מאקרו: לקראת פרסום מדד המחירים לצרכן

האירוע המאקרו הכלכלי המשמעותי ביותר השבוע הוא פרסום מדד המחירים לצרכן ביום חמישי בבוקר (אחר הצהריים בישראל). לאחר מכן, ביום שישי, תיפתח עונת הדוחות עם דוחות ראשונים של הבנקים הגדולים.

מבחינת המדד הצפי הוא לעלייה קלה באינפלציה. המדד החודשי אמור להצביע על עליה של 0.2% לעומת עליה של 0.1% בחודש הקודם. האינפלציה בשיעור שנתי אמורה לעמוד על 3.2% לעומת 3.1% בחודש הקודם. אינפלציית הליבה לעומת זאת אמורה לרדת ל-0.2% בשיעור חודשי לעומת 0.3% בחודש הקודם ול-3.8% בשיעור שנתי לעומת 4% בחודש הקודם, ובכך לאשר את המגמה בחודשים האחרונים של חזרה הדרגתית של האינפלציה ליעד. נתון חשוב נוסף שאמור להתפרסם באותה שעה ממש הוא תביעות אבטלה חדשות. הצפי הוא ל-210 אלף לעומת 202 אלף בחודש הקודם. כלומר המשך היחלשות שוק העבודה.

 

מאקרו: נשמר הפער בין ציפיות השוק להכרזות הפד' ביחס לריבית

השנה האחרונה בשווקים הייתה מעין קורס מזורז בנוגע להשפעת שוק אגרות החוב ושיעורי הריבית על שוק המניות. לעיתים משקיעים, בעיקר פחות מקצועיים, נוטים להתעלם מהקורלציה הגבוהה בהתנהגות שני השווקים. זו כמובן טעות. אם נצטרך לבחור את הגורם שמשפיע על התנהגות המניות בצורה החזקה ביותר, שוק אגרות החוב יהיה אחד המועמדים המובילים אם לא המנצח. 

את הקשר הזה חווינו שוב בשבוע הראשון של שנת 2024. לאחר 9 שבועות רצופים של עליות שערים על רקע הציפיות ל"פיבוט", הגיע לפתע שבוע של ירידות שערים, גם בסיכום שבועי וגם כמעט בכל אחד מימי המסחר במהלך השבוע. הסיבה העיקרית? השינוי בסנטימנט השוק ביחס למספר הורדות הריבית הצפויות בשנה הקרובה. הסיבה לשינוי הוא פרסום הפרוטוקולים של ישיבת וועדת השוק הפתוח האחרונה. כפי שכתבנו בשבוע שעבר זה היה המבחן הראשון לאופוריה בשוק בנוגע לסיכויי הורדות הריבית. הציון: נכשל. הפרוטוקולים לא נתנו שום סיבה לחשוב שיהיו 6!! הורדות ריבית בשנה הבאה כפי שצופים בשוק. לאחר מכן התפרסמו נתוני שוק העבודה ששוב העידו על שוק חזק מהצפוי, והרחיקו עוד יותר את הציפיות הללו. התוצאה הישירה הייתה שהתשואות חזרו לטפס והמניות חזרו לרדת, לפחות לכמה ימים, וציפיות השוק התמתנו מעט.

• המדינה הראשונה שקובעת יעד אינפלציה רשמי ומה קרה היום לפני 24 שנה
• לקראת החלטת ריבית דרמטית כשהפד' מפולג מאי פעם ו"עיוור" ללא נתונים עדכניים
• המלצת המערכת: כל הכותרות 24/7

ובכל זאת, השוק עדיין מצפה להרבה (הרבה מדי?) מהפד', כשכעת הצפי הוא ל-5 הורודת ריבית בשנה הבאה, לעומת 3 עליהם מדברים בפד'. בינואר 2008, כשהריבית הייתה 4.5% והשוק עמד בפני מיתון חמור, חוזי הריבית שיקפו ציפיה להורדות ריבית של 128 נקודות בסיס, לפני השבוע האחרון הם שיקפו ציפיה להורדה של 164 נקודות בסיס, למרות שאף אחד לא באמת חושב שאנחנו עומדים בפני קטסטרופה דומה למה שקרה בשנת 2008. אז מה גורם לציפיות כל כך חזקות להורדות ריבית כל כך משמעותיות?

נראה שהסיבה המשמעותית ביותר לכך היא שרבים מאמינים שהפד' "סיים את העבודה", בניגוד לדבריהם של דוברי הפד' למיניהם שטוענים שאסור להכריז על ניצחון מוקדם מדי. נזכיר, המנדט הכפול של הפד' הוא לשמור על אינפלציה נמוכה ולדאוג לאבטלה נמוכה, ושני הגורמים הללו לא תומכים בהשארת הריבית ברמות הנוכחיות. 

