אנבידיה עולה - איך זה קשור לקריסה של ספייס X
ההכנסות של ספייס X ברבעון השני זינקו 92% ל-7.8 מיליארד דולר, בהובלת קפיצה של פי שבעה בהשכרת כוח מחשוב לבינה מלאכותית, אבל ההשקעות ההוניות טיפסו פי שישה ל-18.4 מיליארד דולר ברבעון בודד. באותה שיחת משקיעים הודיע אילון מאסק שמעתה תרכוש החברה שבבים מאנבידיה בלבד
הכנסות של 7.8 מיליארד דולר ברבעון, זינוק של 92% מול התקופה המקבילה, וקפיצה של פי שבעה בהשכרת כוח מחשוב לחברות בינה מלאכותית. הדוח הרבעוני הראשון שפרסמה ספייסX כחברה ציבורית הציג בדיוק את השורות שהשוק ביקש לראות, והמניה איבדה יותר מ-10% בטרום המסחר.
את הכיוון קבעה שורה אחרת לגמרי. ההשקעות ההוניות של החברה זינקו פי שישה ל-18.4 מיליארד דולר ברבעון בודד, רובן המכריע בתשתית בינה מלאכותית. כלומר, ספייסX הוציאה על ציוד וחוות שרתים יותר מפי שניים ממה שהכניסה באותם שלושה חודשים.
יעד הקיבולת מסביר מאיפה מגיע הסכום. החברה מכוונת לכ-2 ג'יגה-ואט של כוח מחשוב עד סוף השנה, ולעד 10 ג'יגה-ואט במהלך השנה הבאה. הכפלה של פי חמישה בהספק בתוך שנה מחייבת רכש חומרה, חשמל ותשתית קירור בהיקפים שמתקרבים לאלה של ספקיות הענן הגדולות.
כשהוצאה הונית מטפסת בקצב כזה, המשקיעים עוברים מיד לשאלת המימון: מאיפה מגיע הכסף, כמה ממנו יזרים סטארלינק מהמנויים הקיימים, וכמה יידרש לגייס בחוב או בהנפקה נוספת שתדלל את בעלי המניות. מעבר לזה יש שאלת ההחזר: שרתים ומאיצים גרפיים נשחקים מהר בהרבה מתשתית שיגור, וההכנסות מהשכרתם צריכות להצדיק אותם בתוך שנים ספורות.
מסלול המניה ממחיש את הבלבול. ביום המסחר שקדם לדוח היא זינקה 9% ל-125.33 דולר, במסחר המאוחר מחקה 7.5%, ובבוקר שאחריו נפתחה בירידה דו ספרתית. בתוך פחות מיממה השלימה סיבוב מלא.
השבבים עוברים לספק יחיד
בשיחה עם המשקיעים הודיע אילון מאסק שמכאן והלאה תרכוש ספייסX שבבים מאנבידיה בלבד, ומוותרת על AMD כספקית. את הבחירה הוא נימק בכך שארכיטקטורת ורה רובין של אנבידיה עדיפה על כל מה שמוצע היום בשוק, והגדיר את הבלעדיות כתקפה לכלל מערכות הבינה המלאכותית העתידיות של החברה, על פני כדור הארץ ובחלל. מניית אנבידיה הגיבה בעלייה של כ-2% ל-216.16 דולר בטרום המסחר.
ההמשך שמאסק מתאר הוא מרכזי נתונים בחלל מבוססי חומרה של אנבידיה, שיעקפו את שני החסמים המכבידים על אתרים יבשתיים: קרקע זמינה וחיבור לרשת החשמל. מנגד יושבים ספקנים שמפקפקים בכדאיות הכלכלית של הרעיון, ומצביעים על הקושי לפזר חום בוואקום, על תחזוקה שדורשת שיגור, ועל התשואה הנדרשת כדי להצדיק חומרה שמוצבת במסלול לכמה שנים.
כאן מתגלה האסימטריה שמניעה את סיפור הבינה המלאכותית כולו בשוק. אותה הודעה עצמה הפילה מניה אחת והרימה אחרת, מפני שאצל הקונה מיליארד דולר של השקעה הונית הוא הוצאה שההחזר עליה מתפרש על פני שנים ולוט בערפל, ואצל הספק אותו מיליארד הוא הכנסה עם שולי רווח ידועים שנרשמת כבר ברבעון הקרוב. השוק מתמחר ודאות מול הבטחה, וכל עוד הביקוש למאיצים גבוה מההיצע, הוודאות יושבת אצל מי שמייצר אותם.
