"מזרחי היה בתמחור יחסי גבוה ויש פה מהלך של תיקון": לירן לובלין מ-IBI מנתח את הדוחות

בנק מזרחי טפחות מזרחי טפחות -3.31%   הבנק השלישי בגודלו פתח הבוקר את עונת הדוחות של הבנקים לסיכום 2025 עם שורה תחתונה מרשימה, אך כזאת שהשאירה את המשקיעים עם לא מעט סימני שאלה. הבנק סיכם את השנה עם רווח נקי של 5.63 מיליארד שקל - עלייה של 3.2% לעומת אשתקד - אבל מבט מעמיק יותר אל תוך המגמות מגלה שחיקה בפרמטרים המרכזיים.

השוק הגיב לדוחות בעצבנות רבה: מניית מזרחי נפלה ב-4% וגררה איתה את מניות הבנקים לירידות של 1.5%-2%. נכון לכתיבת שורות אלו, מדד הבנקים נצבע באדום עם ירידות של עד 3%.

הנתון שמשך את מרב תשומת הלב הוא התשואה על ההון, שנעצרה בשנת 2025 על 17%, לעומת 18.5% ב-2024 ושיאים של מעל 20% בשנים קודמות. ברבעון הרביעי התשואה ירדה ל-16.3% בלבד. בעוד שהבנק המשיך לצמוח בתיק האשראי העסקי (זינוק של 20%) ובתיק המשכנתאות (9%), הכנסות המימון שלו נשחקו ב-2.2%.

למרות הסביבה הביטחונית והריבית שעדיין ברמות גבוהות, הבנק הציג ירידה בהוצאות להפסדי אשראי, שהסתכמו ב-228 מיליון שקל בלבד (לעומת 519 מיליון שקל ב-2024). נתון שמעיד על חוסן הלווים וגם על ניהול סיכונים שמרני במיוחד.

• "בז״א לא יכולה לתפוס את המקום של בז״ן"
• "התשואה להון בבנקים תעלה ל-17% ברבעון השני"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

בגזרת הפעילות הריאלית, תיק האשראי של הבנק המשיך לצמוח בשיעור דו-ספרתי של 11.8% והסתכם בכ-400 מיליארד שקל. מנוע הצמיחה המרכזי נותר תיק המשכנתאות, הגדול בישראל, שצמח ב-8.9% לרמה של 244 מיליארד שקל. במקביל, נרשם זינוק של 25% באשראי לעסקים גדולים. עם זאת, הכנסות הריבית נטו נשחקו מעט והסתכמו ב-11.7 מיליארד שקל, בעיקר בשל התמתנות מדד המחירים לצרכן אליו חשוף הבנק באופן משמעותי.

בעקבות התוצאות, הודיע דירקטוריון הבנק על חלוקת דיבידנד רבעוני בהיקף של 702 מיליון שקל, המהווים כ-50% מרווחי הרבעון הרביעי. בסיכום שנתי חילק מזרחי טפחות דיבידנדים בסך 2.5 מיליארד שקל, כאשר בעלי השליטה, משפחות ורטהיים ועופר, נהנו מחלוקה מצטברת של מעל מיליארד שקל.

"היה צריך לראות את המספרים כדי לעכל מציאות חדשה"

בשיחה עם לירן לובלין, מנהל מחלקת המחקר ב-IBI, הוא מסביר כי הפאניקה בשוק אולי נראית חריפה, אך היא משקפת התאמה למציאות הכלכלית המשתנה.

• בנק הפועלים יעניק מימון בלעדי של 255 מיליון דולר לנופר אנרג'י לרכישת פרויקטים בארה"ב
• לקראת הנפקה: לאומי פרטנרס משקיעה בזרוע הפסולת של ג'נריישן לפי שווי של מיליארד שקל
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• ברק רוזן הופך לקבלן הכי גדול בישראל

"אי אפשר היה להעריך שהתוצאות יהיו טובות ברבעון עם מדד שלילי", אומר לובלין. "השפעת המדד על המערכת הבנקאית בכלל ובמזרחי בפרט היא משמעותית מאוד. כשעוברים מרבעון שלישי עם מדד חיובי של 1.4% לרבעון רביעי עם מדד של מינוס 0.6%, ברור שתהיה פגיעה בתוצאות".

