האם חברות התוכנה הולכות להעלם?

שני הסיפורים הגדולים בשווקי ההון בשבוע האחרון הם סביב התרסקות מניות התוכנה מצד אחד, והשקעות העתק בבינה המלאכותית מצד שני. שני הגורמים נתפסים כדוביים אם כי זה קצת סתירה מיניה וביה. אם סוכני הבינה המלאכותית הולכים לשלוט בעולם אז הם יצטרכו הרבה הרבה תשתיות ענן. אם לא, אז למה מניות התוכנה יורדות כל כך? על כל פנים נראה שבשני המקרים יש גרעין של אמת בחששות, ומצד שני, כמו הרבה פעמים נראה שהשוק גם קצת מגזים. נתייחס היום בעיקר לתזה הראשונית – האם מניות התוכנה הולכת להעלם מהעולם? ספוליר – כנראה שלא. נציין שבשעת כתיבת שורות אלו טרם התפרסמו נתוני שוק העבודה ונתוני האינפלציה. השמועות בשוק מדברות על כך שנתוני שוק התעסוקה יהיו דרמטיים במיוחד ויהפכו ככל הנראה לסיפור המרכזי של היום. נחיה ונראה.  

המפולת במניות התוכנה

"סאאספוקליפסה" – כך מכנים בשוק את הנפילה במניות התוכנה, במיוחד אלו שעובדות במודל SaaS שנחשב עד כה לאחד הבטוחים והיציבים בתעשייה. 300 מיליארד דולר נמחקו ביום אחד ממניות התוכנה לאחר השקת סוכני הבינה המלאכותית של קלוד. מדד התוכנה ירד בכ-15% בתוך ימים ספורים, כשלא מעט מניות מרכזיות חוות ירידות עמוקות הרבה יותר. מה שהניע את הנפילות החדות בסקטור היה פריצתם של "סוכני AI" שנתפסים כאיום על המודל העסקי של חברות ה-SaaS, אך הירידות החלו כבר לפני כן כשחברות ענק כמו אדובי נסחרו במכפילים נמוכים היסטורית, כתוצאה מאיומים אחרים על המודל העסקי. לפני שנסביר על האיומים נסביר מעט על המודל העסקי וההתפתחויות בשוק התוכנה.

המודל העסקי של חברות SaaS

בעבר חברות התוכנה היו מוכרות תוכנה באופן חד פעמי בסכום גבוה יחסית. לאחר זמן מה, שנה או כמה שנים, מוציאות מודל חדש, שהלקוחות היו בוחרים אם לשדרג אליו. מודל "תשלום עבור שירות" הפך את מודל המכירה למודל של השכרה. במקום למכור תוכנה במחיר גבוה אחת לכמה שנים, החברות משכירות את התוכנה או את השירות בתשלום חודשי או שנתי נמוך יחסית, אך כזה שמתקבל באופן קבוע, ומספקות בתמורה עדכונים תחזוקה ואבטחה באופן שוטף. המודל הזה מציע יתרונות גם ללקוחות שכל הזמן מקבלים את התוכנה המועדכנת ביותר, נהנים תחזוקה שוטפת ולא צריכים לעבור תקופות אימוץ ואינטגרציה ארוכות ומסובכות. לחברות התוכנה זה מספק הכנסות יציבות וחזויות מראש, עם "תלות" של הלקוח שלא ימהר להחליף מערכת לאחר שאומצה על ידי הארגון כולו. כך מודל חברות התוכנה הפך להיות מבחינה מסוימת דומה לתחומים אחרים כמו נדל"ן מניב או חברות תשתיות וכדו'. לאחר השקעה ראשונית בפיתוח הפרויקט ובכניסה לשוק (במקרה שהמהלך הצליח), נוצר תזרים מזומנים יציב וחזוי מראש, שגם צומח בהתמדה. המודל הזה מאפשר "לאגח" את התזרים וליצור חוב בעלות נמוכה יחסית כיון שיש ביטחון בתזרים המזומנים העתידי. כך החברות הללו הפכו לחברות עם חוב גבוה יחסית, אך רווחיות וצומחות. זה כמובן עובד נהדר במיוחד בסביבת ריבית אפסית שמאפשרות לגייס הון בקלות ולתמחר הכנסות עתידיות בערכים גבוהים במיוחד – כלומר, בתנאי השוק של סוף העשור הקודם ותחילת העשור הנוכחי.