הסיבוב הזה של הכסף בענף הפך צפוף במיוחד, עד שאנבידיה עצמה נכנסה לצד המימון של לקוחותיה, כפי שמלמדת הערבות של 250 מיליארד דולר שהעמידה למימון של OpenAI. ספק שמסייע ללקוח לממן את הרכישות ממנו נהנה משתי הזרימות בו זמנית, וגם נושא בסיכון של אותו לקוח.
- ספייסX יוצאת למלחמה בענקיות הסלולר: פי 10 לוויינים ורשת חזקה פי 100
- ספייסX עקפה את הציפיות: ההכנסות זינקו ב־92%, אך ההשקעות ממשיכות להכביד
השורה שצמחה פי שבעה, השכרת כוח המחשוב, היא גם ההסבר להוצאה וגם מקור הסיכון שלה. ספייסX מחזיקה גם את פעילות xAI ומשכירה גישה לתשתית מרכזי הנתונים שלה, כך שחלק מהביקוש מגיע מבית. כל עוד יש מחסור במאיצים, מי שמחזיקה חומרה זמינה משכירה אותה בתשואה נאה. ברגע שההיצע ישתווה לביקוש, מחירי ההשכרה ירדו, בעוד הציוד שנרכש בשיא המחירים ימשיך להתפחת באותו קצב בדיוק.
המכה הכפולה של AMD
AMD ספגה את שני צדי המשוואה באותו יום וירדה יותר מ-8% בטרום המסחר. הרבעון שלה עקף את ציפיות וול סטריט, ובכל זאת התקבל בפושרות אחרי ראלי חזק מתחילת השנה, וההשקעות ההוניות שלה עצמה זינקו בחדות. המשקיעים החילו עליה בדיוק את אותו כלל שהחילו על ספייסX: הוצאה שקופצת מהר מהצמיחה נסחרת כסיכון, גם כשהיא מוצדקת עסקית. במקביל נחתה הודעת הבלעדיות, שסוגרת בפניה לקוח יוקרתי בשוק המאיצים ומחלישה את הטיעון המרכזי שלה מול משקיעים: שהיא ספקית חלופית אמיתית לענקית מסנטה קלרה.
התמחור מוסיף שכבה נוספת לסיפור. מכפיל הרווח העתידי של AMD עומד על כ-44, מול 19.4 של אנבידיה. כלומר, אחרי כל הזינוק בשנתיים האחרונות, הענקית שמובילה את שוק המאיצים נסחרת בפחות מחצי מהמכפיל של המתחרה הקטנה ממנה בהרבה, וזאת לקראת הדוח הרבעוני שלה עצמה שיפורסם בהמשך החודש. פער כזה משקף ציפייה שהרווח של אנבידיה ימשיך לצמוח מהר, ומעמיד את הדוח הקרוב שלה כמבחן ממשי לתמחור.
מאסק עצמו התייחס לתרחיש שווי של 10 טריליון דולר לחברה, ולעג לפוזיציות השורט הצפופות במניה. אמירות כאלה מזיזות את המסחר ליום או יומיים, והתמחור בפועל נגזר מקצב ההשקעה ומהיכולת להפוך אותו להכנסות חוזרות. התנודתיות הזאת מלווה את המניה מאז ההנפקה ומשכה תשומת לב מעבר לשוק ההון, כפי שעולה מהעניין שמגלים פוליטיקאים בוושינגטון בספייסX אחרי שהתרחקה 40% מהשיא.
ההכרעה הקרובה עומדת בפני הנהלת AMD. עליה להחליט אם להילחם על הלקוח שאבד בעזרת תמחור אגרסיבי ופיתוח מותאם, צעד שיכרסם בשולי הרווח שלה בדיוק כשההוצאה ההונית שלה מטפסת, או לתעל את המשאבים ללקוחות הענן שכבר מריצים את המאיצים שלה בהיקפים גדולים, ולהשלים עם כך שהקרב הסמלי מול אנבידיה הוכרע לעת עתה.