"אנחנו מגיעים אחרי מהלך עליות מאוד משמעותי בסקטור הפיננסים בשנתיים האחרונות, וצריך להתחיל להפנים שתשואות להון של 18% לשנה הן כנראה לא קונסיסטנטיות. לתוך שנה הבאה נפגוש סביבת ריבית נמוכה יותר ואינפלציה בחלק התחתון של טווח היעד, ולכן התוצאות יהיו מתונות יותר. לפעמים צריכים לראות את המספרים מול העיניים כדי לעכל מציאות חדשה".

מזרחי הוא הבנק הראשון לדווח. האם מה שראינו היום הוא 'פרומו' למה שיקרה בשאר הבנקים הגדולים?

"לא, אני לא חושב. הירידה של שאר המניות היא חלק מזה שכל השוק נופל היום, יום שלישי ברציפות. מזרחי, בתמחור היחסי שלו מול לאומי ופועלים, היה מתומחר קצת גבוה יותר, ולכן יש כאן מהלך של תיקון. זה שילוב של אירוע נקודתי עם סביבה עצבנית, רעשי מאקרו, מלחמה וחוסר ודאות לגבי הריבית."

איך זה שתיק האשראי של הבנק מזנק בשיעור דו-ספרתי, ובכל זאת אנחנו רואים ירידה בשורה של הכנסות המימון?

"זה נראה כמו סתירה, אבל התשובה היא כמו שאמרתי קודם - המדד. מזרחי הוא הבנק עם החשיפה הכי גבוהה למדד בגלל תיק המשכנתאות שלו. ברבעון שבו המדד שלילי, הבנק סופג פגיעה בהצמדת הקרן של ההלוואות, וזה פשוט מקזז את כל הצמיחה שראינו בפעילות הריאלית. למרות שהבנק הגדיל את התיק בצורה מרשימה, ההמדד השלילי נתן את הטון וגרם לשחיקה בהכנסות המימון."

מה לגבי איכות התיק? ראינו שההפרשות להפסדי אשראי דווקא ירדו.

נכון, ההפרשות מאוד נמוכות. קיבלנו תשואה להון שהיא בסך הכל בסדר ותהיה כנראה ברף העליון של המערכת, אבל צריך לזכור שהיא יושבת על הוצאות מיסים מאוד נמוכות וחריגות כלפי מטה ברבעון הזה. בגלל המבנה של מס הבנקים והתקרה שלו, בנק מזרחי למעשה קיבל החזר מס ברבעון הזה. אם היינו מנרמלים את המס למס הסטטוטורי הרגיל, היינו מקבלים תוצאה (תשואה) אפילו נמוכה יותר."

מזרחי תמיד התגאה בכך שהוא הבנק היעיל ביותר במערכת, אבל בדו"ח הנוכחי אנחנו רואים נסיגה ביחס היעילות (עלייה ל-35.9%). האם הבנק מאבד שליטה על מבנה ההוצאות שלו?
"יחס יעילות הוא הוצאות טיפוליות חלקי הכנסות. כשההכנסות יורדות (בגלל המדד), יחס היעילות נראה פחות טוב ביחס לרבעון קודם. מה שהיה חריג זה יחס היעילות המאוד אטרקטיבי שראינו ברבעונים הקודמים, ולא הנתון שאנחנו רואים עכשיו. אין פה איזה תמרור בדו"ח שצועק 'הפתעות רעות'."

השורה התחתונה למשקיעים - האם זה הזמן למכור את הבנקים?

"אני לא חושב שצריך למכור מניות בנקים, להפך. יש בנקים שעדיין מתומחרים בתמחורים נוחים ביחס לאלטרנטיבות בשוק, בטח ביחס לסקטורים אחרים שהמכפילים שם באמת מטורפים. במונחי מכפיל הון, מזרחי התקרב למכפיל מלא, אבל במונחי מכפיל רווח הוא עדיין בסדר. בנק שמייצר 16% תשואה להון בסביבה הנוכחית -אין סיבה שלא ייסחר גם במכפיל רווח 12 (כרגע הוא קצת מתחת ל-11).בסוף, אנחנו במשק עם אשראי שצומח בשיעור דו-ספרתי ובמערכת ריכוזית של חמישה בנקים. אותם בנקים ייקחו את כל הצמיחה הזאת, והרווח השנתי שלהם תמיד צריך לעלות עם הזמן. אי אפשר לצפות שהבנקים ירוויחו פחות."