• משבר האמון במניות התוכנה - השוק מתמחר מחדש את עידן הבינה המלאכותית
• מנכ"ל אנבידיה: "הפאניקה במניות התוכנה לא מוצדקת - AI תחזק את הכלים הקיימים, לא תחליף אותם"
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

דבר נוסף שקרה הוא התמקצעות והתמקדות. כשחברה מצליחה לפתח מוצר מצליח שמתקבל בשוק קשה מאד להחליף אותה ונוצרו מעין "מיני מונופלים" בנישות מסוימות. חברה ממוצעת הופכת להיות "מנויה" של עשרות חברות Saas שונות כדי לספק את כל הצרכים התפעוליים שלה – הנהלת חשבונות, שיווק, תפעול, תשתיות ענן, מכירות וכו'. לא בלתי אפשרי, אך קשה להציע מוצר שיחליף לחלוטין את המוצר המוביל בכל נישה, שממשיך להתפתח ולהתמקצע כל הזמן, כמו נניח המוצרים של אדובי, סרביס נאו או סיילספורס. רוב החברות יעדיפו להמשיך לסבול את העלאות המחירים התמידיות של אדובי לדוגמה (שמעלה מחירים כל הזמן. חלק משמעותי מהצמיחה בהכנסות של אדובי מגיעה מהעלאת מחירים ולא רק מרכישת לקוחות חדשים), מאשר לעבור תקופת הסתגלות ארוכה וקשה למוצר אחר, שספק אם יוכל לספק את אותה רמת מקצוענות.

המכה הראשונה – ריבית גבוהה

הכל עבד נפלא עבור חברות התוכנה עד 2022, אז נפלה האבן הראשונה במודל העסקי המוצלח הזה. האבן הזו היא כמובן העלאות הריבית שפגעה בהיוון ההכנסות העתידי והובילה לקריסה במכפילים. ההון היקר יותר פגע ישירות בשורת הרווח, במיוחד על רקע העובדה שלא מעט חברות היו "שמנות" מדי עם הוצאות שכר ואחרות שקצת יצאו מפרופורציה. ככל שהורדות הריבית התעכבו או לא התקדמו בקצב הרצוי, הירידות בחברות התוכנה העמיקו, בדומה לסקטורים אחרים תלויי חוב. גם ההבנה שהריבית הסופית, או הניטרלית, גבוהה יותר ממה שהורגלנו בשנות הפריחה של התחום, מחלחלת לשווקים ומצדיקה תימחורים נמוכים יותר. זו הסיבה המרכזית לכך שעוד לפני פריצת סוכני ה-AI חברות התוכנה כבר נסחרו בשפל יחסי. השוק עבר ממודל של "צמיחה בכל מחיר" למודל שמחפש רווחיות בתוספת צמיחה. בשוק התפתח "כלל ה-40" – סכום שיעור הצמיחה ושיעור הרווחיות צריך לעלות על 40%. נכון לסוף שנת 2025 רק 17% מהחברות במדד מניות התוכנה הצליחו לעמוד ביעד הזה. חוסר היכולת של חברות רבות להציג צמיחה מספיקה בסביבה של הון יקר יותר הפך אותן לפגיעות במיוחד לירידות בשוק.

סוכני AI – הנוק אאוט

• "המניה הזו תזנק ב-33%" - מניית השבבים שבנק אוף אמריקה אוהב
• דיסני חוזרת לשוק החוב עם הנפקת אג"ח בהיקף של 4 מיליארד דולר
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• מורגן סטנלי: "המניות האלו יעלו מעל 100%; הזדמנות במרכזי...

ההשפעה של הבינה המלאכותית על מניות התוכנה כבר מורגשת מזה מספר חודשים, מתוך חשש שהתפתחות התחום תפגע בביקוש, אבל אז באה המכה העיקרית של סוכני ה-AI, ובמיוחד השקת Claude Cowork שהיתה הגפרור שהצית את הירידות האחרונות. הסוכנים הופכים את ה-AI מכלי עזר שעונה על שאלות, לסוכן עצמאי שפועל מעצמו. הכלים הללו הוכיחו יכולת לבצע אוטומציה של זרימות עבודה שלמות בתחומים כמו פיננסים, שיווק ועוד מבלי צורך לפתח קוד. כלומר הם יוצרים תוכנה "בחינם". כך, יכולת פיתוח התוכנה הפכה להיות דבר זמין מאד, מה שכביכול מוריד את הערך של רישיון לשימוש בתוכנה בתשלום חודשי, כלומר המודל של השכרת תוכנה, לרמות אפסיות. אם כל חברה יכולה לפתח לעצמה את תוכנות שיעשו את אותה עבודה, או שסטארט אפים צעירים ושאפתנים יפתחו מוצרים מקבילים במחיר אפסי, ה"חפיר" של חברות התוכנה פשוט נעלם. מונח חדש שהשתלט על השיח המקצועי ב-2026 הוא "Vibe Coding" – היכולת של משתמשים שאינם מתכנתים לבנות ארכיטקטורות תוכנה מורכבות תוך שניות באמצעות הנחיות בשפה טבעית. הטכנולוגיה הזו מורידה, כביכול, את חסמי הכניסה לשוק התוכנה לרמה אפסית. דוגמה בולטת שצוטטה בדוחות האנליסטים היא של מנהל לשעבר באמזון שבנה מערכת CRM רזה (מוצר הליבה של נייס וסיילספורס) בתוך סוף שבוע אחד בלבד.