מדד הליבה של ה-PCE, המדד המועדף על הפד' למדידת אינפלציה, כבר בתוך היעד. הקריאה האחרונה הצביעה על 1.9%. גם המדד "הרגיל" – ה-CPI שצפוי להתפרסם השבוע חוזר בהדרגה ליעד, לאט אבל בטוח. במקביל, שוק העבודה נראה במבט ראשון חזק, אבל הוא לא באמת כל כך חזק. הנתונים שפורסמו בשבוע שעבר הפתיעו אמנם כלפי מעלה, אבל יחד עם הנתון הראשי שתופס בדרך כלל את הכותרות מתפרסמים גם עדכונים של חודשים קודמים שתופסים קצת פחות כותרות. הנתון הזה, כמו ב-9 מתוך 10 החודשים האחרונים, הראה תיקון כלפי מטה של הנתונים בשני החודשים האחרונים. לא ברור מה לא עובד בשיטת המדידה אבל התיקונים כלפי מטה הם עקביים ומעידים ששוק העבודה הרבה יותר חלש ממה שנראה במבט ראשון ובנתונים שתופסים את הכותרות. איך היינו תופסים את עוצמת שוק העבודה אם המספרים הנכונים היו מתפרסמים מההתחלה?

• הפד נכנס ל-2026 מפולג: אינפלציה עקשנית, שוק עבודה מתקרר ויו"ר חדש באופק
• למרות ההבנות: סין ממשיכה להגביל חומרי גלם קריטיים לתעשייה האמריקאית
• תוכן שיווקי שוק הסקנדרי בישראל: הציבור יכול כעת להשקיע ב-SpaceX של אילון מאסק
• "הזדמנות קיצונית באנבידיה" -בברנשטיין מצפים לזינוק של 54%...

מלבד התיקון הרטרואקטיבי, חשוב לשים לב שלמרות שהנתונים תמיד מכים את הצפי כלפי מעלה, זה בגלל שהצפי נמוך. קו המגמה מראה באופן ברור על ירידה ביצירת משרות חדשות. יש הבדל אם השוק "מאכזב" עם יצירה של 250 אלף משרות לעומת צפי ל-280 אלף לבין אם הוא "מפתיע לטובה" עם 115 אלף משרות לעומת צפי ל-100 אלף. האפשרות השנייה היא מה שקורה בחודשים האחרונים, עם "הפתעות לטובה" במספרים הולכים ויורדים. ההיחלשות הברורה של שוק העבודה צריכה להדליק כמה נורות אזהרה במשרדי הפד'. למרות הצפי לנחיתה הרכה, השוק עדיין שביר, והתקררות הכלכלה עלולה להיות מהירה והרסנית.

גם בתרחיש הסביר והרצוי יותר, לפיו לא יהיה כלל מיתון, השאלה היא מהי "ריבית ניטרלית" במצב של כלכלה צומחת בקצב בריא ואינפלציה תחת שליטה. העמדה של הפד' לפני המגפה, וגם כעת, היא שריבית ניטרלית היא בסביבות 2.5%, כלומר ריבית ריאלית חיובית נמוכה, קצת מעט מעל האינפלציה הרצויה של 1% - 2%. הציפיות בשוק היו מעט שונות, והצביעו על ציפיות לריבית ארוכת טווח נמוכה יותר. כעת התהפכו היוצרות והשוק מעט פסימי יותר מהפד' בנוגע לטווח הארוך, ומצפה לריבית ארוכת טווח של 3.25%. כך או כך, הריבית כעת, מעל 5% רחוקה מאד מהריבית הניטרלית הזו, ואין שום סיבה לשמור עליה כל כך גבוהה אם הכל עובד כמו שצריך. 

בכל זאת, בסופו של דבר, הפער בין ציפיות השוק לפעולות הפד' צריך להיסגר מתישהו. השאלה "מי צודק" וכמה הורדות ריבית נראה בשנה הבאה עדיין לא הוכרעה. 

 

לקראת עונת הדוחות - הבנקים ידווחו על ירידה ברווחים

הנושא המרכזי השני השבוע הוא עונת הדוחות שתעביר הילוך ביום שישי בהובלת הבנקים. כמו תמיד ציפיות האנליסטים תופסים הרבה תשומת לב בתקופה זו. בחברת Factset משקללים את כל התחזיות שפרסמו האנליסטים ביחד לכל אחת מחברות ה-SP500 כדי לתת מידע כללי למה ניתן לצפות בעונת הדוחות הקרובה. אז למה מצפים האנליסטים?

