נקודת פיתול באלטשולר? המניה עולה אחרי הדו"ח
המניה של אלטשולר אלטשולר שחם פנ 3.77% עולה בכ-3% בתגובה לתוצאות של הרבעון הראשון, ובכך היא מוחקת את הירידה שרשמה מתחילת החודש, עדיין, היא בטריטוריה שלילית מתחילת השנה של כ-5% זו תשואת חסר משמעותית, הענף כולו זינק יותר מ-40% באותה תקופה, מניות מסוימת, IBI למשל עברו את ה-80% מתחילת שנה. עדיין יש כאן בית השקעות וותיק עם נסיון של עשורים בשוק שנסחר עכשיו בשווי של כ-1.4 מיליארד שקל. אם מסתכלים על הקצב, כ-28 מיליון שקל ברבעון, אלטשולר במכפיל של כ-12.5 קדימה, היה לאלטושלר רבעון רביעי חזק ברווח ולכן אם תסתכלו היסטורית המכפיל יורד לכ-8.8. במילים אחרות, יש פה תמחור קצת זהיר, אולי אפילו זהיר מידי, כשבענף המכפיל הממוצע סביב ה-13, מיטב כמעט ב-16 מור ב-27, אפילו אנליסט מתומחרת הרבה יותר גבוה עם ומקבלת פי 16 על הרווחים.
יש סיבה לשווי הזה באלטשולר ויש גם סיבה שהיא תשפר את התמחור. במשך תקופה ארוכה אלטשולר הלכו נגד הזרם בשוק המקומי. בזמן שחלק גדול מבתי ההשקעות הגדילו חשיפה לישראל, בעיקר אחרי המהלך החזק של הבורסה המקומית, אלטשולר נשארה עם משקל גבוה יחסית לוול סטריט ולשווקים בחו"ל. ההימור הזה לא תמיד עבד לטובתה. חודש אחרי חודש נראו פערים בתשואות חלק ממסלולי הגמל והפנסיה, והחברה, שפעם נתפסה כאחד השמות החזקים בענף החיסכון ארוך הטווח, מצאה את עצמה בעמדה שבה היא צריכה להראות שהאסטרטגיה שלה עוד יכולה להשתלם.
אבל הדוח הנוכחי מגיע בנקודה מעניינת יותר. אי אפשר להכריז שאלטשולר שיפרה לגמרי וחזרה להוביל היא עדיין למטה בטווחים הארוכים של התשואות אבל בתשואות של אפריל כן היה אפשר לראות סימנים להתאוששות. בחודש האחרון, לפחות בחלק ממסלולי הפנסיה, אלטשולר הצליחה להתברג באמצע הטבלה, וזה ממש בלט. החשיפה הגבוהה לחו"ל, שפגעה בה בתקופות שבהן השוק המקומי הוביל, יכולה להפוך שוב ליתרון אם וול סטריט חוזרת לתת את הטון.
עיקרי התוצאות
ברבעון הראשון אפשר לראות ירידה בהכנסות של אלטשולר שהסתכמו לכ-226.7 מיליון שקל, לעומת כ-235.3 מיליון שקל ברבעון המקביל אשתקד, ירידה של כ-3.6%. עיקר הירידה מגיע מהפעילות המרכזית של החברה, דמי הניהול. ההכנסות מדמי ניהול נטו הסתכמו בכ-213.9 מיליון שקל, לעומת כ-230.2 מיליון שקל ברבעון המקביל, ירידה של כ-7%. לפי החברה, הירידה נובעת מירידה ביתרת הנכסים המנוהלים על ידי אלטשולר גמל ומירידה בדמי הניהול הממוצעים. זה עדיין לב העניין מבחינת המשקיעים, כי גמל ופנסיה הן הפעילות שעליה נבנתה אלטשולר, והיא עדיין הסעיף המרכזי בדוח.
אבל בשורה התחתונה התמונה נראית אחרת. הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות הסתכם בכ-28 מיליון שקל, לעומת כ-22.6 מיליון שקל ברבעון המקביל, עלייה של כ-24%. הרווח התפעולי עלה לכ-40.5 מיליון שקל, לעומת כ-35.7 מיליון שקל ברבעון המקביל. כלומר, החברה מרוויחה יותר למרות שהיא מכניסה פחות, וזה כבר מספר את הסיפור של הרבעון: פחות הכנסות מדמי ניהול, אבל גם פחות הוצאות, לצד תרומה גדלה מפעילויות האשראי וההשקעות האלטרנטיביות.