הזעזוע בסקטור התוכנה הורגש בעוצמה רבה בישראל, הנחשבת למעצמת SaaS עולמית. חברות הדגל הישראליות כמו נייס, מנדיי דוט קום או וויקס איבדו עשרות אחוזים מערכן במהלך 2025 ותחילת 2026. נייס הייתה המניה היחידה במדד ת"א-35 שרשמה תשואה שלילית בשנת 2025, מה שמעיד על החשש הספציפי של המשקיעים מהשפעת הבינה המלאכותית  על שוק שירות הלקוחות וה-CRM בו היא פועלת. מאנדיי, למרות דיווחים על רווחי שיא וצמיחה חזקה, לא הצליחה לחמוק מהסנטימנט השלילי. המשקיעים חוששים כי פלטפורמות לניהול משימות יהפכו לקומודיטי, כאשר סוכני AI יוכלו לנהל פרויקטים באופן אוטונומי ולייתר את הצורך בממשקי ניהול יקרים. המקרה הישראלי מדגים כיצד גם חברות בעלות ביצועים תפעוליים מצוינים נענשות בשל הערכה מחדש של המודל העסקי העתידי.

הפאניקה מוצדקת?

אז האם חברות התוכנה בדרך להיעלם? נראה שגם אם יש חשש לפגיעה מסוימת ברווחיות, מדובר בהגזמה לכל הפחות. חשוב להבין מה מהווה סכנה ממשית ומה הוא רק רעש. 

נתחיל ממה שוודאי לא יקרה. אף חברה או ארגון לא יחליפו מוצר מקצועי מוכר ואמין בתוכנה שאחד העובדים שלא יודע לתכנת יצור במהלך סוף השבוע. זה פשוט לא עובד כך. גם אם המוצר יעבוד (ולרוב הוא לא, בטח לא ברמה מקצועית), יש צורך בתמיכה, הגנת סייבר, אינטגרציה וכו'. לחברות אין זמן לבזבז על טיפול בבאגים, איומי סייבר או הטמעה של התוכנה בכל המערכים של החברה. חברות גם לא יתחילו להפנות משאבים לפיתוח תוכנות שיחליפו את הנהלת החשבונות, השיווק או התפעול. כשהן קונות מוצר תוכנה הן עושות "מיקור חוץ" לסיכונים ולהתעסקויות הטכניות, ומפנות את עצמן לעסוק בפעילות העסקית האמיתית שלהן. במילים פשוטות, לא כל חברה תהפוך לחברת תוכנה. לכן, הן תמשכנה לקנות מוצרים בטוחים ומוכרים, וגם לשלם מנוי חודשי. 

נראה שזו גם דעתו של ג'נסן הואנג, מנכ"ל אנבידיה שסבור שהרעיון שתעשיית התוכנה תוחלף על ידי AI הוא "הדבר הכי לא הגיוני בעולם". לדעתו, ה-AI רק ישפר ויעצים את הכלים הקיימים, לא יחליף אותם. אנליסטים בגולדמן זאקס וג'יי פי מורגן מציינים כי "עלויות התחלופה" גבוהות מדי, ושהשוק כעת משקף תרחישי קיצון שלא יתממשו בעתיד הנראה לעין. כלומר, חברות בתחום ניהול שכר, אבטחת מידע, ניהול פרויקטים, עיצוב ופיתוח ועוד מוטמעות כל כך עמוק בארגונים השונים שעלויות ההחלפה שלהן פשוט גבוהה מדי, והסיכונים לא מצדיקים את החסכון הקטן יחסית במעבר למוצר אחר, או בפיתוח תוכנה בתוך הארגון. אכן, לפחות בינתיים, שיעור שימור הלקוחות של חברות התוכנה נראה יציב בהרבה ממה שמחירי המניות מרמזים.