האנליסטים, כהרגלם בקודש, מורידים ציפיות. כשתקראו על כך שהחברות "מביסות את התחזיות" תזכרו שהתחזיות מונמכות כדבר שבשגרה. הפעם, על פי חברת Factset, האנליסטים הנמיכו את התחזיות אפילו יותר מבדרך כלל לנוכח מה שהם מגדירים כ"חשש מהאטה או מיתון". מין מיתון מוזר כזה עם צמיחה של 2.2%, (על פי הנתון האחרון שפורסם על ידי מדד ה"תוצר עכשיו" האחרון של שלוחת הפד' באטלנטה, ששוב שודרג כלפי מעלה).

בין סוף ספטמבר לסוף דצמבר האנליסטים הורידו את הקו התחתון בטווח הציפיות לרווח למניה משוקלל ב-6.8% מצפי ל-57.86 ל-53.9. הורדת הצפי במהלך הרבעון הוא דבר קבוע, אלא שהממוצע ב-20 הרבעונים האחרונים (חמש השנים האחרונות) היה הורדת צפי של 3.5%. אם מגדילים את טווח הזמן ל-40 רבעונים (10 שנים) ההורדה הממוצעת היא 3.3%. כלומר ברבעון הזה האנליסטים שינמכו המלצות ביותר מפי 2 מהממוצע. 

 

הראשונים לדווח הן חברות סקטור הפיננסים. 70% מחברות ה-SP500 שידווחו בשבועיים הראשונים הן מהסקטור הזה. על פי שקלול התחזיות, מבין 11 הסקטורים, זהו גם הסקטור שצפוי להוביל את הירידה ברווחים, עם צפי לירידה של 3.1% ברווח למניה ברבעון הרביעי. כך שצפויה פתיחה די חלשה של עונת הדוחות, אם האנליסטים אכן צודקים. אבל גם לפי התחזיות לא כל הסקטור עשוי ממקשה אחת.

בתוך הסקטור הפיננסי תעשיית הביטוח דווקא צפויה להראות עליה חדה של 26% ברווחים (בשולי הדברים -  באפט שוב צפוי לחייך, חלק גדול מההכנסות של ברקשייר הוא מחברות הביטוח הפרטיות שבשליטתה, ולאו דווקא מהאחזקות הפיננסיות שתמיד נמצאות בכותרות). כל אחד מחמשת הסגמנטים של תעשיית הביטוח צפוי להציג עלייה, 3 מתוכם עלייה דו ספרתית של עד 48% (ביטוחי רכוש). באופן כללי התעשיה צפויה להנות משיפור בהפסדי התביעות (כלומר חברות הביטוח ממשיכות למצוא דרכים לא לשפות את הלקוחות), ושיעורי הריבית הגבוהים שהגיעו באופן לא אופייני במקביל לעליות בשוק ההון.

לולא התרומה המשמעותית הזאת של חברות הביטוח סקטור הפיננסים צפוי להציג ירידה של 8.9% ברווח למניה, ולא רק 3.3%. זאת, בהובלת הבנקים שצפויים להציג ירידה של 21% ברווח למניה. מדובר בתמונת ראי לתעשיית הביטוח. לולא ה"תרומה" של הבנקים הרווח של סקטור הפיננסים היה צפוי להציג דווקא עליה של כ-8.8%. מי שמוביל את הירידה ברווחי הבנקים הם כמובן הבנקים האזוריים שחוו משבר במהלך השנה וצפויים להציג ירידה של 40% ברווח למניה.

למרות שריביות גבוהות פועלים עקרונית לטובת הבנקים, כאשר הריבית גבוהה מדי לאורך זמן ארוך מדי הבנקים דווקא נפגעים. כך ברבעון הנוכחי הבנקים צפויים להיפגע מהירידה באיכות האשראי ועלייה בהפרשות לחובות מסופקים. הבנקים האזוריים יסבלו גם מהירידה החדה בהפקדות הציבור. גם הכנסות ממשכנתאות יהיו חלשות לנוכח הירידה במכירות (אבל לא במחירים) בשוק הדיור האמריקאי, כשפחות ופחות אנשים יכולים להרשות לעצמם לקנות בית באמצעות משכנתא עם ריבית שיכולה להגיע ל-7%. כך גם צפויה ירידה בהלוואות אחרות שמספקים הבנקים, כמו הלוואות לרכישת רכב או אשראי צרכני אחר.