בצד ההוצאות נרשם קיטון משמעותי. סך ההוצאות של החברה ירד לכ-186.2 מיליון שקל, לעומת כ-199.6 מיליון שקל ברבעון המקביל. הירידה בולטת בעיקר בפעילות הגמל והפנסיה, שבה ההוצאות הסתכמו בכ-162.7 מיליון שקל, לעומת כ-184 מיליון שקל ברבעון המקביל. לפי החברה, הירידה נובעת בעיקר מקיטון בעמלות, בשכר עבודה ונלוות, בהוצאות תפעול ובהוצאות שיווק ופרסום. זו נקודה חשובה, כי היא מראה שאלטשולר לא רק מחכה לשיפור בשווקים או בתשואות, אלא גם מנסה להתאים את מבנה העלויות שלה למציאות שבה הליבה כבר לא צומחת באותו קצב כמו בעבר.
פעילות האח"ב צומחת
במקביל, הפעילויות החדשות מתחילות לקבל יותר משקל. פעילות האשראי החוץ־בנקאי ממשיכה לצמוח, כאשר תיק האשראי נטו לעסקים עמד בסוף מרץ על כ-371 מיליון שקל, לעומת כ-305 מיליון שקל בסוף 2025, עלייה של כ-22% ברבעון אחד. גם תיק האשראי לבנייה צמח מכ-49 מיליון שקל בסוף 2025 לכ-82 מיליון שקל בסוף מרץ. בהתאם, הכנסות המימון בגין אשראי חוץ־בנקאי עלו לכ-10.1 מיליון שקל, לעומת כ-2.8 מיליון שקל בלבד ברבעון המקביל. זה עדיין לא פעילות בגודל של הגמל והפנסיה, אבל בקצב הצמיחה הנוכחי היא כבר מתחילה להיות סעיף שהשוק לא יכול להתעלם ממנו.
גם תחום ההשקעות האלטרנטיביות ממשיך לצמוח. סך הנכסים האלטרנטיביים המנוהלים והמופצים בתחום עמד בסוף הרבעון על כ-2.44 מיליארד שקל, לעומת כ-2.2 מיליארד שקל בסוף 2025. ההכנסות מדמי ניהול בפעילות האלטרנטיבית עדיין קטנות ביחס לליבה, אבל הן עלו ביחס לרבעון המקביל בעקבות גידול בהיקף הנכסים המנוהלים. בנוסף, החברה נהנתה מגידול בהכנסות מעמלות, בעיקר מעמלות ייזום בעסקאות אלטרנטיביות בענף הנדל"ן. כאן צריך לשים לב לתנודתיות: החברה עצמה מציינת שעמלות הייזום מוכרות אחרי גיוס עסקאות בפועל, ולכן הסעיף הזה יכול להשתנות מרבעון לרבעון.
עוד סעיף שתמך ברווח הוא חלק החברה ברווחי שותפויות כלולות, שהסתכם בכ-1.7 מיליון שקל, לעומת כ-40 אלף שקל בלבד ברבעון המקביל. לפי החברה, הגידול נובע בעיקר משערוך השקעות בשותפויות כלולות בענף הנדל"ן, בהתאם להערכות שווי חיצוניות. זה תורם לרווח, אבל גם מחייב זהירות בקריאה של הדוח, כי לא מדובר בהכרח ברווח תזרימי שחוזר על עצמו באותה צורה בכל רבעון.
- אלטשולר: "גם אם הדולר ירד ל-2.5 שקל זה לא יפתיע אף אחד"
- מניית אלטשולר שחם מפגרת מול המתחרות - למה זה עשוי להשתנות?
נכון לסוף מרץ, אלטשולר שחם גמל ופנסיה ניהלה נכסים בהיקף של כ-151 מיליארד שקל, מתוכם כ-114 מיליארד שקל בגמל וכ-37 מיליארד שקל בקרנות הפנסיה. ההון העצמי המיוחס לבעלי המניות עמד על כ-632 מיליון שקל, לעומת כ-619 מיליון שקל בסוף 2025, והדירקטוריון אישר חלוקת דיבידנד של כ-22 מיליון שקל בגין רווחי הרבעון הראשון.
יאיר לוינשטיין, מנכ"ל אלטשולר שחם פיננסים מסר: "אנו מציגים בתוצאות הרבעון הראשון צמיחה משמעותית ברווח הנקי אשר נובעת, בין היתר, מהמשך הצמיחה בפעילויות החדשות בתחומי האשראי וההשקעות האלטרנטיביות. בפעילויות הגמל והפנסיה אנו ממשיכים לקדם מספר מהלכים ומאמינים כי תרומתם תבוא לידי ביטוי ככל שנתקדם עם יישומם. אנו רואים היום הזדמנויות מגוונות בתחומי הפעילות החדשים ומאמינים כי נראה במהלך השנה את המשך הצמיחה של תחומים כאלה והגדלת תרומתם לרווח."