יחד עם זאת כן צפויה עליה בתחרות ופגיעה במונופליזם שהתפתח בשוק התוכנה. כיון שעלות פיתוח תוכנה חדשה יורד מאד, חברות מבוססות ומוכרות שכבר מוכרות מוצר אחד, יוכלו בקלות לפתח מוצרים נוספים מתחומים אחרים, ולהציע אותו ללקוחות הקיימים. במקרה זה לא מדובר באיזה פיתוח של עובד בחברה או סטארט אפ לא מוכר, אלא בפיתוח של חברה מוכרת שמציעה מוצר חדש מתחום שנשלט על ידי חברה אחרת ומגדילה את התחרות. במקרה כזה, אם המחיר אטרקטיבי מספיק, קל יותר ללקוח להחליף מוצר קיים. בנוסף, כן יהיו יותר חברות חדשות שיצליחו להגיע לרמת פיתוח ואמינות גבוהה בזמן קצר הרבה יותר ולהציע מוצרים מתחרים. מה שקורה כשיש יותר מוצרים על אותה נישה, שכולם באיכות גבוהה, ועם תשתית של חברה מוכרת ואמינה, המחיר של המוצר בהכרח יורד. כך, עשויות להיווצר "פלטפורמות" שמאגדות שירותים רבים על ידי חברה אחת, ובמקום לשלם לעשר חברות SaaS, ניתן יהיה לשלם לחברה אחת בלבד מה שיוסיף על לחץ על חברות נישה ולחץ על התמחור של המוצרים השונים.

במילים אחרות, עולם התוכנה לא יעלם כשכל אחד יפתח לעצמו את כל הכלים הנדרשים, הוא פשוט יהיה הרבה יותר תחרותי. טוב ללקוחות, פחות טוב לחברות. כלומר תהיה פגיעה נוספת ברווחיות של חברות התוכנה, מלבד הפגיעה שכבר נוצרה בעקבות הריבית הגבוהה יחסית. לכן נראה שיש הצדקה מסוימת להתכווצות המכפילים עוד יותר ממה שהתרגלנו בחודשים האחרונים, גם אם האפקוליפסה עדיין לא כאן, וכנראה גם לא תגיע.

נקודה נוספת שחשוב לזכור – לא כל התוכנות שוות. חשוב להבחין בין סוגי תוכנות שונות ורמת הפגיעות שלהן מאיום ה-AI. כלי פרודוקטיביות פשוטים יחסית כמו ניהול משימות, תזמון פגישות או יצירת דפי נחיתה בסיסיים נמצאים בסיכון גבוה יותר. אלה תוכנות שתהליך העבודה שלהן די ליניארי וניתן לתיאור בשפה טבעית, מה שהופך אותן לפגיעות במיוחד להחלפה על ידי סוכני AI. מנגד, מערכות ליבה מורכבות כמו ERP ארגוניים (תכנון משאבי ארגון), מערכות אבטחת סייבר, תוכנות רגולציה ודיווח, או כלים מתקדמים לניהול שרשרת אספקה - נמצאות בעמדה הרבה יותר מוגנת. המורכבות הגבוהה, הצורך באינטגרציה עם עשרות מערכות, הדרישות הרגולטוריות המחמירות והמומחיות העמוקה הנדרשת הופכים את אלה לקשות להרבה יותר להחלפה. לכן, כשמסתכלים על הירידות בשוק, חשוב לזכור שלא כל מניית תוכנה נמצאת באותה רמת סיכון, וייתכן שניתן למצוא לא מעט הזדמנויות לחברות תוכנה "חסינות AI". 

בנוסף, המעבר מ"צמיחה בכל מחיר" לרווחיות בשנים האחרונות כבר השפיע על התנהלות חברות התוכנה עצמן, שעברו תהליכי התייעלות קיצוניים. הן צמצמו בכוח אדם הוצאות שיווק ועוד ועברו למודלים רווחיים יותר. השוק מעניש את החברות הללו כאילו הן עדיין מניות החלום של 2021, אבל לא מעט מהן כבר פועלות במוד אחר.