עוד מקור הכנסה ש"התייבש" לבנקים הוא תחום הרכישות והמיזוגים. שנת 2023 הייתה שנת שפל מהבחינה הזו, למרות העליות בשווקי המניות. בחודש אוקטובר נרשם זינוק חד פעמי עם שתי רכישות ענק בשוק האנרגיה (אקסון ושברון), אבל המגמה בשאר 11 החודשים הייתה היחלשות. סך הכל ישנה ירידה גם במספר הרכישות והמיזוגים  וגם בשווי הכולל שלהם בשיעור של כ-25% לעומת השנה הקודמת, למרות שגם שנת 2022 הייתה חלשה ביחס לשנה שלפניה. ב-Factset מונים שוב את החששות ממיתון כאחד הגורמים לירידה בתחום, יחד עם העלייה באינפלציה ובשיעורי הריבית שהיקשו על מימון עסקאות, כמו גם המיני משבר בבנקים האזוריים.

לפחות במקרה זה אפשר לצפות להתאוששות בהמשך. הריבית צפויה לרדת והאינפלציה כבר חוזרת ליעד, כך שגורמי הירידה שינו מעט כיוון. בנוסף, לא מעט הון הצטבר בקופות החברות כמו גם הון פרטי שמחפש הזדמנויות. גם הסנטימנט החיובי ביחס לכלכלה ולשווקים יכול לסייע. לאחרונה אכן ניכרת התעוררות קלה בתחום המיזוגים והרכישות, בעיקר בסקטור הביוטכנולוגיה עם כמה רכישות במיליארדי דולרים בשבועות האחרונים ועד כמה דיווחים על משא ומתן מתקדם לרכישות נוספות.

 

מיקרו - בנק שצומח בקצב הסמבה

אחד האזורים עם פוטנציאל הצמיחה הגבוה ביותר הוא אמריקה הלטינית. למרות בעיות מובנות ארוכות שנים, ובראשם השחיתות והפשע, מדובר באזור עם אוכלוסיה צעירה וצומחת, משאבי טבע עצומים ומעמד ביניים הולך ומתרחב. גם הקרבה למעצמות הכלכליות בצפון אמריקה מסייעת אם באמצעות ייצוא וקרבה לשווקי היעד, ואם באמצעות הגירה, כיוון שהמהגרים שולחים לא מעט כסף לשווקי הבית. 

כמה מהחברות בדרום אמריקה תפסו את תשומת לב המשקיעים, בראשם חברת  MERCADOLIBRE INC , האמזון של דרום אמריקה, עליה כתבנו בעבר. 

השבוע נציג חברה נוספת מדרום אמריקה שצומחת בקצב מהיר, ותפסה לאחרונה את תשומת ליבם של לא מעט משקיעים וכבר הגיעה לשווי שוק של 42 מיליארד דולר לאחר זינוק של 143% ב-12 החודשים האחרונים. גם קיית'י ווד החלה לאחרונה להשקיע במניה (ויש שיראו בכך דווקא סימן שהגיע זמן לעזוב את המניה). 

חברת NU Holdings (סימול: NU), היא  חברה ברזילאית מתעשיית הפיננסים, בנק דיגטלי הפעיל בתחום האשראי והשירותים הפיננסים. מלבד ברזיל הבנק פעיל גם במדינות נוספות באמריקה הלטינית כמו מקסיקו וקולומביה 

מה שמאפיין את החברה היא צמיחה אגרסיבית. החברה מתחרה בהצלחה בבנקים המסורתיים, ומספר הלקוחות צמח מ-70 מיליון בשנה שעברה ל-89.1 מיליון השנה. מאזן הלקוחות טיפס מ-9.7 מיליארד דולר ל-15.4 מיליארד. הכנסות החברה הסתכמו ברבעון השלישי של 2023 ל-2.1 מיליארד דולר, צמיחה של 54% מהרבעון המקביל. הרווח זינק מ-7.8 מיליון ל-303 מיליון דולר.

נראה שהצמיחה רק בתחילת הדרך. השווקים הפיננסים באמריקה הלטינית שווים כיום כטריליון דולר וממשיכים לצמוח. בנוסף, ישנה אוכלוסיה רחבה באזור ללא גישה למוסדות בנקאים מסורתיים, ובנק דיגיטלי מהווה את הפתרון המושלם עבורם, כך שהפוטנציאל להמשך צמיחה אגרסיבית נראה מאד גבוה. 

הסיכון נמצא בצד התמחור. לאחר הזינוק שנרשם בשנה האחרונה מדובר על מניה הנסחרת במכפיל רווח של 127, וזאת בנוסף לבעיות המבניות בדרום אמריקה שהוזכרו לעיל.