנתונים יוצאים הרבה פחות מדויקים. הסיבה, לדבריהם, היא שנתוני התעסוקה מבוססים על סקר שנשלח לעסקים וליחידים, ואלו צריכים לענות. הבעיה היא שלאחרונה פחות עסקים ויחידים טורחים לענות לסקר של הלמ"ס בכלל, ועוד פחות טורחים לענות בזמן. התוצאה היא שהנתונים הראשוניים לא מדויקים, ואחרי זה, כשכבר יותר אנשים שולחים את הטפסים, הם מתעדכנים לאחור בצורה דרמטית. לשם השוואה, הנתונים לחודש יולי מראים שרק 57.6% מהנשאלים השיבו לשאלון, לעומת 82.7% לפני עשור, כך שלא מן הנמנע שבעוד כחודש ניפגש שוב עם תיקון משמעותי לאחור. המומחים מדברים גם על בעיות מתודולוגיות, כגון חישוב שגוי של מספר המשרות בעסקים חדשים, ודרך החישוב של מחזור החיים של העסק (עסקים רבים נסגרים בשלבים הראשונים של הקמת העסק), שכנראה מאתגר יותר מבעבר. הסקרים גם מתקשים להתמודד עם עלייה או ירידה פתאומית בהגירה, שכן הנתונים על מספר הנכנסים והיוצאים מהמדינה מתעדכנים באיחור של כשנה. כך, הלמ"ס התקשה להתמודד עם גלי ההגירה המופרעים בתקופת ממשל ביידן, כמו גם עם החסימה המוחלטת של הגירה בלתי חוקית יחד עם הגירוש הנרחב בתקופת הממשל הנוכחי. כל אלו מצטברים לאתגר מקצועי בפני הסוקרים. ההנהלה הנוכחית של הלמ"ס נכשלה אל מול האתגר הזה והיא תוחלף, והוא יעמוד לפתחה של ההנהלה החדשה שתמונה בקרוב. 

מה באמת מצב הכלכלה?

על כל פנים, המספרים החדשים משנים מאוד את תמונת המצב המצטיירת של הכלכלה האמריקאית (בהנחה שאלו האחרונים דווקא כן מדויקים). עד כה היינו די בטוחים שאנחנו לקראת "נחיתה רכה" או "לא נחיתה בכלל", כשהאינפלציה חוזרת ליעד פחות או יותר, מבלי לחוות מיתון. לפי הנתונים החדשים האפשרות של מיתון נראית מאיימת הרבה יותר.  "די מדהים לראות עד כמה נתוני דו"ח התעסוקה של יום שישי הציתו שינוי באיך שאנליסטים רואים את הכלכלה" צייץ הכלכלן מוחמד אל-עריאן ביום שני, "ובנוסף, בהקשר זה, איך הם מעריכים את החלטת הפד בשבוע שעבר להשאיר את הריבית ללא שינוי. אנליסטים מגיעים כעת למסקנה שתמונת שוק העבודה החדשה – פגיע ובסביבה של כלכלה נחלשת – עולה בקנה אחד עם נתונים אחרים שכבר היו זמינים, במיוחד אינדיקטורים מהשטח של פעילות כלכלית אמיתית... בדומה לתחזיות שלי מלפני פקידת הפד' האחרונה... מספר הולך וגדל של אנליסטים סבורים כעת שהפד היה צריך להוריד את הריבית בשבוע שעבר, או שהיה מוריד אותה אילו הבכירים, שתלויים מאוד בנתונים, היו מחזיקים במידע הזה", כך לדברי אל-עריאן.

• אסונות התעופה הגדולים ביותר בהיסטוריה
• המניה של האחים וינקלבוס צונחת מתחת למחיר ההנפקה
• תוכן שיווקי צברתם הון? מה נכון לעשות איתו?
• אילון מאסק מפיל את מניית נטפליקס

עריאן טוען עוד שנתוני התעסוקה, שהפתיעו לטובה בחודשים האחרונים, וכעת תוקנו, נראים כעת מתאימים יותר לטרנדים אחרים בכלכלה האמריקאית שמראים על חולשה. התוצר ברבעון השני אמנם צמח ב-3% בשיעור שנתי, אך לאחר התכווצות של חצי אחוז בראשון, המשמעות היא שבמחצית הראשונה של השנה הצמיחה הייתה של כ-1.2% בשיעור שנתי, לעומת צמיחה שנתית של 2.5% בשנת 2024. בנוסף, הביקוש המצרפי של הצרכן הפרטי והעסקים נחלש ל-1.2% לעומת 1.9% ברבעון הראשון. הצריכה היא המנוע העיקרי של הכלכלה האמריקאית, וכעת נראה שהיא תחת לחץ מסוים. כל זה מצטרף לנתונים אחרים בכלכלה האמריקאית שמתחילים כעת להדאיג יותר, כשכבר אי אפשר להתחבא מאחורי המנטרה "שוק העבודה חזק". 

האם הפד' סוף סוף ישתכנע להוריד את הריבית?