נקודות האור של הבינה המלאכותית ביחס לחברות התוכנה

חשוב לזכור, שהבינה המלאכותית היא לא רק איום אלא גם סיכוי. ראשית, העלויות הגבוהות ביותר של חברות התוכנה הן כוח האדם. פה תהיה ככל הנראה ירידה משמעותית בהוצאות. ראשית, ידרשו פחות אנשים לפיתוח תוכנה, ויווצר עודף היצע של מתכנתים נואשים שמחפשים עבודה. כבר עכשיו ניכר לחץ בשוק התעסוקה של המתכנתים, ג'וניורים מתקשים בכלל למצוא עבודה, וגם לא מעט סניורים הופכים להיות מיותרים. בחברות הענק נרשמים כבר פיטורים של אלפי עובדים, חלק לא מבוטל מהם בתחום פיתוח התוכנה. כל זה אמנם פוגע בעובדים למרבה הצער, אבל כמו במקרים רבים, פגיעה בעובדים משמעותה שיפור שולי הרווח של החברות. גם תחזוקה של תוכנה קיימת וגם פיתוח תוכנות חדשות הופכים ויהפכו להרבה יותר זולים ויעילים.

בנוסף, חלק מחברות התוכנה המובילות עשויות דווקא לצאת מחוזקות מהמהפכה הזו. חברת סיילספורס, לדוגמה, משלבת את Einstein AI בצורה עמוקה במוצרי הליבה שלה, והופכת את מערכת שלה לחכמה ואוטונומית יותר - מה שמגדיל את הערך שהיא מספקת ללקוחות במקום להקטין אותו. אדובי עושה מהלך דומה עם Firefly והכלים הגנרטיביים שלה, שהופכים את Creative Cloud למעין "סטודיו בינה מלאכותית" שלם. חברות שמצליחות להטמיע AI כשכבה שמשפרת את המוצר הקיים, במקום להיות מאוימות ממנו, עשויות אפילו להרחיב את ה"חפיר" שלהן. הן כבר מחזיקות בנתונים של הלקוחות, בממשק המוכר והאמון של הארגון - ויכולות להציע יכולות AI שסטארט-אפ חדש לא יוכל להתחרות איתן.

דבר נוסף שההתמקדות בהרס פוטנציאלי לשוק התוכנה מתעלמת ממנו הוא שהבינה המלאכותית דווקא עשויה ליצור ביקוש חדש לגמרי לכלי תוכנה. ככל שסוכני AI הופכים נפוצים יותר, נדרש מגוון שלם של כלים חדשים לניהול, ניטור ואבטחה של הסוכנים הללו - מי מפקח על מה הסוכנים עושים? איך מוודאים שהם לא עושים טעויות יקרות? איך מנהלים גרסאות, הרשאות וביקורת של עשרות סוכנים בארגון? בנוסף, ככל שה-AI מגביר את הפרודוקטיביות והצמיחה הכלכלית הכוללת, צפוי שיהיה יותר עסקים ויותר פעילות כלכלית - שכולם יזדקקו לכלי תוכנה. היסטורית, כל גל טכנולוגי שהרס שוק ישן יצר שווקים חדשים גדולים יותר. המחשב האישי לא ביטל את צורכי העסקים אלא הרחיב אותם פי כמה. האינטרנט יצר תעשיות שלמות שלא היו קיימות לפניו. יתכן שגם עידן הבינה המלאכותית יצור ביקוש לתוכנות שאנחנו אפילו לא יודעים עדיין שאנחנו זקוקים להן.

אז מה יקרה בהמשך?

ייתכן אם כן שנראה כמה חברות שיפגעו ואולי אפילו יסגרו, אחרות ככל הנראה יסחרו במכפילים נמוכים יותר ממה שהורגלנו בתחילת שנות ה-20 העליזות של המאה הנוכחית, ובצדק, אבל סקטור התוכנה לא הולך להיעלם ולהיות מוחלף בצבא של סוכני AI, ויש חברות שאף יהנו ממגוון אפשרויות חדשות שתפתחנה בפניהם, כמו גם בירידה בעלויות. בינתיים הדוחות של מניות התוכנה מציגים עדיין תוצאות חזקות. 80% מחברות התוכנה שפרסמו דוחות לאחרונה עקפו את תחזיות הרווח, וממשיכות להציג צמיחה, כשהצפי לשנת 2026 הוא לצמיחה דו ספרתית. בנוסף, הירידה החדה בתמחור, פותחת חלון הזדמנויות למיזוגים ורכישות שעשויים ליצור מנצחות חדשות בשוק. בימים האחרונים הירידות במניות התוכנה נעצרו מעט, אם כי לא נרשם היפוך. נראה שהגענו לשפל מסוים, בו השוק יבחן עד כמה הפניקה הייתה מוצדקת, והאם נוצרו כבר הזדמנויות מפתות בשוק התוכנה. כך או כך, נראה שאנו צפויים לתקופה של התפתחויות מעניינות בסקטור, שלא הולך להיעלם בעתיד הנראה לעין.