התזמון של תיקון הנתונים, בעיצומו של עימות מתוח בין הנשיא לבין הבנק המרכזי, ועל רקע העובדה לראשונה מזה עשרות שנים ההצבעה על הריבית לא עברה פה אחד, מוסיף אש למדורה. בשבוע שעבר הפד החליט להשאיר את הריבית ברמתה הנוכחית, אך שני מתנגדים הצביעו בעד הורדת ריבית. למרות המחלוקת בתוך הפד, זה לא בא לידי ביטוי במסיבת העיתונאים של פאוול שהייתה עם טון ניצי מהצפוי. כעת, כאמור, כל זה נראה באור מגוחך. יש אנשים שעולה להם בבריאות להגיד שטראמפ צודק במשהו, אבל נראה שגם בנושא הריבית הוא צודק. לא שצריך להוריד את הריבית לאחוז אחד כפי שאומר טראמפ, אבל כן שהיה צריך להוריד כבר את הריבית, ושכעת זה עלול להיות מאוחר מדי, ושריבית כל כך גבוהה בתנאי השוק הנוכחיים כבר גורמת לנזק ממשי לכלכלה. כאמור, קצב עליית התוצר השנתי הוא פחות מ-1.5%, ושוק התעסוקה מראה סימני חולשה משמעותיים. האם זה בגלל הריבית הגבוהה מדי? בגלל המכסים? בגלל "כלכלת ביידן"? בגלל חוסר הוודאות של מדיניות טראמפ? ייתכן שרק אחת מהסיבות הללו, חלקן או אפילו כולן, אבל זה ממש לא משנה. השאלה היא לא מה היה צריך לעשות אלא מה צריך לעשות עכשיו. מה שברור הוא שבמציאות כזו ריבית שנמצאת (הרבה) מעל האינפלציה היא פשוט מגבילה מדי ולא מתאימה לסביבה הכלכלית הנוכחית. הקונצנזוס בקרב הכלכלנים שהגיע הזמן להורדת ריבית משמעותית הולך ומתרחב. 

לכן, נראה שהתרחיש הנכון ביותר כעת הוא הורדת ריבית של חצי אחוז בפגישה הקרובה בספטמבר ועוד שתי הורדות נוספות של רבע אחוז בשתי הפגישות עד סוף השנה, שיביאו את הריבית לאזור רמת האינפלציה הנוכחית. זה כנראה לא יקרה. סביר יותר שכדי ליישר קו עם הניצים, או מסיבות אחרות, ההחלטה תהיה הורדה של רבע אחוז בספטמבר, ועוד הורדה אחת עד סוף השנה. השוק מתמחר כעת הורדת ריבית בספטמבר ב-95%, הורדה נוספת באוקטובר ב-68% ועוד אחת בדצמבר ב-57% - זינוק משמעותי מהסיכויים מיד לאחר החלטת הריבית האחרונה ומסיבת העיתונאים הניצית של פאוול. בינתיים נראה שלפחות אחת מחברי ועדת השוק הפתוח מתחילה לשנות את דעתה. מארי דאלי, נשיאת הפד בסן פרנסיסקו, אמרה שלאור הנתונים המצטברים על היחלשות שוק העבודה, וכשאין סימנים להשפעה אינפלציונית ארוכת טווח של המכסים, הזמן להורדת ריבית מתקרב. "הייתי מוכנה לחכות עוד תקופה אחת, אבל אני לא יכולה לחכות לנצח" אמרה, אם כי היא עדיין נוטה לשתי הורדות ריבית בלבד עד סוף השנה. טראמפ, מצידו, מנסה להגביר את הלחץ על הפד וטוען שאם פאוול לא יוריד את הריבית בקרוב, "הבורד צריך להשתלט ולעשות מה שכולם יודעים שצריך לעשות". בינתיים נראה שטראמפ יוכל למנות אדם נוסף למועצת הפד לאחר שאדריאנה קוגלר, שלא השתתפה בהצבעה האחרונה, הודיעה על התפטרותה, ולחזק את הקבוצה היונית בתוך הפד'. זה עדיין רחוק מאוד משליטה בוועדת השוק הפתוח, אבל ייתכן שכבר מתקרב לכוח משמעותי יותר. הכנס בג'קסון הול שיערך החודש נראה כמו הזמן המתאים להודעה על שינוי מדיניות, אפילו לא שנייה אחת מוקדם מדי.

נתוני השבוע הקרוב

לעומת השבוע שעבר שהיה סוער למדי עם החלטת ריבית, נתוני תוצר, וכמובן דו"ח התעסוקה המדובר, השבוע אמור להתנהל על מי מנוחות, לפחות מבחינת נתוני מאקרו. גם עונת הדוחות מורידה הילוך, כשאף אחת משבע הגדולות לא מדווחת, אם כי לא מעט דוחות מעניינים כן צפויים, ובראשם AMD ביום שלישי, אך גם וולט דיסני, נובו נורדיסק, סוני ועוד. כדאי בכל זאת לשים לב למדד מנהלי הרכש ולציפיות האינפלציה ביום שלישי. שני הנתונים אמורים לתמוך בתזת הורדת הריבית.